证券时报记者 邓雄鹰 刘敬元

杨卓卿

市场大幅波动下，投资收益率表现直接影响保险公司的盈亏，因此备受关注。

据证券时报记者统计，剔除上市险企子公司、未披露报告或数据披露不全的保险公司，此次共有135家保险公司在二季度偿付能力报告中披露了上半年投资收益率，其中包括61家人身险公司和74家财产险公司。数据显示，人身险公司综合投资收益率表现相当抢眼，平均综合投资收益率达4.10%。

值得注意的是，保险公司投资收益率、综合投资收益率这两大指标“一低一高”。综合投资收益率表现抢眼，这与专注价值投资的保险公司获得较好的股票投资浮盈有关，同时也受到债券资产重新分类和新旧会计准则转换等因素影响。

人身险公司

和财产险公司差距大

证券时报记者统计显示，61家人身险公司投资收益率简单算术平均值为1.98%，74家财产险公司投资收益率算术平均值为1.28%，人身险公司投资收益率总体表现好于财产险公司。

一位保险公司投资负责人告诉证券时报记者，财险公司资金负债期限一般为一年，配置的资产期限一般较寿险公司短，因此投资收益率一般比寿险公司低。

不过，与市场上关于投资收益率承压的认知不同，上半年人身险综合投资收益率表现却相当抢眼，61家人身险公司平均综合投资收益率达4.10%，而74家财产险公司平均综合投资收益率仅为1.67%。也就是说，从包含了浮动盈亏的综合投资收益率来看，人身险公司和财产险公司表现大不一样。

不仅人身险公司和财产险公司综合投资收益率差距非常大，而且人身险公司的投资收益率与综合投资收益率也明显分化。上半年，人身险公司在投资收益率不到2%情况下，综合投资收益率超过4%的达28家，有10家公司超过6.4%，最高达到9.55%。

两大投资收益指标差距在行业数据中已经有所显现。今年一季度，保险资金年化财务投资收益率为2.24%，年化综合投资收益率达7.36%，创下2016年以来最高，也是2016年以来首次超过7%。

在行业层面，两大投资收益率的差距主要来自人身险公司。数据显示，一季度人身险公司年化财务投资收益率为2.12%，年化综合投资收益率7.48%，两个指标出现背离。而财产险公司差异相对较小，一季度年化财务投资收益率为2.80%，年化综合投资收益率为4.84%。

实际上，如果拉长时间来看，人身险公司在财务投资收益率和综合投资收益率这两大指标的差距并不显著。

自去年三季度以来，保险公司开始在偿付能力报告中披露近3年平均投资收益率和平均综合投资收益率，展现相对长周期的投资业绩。据证券时报记者统计，62家寿险公司在二季度偿付能力报告中披露了近3年投资业绩，算术平均后的投资收益率为4.07%，算术平均后的综合投资收益率为3.66%。

资产重新分类

拉高收益率

为何上半年人身险公司综合投资收益率如此抢眼？据证券时报记者了解，一方面是上半年资本市场行业波动行情利好高股息股票，注重价值投资的保险公司获得了较好的股票投资浮盈；另一方面也与债券资产重新分类和新旧会计准则转换有关。

保险公司每季度在偿付能力季度报告中披露投资收益率、综合投资收益率，这两个指标的披露口径均是按照《保险公司偿付能力监管规则第18号：偿付能力报告》相关规定。从计算因子来看，两大指标的最大差异在于，综合投资收益率计算需要“可供出售金融资产的公允价值变动净额”，投资收益率中不包括这一变动净额。

去年底以来，债券利率快速下行，债市持续走牛，债券公允价值提升。从持债市值角度看，长久期债券市值增加较快，这对于一直持续大量买债的人身险公司来说是一大利好。截至今年一季度末，人身险公司债券投资规模达到12.58万亿元，在资金运用余额中的占比达到46.82%。

因此，去年以来，不少险企将所持债券进行重新分类，从“持有至到期”（HTM）改为“可供出售类金融资产”（AFS），前者以摊余成本法入账，后者公允价值浮动盈亏计入其他综合收益，影响综合投资收益和综合投资收益率。

有保险投资人士告诉记者，保险公司之所以要这样处理，也与近两年资本市场波动导致保险公司偿付能力水平快速下降有关。利率下行导致部分存量资产在偿付能力报告口径下被低估，即归入持有至到期类的长久期债券，这些债券以摊余成本法计量，在利率下行时，债券市价的增加没有体现在报表中。将持有至到期债券重新分类为可供出售类金融资产后，债券以市值法计量，市值变化在报表中得到体现，总资产和净资产都会相应增加，从而改善偿付能力表现和财务表现。

与之相伴的是，投资收益指标也会因此受到一定影响。具体而言，重新分类之后，可供出售债券资产的浮盈在财务投资收益中不体现，但会体现到综合投资收益中，从而提高综合投资收益率。

北美精算师、特许金融分析师王晴曾在多家寿险公司担任过总精算师，在对已公布偿付能力报告的人身险公司投资数据进行详细分析后发现，今年一季度将HTM资产重新分类为AFS的公司共有5家，二季度共有3家，2023年甚至2022年已将所有HTM资产改为AFS的保险公司超过10家。

证券时报记者梳理数据发现，上半年综合投资收益率排名前10的人身险公司中，有5家今年将债券资产从HTM资产重新分类为AFS资产，其综合投资收益率区间为6.61%～9.95%。早在2023年或之前就已对资产重新分类的公司因为上半年债券价格大涨，这些公司的综合收益率整体不低，位于3.11%和6.06%之间。

此外，本身AFS债券占比较高且权益投资占比较低的公司有7家，主要为外资公司，综合收益率基本也在4%以上。

除了资产重新分类外，新老会计准则的切换也会影响保险公司投资表现。

从2026年1月1日起，保险公司财报要全部切换至新金融工具准则（IFRS9）。在新金融工具准则下，金融资产的分类由原来的四分类改为三分类，更多的金融资产被分类为公允价值计量，市场波动会直接造成投资业绩波动的增大。非上市保险公司中有少数公司已经切换到了新准则。

单一维度

难真实反映投资能力

由于资产重新分类、新旧准则切换，以及配置策略、财务策略不同，今年保险公司投资收益率表现尤其复杂。相对往年，按照简单的投资收益率数据评估一家保险公司投资表现相当不易，单一维度的数值高低并不能完全真实反映险企投资能力。

王晴将已公布投资收益率的公司分为了7种情况，包括今年一季度将HTM资产重新分类为AFS资产的公司，今年二季度重新分类的公司，去年已经实施了新会计准则但偿付能力报告中的投资收益率仍然采用老准则口径的公司，AFS债券资产占比较高且权益投资占比较低的公司，没有进行资产重新分类也没有采用新准则的公司等。

“各家公司的资产分类和变化情况千差万别，要评估一家公司的投资表现并非易事，至少比2022年以前要困难很多。”王晴说。

在王晴看来，资产重新分类和新会计准则的应用无疑会加大投资收益的波动性，但利率长期下行趋势仍然比较明确，重新分类的安全垫还比较充裕，如果利率重新升至3.5%左右，这种调整可能就得不偿失了。

除了会计处理的不同，不同配置策略和不同投资偏好也对投资收益表现有影响。普华永道中国金融行业管理咨询合伙人周瑾曾向证券时报记者分析，影响投资收益的因素，一方面是固收资产在利率下行趋势下的浮盈，另一方面是公司重仓股票因资本市场震荡带来的估值变化。不同公司的固收和股票仓位不同，因此在当前市场下盈利分化也就愈发明显。

多位投资人士认为，目前保险公司投资业绩处于新旧准则过渡中，对于权益资产占比较重的公司来说，近年受到的市场影响较大，投资业绩波动就比较大。即便保险公司对固收资产配置较多，若信用风险管理不当，也会出现投资业绩波动。诸如，过往几年一些中小保险通过信用下沉投资地产债、城投债等，此前可能获得了信用利差，但近两年可能遭遇债券违约，也会直接影响投资收益。