顶尖财经网(www.58188.com)2024-6-5 6:03:21讯：

　　君实生物

　　更新：看好新增量及国际化持续突破

　　特瑞普利国际化获突破，销售持续快速增长，看好大适应症持续驱动业绩快速增长。 　 业绩：特瑞普利持续快速增长 　 2023年公司实现营业收入15.03亿元(YOY3.38%)，其中特瑞普利单抗实现销售收入约9.19亿元(YOY25%)。2024Q1实现收入3.81亿元(YOY49.24%)，其中核心产品特瑞普利单抗国内市场实现销售收入约3.07亿元(YOY56.82%)。公司持续加强费用管控，聚焦更有潜力的研发管线，与上年同期相比亏损减少。 　 研发进展：特瑞普利新增3适应症进入医保，FDA批准上市 　 2023年特瑞普利取得多项进展：用于可切除非小细胞肺癌患者围手术期治疗的新适应症上市申请获得国家药监局批准，用于晚期三阴性乳腺癌治疗、晚期肾细胞癌一线治疗(2024年4月国内获批)、广泛期小细胞肺癌一线治疗的新适应症上市申请获得国家药监局受理，一线治疗黑色素瘤的III期临床研究达到主要研究终点；2023年10月，特瑞普利单抗作为转移性或复发性局部晚期鼻咽癌成人患者的一线治疗，以及作为单药治疗既往含铂治疗过程中或治疗后疾病进展的复发性、不可切除或转移性鼻咽癌的成人患者的BLA获得FDA批准。医保谈判也取得了积极进展，2024年医保新增3项适应症，目前已在中国获批上市的6项适应症全部纳入国家医保目录，是国家医保目录中唯一用于治疗黑色素瘤的抗PD-1单抗药物。我们看好特瑞普利新增适应症对2024-2026年收入驱动，同时我们看好国际化持续突破以及海外市场给特瑞普利带来的收入和利润弹性。 　 公司自主研发的全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤抗BTLA单抗tifcemalimab联合特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌放化疗后未进展患者的巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心III期临床研究已完成全球首例受试者入组及首次给药，tifcemalimab用于治疗cHL的随机、开放、阳性对照、多中心III期临床研究已正式启动；重组人源化抗PCSK9单克隆抗体注射液昂戈瑞西单抗的新药上市申请已获得国家药监局受理；重组人源化抗IL-17A单克隆抗体已进入III期注册临床研究。 　 盈利预测与估值 　 考虑到公司2023年研发投入仍保持较高绝对值，我们上调2024-2025年研发投入，进而导致2024-2025年归母净利润有所下调。我们看好特瑞普利单抗围手术期等大适应症驱动拐点、PCSK9、IL-17抑制剂等多产品组合商业化下收入弹性以及PD-1等国际化突破带来的业绩增长拐点，我们维持“买入”评级。 　 风险提示 　 临床失败风险、竞争风险、产品销售不及预期风险、政策风险。

　　贵州茅台

　　更新报告：稳而不慢，进而有为

　　事件：5月29日，贵州茅台) href=/600519/>贵州茅台（600519）2024年度股东大会召开，新任董事长张德芹以《让我们携手，共同致力于茅台的稳定、健康、可持续发展》为主题进行分享。 　 致力于稳定、健康、可持续发展，坚守五大核心竞争力 　 一、茅台的稳定、健康、可持续发展，需要股东的理解与支持。 　 茅台能取得今天的成就，沉淀了几代党和国家领导人、历届贵州省委省政府的关心、呵护，凝聚了几代茅台人的智慧、汗水和心血，也汇聚了广大股东一直以来对茅台的支持、理解和信任。张德芹表示，茅台将与广大投资者一道，同心同向，一起呵护我们共有的品牌——茅台，共建共识，共同致力于茅台的长远发展，切实让投资者有回报、企业有利润、员工有收入、政府有税收。 　 二、茅台的稳定、健康、可持续发展，需要坚守维护茅台的核心竞争力。 　 张德芹表示，“品质、品牌、工艺、环境、文化”作为茅台的核心竞争力，支撑起了茅台的高质量发展。 　 1)品质：要恪守品质至上，坚持“质量是生命之魂”，严格坚守前辈总结并坚持下来的“当产量与质量发生矛盾时，产量服从质量”“当效益与质量发生矛盾时，效益服从质量”“当速度与质量发生矛盾时，速度服从质量”等原则，全方位强化质量管控，确保每一瓶茅台酒品质如一。 　 2)品牌：要强化品牌建设，品牌是一份责任，也是相对群体和相对场景的共识，品牌建设关键在于提升品牌美誉度，茅台生在大山，注定就有山一样的担当与责任，积善之家、方能延绵，茅台愿与经销商、供应商、股东等相关方一道，为积极履行社会责任做出应有贡献，同心合力提升茅台品牌美誉度。 　 3)工艺：要严守传统工艺，将“崇本守道、坚守工艺、贮足陈酿、不卖新酒”质量理念贯穿茅台酒原料、生产、包装、销售全过程，为消费者提供高品质产品。 　 4)环境：要保护生态环境，得天独厚的酿造环境是茅台赖以生存的基础条件，近年来，茅台始终坚持生态优先、绿色发展，持续践行ESG理念，不断厚植生态环境绿色基底，使茅台的水更清、山更绿、天更蓝、酒更香。 　 5)文化：要弘扬茅台文化，茅台代表了中国酒文化的极致，其历史文化特性蕴含着丰富的中华文明智慧，未来，将持续挖掘茅台文化内涵，发扬“爱我茅台为国争光”的企业精神，用一颗仁爱之心去酿酒，让承载着民族文明和民族礼仪的茅台走向世界。 　 三、茅台的稳定、健康、可持续发展，需要人才与创新。 　 打造国际一流企业，需要一流的人才，人才作为茅台最宝贵财富和最重要资源，在茅台高质量发展中起到了至关重要的作用。未来，茅台将持续引进高层次人才，同时在公司内部培养更多大师、工匠及专业人才，进一步夯实人才基础；塑造世界一流品牌，需要不断地创新，近年来，茅台加快推动产业转型升级，加强关键核心技术攻关，在原料种植、酿造过程、微生物研究等方面不断加强科研力度，为生产全过程和产品品质保障提供了科学技术支撑。 　 2024年总营收增长15%目标不变，确定性仍强 　 股东大会上，张德芹强调，不会为了稳，而选择放慢节奏，面向未来，茅台会在行稳致远的基础上，用自强不息推动茅台的高质量发展。大会上公司表示，2024年的发展目标不变，即按照年初定下的15%总营收增速。 　 我们认为此次股东大会彰显了“稳而不慢，进而有为”的目标，张德芹董事长上任后一方面注重经销商利润的维护、尊重经销商的盈利模式，另一方面注重公司整体的行稳致远发展。 　 近期茅台批价有所波动，我们预计全年飞天批价中枢略有下行，但有利于茅台“逆周期提价”。伴随产能扩产落地+普飞提价+非标占比提升+直销占比提升，我们认为24年收入15%目标可达性高。 　 盈利预测与估值 　 预计2024-2026年公司收入增速分别为16.09%、15.24%、14.81%；归母净利润增速分别为17.29%、16.11%、15.33%；EPS分别为69.78、81.02、93.44；PE分别为23.62X、20.35X、17.64X。估值具备性价比，维持买入评级。 　 催化剂：白酒需求恢复超预期；批价持续上行。 　 风险提示：消费疲软；白酒动销恢复不及预期；飞天茅台批价上涨不及预期。

　　安琪酵母

　　公司点评报告：限制性激励计划彰显经营信心，看好全年实现稳健增长

　　事件：公司公告24年限制性股票激励计划(草案)，对本次激励计划对象1006人授予1189万股，约占目前公司总股本的1.37%，授予价格为15.41元/股(最新收盘价30.58元/股)，授予人数广泛，包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员、管理骨干(合计约占公司当前总员工人数9.03%)。本次限制性激励计划将激发公司员工的积极性，提高经营效率。 　 考核目标合理，涉及盈利能力、成长能力及收益质量三个维度。本次限制性股权激励计划对应的考核目标为：1)净资产现金回报率(EOE):2024-2026年EOE不低于21.5%/22%/22.5%(2021-2023年EOE分别为32.2%/26.4%/22.8%)；2)主营业务收入：2024-2026年主营业务收入较2021-2023年主营业务收入均值(123.15亿元)增速不低于21%/33%/46%，即24-26年主营业务收入分别同比增长10%/10%/10%；(公司2024年经营目标中，营业收入/归母净利目标分别为：同比+15.37%/+7.80%)3)资产负债率：分别不超过51%/53%/55%。本次限制性股权激励计划对应的总摊销费用为1.80亿元，对应到24-28年分别摊销3247/6493/5005/2525/767万元。 　 国内需求改善+国外扩张推进+原材料成本下降+股权激励下，看好公司全年稳健增长。我们认为，收入端看：海外受益于新产能投产，增长势头较好，国内下游需求当前呈现弱复苏态势，期待需求进一步修复；成本端看：新榨季到来叠加水解糖投产的替代效应，糖蜜供需或将有所改善，糖蜜成本有下降空间。我们看好公司全年实现稳健增长。 　 盈利预测：我们预计24-26年公司实现营收156.78/176.01/198.28亿元，同比增长15.44%/12.26%/12.65%，实现归母净利润13.69/15.55/17.84亿元，同比增长7.79%/13.58%/14.71%，EPS分别为1.58/1.79/2.05元/股，维持“推荐”评级。 　 风险提示：食品安全风险、汇率波动风险、原材料成本上涨风险。

　　上海机场

　　公司季报点评：Q1生产经营显著改善，股权激励计划助益公司长期发展

　　生产经营改善，国内数据表现超越19同期。24Q1浦东机场飞机起降架次12.91万架次，较19年同期上升1.73%，其中国内较19年同期增19.9%，国际及地区恢复至19年同期的81.9%；完成旅客吞吐量1828万人次，恢复至19年同期的97.08%，其中国内较19年同期增21.7%，国际及地区恢复至19年同期的73.5%；货邮吞吐量88吨，超19年同期8.8%。虹桥机场飞机起降架次6.93万架次，同比上升12.64%，其中国内飞机起降架次同比上升6.12%，完成旅客吞吐量1183.3万人次，同比上升29.95%，其中国内旅客吞吐量同比上升22.03%，货邮吞吐量9.9万吨，同比上升51.15%。 　 Q1营收有所改善。2024Q1营业收入30.29亿元，同比上升40.61%，归母净利润3.86亿元，同比扭亏488.30%，扣非归母净利润3.82亿元。因机场成本相对刚性且成本管控得当，随着吞吐量的回升，营业收入显著改善，公司毛利率环比回升2.0，净利率环比下降1.3个百分点至23.5%/12.7%。2024Q1公司非航收入随着国际线客流的修复也进一步改善，其中免税相关业务收入实现3.47亿元，广告相关业务收入1.62亿元。 　 股权激励计划完善公司激励约束机制，有利于公司长期发展。上海机场) href=/600009/>上海机场（600009）发布A股限制性股票激励计划：拟向激励对象(包括本计划公告时在公司及上海机场的分公司、控股子公司任职的董事、高级管理人员以及董事会认为需要激励的其他核心骨干人员)授予不超过1050.85万股A股限制性股票，约占本计划公告时公司股本总额(2488481340股)的0.42%。其中首次授予840.68万股，约占本计划公告时公司股本总额的0.34%；预留授予210.17万股，约占本计划公告时公司股本总额的0.08%。本次股权激励计划有助于进一步完善公司法人治理结构，实现对公司董事、高级管理人员以及其他核心骨干人员的中长期激励与约束，充分调动其积极性和创造性，使其利益与公司长远发展更紧密地结合，防止人才流失，实现企业可持续发展。 　 盈利预测与投资建议。我们预测随着国际客流恢复，相关业务收入有望进一步回升。上海两场作为重要枢纽机场地位不变，航空性收入有望稳步增长。 　 根据国际线恢复与免税业务最新进展，我们调整公司24-25年的净利润预测分别为28.82亿/40.71亿，首次引入26年净利润43.67亿。我们参考历史估值(历史10年Forward365天PB均值约为3.2x)及可比公司估值给予2-2.5x2024BPS，得出合理价值区间34.89-43.64元，给予“优于大市”评级。 　 风险提示。经济下行、疫情爆发、国际局势紧张等。

　　神州泰岳

　　深耕出海SLG+，AI智能赋成长

　　游戏与信息业务双核驱动，拥抱AI智能技术，首次覆盖给予“买入”评级 　 公司成立起以ICT业务起家，2013年公司成功全资收购天津壳木游戏，开拓游戏赛道，成功出海多款优质策略类手游，目前游戏(主要为出海游戏)与信息技术服务为公司的双主业。2023年游戏业务贡献公司75.4%的营业收入，其中海外及中国港澳台地区营收占游戏业务收入近9成。此外公司以自有NLP自然语言核心处理技术为基础，推动AI在垂直领域的应用，其中“泰岳小催”等产品已实现商业化落地，有望带来新收入增量。我们预计公司24-26年归母净利10.6/12.4/14.1亿元，参考2024年游戏业务可比公司一致预期PE均值为13x，给予公司24年20倍PE，对应目标价10.81元，首次覆盖给予“买入”评级。 　 深耕手游出海重点品类，长周期运营能力稳固游戏业务基本盘 　 公司《战火与秩序》和《旭日之城》两款主力产品表现出色，2023年分别贡献了壳木游戏25.24%和70.14%的收入，总计超95%。其中《战火与秩序》上线八年MAU与流水仍然维持在高位，季度充值流水在2.5亿至3亿元之间，预计可预见时间内仍然能够为公司提供稳定收入。《旭日之城》截至23Q4季度充值流水突破9亿关口达9.26亿元，同/环比增长40.3%/11.4%，月ARPU增长至72.7元，预计流水仍有望延续增长。2024年公司预计上线《Dreamland》及“代号LOA”两款新游，均为公司长期深耕的SLG类型游戏，有望持续拉动手游出海业务增长。 　 卡位出海SLG+赛道+玩法融合创新+长线运营，成就公司核心产品 　 我们认为，公司游戏业务表现稳健，运营成功的关键在于：1)卡位准确且深耕：公司2013年收购壳木游戏切入海外手游市场，较早卡位海外SLG+赛道，目前已在海外发行数十款精品SLG游戏。2)长线运营：公司基于自身优秀的长线运营能力，坚持精品化策略，在近年收入、人员规模均实现快速增长的情况下，并没有急于扩大发行游戏数量，而是坚持打造少量高品质产品，并长线运营。3)玩法创新：在SLG玩法之上开发出诸如城防巨炮等多种开创性玩法，进一步拓宽了SLG的品类外延。我们认为公司对SLG+赛道理解深刻，并具备创新能力，游戏业务有望持续保持竞争力。 　 计算机业务四大板块表现稳健，人工智能业务开拓新空间 　 计算机业务主要包括ICT运营管理、物联网/通讯、人工智能与大数据、创新业务四大子板块。2023年公司推出了人工智能催收解决方案“泰岳小催”平台，并于23H2升级为“泰岳智呼”，开辟智能电销业务线，助力B端客户售前售后服务。“泰岳小催”利用AI技术，可实现坐席人均创佣提升50%+、开案效率提升8-10倍和全程合规满意度提升100%，预计持续开拓新空间。 　 风险提示：游戏研发质量不及预期，ICT行业竞争格局变化，商誉减值风险。

　　中红医疗

　　公司简评报告：手套行业供需关系改善，公司业绩有望迎来拐点

　　事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为21.05亿元(+33.87%)，归属于上市公司股东的净利润为-1.31亿元，扣非后归属于上市公司股东的净利润为-2.16亿元。2024年1季度，公司实现营业收入5.45亿元(+26.22%),归属于上市公司股东的净利润为129万元，扣非后归属于上市公司股东的净利润为-1766万元。 　 一次性手套业务销量恢复增长，盈利能力有望逐步提升。2023年公司健康防护产品收入为18.34亿元(+19.06%)，毛利率为9.92%(+0.46pct)。收入增长我们认为得益于：(1)一次性手套销售恢复增长，2023年公司健康防护产品销量为156.79亿只(+33.71%)，我们认为主要是由于丁腈手套需求去库存周期结束，终端需求恢复；(2)公司完成对桂林恒保的并购，新增天然乳胶医用检查手套等多个品种。我们认为，受益于需求恢复、经销商库存回归正常等积极因素，公司一次性手套业务的收入和盈利能力在2024年有望逐季度提升，并回归到常态化盈利水平。另一方面，在并购桂林恒保后，聚异戊二烯手套、防辐射手套等新品种有望成为公司防护类产品新的业绩增长动力。 　 资产减值等因素拖累表观利润，并购业务扎实稳健推进。2023年公司出现亏损，主要是由于确认资产减值2.54亿元，其中存货跌价损失约1.55亿元，商誉减值(来源于并购桂林恒保)约7189万元。我们认为随着一次性手套业务价格和需求恢复，2024年出现较大金额存货跌价损失的概率较小；桂林恒保在完成并购整合后，随着天然乳胶手套市场需求恢复，同时通过产品结构调整和管理优化，预计继续出现大额商誉减值的概率较低。公司并购业务扎实稳健推进，2023年公司安全注输产品收入为2.13亿元(+804.14%),毛利率为22.56%(+11.44%),盈利状况显著改善，体现出子公司科伦医械并购进入公司后业务发展势头良好。2023年公司并购了迈德瑞纳，新增输液泵、注射泵、输液信息采集系统等重症麻醉类设备产品线，有望与现有器械产品实现销售协同。 　 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为25.86亿元、28.75亿元和30.76亿元，同比增速分别为22.8%、11.2%和7.0%；归母净利润分别为1.49亿元、2.09亿元和2.69亿元，以5月31日收盘价计算，对应PE分别为30.3倍、21.5倍和16.7倍，维持“增持”评级。 　 风险提示：丁腈手套价格和销量恢复力度和进度低于预期；并购业务业绩低于预期；关税政策变化对销售产生不利影响。

　　长江电力

　　公司更新报告：分子分母双重受益，估值体系重塑正当时

　　维持“增持”评级：维持2024~2026年EPS1.43/1.51/1.60元。考虑公司作为水电龙头且分红比例较高的估值溢价，给予2024年23倍PE，上调目标价至32.89元(我们预计公司2024E归母净利润350亿元，分红比例70%，32.89元目标价对应2024E股息率为3.0%)，维持“增持”评级。

　　Q2来水好转有望带动业绩增长。我们预计公司2Q24E水电站发电量同比有望好转：1)2024年4~5月三峡水库出库流量同比+41.6%；2)2Q23我国水电利用小时数695小时，为自2005年以来的最低值(较历史平均值-25.1%)。公司1Q24并表主业营业利润(营业利润-投资净收益-资产处置收益)39.6亿元，同比+3.0%(1Q24公司境内水电发电量527亿千瓦时，同比-5.1%，电量小幅下滑背景下大水电主业经营仍保持相对稳定)，我们预计2Q24E公司大水电主业在来水好转背景下业绩同比增速有望提升。

　　投资者要求回报率下行，公司估值体系重塑正当时。我们认为公司现金分红总额稳中有升的特质难能可贵，在投资者要求回报率下降背景下，公司的稳定股息价值有望提升(详见2024年3月公司深度报告《国之重器大巧不工，稳定分红溢价可期》)。1)公司水电主业经营稳健(长江流域来水多年均值回归)，水电机组调度顺序优于火电(利用小时数基本不受经济周期影响)，同时充裕现金流支持下公司有能力在来水欠佳年份通过提升分红比例的方式进一步熨平短期来水波动影响，具备较强的稳定分红属性；2)由于“三重稳定性”使长江电力) href=/600900/>长江电力（600900）分红金额稳定性较高，市场对公司来水正常状态下的DPS预期相对稳定，参考Gordon模型，我们认为公司股价主要由分母端要求回报率r(亦即“要求股息率”)的变动驱动；3)投资者对公司的“要求股息率”可由无风险利率及要求风险补偿两部分构成，当前无风险利率仍处于下行通道，而未来投资者“要求风险补偿”亦有望下降(市场对公司分红金额稳定性预期提升、市场风格偏向与经济周期相关性较弱的稳定类资产)，我们认为投资者对公司的“要求股息率”仍有下行空间。

　　风险提示：来水不及预期、电价低于预期、投资收益低于预期等。

　　中闽能源

　　来风下降致业绩有所承压，静待海电三期项目注入

　　事件：2024年6月1日，公司发布公告称，在福建省2023年海上风电市场化竞争配置(第一批)中，公司控股股东福建投资集团成为长乐B区(调整)海上风电场项目的中标投资主体，鉴于长乐海电项目与公司业务相关，福建投资集团将上述商业机会优先提供给公司选择。 　 福建投资集团下属能源上市平台，风电装机近1GW。公司为福建投资集团控股的国有上市公司，目前主要专注于风能、太阳能、生物质能等清洁能源的开发建设，已相继建成和并购14个路上风电场、2个海上风电场和1个光伏电站、1个生物质热电厂，投产装机容量957.3MW，在福建沿海、新疆、黑龙江等区域储备了一批风光电资源项目，并投资参与福建省电动汽车充换电基础设施建设，具有较强的持续开发能力、丰富的建设运营经验和专业的管理人才团队。 　 2023年以来项目风资源状况有所下滑，导致2023年业绩有所承压。2023年公司实现营业收入17.32亿元，同比-3.3%，实现归母净利润6.78亿元，同比-6.91%，营收能力下滑主要系福建区域项目风资源状况不及上年同期，导致福建省区域风电项目发电量同比降幅较大，2023年公司风电发电量为280038.16万千瓦时，同比-10.84%，其中福建省区域风电发电量同比-11.59%。2023年公司毛利率/归母净利率分别为56.68%/41.72%，分别同比-5.00pct/-2.11pct。2024Q1公司分别实现营业收入/归母净利润4.65/2.13亿元，分别同比-16.07%/-22.18%；实现毛利率/归母净利率63.14%/48.20%，分别同比-6.00pct/-4.51pct。 　 静待海电三期项目注入，有望为公司提供业绩弹性。2019年公司在申请重大资产重组即向福建投资集团发行股份和可转债购买福建中闽海上风电公司100%股权并募集配套资金时，公司控股股东福建投资集团就关于闽投海电资产注入做出承诺，在闽投海电稳定投产，于一个会计年度实现盈利、不存在合规性问题时，集团将与上市公司充分协商，启动符合上市条件的资产注入上市公司程序。截止2023年底，以闽投海电为项目单位投资的海电三期项目装机规模30.8万千瓦，已稳定投产满一年，2022年实现少量盈利，未来若能实现资产注入，将为公司未来几年装机和利润的持续增长提供保障。 　 盈利预测：首次覆盖，给予公司“增持”评级。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为18.38/19.85/21.43亿元，归母净利润分别为7.22/7.87/8.71亿元，对应PE分别为13.21x/12.12x/10.94x。 　 风险提示：国内外宏观形势变化超出预期，来风情况不及预期，项目注入情况不确定风险，盈利预测与估值模型不及预期

　　安琪酵母

　　股权激励计划落地，目标稳中求进

　　事件：安琪酵母) href=/600298/>安琪酵母（600298）公布2024年股权激励计划草案。公司公告，拟将约占总股本1.37%的回购股票，以每股15.41元的价格，授予公司高管及核心技术人员、管理骨干等共1006人，并在未来分三期分别按33%/33%/34%的获授数量解除限售。 　 点评： 　 解锁条件设置科学，锚定三年稳健增长目标。本次激励中，解锁条件主要包括净资产现金回报率(EOE)、主营业务收入增长率、前述两项指标与对标企业分位值和资产负债率四项指标，较上轮股权激励计划解锁条件减少了净利润增长率指标。根据本轮解锁条件推算，公司2024-2026年主营业务收入增长率应不低于10.2%/9.9%/9.8%，相对于公司当前体量、经营策略和市场情况而言，目标稳健而不失进取。 　 其次，考虑到公司近几年资本开支有所加大，固定资产折旧存在明显上升，我们认为采用EBITDA作为利润指标衡量公司经营结果更为科学。第三，公司采用横向指标进行同行业对比，确保公司在食品制造业中收入增长率和净资产现金回报率(EOE)处于前25%分位，有效激励公司员工保持竞争力。最后，公司通过控制资产负债率，保持财务状况处于健康水平。 　 激励人员覆盖面宽，股份支付费用摊销影响较小。本次股权激励中，除董事长及总经理外，共7位高管各获授3万股，与上轮激励情况类似，而核心技术人员及管理骨干层面共999人获授，人数高于上轮激励，约占公司总员工人数的9.03%。由于当前股价相对较低，本次股票授予价格低于上轮，因此总体股份支付费用也有所下降，为1.80亿元，2024-2028年股份支付费用分别预计为3247、6493、5005、2525和767万元，整体摊销影响小于上轮激励。 　 近期销售有所复苏，Q2有望表现更好。根据公司4月反馈的经营情况看，公司4月收入增长达双位数，其中烘焙面食增长超40%，YE增长超10%，出口收入增长超20%。公司产品在降价后客户回流，叠加库存消化，销售表现亮眼。成本端看，当前糖蜜价格持续下跌，其他原材料也同比下跌。公司已完成全年约90%的采购量，后续有望持续采购，以减轻明年压力。考虑到去年Q2相对较低的利润基数，我们预计今年Q2利润增幅有望好于Q1。 　 盈利预测与投资评级：关注国内需求恢复持续性，把握低估值机会。 　 今年国内整体需求较弱，公司Q1收入端也受到影响。尽管如此，公司海外市场增速较高，核心业务相关的贸易也持续进行。Q2截止当前来看，公司国内销售有所回暖，叠加成本下降，我们预计公司仍有望实现今年预设的经营目标。估值方面，伴随股权激励计划落地，部分压制公司估值的因素已经解除。同时，公司当前估值处于历史低位水平，基本面风险已较为充分定价，考虑到公司产品的健康属性和产品及生物技术的可拓展性，我们认为低估值机会值得把握。我们预计公司2024-2026年EPS为1.57/1.88/2.15元，分别对应2024-2026年20X/17X/14XPE，维持对公司的“买入”评级。 　 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，扩产不及预期

　　安集科技

　　Q1业绩同环比快速增长，丰富产品品类打开成长空间

　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收12.38亿元，同比增长14.96%；实现归母净利润4.03亿元，同比增长33.60%；实现扣非净利润3.22亿元，同比增长7.17%。2024年Q1公司实现营收3.78亿元，同比增长40.51%，环比增长11.41%；实现归母净利润1.05亿元，同比增长37.93%，环比增长20.35%；实现扣非净利润1.06亿元，同比增长50.70%，环比增长31.66%。

　　产品布局持续优化，24Q1盈利能力同环比提升：2023年，公司持续丰富和完善产品品类，积极进行产品推广应用，公司营收保持稳健增长。24年Q1，公司加强与客户合作交流的紧密程度，并积极推进新业务拓展，营业收入同比快速增长；得益于产品结构优化以及部分产品线生产效率逐步提升，公司净利润实现同环比增长。2023年公司毛利率为55.81%，同比+1.60pcts；净利率为32.53%，同比+4.54pcts。24年Q1公司毛利率为58.45%，同比+2.21pcts，环比+3.24pcts；净利率为27.77%，同比-0.51pcts，环比+2.07pcts。费用方面，23年全年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.89%/6.57%/19.11%/-0.67%，同比变动分别为+0.71/+0.21/+4.12/+1.87pcts。2023年公司研发活动增加，带来人力成本、折旧与摊销和物料消耗等的增长，研发费用同比+46.63%。

　　多领域布局进展顺利，业务版图持续拓张：2023年，在化学机械抛光液板块，公司钨抛光液、基于氧化铈磨料的抛光液的产品布局进一步丰富，市场份额持续稳健上升；衬底抛光液产品平台进展快速，用于三维集成的多款抛光液与国内外数十个客户进行合作，配合客户进行工艺开发，助力客户实现新技术，TSV和混合键合工艺用多款抛光液和清洗液作为首选供应进入客户产线，持续上量。在刻蚀后清洗液方面，两款水性刻蚀后清洗液进入量产，应用于先进制程大马士革工艺，并持续增加海外市场份额；在抛光后清洗液方面，碱性铜抛光后清洗液取得重要突破，在客户先进技术节点验证进展顺利，进入量产阶段，进一步完善了公司抛光后清洗液产品平台。在电镀液及添加剂领域，先进封装用电镀液及添加剂市场开拓进展顺利，多款产品实现量产销售；在集成电路制造领域，铜大马士革工艺及硅通孔(TSV)电镀液及添加剂也按预期取得进展，进入测试论证阶段，进一步丰富了电镀液及添加剂产品线的应用。

　　加大海外市场拓展力度，拟发行可转债扩充产品品类：2023年，公司强化海外市场布局，积极与客户保持沟通，持续投入各项管理资源，已经建立了组织、人力、客户、产品等多条线的体系布局，为满足国内外新建晶圆厂的技术和量产需求、提升全球范围内的市场份额和品牌知名度做足准备。根据TECHCET公开的全球半导体抛光液市场规模测算，2023年公司化学机械抛光液全球市场占有率约8%，目前在国内市场处于主流供应商地位。此外，公司拟向不特定对象发行可转债，拟募集资金总额不超过8.62亿元(含本数)，扣除发行费用后募集资金净额将用于投入“上海安集集成电路材料基地项目”、“上海安集集成电路材料基地自动化信息化建设项目”、“宁波安集新增2万吨/年集成电路材料生产项目”、“安集科技上海金桥生产基地研发设备购置项目”和补充流动资金。此次募投项目建设内容既包括提升刻蚀后清洗液、抛光后清洗液等现有产品品类生产规模，又包括向刻蚀液、电镀液及添加剂等产品品类横向拓宽并向纳米磨料、电子级添加剂等上游关键原材料领域纵向延伸，还包括通过自动化信息化建设和研发设备购置进一步提升公司生产制造和技术研发水平，有利于提升公司的市场地位和盈利能力。

　　维持“买入”评级：公司持续加快建立核心原材料自主可控供应的能力，一方面优化产品性能，提升现有产品竞争力；另一方面加强新产品、新技术的研究开发，保障公司产品长期供应的安全性和可靠性。受益于下游消费电子、计算机、通信、汽车、物联网等终端应用领域需求的持续增长，公司业绩有望持续提升。考虑到公司募投项目建设期间费用将有所增加，调整24-25年盈利预期，新增26年盈利预期。预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.01亿元、6.24亿元、7.50亿元，EPS分别为5.05、6.30、7.57元，PE分别为32X、25X、21X。

　　风险提示：原材料供应及价格上涨风险；全球经济周期性波动风险；国际贸易摩擦及不可抗力风险；汇率波动风险。