顶尖财经网(www.58188.com)2024-11-26 9:31:33讯：

　　京东方A 

　　业绩增速亮眼，子公司挂牌提升竞争力 

　　核心观点： 　公司2024年前三季度实现总营收1437.32亿元，同比增长13.61%；归母净利润33.10亿元，同比增长223.80%；扣非后归母净利润23.08亿元，同比增长254.67%。2024Q3单季度实现营收503.45亿元，同比增长8.65%；归母净利润10.26亿元，同比增长258.21%；扣非后归母净利润6.94亿元，同比增长651.97%。 　LCD产品结构优化，OLED出货量持续提升。LCD领域，2024年上半年，公司五大主流应用出货量稳居全球第一，核心客户端占比持续提升，优势高端旗舰产品稳定突破，超大尺寸(≥85”)产品保持全球出货量第一。产品结构优化，优势高端旗舰产品稳定突破。柔性OLED领域，产品出货量增加，多款柔性AMOLED高端折叠产品实现客户独供，打造多款品牌首发产品。除此之外，公司在物联网创新、传感、MLED和智慧医工四个高潜航道进行布局，推动物联网转型战略落地。 　子公司京东方能源申请挂牌新三板，加快创新业务发展。2024年10月30日，京东方发布公告，同意公司控股子公司京东方能源申请在新三板挂牌。京东方能源为客户提供零碳综合能源服务，主要包括综合能源供应、综合能源服务和零碳服务三大板块。根据公司战略规划，公司拟通过孵化创新业务挂牌，加快创新业务发展，提升公司在能源物联网板块的市场竞争力，实现资产的优化配置和价值最大化。同时通过子公司挂牌，提高公司的曝光度，吸引更多投资者的目光，进而提升公司的市场地位和品牌价值，符合公司的战略目标。 　盈利预测与投资建议。我们预计24~26年公司EPS分别为0.12/0.24/0.32元/股，由于行业存在重资产和周期性属性，采用PB估值，预计公司24年BPS至3.51元/股，参考可比公司估值，给予公司24年1.5倍PB估值，合理价值5.27元/股，给予“买入”评级。 　风险提示。行业景气度波动，国际贸易风险，世界经济复苏风险等。 

　　中航西飞 

　　积极布局低空经济，HH系列签署50套意向订单 

　　2024年11月12日，第十五届中国航展首日，HH系列航空商用无人运输系统意向订单与发展合作框架协议在珠海航展现场成功签署。 　西飞民机积极布局低空经济，HH系列签署50套意向订单。在2022年11月举办的第十四届中国航展上，西飞民机(公司持股比例为31.58%)与中通快递签署了大型商用无人运输系统发展合作协议签约仪式。2024年6月12日，HH-100航空商用无人运输系统验证机首飞成功，中通快递作为客户代表受邀进行了现场观摩。2024年11月12日，第十五届中国航展首日，HH系列航空商用无人运输系统意向订单与发展合作框架协议在珠海航展现场成功签署。按照协议约定，双方将通过HH系列航空商用无人运输系统服务于支线物流运输领域，支撑构建“干线大型有人飞机+支线大型无人机+末端小型无人机”航空物流网络，有效打通国内干线与支线的航空货运新通道，帮助解决偏远地区物流运输不便、运输效率低下等问题，助力低空经济发展。另外，西飞民机与邮科院签署HH系列航空商用无人运输系统发展合作框架协议，围绕航空商用无人运输系统场景研究、场景验证、应用推广与技术支持等方面开展合作，提升我国城镇、偏远地区及岛屿等区域物流能力。 　2024年关联交易预计持续增长。根据公司发布的《2024年度日常关联交易预计公告》，2024年公司预计向航空工业集团等关联方采购金额为247.85亿元，2023年预计发生额为203.00亿元，与23年预计额相比增长22.09%；2024年公司预计向航空工业集团等关联方销售额为7.46亿元，2023年预计发生额为6.76亿元，与23年预计额相比增长10.28%，增速较2023年同期有一定提升。我们认为，公司预计关联交易额度变化显示出当前公司下游需求旺盛，订单增长前景良好。 　限制性股票激励计划调动核心员工积极性。公司于2023年2月15日发布《关于第一期限制性股票激励计划首次授予登记完成的公告》，向261名激励对象首次授予1,309.5万股票，约占本激励计划公告时公司总股本的0.4730%，授予价格为13.45元/股。解锁条件方面：①以公司2021年扣非归母净利润为基数，23/24/25年扣非归母净利润复合增长率不低于15.00%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；②23/24/25年度EOE(EOE=EBITDA/归属于上市公司股东的平均净资产)分别不低于11.50%/12.00%/12.50%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；③23/24/25年度 EVA(EVA计算基准为扣除非经常性损益的净利润)大于0。首次授予限制性股票应确认的费用预计为17,036.60万元。 　盈利预测：预计公司2024/2025/2026年归母净利润为11.18/13.93/17.08亿元，对应估值67、54、44倍，维持“强烈推荐”评级。 　风险提示：新型号研制交付进度不及预期，产能释放情况低于预期。 

　　锡业股份 

　　深度报告：山以险峻成其巍峨，海以奔涌成其壮阔 

　　1、百余年历史铸就全球锡业之王。云南锡业股份) href=/000960/>锡业股份（000960）有限公司前身可追溯至清光绪年间个旧厂务招商局，是一家有着140余年历史传承，同时又承担着新时代发展使命的以锡为主的有色金属全产业链企业。公司为我国最大的锡生产加工企业，拥有丰富的锡资源和铟资源，所处地区云南省个旧市享有世界“锡都”之称，自2005年以来公司锡产销量稳居全球第一，根据国际锡业协会统计，2023年公司锡金属国内/全球市占率分别为48%/23%，位列全球十大精锡生产商之首。 　2、锡储量近年来持续减少，静态储采比较低。根据USGS统计，2023年全球锡储量为430万吨，同比-7%，自2021年储量达490万吨后持续下降。从国家来看，锡储量主要集中在中国、缅甸、澳大利亚、俄罗斯、巴西等国，2023年锡储量前五国家合计占比为77%，中国锡储量占比26%，为全球最大锡资源国。 　3、锡下游需求主要包含锡焊料、锡化工等，下游筑底回暖。根据ITA数据，2022年全球锡消费结构主要包括锡焊料、锡化工、马口铁、铅酸电池、锡铜合金、其他，占比分别为48%/17%/12%/8%/7%/8%；其中锡焊料下游消费结构主要包括智能设备、家电、汽车电子、光伏焊带、其他，占比分别为38%/26%/19%/7%/10%。根据IDC统计，2024年1-9月全球智能手机出货量为8.9亿部，同比+6.3%；全球半导体销售额为4458亿美元，同比+18.4%，行业筑底回暖。 　4、新能源汽车渗透率提升、光伏装机增长带动锡用量增加。根据Mysteel统计，传统汽车锡用量为200-350g/辆，由于新能源汽车使用更多的电子元件、线路板等器件，新能源汽车锡用量为600-700g/辆，全球新能源汽车渗透率提升有望带动锡需求提升，我们预计2024-2026年汽车对应锡需求为3.22/3.43/3.63万吨。光伏焊带又称为涂锡焊带，应用于光伏电池片的串联和并联，发挥导电、聚电的重要作用，其材料主要由铜、锡等合金构成，考虑单位光伏焊带用量下降的情形下，我们预计2024-2026年光伏对应锡需求为2.63/2.88/3.35万吨。 　5、盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为390/410/432亿元，归母净利润分别为17.9/22.2/25.7亿元，对应EPS分别为1.09/1.35/1.56元/股。公司作为锡业龙头，受益于锡资源稀缺，我们看好公司长期发展趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。 　风险提示：价格大幅波动风险，供应端超预期释放，下游需求不及预期 

　　招商港口 

　　综合港口投资运营平台，持续完善海内外资产布局 

　　招商港口) href=/001872/>招商港口（001872）为央企背景的国际综合港口投资运营商，积极做优做大国内上市平台，同时持续布局海外优质港口资产，公司当前PB处于行业平均偏下水平，在央国企价值重塑背景下有望实现估值提升。 　央企背景港口投资运营平台，投资收益贡献核心利润。招商港口为招商局集团旗下港口板块运营及资本运营平台。主营业务中港口业务贡献收入超九成、营收稳定增长，公司主要港口资产包括控股内地的深西港区和海外斯里兰卡CICT及HIPG，同时参股上港集团) href=/600018/>上港集团（600018）、宁波港) href=/601018/>宁波港（601018）及部分海外港口资产。公司投资收益占比约七成，主要来自上港集团及宁波港，通过招商局港口(0144.HK)间接持有上港集团28.05%股份，合计持有宁波港23.08%股份。 　港口业务收入增长稳健，参控股资产以集装箱业务为主。业务量方面(参控全口径)，集装箱吞吐量增长良好，其中内地区域占比超过七成，2018-2023年集装箱吞吐量复合增速达到11.5%，略高于海外的10.6%。收入方面，港口业务占比稳定在95%以上，2018-2023营业收入复合增速达10.4%，整体增长稳健。毛利方面，港口业务毛利率水平基本稳定在40%以上，2024H1港口业务毛利率达到46%。投资收益方面，2018-2023年复合增速为9.9%，主要原因是参股上港集团及宁波港均为全球核心港口资产，增长稳健。 　加强国内港口区域布局，前瞻性投资海外优质资产。国内方面，公司重点布局腹地经济较为发达的华东和华南区域，在珠三角地区围绕深西港区进行扩张，深西港区在深圳港中市占率由2018年的44.1%提升至2023年的45.5%。同时在长三角区域通过参股上港集团和宁波港持续提升区域影响力。海外方面，持续布局“一带一路”沿线枢纽港口资产，母港吞吐量增长快速，2024H1斯里兰卡CICT集装箱吞吐量同比增长8.5%，HIPG为抢抓中转箱增长窗口期，24H1启动集装箱业务并完成吞吐量2.8万TEU，同时得益于当地建筑行业复苏，散杂货吞吐量同比增长78.2%。 　投资建议。公司通过资产并购实现扩张，内地立足于深西港区，同时兼顾布局长三角区域；海外进行全球范围布局，业务增长潜力较大。近年来中央政府强调重视央企、国企估值重塑和高质量发展，横向对比港口标的PB均值为1.1x，而招商港口当前PB仅为0.9x，处于行业中偏低水平，具备估值重塑空间。2024年10月14日，招商局集团旗下8家上市公司披露回购或增持计划，招商港口回购总金额为1.95-3.89亿元，彰显长期发展信心。我们预计公司24-26年归母净利润为41.7、43.3、45.5亿元，对应24年PE为11.9x，PB为0.8x，公司资本开支持续下行，分红仍有提升空间，假设分红率为42%，按最新收盘价对应24-26年股息率分别为3.5%、3.6%、3.8%，首次覆盖，给予“增持”评级。 　风险提示：国际宏观贸易形势不及预期、港口收费政策出现变动、海外并购不及预期。 

　　华兰生物 

　　贝伐珠单抗成功上市，基因公司迈入收获期 

　　贝伐珠单抗注射液获批上市，基因公司有望逐步扭亏： 　11月21日，华兰生物) href=/002007/>华兰生物（002007）发布公告，参股公司华兰基因工程有限公司取得国家药监局签发的贝伐珠单抗注射液的《药品注册证书》，公司贝伐珠单抗注射液获得国家药监局批准上市，视同通过生物类似药相似性评价。基因公司获批的安贝优(贝伐珠单抗注射液)主要用于治疗晚期、转移性或复发性非小细胞肺癌，转移性结直肠癌，复发性胶质母细胞瘤，肝细胞癌，上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌，宫颈癌。贝伐珠单抗原研厂家为罗氏公司，目前生产厂家有罗氏、齐鲁制药有限公司、信达生物制药(苏州)有限公司等。根据米内网数据，2023年国内贝伐珠单抗注射液的总销售额约为107亿元。 　华兰基因工程有限公司成立于2013年，主要从事创新药和生物类似药的研发和生产，华兰生物直接持股40%。华兰基因2023年净利润-0.64亿元，2024上半年净利润-0.34亿元，对公司合并报表端影响分别为-0.26亿元和-0.13亿元。目前贝伐珠单抗已上市，公司有望凭借生产优势占据一定市场份额，预计明年开始逐步贡献收入和利润，基因公司有望逐步减亏并实现盈利，对华兰生物整体的业绩贡献将逐步加大。 　在研管线丰富，基因公司逐步迈入收获期 　据公司半年报披露，华兰基因公司先后有10个产品取得临床试验批件，其中：阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、地舒单抗4个产品在III期临床，伊匹单抗、帕尼单抗2个产品在I期临床，重组抗Claudin18.2全人源单克隆抗体注射液、重组抗PDL1和TGFβ双功能融合蛋白注射液、重组抗BCMA和CD3全人源双特异性抗体注射液3个产品正准备开展I期。11月22日，公司发布公告，基因公司的利妥昔单抗注射液(规格：500mg/瓶、100mg/瓶)的上市申请获得药监局受理。随着在研管线研发进程的逐步推进，基因公司迈入收获期，成为公司另一增长极。 　投资建议： 　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.56/15.71/18.08亿元，对应EPS分别为0.74/0.86/0.99元，当前股价对应PE分别为23.45/20.24/17.59倍，持续推荐，给予“买入”评级。 　风险提示： 　采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。 

　　三花智控 

　　点评报告：终止GDR拟发行H股，持续布局人形机器人及储能 

　　事件：三花智控) href=/002050/>三花智控（002050）发布公告，终止境外发行全球存托凭证(GDR)的计划 　2024年10月30日，公司审议通过了《关于终止境外发行全球存托凭证事项的议案》，终止发行GDR并在瑞士证券交易所挂牌上市的计划。终止原因系公司内外部环境等因素发生变化。11月8日，公司发布公告称，收到深交所终止公司发行GDR的审核的决定。 　终止发行GDR，改为H股上市，提升融资能力及国际品牌形象 　公司正在对境外发行证券(H股)并上市事项进行前期论证工作，在符合境外监管机构相关要求的前提下，拟发行规模预计不超过发行完成后公司总股本的10%。相较终止发行GDR的瑞士市场，香港市场有更熟悉内地企业的投资者，且聚集全球资本，有助于取得较低的发行折价率、吸引资本关注，因此是更有利于公司的融资环境。公司同时也将香港市场作为国际化窗口，提升公司在全球资本市场的知名度，进一步推进全球化战略，提升国际品牌形象和综合竞争力。 　原计划GDR募投项目主要为汽车热管理，生产经营全球化布局 　公司原计划GDR募集资金折算人民币不超过50亿元，募投项目包括：1)在国内、墨西哥、泰国的汽车热管理部件生产，其中墨西哥项目计划年产800万套智能化热管理部件；2)在波兰设立汽车零部件生产线；3)机器人机电执行器研发；4)在欧洲设立技术中心。虽此次GDR终止发行，但可见公司全球化经营布局，提升公司智能制造、数字化、信息化水平的战略。 　人形机器人、储能逐步推进，打开未来业绩成长空间 　(1)人形机器人：在仿生机器人领域，公司聚焦机电执行器，全面配合客户进行产品研发、试制、迭代。24年公司公告，公司拟在钱塘区投资建设机器人机电执行器和域控制器研发及生产基地项目，计划总投资不低于38亿元。(2)储能：公司推进储能热管理机组开发，形成较完整的机组产品系列，并入列为头部客户配套，为后续开发有技术优势的产品奠定基础。公司在人形机器人和储能领域逐步推进，打开未来业绩成长空间。 　盈利预测与估值 　我们预计公司2024-2026年营收分别为282.6、327.7、382.3亿元，同比增速分别为15.09%、15.94%、16.67%，CAGR为15.9%；归母净利润分别为35.0、41.9、48.9亿元，同比增速分别为19.73%、19.65%、16.81%，CAGR为18.7%，对应PE分别为25、21、18倍，维持“买入”评级。 　风险提示：原材料价格波动、劳动力成本持续上升、贸易及汇率的风险 

　　新集能源 

　　板集电厂二期量增改善业绩，煤电一体化稳步推进 

　　事件描述 　公司发布2024年三季报：公司24Q1~3实现归母净利润18.24亿元，同比-0.96亿元(-5.01%)；24Q3归母净利润6.49亿元，同比+0.36亿元(+5.86%)，环比+0.70亿元(+12.16%)。 　事件评论 　三季报业绩环比改善主因板集电厂二期投产电量改善明显。具体来看： 　煤炭：Q3刘庄矿难小幅影响产量，成本环比抬升，毛利小幅下滑。 　1)单三季度：三季度刘庄矿难致产量小降，成本抬升，煤炭业绩环比下滑。24Q3商品煤产量452万吨，同比-53万吨(-10%)，环比-14万吨(-3%)；但因部分Q2煤炭库存放至Q3销售，因此24Q3煤炭销量468万吨，同比-41万吨(-8%)，环比+10万吨(+2%)。24Q3吨煤售价558元/吨，同比+3元/吨(+1%)，环比+4元/吨(+1%)；吨煤成本345元/吨，同比+2.5元/吨(+1%)，环比+13元/吨(+4%)。最终Q3吨煤毛利213元/吨，同比几乎持平，环比-9元/吨(-4%)。 　2)前三季度：产量同比下降致煤炭业绩有所回落。24Q1~3商品煤产量1388万吨，同比-100万吨(-6.7%)，商品煤销量1379万吨，同比-145万吨(-9.5%)。吨煤售价562元/吨，同比+17元/吨(+3%)；吨煤成本341元/吨，同比+7元/吨(+2%)；吨煤毛利221元/吨，同比+11元/吨(+5%)。前三季度煤炭业务毛利同比-5%。 　电力：板集电厂二期投产致Q3发电量高增，电力业绩环比改善明显。 　1)单三季度：24Q3发电量39.9亿度，同比+6.9亿度(+21%)，环比+18.5亿度(+86%)。发电量高增一方面和板集电厂二期投产有关，另一方面也和Q2机组检修致低基数有关。度电收入方面，虽然三季度不含税上网电价约0.3992元/千瓦时，同比-0.01元/千瓦时，环比-0.02元/千瓦时。但受益于电量提升，电力业务单三季度业绩高增明显。 　2)前三季度：发电量/售电量分别为86亿度/81亿度，同比均+12亿度。度电售价0.4058元/千瓦时，同比-0.93%。 　量增+煤电一体化成长空间广阔。当前公司在建电厂项目中，上饶电厂2GW、滁州电厂1.32GW均预计2026年3月并网，六安电厂1.32GW预计2026年6月并网，全部投产后公司煤电业绩有望实现明显增厚。此外，未来公司杨村煤矿500万吨产能若核准通过，量增+煤电一体共振将助力公司迈上新台阶。 　投资建议：考虑公司煤电一体化加速推进，预计公司2024~2026年业绩分别为23.7/24.2/27.9亿元，对应11月19日收盘价计算PE分别为8.5x/8.3x/7.2x，按2023年度分红比例18%计算股息率分别为2.2%/2.2%/2.6%，维持“买入”评级。 　风险提示 　1、经济承压影响下游需求风险； 　2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。

　　顺丰控股 

　　公司深度报告：国内业务稳步增长，国际业务打开空间 

　　综合大物流龙头，发展进入新阶段 　顺丰控股) href=/002352/>顺丰控股（002352）为我国快递物流综合性龙头，我们看好公司经营拐点及现金流拐点到来后迈入新发展阶段。 　1)经营拐点：经济、快运、同城三大业务转盈。a)经济业务：23年6月，公司完成丰网100%股权出售交割，此后经济快递大力发展“电商标快”，产品层次聚焦中高端直营，有助于快递业务利润的稳步增长。b)快运业务：2022年大件分部净利润转盈，2023年持续降本提效下，大件盈利能力持续增厚。c)同城业务2023年首次全年盈利，2024年延续高增长。 　2)现金流拐点：健康经营叠加资本开支收窄，自由现金流转正。a)公司持续深化融通与改革，释放整体资源的协同效率，增强内生“造血”能力，经营性现金流净额2018-2023年复合增速36%，2024前三季度同比增长11.9%；b)资本开支或已达高峰，未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。 　中短期：收入稳增，利润率提升，业绩仍有弹性 　1)收入稳增：物流版图完善，多业务协同带动收入稳步增长。a)时效件：我们预计，航线加密下时效再强化，时效提升或推动目前部分城市的存量陆运快件升级成高价值的航空特快件，从而推动区域时效件票单价及利润能力进一步提升；b)经济件：公司经济业务的差异化体现在高服务质量下的中高端定位，为电商平台及商家提供差异化和高品质履约服务，随着电商快递保持较快的增长，公司的差异化定位有助于吸引更多中高端件量，带动经济快递市场份额提升；c)快运业务：我们预计公司有望通过优质快运服务的供给能力拉动快运需求增长。 　2)利润率提升：资本开支收窄，网络融通推进或带动利润率稳步提升。a)资本开支收窄，2022年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金141.84亿元，较2021年高峰回落26.1%，2023年持续回落12.1%至124.72亿元，24H1同比进一步下降6.9%，随着资本开支收窄，我们预计投资进入回报期；b)网络融通深化推进，成本管控得当，2021至2023年降本幅度分别超过6、8、11亿元，多网融通降本成效显著。 　中长期：鄂州机场赋能，国际业务有望打开空间 　1)收入端货量有望稳步增长：鄂州花湖机场与顺丰鄂州自营转运中心都已陆续投运，作为亚洲首个专业航空货运枢纽，我们预计鄂州机场的投产将从服务能力提升拉动业务增量、拓展仓配一体化服务引入货量、产业集群扩大规模效应等三阶段带动公司航空件货量增长。 　2)财务端压力可控：一方面，公司机场项目参股46%，24H1鄂州机场投资亏损约0.99亿元，后续随货邮吞吐量稳步增长带来规模效应，我们分析对公司投资收益影响或有限；另一方面，并表部分影响成本费用端的主要为转运中心折摊，我们预计每年折摊影响成本或约3.84亿元，成本压力或整体可控。 　3)借力鄂州机场，打开国际业务第二增长曲线：相较于本土快递物流业务，国际业务具备更高的毛利率，以UPS为例，国际物流业务毛利率较本土业务高约10%；相较于海外物流公司而言，本土企业更青睐使用国内物流品牌，根据公司24H1业绩推介材料，中国500强企业使用顺丰国际服务占比超过45%，受益于中国企业出海提速，我们认为未来国际物流业务大有可为。随着鄂州机场投入使用、公司货机规模和国际航班数量逐步提升，国际业务有望得到加速发展。 　盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别100.37亿元、120.01亿元、144.20亿元，同比增长21.89%、19.57%、20.16%，对应PE分别20倍、17倍、14倍。公司作为综合快递物流龙头，经营拐点及现金流拐点双重凸显，远期国际业务有望打开增长空间，综合考虑绝对估值分析、市盈率分析及经营性现金流倍数分析，当前股价具备一定安全边际，中长期价值空间较为广阔，维持“买入”评级。 　风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。 

　　杭氧股份 

　　点评报告：控股股东杭州资本参与收购盈德气体，迈出重要一步 

　　收购盈德事项：交易方案变更，间接控股股东杭州资本改为非第一大股东参与 　1)原交易方案：杭州资本拟为买方SPV1第一大股东，收购浙江盈德100%股权。并承诺在交易完成36个月内，推动杭氧股份) href=/002430/>杭氧股份（002430）与SPV1签署资产重组协议。截至2024年11月21日，因《股权出售与购买(主)协议》约定的交割先决条件未能在最后期限日前满足，买方SPV1虽已设立但未注资，也未实际运作。 　2)新交易方案：卖方与数家投资人另行签署交易协议，共同投资设立“买方SPV2”，收购目标公司100%股权。杭州资本全资子公司杭州产投拟以LP身份和其他投资人共同出资到杭州杭盟，杭州杭盟在买方SPV2出资比例为19.55%，非买方SPV2第一大股东、未有董事席位，不享有目标公司决策和管理权。 　3)PAG拟68亿美金出售气体业务：据11月21日消息，香港私募股权投资公司太盟投资集团(PAG)同意将气体动力科技有限公司(AirPowerTechnologiesLtd.)工业气体业务以68亿美元出售给一家中国财团。 　公司成长路径：需求增长+市占率提升+盈利能力提升，远期盈利空间超数倍 　(1)行业需求持续增长：1)工业气体市场总需求近2000亿元，其中第三方外包市场快速增长，预计外包比例将从2021年的41%提升至2025年的45%。2)2021年中国工业气体市场规模同比增长10%，中国人均气体消费量占西欧、美国等发达国家的30-40%。预计到2025年中国工业气体市场规模复合增速6-8%。 　(2)公司市占率提升：国产替代趋势下，2021年公司在第三方供气市场的存量份额为9%，增量份额为45%，预计远期公司在第三方存量市场的份额将是2021年的3-4倍(30-40%市占率)。 　(3)公司产品结构升级，盈利能力持续提升：1)气体业务收入占比持续提升，而气体业务的成长性、盈利能力均高于设备业务。2)气体业务中零售业务的收入占比持续提升，零售气盈利能力高于管道气。3)零售气体业务中的电子特气业务收入占比将持续提升，电子特气业务盈利能力高于普通工业气体零售业务。 　盈利预测及投资建议 　预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.3、13.4、16.2亿元，同比增速分别为-15%、30%、21%，对应PE分别为24、18、15倍。维持“买入”评级。 　风险提示 　控股股东交易不确定性风险，行业竞争风险及市场风险，气体价格波动风险。 

　　兴瑞科技 

　　新能源汽车业务延续增长，稳步推进产能布局 

　　事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收14.78亿元，同比-0.60%；实现归母净利润1.92亿元，同比+1.33%；实现扣非净利润1.89亿元，同比+0.74%。其中单季度Q3实现营收4.74亿元，同比-8.63%，环比-5.92%；实现归母净利润0.45亿元，同比-39.63%，环比-40.27%；实现扣非净利润0.44亿元，同比-39.98%，环比-40.53%。 　业绩短期承压，折旧及费用影响利润：24Q3公司业绩有所下降，主要受松下主要终端客户自身策略调整短期销售延迟交付影响。公司正在观望客户积极调整和响应，同时下一代产品也陆续跟进中。分产品看，汽车电子整体占营收比例达50%以上，其中新能源汽车增速仍达20%以上；智能终端占营收比例达20%-30%，环比回暖增长。2024年前三季度公司毛利率为26.96%，同比+0.39pct；净利率为12.99%，同比+0.25pct。24Q3毛利率为24.42%，同比-3.80pct，环比-3.06pct；净利率为9.41%，同比-4.86pct，环比-5.44pct。Q3盈利能力承压，主要受新能源汽车产业基地折旧和员工激励股份支付分摊、汇率短期波动等影响。费用方面，24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.57%/6.60%/3.63%/1.80%，同比-0.52/+0.31/+0.02/+2.63pct。财务费用增长主要系公司可转债利息增加及汇率波动影响所致。 　新能源汽车业务持续快速增长，稳步推进产能布局：公司是国内汽车嵌塑件领军企业，通过进一步明确新能源汽车电装领域核心部件的战略定位，实现单一产品到平台型产品的定点增量及多品类产品的拓展。公司有序开拓国际国内头部客户，从松下单一客户快速拓展到日立安斯泰莫、尼得科、中车时代等更多头部品牌客户的定点，并通过其向国内、外更多新车型提供产品，新能源汽车零部件业务所覆盖的国际国内终端车型快速渗透。产品线从新能源汽车电池和电控镶嵌件拓展到毫米波雷达、连接器、传感器相关结构件等智能化部件，单车价值量持续提升。公司凭借前期终端车型陆续放量，依托镶嵌技术为核心的产品矩阵及与全球优质客户资源，推动新能源汽车业务持续快速增长。此外，24年4月公司启动苏州新能源汽车零部件扩产项目，5月慈溪新能源汽车零部件基地正式投产，为落实海外汽车电子及服务器结构件业务的客户需求，7月公司公告在泰国设立子公司并投资建设生产基地。我们认为，随着公司各工厂陆续的投产及产能的不断释放，公司业绩有望向好。 　智能终端有望恢复增长，AI赋能硬件配套升级：24Q3公司智能终端业务订单交付增加，环比增速达10%-20%，逐渐回暖。随着公司产品矩阵由单功能结构组件向结构模组件升级、新增智能电表系列实现量产，智能终端零组件销售均价上涨。未来随着AI技术的迅速发展及智能化的加速普及，连接器、网络设备、算力设备、存储设备等为代表的基础类设备需求有望快速增长，新的智能终端硬件需求将成为市场未来增长点，我们看好公司紧抓行业机遇，未来智能终端业务将恢复增长趋势。 　维持“买入”评级：公司新能源汽车电装业务新客户新项目持续导入，慈溪新能源汽车零部件产业基地顺利投产，苏州基地启动扩产，为汽车电子业务未来延续高增长奠定基础。智能终端业务实现横向产品线延伸，随着5G、WiFi6/WiFi7、物联网和AI人工智能等技术在智能终端领域逐步落地，驱动连接器、网络设备、算力设备、存储设备等为代表的基础类设备需求有望快速增长。公司前瞻部署泰国新产能，服务器业务有望提升公司业绩增长斜率，预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.70亿元、3.30亿元、4.05亿元，EPS分别为0.91元、1.11元、1.36元，对应PE分别为20X、16X、13X。 　风险提示：宏观环境波动风险，新业务开拓不及预期，原材料价格波动风险，行业竞争加剧