顶尖财经网(www.58188.com)2023-5-4 3:21:31讯：

　　山西汾酒

　　2022年年报及2023年一季报点评：持续高质量增长，全国化稳步推进

　　事件描述

　　公司2022年营业总收入262.14亿元(+31.26%)，归母净利润80.96亿元(+52.36%)，扣非净利润80.87亿元(+53.77%)。公司2022Q4营业总收入40.7亿元(+49.95%)，归母净利润9.88亿元(+127.11%)，扣非净利润9.85亿元(+156.31%)。公司2023Q1营业总收入126.82亿元(+20.44%)，归母净利润48.19亿元(+29.89%)，扣非净利润48.13亿元(+29.83%)。

　　事件评论

　　青花系列持续引领增长锐意不减，多价格带产品布局贡献经营韧性。公司2022年实现营业总收入262.14亿元(+31.26%)，其中高端青花系列销售额突破百亿、大单品成效凸显。具体看量价维度，公司2022年销量17.69万千升(+16.98%)、吨价14.72万元/千升(+12.38%)，其中中高价酒类销量5.39万千升(+31.55%)、吨价35.14万元/千升(+6.01%)，其他酒类销量12.31万千升(+11.56%)、吨价5.78万元/千升(+2.23%)。公司2023年一季度实现营业总收入126.82亿元(+20.44%)，考虑合同负债后一季度营业收入+△合同负债为99.46亿元(+41.38%)，表现依然亮眼。公司在外部大环境不确定及基数逐步提升的背景下，依然兼顾增速速度与增长质量，核心受益于强势大单品青花系列的扩张势能以及多价格带布局带来的经营韧性。

　　分区域来看，省内基本盘牢不可破，省外扩张仍在稳步推进中。公司2022年省内市场实现收入100.36亿元(+24.35%)、省外市场160.04亿元(+36.35%)，经销商数量2022年达3637家、环比+113家，2023年一季度达3647家，环比+10家，全国可控终端数量2022年突破112万家，全国化进程持续稳步推进中。公司2023Q1省内市场实现收入50.22亿元(+30.3%)、省外市场76.01亿元(+14.71%)，一季度省内市场增速领先省外，预计主要系消费环境逐步修复过程中省内基础更为扎实。

　　受益于毛利率提升及费用率下行，公司盈利能力持续改善。公司2022年归母净利率提升4.28pct至30.88%，受益于产品结构上移毛利率+0.45pct至75.36%，期间费用率-3.92pct至17.7%，其中细项变动：销售费用率(-2.84pct)、管理费用率(-1.21pct)、研发费用率(+0.11pct)、财务费用率(+0.03pct)、营业税金及附加(-1.12pct)。公司2023Q1归母净利率提升2.76pct至38%，毛利率+0.8pct至75.56%，期间费用率-3.55pct至10.16%，其中细项变动：销售费用率(-3.2pct)、管理费用率(-0.48pct)、研发费用率(+0.07pct)、财务费用率(+0.06pct)，营业税金及附加(+0.6pct)。

　　公司长期发展逻辑持续稳固。中长期看，公司玻汾青花双轮动格局成型，全国化稳步推进，随着行业需求修复，汾酒中长期发展逻辑有望延续。我们预计2023/2024/2025年EPS为8.58/10.75/13.25元，当前股价对应PE分别为28/23/18倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1、需求不及预期；

　　2、市场竞争加剧等。

　　宁波银行

　　Q1非息改善存款亮眼，业绩增长稳健

　　事件概述

　　宁波银行发布2023年一季报：2023Q1实现营收165.53亿元(+8.45%，YoY)，营业利润71.18亿元(+20.52%，YoY)，归母净利润65.98亿元(+15.35%，YoY)。一季度末总资产25257.95亿元(+13.82%，YoY；+6.75%，QoQ)，存款15857.82亿元(+22.11%，YoY；+22.26%，QoQ)，贷款10968.73亿元(+17.95%，YoY；+4.86%，QoQ)。净息差2.00%(-24bp，YoY)；不良贷款率0.76%(+1bp，QoQ)，拨备覆盖率501.47%(-3.43pct，QoQ)；资本充足率14.78%(-0.40pct，QoQ)；年化ROE16.90%(+0.27pct，YoY)。

　　分析判断:

　　非息收入改善弥补息差缺口，营收增速基本平稳

　　宁波银行一季度营收、PPOP分别同比+8.5%/+6.5%，较2022全年增速放缓1.22pct/2.51pct，幅度基本符合市场预期。其中，Q1利息净收入同比+8%，较上年降低6.8pct，主要是息差承压拖累，Q1净息差在高基数下同比下降24BP；但非息收入同比+9.2%，较2022年的+1.4%有明显提速，对营收形成支撑，投资收益和手续费收入表现均有改善。支出方面，Q1减值计提同比-12.94%反哺归母净利润实现同比+15.4%的增长，但减值少提的幅度较上年收窄，因此业绩增速也较2022年小幅降低2.7pct。

　　Q1信贷增量略低于预期，零售信贷投放回升，存款增量创新高负债结构优化

　　公司一季度贷款总额同比增速17.95%，季度环比+4.86%，均较此前有所放缓；增量来看，Q1贷款新增508.7亿元，较上年同期的672亿元减少，信贷投放略低于我们预期。投资资产和同业资产增速提升，但整体扩表速度下行，Q1总资产同比仅+13.8%。贷款投放结构上，Q1对公和零售贷款分别新增452和180亿元，对公贷款仍是投放主力，占总贷款增量的88.8%，但增量略低于22Q1同期，投放相对温和，且票据规模大幅降低，主要是零售贷款在低基数下同比改善。

　　负债端存款表现靓丽，Q1规模同环比均实现超22%的高增速，单季净增量接近2022全年增量，创历史新高，其中零售存款余额同比增速40.8%增势较好。相应的主动负债规模较年初压降，负债端存款占比较年初回升8.5pct至68.1%。负债结构优化有助于息差企稳，公司披露的一季度净息差2%，较2022全年降幅2BP，我们根据期初期末余额均值测算的单季净息差来看，同环比降幅走阔，主要源于资产端收益率下行。后续来看，重定价以及高基数影响消退后，息差压力有望缓解；且在存款利率市场化和挂牌利率下调背景下，负债结构的优化也将有助于公司息差企稳。

　　关注类贷款环比双降，拨备高位安全垫充裕

　　公司23Q1不良率基本平稳，同比下降1BP、环比上升1BP至0.76%；关注类贷款环比双降，规模环比Q4降2%，占比降4BP至0.54%，整体指标绝对水平优异，处于上市银行前列。公司一季度不良核销力度加大，合计核销19.8亿元，较去年同期增加12.7%，因此测算Q1加回核销的不良生成率环比略有提升、但低于2022全年，或源于不良认定趋严。年末拨备覆盖率为501.5%，环比降低3.4pct，风险抵补能力较强。

　　投资建议

　　宁波银行一季度面临息差下行压力，对公信贷投放节奏也趋缓，但非息收入表现改善贡献营收和业绩表现平稳，且存款增长亮眼下负债结构优化，资产质量总体保持稳定优异。我们持续看好宁波银行市场化机制下的高成长高盈利属性，鉴于公司一季报业绩表现，我们维持公司23-25年营收649/751/875亿元的预测，归母净利润266/315/378亿元的预测，对应增速为15.3%/18.2%/20.2%；23-25年EPS3.91/4.65/5.61元的预测，对应2023年4月28日27.38元/股收盘价，PB分别为1.03/0.90/0.78倍，维持公司“买入”评级。

　　风险提示

　　1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；

　　2、公司的重大经营风险等。

　　比亚迪

　　2023年一季报点评：Q1业绩稳健，Q2产品矩阵加固有望提振量利

　　事项：

　　公司发布2023年一季报：

　　1)营收：1,202亿元/同比+80%、环比-23%；

　　2)毛利率：17.9%/同比+5.5PP、环比-1.1PP；

　　3)费用率：11.9%/同比+2.9PP、环比+1.1PP；

　　4)归母净利：41亿元/同比+411%、环比-44%。

　　评论：

　　Q1业绩表现稳健，剔除比电财报后单车净利约0.69万元。Q1销量55.2万辆/环比-19%，受补贴退坡、春节假期影响，销售环比下降，也间接导致费用中刚性支出占比提高、规模效应略降。2023年新能源乘用车补贴取消，纯电/插混车型分别最高影响1.26/0.48万元，公司盈利承压明显。受益于原料降价、供应链降本的对冲，单车净利最终表现稳健。剔除比电财报，Q1单车均价约17万元/同比+1.3万元；单车净利0.69万元/同比+0.5万元、环比-0.4万元。

　　4月销量21万辆/同比+99%、环比+1%，Q2新车有望驱动量利上行。公司4月销量21万辆，其中王朝+海洋销售19.9万辆、腾势销售1.0万辆，出口约1.5万辆。上海车展上，比亚迪) href=/002594/>比亚迪（002594）亮相的新车包括海鸥、驱逐舰07、宋L、腾势N7、仰望U8等，其中海鸥、腾势N7有望Q2上市。年中，公司核心车型宋Plus年改有望上市、40-60万元的新品牌F系列有望发布。自Q2开始，公司产品发布节奏渐入佳境，有望驱动公司量利再度上行。

　　短期，产品矩阵胜率高、盈利强；中长期，出口与高端化立体拓宽护城河。

　　公司目前是国内10-30万元区间最畅销的新能源品牌，王朝及海洋旗下拥有多款月销破万的爆款，经历补贴退坡后车型盈利也得到验证。中期战略上：

　　1)出口：目前元Plus/ATTO是公司主力出口车型，多款其他车型正陆续进行海外认证，有望在欧洲、东亚、南美等地拓宽市场；

　　2)高端化：继汉的成功后，均价约40万元的腾势D9也月销破万，上海车展公布的售价约110万元的仰望U8也成市场热点，后续随着腾势产品线拓展以及40-60万元的F系列发布，公司品牌高端化将加速上行。

　　投资建议：短期，看好产品矩阵加固的量利释放；中长期，看好海外市场攻城拔寨带来的发展机遇。维持公司2023-2025年盈利预测：

　　1)营收：6,230/8,215/9,889亿元，同比+47%/+32%/+20%；

　　2)归母净利：253/422/527亿元，同比+52%/+67%/+25%；

　　3)EPS：8.70/14.50/18.11元。

　　维持预测公司2023年目标市值1.0万亿元，对应23年PS1.7倍、PE40倍。维持A股目标价348.0元；考虑汇率、A/H溢价，调整港股目标价至303.6港元，对应A/H溢价1.3倍。维持“强推”评级。

　　风险提示：新能源车销量不及预期、行业价格战加剧、出口/高端化不及预期。