截至最后一个交易日（6月30日）收盘，山东金泰报收于1.2元/股，涨幅达10.09%，成交额655.48万元，显示依旧有资金炒作。

　　2001年7月23日上市，2022年7月7日退市——山东金泰这一段长达21年的资本之旅，如今已宣告“落幕”。退市后的山东金泰，即将进入全国股转系统挂牌转让。这一结局，又给市场带来了怎样的思索与警示？

　　长期游走“保壳”边缘

　　提到山东金泰，关注资本市场多年的投资者，大多会迅速反应出两个关键词——“42个涨停板”与“不死鸟”。前者可谓是山东金泰最为辉煌、“高光”的时刻，至今仍令市场记忆犹新；而后者则是山东金泰多年来的真实经营状况，深陷“保壳”循环中，每每在最后关头“起死回生”。

　　近20年来，山东金泰似乎一直游走于“保壳”边缘，甚至曾出现过连续两年亏损、披星戴帽、第三年续亏、暂停上市、保壳以恢复上市的状况。

　　2001年，山东金泰登陆资本市场。上市之初，公司所属行业为医药工业，拥有生物工程、化学制剂、中药制剂、兽药等门类。但由于主业羸弱经营惨淡，公司很快出现业绩变脸。

　　彼时，黄俊钦通过旗下的北京新恒基投资管理集团有限公司（下称“新恒基投资”）和北京新恒基房地产集团有限公司（下称“新恒基房地产”），从山东金泰原大股东手中接过公司控股权，成为新任实际控制人。身为国美创始人黄光裕的哥哥，黄俊钦的“入主”，带给了市场投资者许多“遐想”。

　　2007年7月9日，山东金泰发布公告，将向新恒基控股集团和北京新恒基房地产集团等定向增发不超过80亿股A股。受此消息影响，公司复牌后股价走势强劲，一举创下了连续42个涨停的纪录，自此名声大噪。

　　然而，在经营业绩方面，多番意图跨界转型的山东金泰，却始终未能找到一个可持续的盈利点，“保壳”警报屡屡响起。而为“起死回生”，山东金泰也是“招数”频出。市场对其又将采用何种方式“保壳”的关注度，甚至高于公司业务本身。

　　例如，因2010年、2011年、2012年连续3年亏损，山东金泰股票自2013年5月14日起暂停上市。然而，2013年前3季度，山东金泰再度亏损1248万元，连续亏损把公司推到退市边缘。

　　2013年11月底，山东金泰谋划了8个月的定增方案在最后关头被弃用，留给公司实现扭亏保壳的时间已不足1个月。不得已，在退市倒计时钟声敲响之际，原属医药行业，主营药品研发、房地产中介服务的山东金泰，开始卖起了珠宝。主业的变更，的确将山东金泰从退市边缘拉了回来，其2013年实现归属于母公司所有者的净利润2682.8万元。

　　此外，对于“净资产为正”这个条件，山东金泰在暂停上市期间，大举进行了债务清理、重组和豁免工作。通过各项债务豁免，2013年末归属于上市公司股东的净资产顺利转为正值，为1705.93万元，每股净资产0.10元。

　　而在2019年这个“保壳关键年”，收入及盈利情况持续恶化、缺乏核心盈利资产的山东金泰，则采取了重组控股股东旗下资产的方式，顺利保壳。

　　2019年2月，净利润在2017年、2018年均为负值，主业已变更为互联网接入服务业务、房屋出租业务的山东金泰，启动对麦凯智造的收购，但因交易双方在核心要素上屡屡未能达成一致意见，最终于当年8月宣告收购终止。仅仅过了一个多月，公司又启动了对控股股东新恒基投资持有的金达药化100%股权的收购，并抢在2019年12月完成金达药化交割过户。总资产、营收、净利润、每股收益等重要财务数据的显著提升，为公司保壳提供了关键支撑。

　　2000万元债权转让款决定“成败”

　　不过，在如今的最严退市新规下，“保壳专业户”的壳终未保住。因2020年度经审计的净利润为负值且营业收入低于1亿元，自2021年4月27日起，山东金泰被实施退市风险警示，股票简称变更为*ST金泰，自此进入新一轮“保壳”周期。

　　2022年1月28日晚间，山东金泰发布2021年度业绩预告，预计2021年实现营业收入6000万元，扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后的营业收入为5800万元，净利润为650万元，扣非后净利润为600万元。如果该数据在年报中最终被确认，便意味着公司“保壳”成功。

　　然而，经济导报记者注意到，在上交所火速下发的问询函中，重点关注到了一笔2000万元的债权转让款。

　　根据公告，2021年9月山东金泰将持有的陈治宇2000万元债权转让给中维泓国际投资顾问（北京）有限公司（下称“中维泓公司”），并于2021年12月收到债权转让款。因此，上交所要求公司补充披露该笔债权的具体形成原因、以前年度财务处理和列报，同时说明债权受让方是否为公司、控股股东或董监高的关联方，明确说明债权转让是否真实、合理，并说明债权转让对公司的具体财务影响，相关损益是否计入非经常损益。上交所强调，若公司涉嫌存在业绩虚假实现净利润转正，规避终止上市的情形，“我部将在公司2021年年报披露后，视情况及时提请启动现场检查等监管措施。”

　　此后，山东金泰在回复中坦言，“债权受让方中维泓公司与公司控股股东的关联方存在资金往来，债权受让方收购公司债权的主要资金来源于公司控股股东的关联方。”

　　基于此，公司不得不将2021年已转让2000万元债权交易的会计处理调整为：以前年度计提的400万元信用减值损失不予冲回，2021年度继续对该债权计提400万元的信用减值损失。这便导致山东金泰2021年净利润由原来预计的650万元左右调整为-120万元左右。

　　不出所料，在4月29日披露的2021年年报中，山东金泰2021年度经审计的净利润为负值且营业收入低于1亿元，财务会计报告也被出具保留意见的审计报告。根据上交所《股票上市规则》第9.3.11条的规定，山东金泰已经触及终止上市条件。

　　最终在6月1日，尘埃落定。山东金泰收到上交所《关于山东金泰集团股份有限公司股票终止上市的决定》，终止公司股票上市。6月10日，公司进入退市整理期，最后的交易日期为6月30日。值得注意的是，截至2021年12月31日，山东金泰尚拖欠职工的薪酬以及欠缴社保费、税款及滞纳金合计达9262.54万元。

　　“大浪淘沙”格局已形成

　　在武汉科技大学金融证券研究所所长董登新看来，注册制背景下，目前A股上市公司数量迅速提升，“大进大出”“大浪淘沙”的格局已然形成。“我们要将宝贵的交易资源分配给更多的优质上市公司，加速出清僵尸企业、空壳企业，实现‘应退尽退’，形成‘良币驱逐劣币’的市场效应，从而净化资本市场环境，让价值投资理念深入人心。”

　　事实上，董登新多年前便认为，山东金泰彼时根本不具备恢复上市的资格。

　　“至少，公司每股净资产应高于1元，未分配利润为正，才能算是正常经营。否则，即便恢复上市，公司的经营前景依旧不乐观，甚至重蹈覆辙，最终侵害的是广大投资者的利益。”董登新曾对经济导报记者表示。

　　如今的最严退市新规，压缩了垃圾股的操作空间，大规模清退了不合格的公司。“在新证券法的威慑下，上市公司财务造假成为高成本高风险的操作。不仅对公司法人，还可对自然人追责。这使得一些上市公司不得不披露真实的财务数据。此前的‘花式保壳’技巧无法奏效，此前的各种制度漏洞被堵住，从而大幅提高优胜劣汰的效率。”董登新对经济导报记者表示。

　　对于“炒壳”的投资思路，董登新认为，“空壳”“僵尸”股不具投资价值。“在目前的制度下，要想重新上市是非常困难的。除非有巨额资金注入，企业彻底脱胎换骨。然而，在能够正常交易时都没有做到的事情，退市后就更难如登天了。而且在注册制背景下，上市门槛降低，‘壳’不再是稀缺资源，谁会将巨额资金注入一个名声不好的‘壳’中呢？因此炒壳风险极大，投资者一定要擦亮眼睛。”

　　经导财评

　　“不死鸟”退市让“花式保壳”成历史

　　堪称“不死鸟”的山东金泰，在最严退市新规的威力下，终于在2022年7月7日正式“挥别”A股。

　　在其长达21年的上市交易中，演绎了多少的资本故事，蕴含了多少股民的喜怒悲欢，其实控人的关联关系，曾给市场带去多少想象，又反馈了多少失望……

　　由于主营业务盈利能力持续低迷，山东金泰在2002年、2003年连续两年亏损，2004年年底通过签订重大合同实现扭亏，首次“保壳”。2007年、2013年、2019年又先后通过大股东债务豁免、债务重组、资产注入等方式实现“保壳”。

　　如此密集程度，令人咋舌。如今的退市结局，市场投资者不禁为之唏嘘。

　　其背后，是“良币驱逐劣币”信号的日益明确。截至目前，今年以来A股退市企业数量已创出历史新高。而随着注册制平稳发展，退市制度不断完善与退市监管日趋加强，常态化退市机制正在形成，“应退尽退”的理念逐步得到充分认可，一个有进有出、良性循环的市场生态加快构建。

　　我们看到，包括山东金泰在内，不少退市企业此番都“栽”在了财务类退市指标上。

　　在退市新规中，该指标涉及到3个方面：最近一个会计年度经审计的净利润为负值且营业收入低于1亿元，或追溯重述后最近一个会计年度净利润为负值且营业收入低于1亿元；最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值，或追溯重述后最近一个会计年度期末净资产为负值；最近一个会计年度的财务会计报告被出具无法表示意见或否定意见的审计报告。

　　与此同时，针对那些在“收入”“利润”方面做文章，例如突击销售，在短期内突击增加营业收入等行为，2021年底，交易所还发布了营业收入扣除业务办理指南，从3个方面发力精准打击“空壳”公司，进一步堵住了制度漏洞。

　　这便对上市公司可持续经营能力提出了更加严格与细化的要求，那些惯于利用“财技”以求“保壳”的企业，将无处遁形。

　　与此同时，会计师事务所的“审计意见类型”也成为了推动A股市场“优胜劣汰”的重要力量。山东金泰2021年度财务报告亦被出具保留意见审计报告。

　　而山东金泰如今的结局，也给上市公司经营管理者提了个醒：步入注册制时代，资本市场“优胜劣汰”已成趋势，“保壳”难度越来越大。上市公司迫切需要通过改革创新、抢抓市场机遇等途径追求高质量、可持续发展，切实提升自身经营和管理水平，绝不能抱有投机心态，“花式保壳”将成为历史。