从具体的纳入标准来看，内地与香港相对保持一致，主要聚焦规模、上市时间与标的指数中互联互通个券的权重。我们分别筛选了内地市场和香港市场中符合纳入标准的ETF产品。内地ETF共70只，从产品类型上看，宽基类产品和主题/策略类产品居多，宽基类产品的底层指数主要集中在沪深300、中证500和创业板指，主题策略类的产品主要聚焦“新半军”主题。香港满足当前纳入标准的ETF仅6只，跟踪指数为恒指、恒生科技或恒生中国企业指数，虽总体只数较少，但其具备无涨跌停限制、交易时间长的优势。

　　北上资金历史宽基与行业偏好：宽基层面，北上资金仍旧显著青睐以沪深300为代表的大盘蓝筹风格，对以中证500为代表的中盘成长风格虽配置比例边际上升，但整体仍相对较低。行业层面，北上资金同样显现出显著的行业偏好，自2017年至今月均配置比例最高的前三大行业分别为食品饮料(17.69%)、医药生物(10.29%)与家电(9.60%)，从边际变动来看，北上存在一定的行业轮动的特征，其中持仓比例上升最显著的行业为电力设备。鉴于北上资金历史偏好相对较为显著且持续，因此我们判断未来北上资金通过ETF流入A股也将大概率延续其历史的配置偏好，对应宽基与行业将优先受益。

　　短期增量资金引入有限，长期利好ETF成交活跃度进一步提升：在当前额度仍然充足且ETF纳入额度统计的情况下，我们预计单纯由ETF互联互通投资带来的市场成交额的增量短期并不会太大。长期来看，互联互通机制落地，ETF市场进一步扩容后，随着海外成熟投资者的引入，ETF有望逐步成为主流交易工具，成交活跃度逐步向发达市场靠拢。

　　风险提示：征求意见稿与最终方案可能存在差异；政策推进力度不及预期。

　　【基金配置】从同业存单到短融ETF，现金管理工具火爆原因解析

　　基金市场规模下滑，现金管理类产品受追捧。2022年以来基金市场规模从2021年底的25.4万亿下滑至25.1万亿，而货币、债券型基金份额提升显著，现金类管理工具发行火热：截至5月20日，同业存单基金发行完毕的两批共12只产品规模已达712.68亿元；海富通中证短融ETF规模增至百亿，2022年已有5只短融ETF申报审批。

　　现金管理类产品为何如此火爆？

　　(1)权益资产表现欠佳环境下，现金类管理产品是低风险资金的避风港。同业存单基金和短融ETF的年化收益率基本在3%以上，最大回撤在0.20%以内，现金管理类产品波动小，回撤控制突出，同业存单指数基金滚动周度、月度持有无亏损，属于低风险稳健型产品。

　　(2)收益高于货币基金，投资人持有体验良好。货币基金年化收益率已跌破2%，同业存单基金、短融ETF的年化收益显著高于货币基金。同业存单基金、短融ETF产品设计优势突出，底层资产久期更长、信用更加灵活、费率更具优势，且具有7天或30天持有期设计的特点，均能进一步增厚持有收益。

　　(3)产品设计多样，适应不同场景下的短期现金管理需求。同业存单指数基金和短融ETF基金的设计丰富了现金管理类工具的选择：同业存单指数基金是场外闲钱理财的现金管理工具新秀。短融ETF场内资金流动性管理的良好工具。

　　现金管理类产品规模发展值得期待：

　　(1)同业存单基金和而不同，新发主动管理型基金值得关注；5月23日新发博时月月乐同业存单30天持有基金为主动管理同业存单基金。可以通过久期策略、期限结构策略、息差策略等，获取组合收益增厚，业绩表现值得期待。

　　(2)现金管理类工具特色显著、发展可期：(1)资产配置端，震荡市场下现金类管理工具防御配置属性凸显。(2)资金需求端，现金类管理工具或可承接原低风险、低收益的目标资金需求。(3)基金管理人端，现金类管理产品或成为基金管理人规模扩张的有效载体之一。

　　风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。

　　【环保】ST龙净(600388)：股转完成，正式进入紫金新时代

　　1)公司控制权转让协议涉及的股份已于2022年5月30日完成过户登记。2)原控股股东非经营性资金占用余额及利息已全部归还完毕，扣除原控股股东占用的资金后，公司产业园及科技园建设预付的工程款已全额退回。

　　评论：

　　维持“增持”评级。我们维持公司2022-2024年预测净利润分别为10.2、11.7、13.5亿元，对应EPS为0.95、1.09、1.26元，烟气治理主业仍有充足市场空间，公司龙头地位稳固，未来仍可稳健发展。紫金矿业入主为公司带来新的发展动力，打造新能源平台积极推进。低估值龙头积极转型综合性低碳环保平台有望带动估值修复，维持目标价16.15元。

　　股权转让事项正式落地，紫金矿业成为龙净环保新控股股东及实际控制人，标志公司发展进入“紫金新时代”。1)本次控制权转让协议涉及的股份已完成过户登记，公司控股股东正式由龙净实业变更为紫金矿业，实际控制人由吴洁变更为闽西兴杭国有资产投资经营有限公司，标志公司发展正式进入“紫金新时代”。2)紫金矿业入主将有力推动龙净环保的新能源业务更进一步，公司强势转型综合性低碳环保新能源平台进度超预期，成长空间全面打开。

　　原控股股东非经营性资金占用归还及预付工程款项退还完毕，上市公司内控问题遗留风险彻底消除。1)2021年报会计师事务所出具保留审计意见报告，主要是因为公司大股东相关的内控风险。为退还被占用资金及利息共1.68亿元，以及为消除事务所非标意见涉及的预付工程款对公司可能造成的不利影响，原控股股东做出承诺将股权转让款借予施工方，并确保施工方向龙净环保支付全部待退回预付工程款。2)今日公司公告原控股股东非经营性资金占用余额及利息已全部归还完毕，扣除原控股股东占用的资金后，公司产业园及科技园建设预付的工程款已全额退回，标志着上市公司相关的内控问题遗留风险彻底消除。3)后续公司将进一步加强和完善内部控制，杜绝资金占用发生，切实维护公司及广大股东的权益。

　　环保主业在手订单充足，经营稳健。截至2022Q1末公司在手工程合同202亿元，充沛的在手订单为公司未来业绩稳健增长打下坚实基础。

　　风险提示：烟气设备销售、固危废项目经营、新能源业务拓展进度低于预期，或存在ST交易风险，继续被出具保留审计意见报告的风险等。

　　【煤炭】美国煤炭：踏入高景气周期

　　美国煤炭行业：正由弱势向强势转变。1)供给端：绿色议题带来产能持续退出及资本开支持续下降。尽管美国是全球煤炭储量最多的国家，但受大力发展清洁能源和金融危机共同作用，2008年起煤炭产量逐年下降，直至2020年产量达到谷底。且煤炭产量下降的同时伴随着产能的压减，虽2021年受海外和国内需求提升刺激煤炭产量有所回升，但结合美国仅规划0.2亿吨新建产能，美国产量将持续处在下行通道；2)需求端：全球供应链冲击下，煤炭替代性需求提升。虽然2007年起美国煤炭消费量持续下降，但在2020年达谷底后已迅速反弹，彼时国际天然气价格快速回升并不断创下近年价格新高，而2012年至今美国燃煤发电量与燃机发电量表现为互为替代品，因此受天然气价格走高影响，美国燃煤发电量出现了自2014年以来的首次抬升。此外美国全社会煤炭库存已处于2009年以来的最低位，按历史规律2023年将开启补库周期。3)国际贸易：出口量提升因亚太地区需求转移。2021年美国出口量提升主因中国需求提升。2020年末全球煤炭贸易格局出现重大变化，中国宣布停止向澳大利亚进口煤炭，此后为填补国内煤炭缺口，中国加大了向美国进口煤炭的数量，从2020年的179万短吨，提升至1281万短吨。

　　2021年美股煤炭公司完成业绩/股价双升。受益于全球煤价高涨，2021年美股煤炭公司业绩均实现扭亏为盈，2022Q1除BTU和CEIX受商品衍生品交易拖累业绩亏损外，ARCH、AMR、ARLP均实现高增长。业绩高增，海外主要煤炭公司股价大幅跑赢标普500指数，BTU、ARCH、AMR、CEIX、ARLP 2021年至今累计相对收益分别高达742%、265%、1523%、673%、315%。经大幅上涨后，煤炭公司估值高低不一，截至5.27日，BTU、ARCH、AMR、CEIX、ARLP的PE(TTM)分别为11.3、4.2、4.6、569.6、14.6倍。此外，与A股煤炭公司不同，美股煤炭公司普遍受信贷协议限制，近年来未分红，预计此为限制估值的重要因素之一。

　　全球能源结构大调整影响深远，A股煤炭公司更具投资价值。以美国为代表的传统能源生产及消费国，周期变化带来的景气向上对全球煤炭市场具备较强的指引意义，俄乌冲突对全球能源结构的影响深远且持续蔓延，支撑中国煤炭市场维持高景气和强盈利。且与美国煤炭公司相比，A股煤炭公司更倾向高分红回馈股东，投资价值凸显。

　　投资建议：1)高股息/绿电转型/成长煤化工：中国神华、靖远煤电/电投能源、中国旭阳集团/宝丰能源。2)稳增长焦煤：平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、上海能源、盘江股份、首钢资源。3)优质弹性：山煤国际、陕西煤业、华阳股份、中煤能源、兖矿能源、潞安环能、昊华能源。

　　风险提示：全球经济下行带来的需求冲击。

（文章来源：国泰君安证券研究）