作为国产办公软件龙头，金山办公自2019年登陆科创板以来就颇受关注。受益于疫情下云办公市场的发展及付费订阅服务的提升，2020年以来，公司单季度营收呈持续上涨趋势。2021年一季度，公司实现营业总收入7.73亿元，同比增长107.74%；实现归母净利润3.07亿元，同比增长178.65%。

　　值得关注的是，金山办公股价激励的价格与IPO时的发行价相同。截至2021年5月21日收盘，金山办公收盘价格为375.76元/股。

　　单季度营收持续上行 授权、订阅业务高增

　　金山办公于2019年11月登陆科创板，主要从事WPS Office办公软件产品及服务的设计研发及销售推广。公司产品主要包括 WPS Office 办公软件和金山词霸等，公司的盈利模式主要分为办公软件产品使用授权、办公服务订阅和互联网广告推广三种。

　　2021年一季度，公司实现营业总收入7.73亿元，同比增长107.74%；实现归母净利润3.07亿元，同比增长178.65%。自2020年以来，公司单季度营收呈持续上涨趋势。

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　　图1：金山办公2020Q1-2021Q1营业收入及归母净利润

　　公司业绩增长主要受益于软件使用授权业务、服务订阅业务的高速增长。2020年年报显示，公司办公服务订阅业务收入11.09亿，较上年度增长 63.18%。其中，个人客户订阅业务收入较去年同期增长 64.1%。另一方面，伴随着信创业务进入成熟期，报告期内客户采购力度加大，公司办公软件产品使用授权业务整体增长，2020年公司办公软件授权业务收入同比增长 61.90%。客户端方面，受益于信创政策深化发展，金山办公覆盖多家国家党政和事业单位。

　　此外，公司销售毛利率同比上升。由于办公软件具有边际成本低及产品复用率高等特点，加之规模效应，公司一季度整体毛利率达到89.74%，对比去年同期上升5.62个百分点。

　　转型云协作办公 订阅服务未来有望持续放量

　　2018年，金山办公推出云办公战略。年报显示，金山办公以WPS Office及WPS+为主要产品，对个人客户提供会员增值服务，对机构客户提供企业办公云服务。

　　从业务收入结构来看，公司逐渐从办公软件厂商转型为云协作办公解决方案高级服务商。近三年来，公司互联网广告端收入比重分别为33.75%、25.58%及15.44%，营收比重持续下滑。

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　　图2：金山办公2018-2020年业务收入结构

　　办公订阅服务是金山办公的核心增长力，营收比重从2018年的34.76%上升至2020年的49.05%。截至2021年3月31日，公司主要产品月度活跃用户（MAU）为4.94亿，同比增长10.51%。其中WPS office PC版月度活跃用户数 1.94 亿，较上年同期增长15.48%；移动版月度活跃用户数2.94亿，较上年同期增长8.49%。

　　2020 年度，公司累计年度付费个人会员数达到1,962万，同比增长63.23%。截至2020年底，公司个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传至云端的文件数量从2018年93亿增长约8.66倍至898亿。

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　　图3：金山办公主要产品月活情况

　　此外，2021年一季度末，公司预付款项同比增长81.88%，主要系年初集中采购产品授权费及因开展业务新增预付款项所致，公司下游客户端需求较为旺盛。订阅业务带动下，公司合同负债达8.73亿元，同比增长82.60%。

　　公司合同负债增长主要体现在个人客户订阅业务方面，因客户预付的会员费不能在付款当期全额确认为收入，根据会计准则，这部分未来的业务收入记为合同负债。公司快速增长的合同负债一定程度上反映了业务较快发展的态势。受益于公司快速增长的订阅服务，一季度末，公司经营活动产生的现金流量金额为2.28亿元，同比增长72.93%。

　　股权激励价格不足现价二成

　　5月13日，金山办公发布《2021年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予87万股限制性股票（约占激励计划草案公告日公司总股本的0.19%）。其中，首次授予限制性股票70万股，预留17万股。激励计划授予的激励对象总人数为223人，约占公司全部职工人数2824人（截至2020年12月31日）的7.90%。

　　值得关注的是，本次股权激励的授予价格为45.86元/股。截至2021年5月21日收盘，金山办公收盘价格为375.76元/股，上述授予价格仅为收盘价的12.20%。以首次授予的70万股估算，激励对象股权人均获授0.31万股，成本约为14.40万元，而该笔股权目前市值约为117.95万元。

　　行权条件方面，激励计划以2020年营业收入作为基数，考核年度为2021-2023三个会计年度，2021、2022、2023年目标营收累计增长率分别不低于 25%、181%、369%。以金山办公2020年度 22.61亿元的营收估算，公司限制性股票2021年~2023年公司层面的归属的目标值分别为28.26亿元、63.53亿元、106.04亿元。具体到相应年度，金山办公的营收目标值分别为28.26亿元、35.27亿元、42.51亿元，对应营收增速分别为25%、24.8%、20.51%。

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　　图4：金山办公激励成本摊销情况

　　公告显示，此次激励计划或产生2.15亿元费用，分四年摊销，主要影响公司2021年及2022年的业绩。