策略观点：反弹的两种情形

　　——国内积极信号正在显现，不确定性正在消退，阶段性底部已经出现。1)大宗商品价格下跌、通胀压力回落、国债利率下行，货币政策收紧的担忧正在缓解。3月以来随着欧洲疫情反弹，德法等国再度延长封锁，全球经济复苏预期回落，已带动大宗商品价格下跌，也将导致国内PPI上行趋缓、通胀预期回落。对货币收紧的担忧也开始缓解。2)央行也开始释放积极信号。3月24日央行货币政策委员会一季度会议表示，将推动实际贷款利率进一步降低。

　　——海外仍存在不确定性，将导致反弹分成两条情形。1)如果在欧洲疫情反弹、全球经济复苏预期回落、大宗商品价格下跌通胀预期回落之下，当前就是美债阶段性顶部，那么全球分母端、估值压力缓解，A股将伴随全球市场迎来修复。2)如果美国经济复苏依然强劲，甚至大宗商品价格反弹、叠加4月份仍是美债发行的高峰之下，带动美债利率再度上冲。此种情形下，将导致A股市场在当前这个底部位置仍有一段时间的整固震荡。此后，随着美债利率见顶回落，市场再继续迎来修复。

　　——然而不管哪种情形，当前市场都已是阶段性底部区域。我们在此前的周报中已经反复强调，“价格比时间更重要”、“悲观预期修正后，市场将迎来修复窗口”。当前积极信号已在显现，将迎来一波值得参与的反弹。市场风格有望从金融周期，再度偏向科技、核心资产等板块。

　　行业配置上，建议沿着三条主线左侧布局反弹。

　　——长期景气向好的新能源、半导体、医药、家电等板块。

　　——业绩超预期的化工、机械、交运、社服等板块。

　　——分母端驱动下，港股科技龙头也有望迎来修复。

　　4月金股组合：

　　宁波银行：公司基本面在银行板块中确定性更高，持续打造自身核心竞争力，财富管理等中间业务打开增长空间。

　　浙江鼎力：高空作业平台龙头受益国内外高景气。

　　雅化集团：二季度锂矿价格上涨带动公司主产品氢氧化锂价格提升，公司未来新产线扩张体量+提速。

　　三友化工：粘胶短纤进入上行周期，盈利弹性大。

　　恒逸石化：炼化-化纤均衡一体化，全球化纤巨头加速崛起。

　　振华科技：高成长低估值军工电子和半导体主力军，国内军用IGBT唯一供应商，且体外FPGA资产存注入预期。

　　古井贡酒：Q1动销良好，高端化全国化再上台阶。

　　瀚蓝环境：垃圾焚烧产能投运带来高成长，管理优异保障长期发展。

　　天融信：传统边界安全防护龙头企业，新领域布局超预期。

　　海康威视：“脱钩”安防。

　　风险提示：1、全球疫情超预期发展；2、海外市场波动加剧；3、宏观政策和监管环境超预期变化。

　　报告正文

　　4月策略配置建议：反弹的两种情形

　　2020年6月中期策略全市场唯一一家明确看好创业板并做出3000点判断。11月月报明确看好至年底2021年一季度的跨年行情，且级别将大超预期。12月底明确强调，2021年港股迎来“明明白白”的牛市。

　　展望：积极信号已经出现，反弹将按两种情形演绎

　　——国内积极信号正在显现，不确定性正在消退，阶段性底部已经出现。春节假期以来，随着对货币政策收紧预期升温，市场出现大幅调整。但当前积极信号正在逐步显现：1)大宗商品价格下跌、通胀压力回落、国债利率下行，货币政策收紧的担忧正在缓解。年初以来，随着疫苗加速接种、全球经济持续复苏、大宗商品涨价，带动国内PPI快速上行、通胀预期升温，市场对货币政策收紧的担忧加剧。但3月以来随着欧洲疫情反弹，德法等国再度延长封锁，全球经济复苏预期回落，已带动大宗商品价格下跌，也将导致国内PPI上行趋缓、通胀预期回落。对货币收紧的担忧也开始缓解。2)央行也开始释放积极信号。3月24日央行货币政策委员会一季度会议表示，将推动实际贷款利率进一步降低。因此，随着国内积极信号显现，不确定性逐步消退，阶段性底部已经出现。

　　——海外仍存在不确定性，将导致反弹分成两条情形。2月以来，以美债长端利率为表征的远期贴现率快速上行，带动全球市场、尤其是科技及高估值白马板块波动调整。但近期美债利率上行已在趋缓。展望后续：1)如果在欧洲疫情反弹、全球经济复苏预期回落、大宗商品价格下跌通胀预期回落之下，当前就是美债阶段性顶部，那么全球分母端、估值压力缓解，A股将伴随全球市场迎来修复。2)如果美国经济复苏依然强劲，甚至大宗商品价格反弹、叠加4月份仍是美债发行的高峰之下，带动美债利率再度上冲。此种情形下，将导致A股市场在当前这个底部位置仍有一段时间的整固震荡。此后，随着美债利率见顶回落，市场再继续迎来修复。

　　——然而不管哪种情形，当前市场都已是阶段性底部区域。建议左侧布局反弹。我们在此前的周报中已经反复强调，当前市场已是阶段性底部区域，“价格比时间更重要”、“悲观预期修正后，市场将迎来修复窗口”。当前积极信号已在显现，后续随着国内不确定性消退，将迎来一波值得参与的反弹。方向上，我们认为，随着经济复苏预期趋缓、分子端动力弱化，同时通胀预期回落、货币政策预期边际趋松、分母端制约缓解，市场风格有望由此前的金融周期，再度偏向科技、核心资产等板块。

　　行业配置上，建议沿着三条主线左侧布局反弹。

　　——长期景气向好的新能源、半导体、医药、家电等板块。

　　——业绩超预期的化工、机械、交运、社服等板块。

　　——分母端驱动下，港股科技龙头也有望迎来修复。

　　4月金股组合：

　　1、银行-宁波银行(002142.SZ)：公司基本面在银行板块中确定性更高，持续打造自身核心竞争力，财富管理等中间业务打开增长空间

　　行业观点：综合宏观经济、政策环境、交易行为等多个因素来看，继续看好银行板块。

　　经济环境：银行股本质上是周期股，2021上半年经济改善基调较为确定+宏观流动性边际收紧的环境，利好板块基本面的恢复。此外，郭主席在国新办发布会上表示“今年整个市场利率回升，估计贷款利率会有回升和调整”，将对净息差形成一定支撑。

　　当前时刻银行的资产负债表已非常干净，为估值修复打下基础与空间。2017年-2020年累计处置不良贷款8.8万亿元，超过之前12年总和。2020年全年处置3.02万亿元，2021年将保持处置力度不减。上市银行不良/逾期贷款的比例已达到94%，不良的认定标准已非常严格。

　　监管层面：当前银行业绩快报表现较好，Q4利润增速明显提升，之前市场担忧的银行对实体让利压力有所缓解。

　　交易维度：年初以来市场风格边际利好银行、周期。2020年末银行板块公募基金持仓比例较9月末回升0.24pc至3.16%，年初以来北上资金净流入银行板块234亿，在28个行业中排名第2(仅次于电气设备)，对应年初以来板块涨幅9%以上，仅次于钢铁。

　　宁波银行：2020年业绩快报表现亮眼，财富管理等中间业务打开未来增长空间。

　　业绩角度：2020年宁波银行全年营收、利润增速分别高达17.2%、9.7%，均为已披露业绩快报的上市银行中最高水平(剔除次新股)；且资产质量优异：2020年末不良率保持0.79%、前三季度年化不良生成率仅0.74%、拨备覆盖率超500%，风险抵御能力较强。

　　资产质量预计将继续保持稳健较优。随着经济整体修复，宁波地区的出口累计增速已恢复至7.3%，疫情对宁波银行信贷的冲击已明显修复。更重要的是宁波银行风控体系更加成熟，在 08 年以来的多轮经济周期的检验中资产质量一直保持稳健，不良率从未超过 1%，经得住周期的考验。

　　业务角度：120亿配股将直接补充核心一级资本，未来宁波银行将在财富管理、金融市场、国际业务等中间业务进一步发力，继续保持“高成长性”。

　　1)财富管理发力。上半年宁波银行AUM大幅增长12%至4913亿，基金保有余额达到328亿，较年初大幅增加222亿，实际基金代销规模更大，带动代理类手续费收入同比大增53.8%至30.0亿元。

　　2)金融科技推动下的“四管加一宝”，真正抓住痛点与客户深入绑定，抓住优质小微客户，沉淀低成本存款，上半年存款增长亮眼(增加1507亿，+20%)，增幅超去年全年。

　　风险提示：疫情扩散超预期，宏观经济加速恶化，中美贸易摩擦再次发酵。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2021年02月27日发布的《宁波银行：业绩“高增长”，Q4单季利润增25.9%，资产质量稳定较优》完整版报告。

　　2、机械-浙江鼎力(603338.SH)：高空作业平台龙头受益国内外高景气

　　公司是高空作业平台的龙头。国内市场近年快速发展，目前保有量约17万左右，但仍然与欧美市场合计接近80万差距较大。并且建筑产值、建筑工人人数上看，国内的保有量还有较大提升空间，这是未来公司在整个国内收入再上一个台阶的基础。高空作业平台应用场景丰富，除了建筑施工外，房屋维修、电力系统维修、广告刷图等等都会用到，所以行业并不与地产周期或基建投资周期一致。近年渗透率正在逐步在提升，逐渐替代传统脚手架。

　　国内市场渗透率提升。在国内资本的带动下，国内头部租赁商宏信(公司深度绑定)，华铁，众能等，近年新购机量复合增长超过50%。同时，由于去年疫情的影响，国内中小型客户较保守，今年中小类客户将带来较大增量。今年国内市场仍然会维持相对较快的增长。

　　从产品结构的视角看，工作平台分成剪叉式和臂式。臂式国内目前渗透率来较低，海外存量臂式产品渗透率30-40%。近年臂式工作平台几乎每年都有翻倍增长。公司的电动臂式在欧洲市场欢迎度非常高，是全球唯一在推电动臂式产品的公司，并且，公司之前在剪叉上，已经在海外有大量资金体现，品牌价值较高。去年受到疫情影响，海外收入持平。今年随着疫情控制，公司收入将得到快速增长。

　　利润率提升。2020年臂式产品增长翻倍，但因为折扣、规模效应等等，整体毛利率较低的。预计四期工厂产能爬坡至稳定水平后，臂式产品的毛利率会逐步改善，今年能看到比较明显的提升。

　　盈利预期：预计2021年归母净利润为13.78亿，估值目前约35倍，处于历史相对较低的位置。近期的回调原因在于，北美市场针对国内高空作业平台企业发起的反倾销调查，目前还没有最终结论，但客观上，第一，北美市场的收入占比在20%以内，与5年前的市场占比变化较大，第二，公司在北美市场并不依赖价格竞争，在某些产品系列上甚至比国外产品价格更高，特别是一些差异化的产品，公司主要依赖的是市场的品牌认知，包括售后服务体系建设等。所以，如果之后反倾销税和反补贴税落地，虽然可能会限制国内一些企业在海外市场的扩张，但只会是短期影响，对公司整体情况影响不大。

　　风险提示：1、“双反”调查存在不确定性；2、国内头部租赁商资本支出下滑风险。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2020年10月29日发布的《浙江鼎力(6003338.SH)：收入持续高增，期待臂式放量》报告。

　　3、有色金属-雅化集团(002497.SZ)： 二季度锂矿价格上涨带动公司主产品氢氧化锂价格提升，公司未来新产线扩张体量+提速

　　锂盐业务顺利突围，产能可扩张性强：公司凭借雅安一期优质氢氧化锂产能顺利签约特斯拉，正式进入氢氧化锂核心供应体系，公司稳定产能与上游原材料长效供应渠道可通过产品溢价与产销率变现。公司当前仍在推进对接海外核心客户，而现有产能较难满足下游需求，考虑到公司做大做强锂主营的长期规划，后续产能建设或将增速提量。

　　二季度氢氧化锂预计迎来涨价潮：当前碳酸锂与氢氧化锂价差走阔主要在于下游需求结构与成本加成定价模式，二季度后伴随核心矿企抬高长单价格，氢氧化锂售价或将迎来跳涨，公司在确保低成本库存体量将受益于价格上涨。此外，公司作为银河资源核心客户，原料供应仍有保障，在锂矿供给短缺情况下能保证正常生产运营。

　　民爆业务稳步提升：公司作为国内民爆市场核心龙头，长期受益于西部开发建设带来基建投资与矿资源开采。2021年川藏铁路进入建设阶段，预计公司将深度参与隧道爆破建设工作，为民爆业务提供稳定增长。

　　投资建议：预计公司2021~2022年归母净利润为3.72、4.83亿元。作为国内锂盐加工新一线企业，估值优势显著，维持“买入”评级。

　　风险提示：新能源汽车需求增速不及预期；盐湖及锂矿供给超预期；公司新扩产产线品质不及预期风险；民爆市场景气不及预期。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2020年10月15日发布的《雅化集团(002497.SZ)：民爆业务延续强势增长，看好公司锂盐业务破局实力》报告。

　　4、化工-三友化工(600409.SH)：粘胶短纤进入上行周期，盈利弹性大

　　中长期看好粘胶行业景气上行。纺服需求改善，终端厂商补库存拉动上游粘胶需求。纺织服装产业链是2020年受到疫情冲击影响最大的领域之一，服装库存快速下降至近几年低位。随着疫情逐渐缓解，纺织下游消费增长及疫情缓解带来的终端纺服补库存有望实现8~10%的需求增长，此外用于面膜、消毒湿巾等领域的高白纤维同比有望继续实现快速增长。

　　替代品角度：粘胶与棉花价差仍处于高位，目前棉花库存接近近十年低位，2021年棉花价格上涨利好粘胶涨价。

　　供给端看：2021年粘胶短纤供给端基本没有新增产能释放，行业经历3年的产能出清，行业龙头集中度进一步提高，使得本轮粘胶行业景气持续时间有望超预期。根据卓创资讯数据，目前粘胶短纤行业开工维持82%高位，价格15833 元/吨，行业库存6.5天处于近五年低位。

　　光伏玻璃及轻碱双向拉动，看好2021年下半年纯碱行情。纯碱行业供给端2021年新增产能有限，同时部分产能可能面临退出，需求方面一方面2021年是光伏玻璃扩产大年，产能主要集中在下半年释放，预计2021年光伏玻璃日熔量增长3万吨，将拉动150万吨重碱需求，提升重碱用量4个百分点，另一方面轻碱下游日用玻璃、无机盐2020年受疫情影响较大，随着疫苗逐步上市推广，2021年轻质纯碱需求有望得到恢复。目前纯碱行业开工率维持87%高位，工厂库存83万吨，重质纯碱价格1764元/吨，轻质纯碱价格1704元/吨，均较年初价格上涨20%左右。

　　投资建议：受益两大主业景气改善，公司盈利向上弹性大，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游需求持续低迷、新增产能规模超预期。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2020年11月15日发布的《三友化工：粘胶短纤进入上行周期，未来盈利弹性大》报告。

　　5、化工-恒逸石化(000703.SZ)：炼化-化纤均衡一体化，全球化纤巨头加速崛起

　　文莱PMB炼化一期盈利能力改善，二期加速推进，一体化布局增强竞争力。公司文莱PMB一期800万吨炼化项目2019年11月建成投产，实现了“炼化-长丝”全产业链布局。文莱一期2020年在疫情影响较大情况下较东南亚其他炼厂依然实现了较好盈利，2021年受益于经济恢复，文莱炼化项目盈利得到明显改善。公司PMB二期1400万吨/年炼化项目规划200万吨/年PX、烯烃及衍生物及聚酯瓶片等，化工品占比较一期明显提升，产品附加值和盈利能力将进一步提升，奠定了公司中长期成长。

　　涤纶长丝业务2021年景气向上恢复，盈利改善空间大。2017年以来公司通过外延并购和自建扩产，快速扩大聚酯规模，进入行业第一梯队，产业链配套更加均衡。随着国内外终端纺织服装和家纺市场复苏，和终端厂商补库存，涤纶长丝需求增速有望达到10%左右，供需改善下行业景气度持续上行，目前长丝FDY价格7750元/吨，行业开工率89%。

　　投资建议：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为38.98、64.06、73.01亿元，对应PE为14X、8X、7X倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：国际油价大幅下跌、新项目建设进度不及预期、宏观经济下行。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2021年2月21日发布的恒逸石化《恒逸石化：炼化-化纤均衡一体化，全球化纤巨头加速崛起》报告。

　　6、国防军工-振华科技(000733.SZ)：高成长低估值军工电子和半导体主力军，国内军用IGBT唯一供应商，且体外FPGA资产存注入预期

　　振华科技是中国军工电子与半导体国产化主力军，预计2020 年实现归母净利润5.21~6.10 亿元，同比增长75%~105%，考虑到深通信与振华新能源等历史包袱的出清，公司 2020 年真实经营性净利润中枢为(7.89 亿元，+164.77%)，业绩大超市场预期，公司作为国内军工电子元器件的龙头，或被显著低估：

　　CEC集团旗下我国军工电子大本营，受益于3大方向：下游航天航空十四五高增长、国产化替代、国防信息化渗透率提升，预计军工电子业务未来5年利润复合增速有望达到30%以上。

　　向高端芯片发展方向之一：公司作为国内唯一军用IGBT供应商，已实现第6代IGBT产品国产化，性能对标英飞凌，有望打破垄断格局、成为IGBT国产化重要担当。

　　向高端芯片发展方向之二：公司平台战略定位突出，大股东振华集团体外仍有FPGA、AD/DA等优质资产，按照上市公司“重组整合”的发展战略，存注入预期。

　　投资建议：预计公司2021~2022年归母净利润为10.81、14.51亿元，对应当前的估值水平为25X、19X。作为CEC旗下的军工电子与半导体大本营，估值优势显著，维持“买入”评级。

　　风险提示：CEC对公司定位的改变；军工电子等业务发展不及预期。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2020年2月25日发布的《振华科技：依托CEC，打造中国军工电子与半导体大本营》报告。

　　7、食品饮料-古井贡酒(000596.SZ)：Q1动销良好，高端化全国化再上台阶

　　从近期基本面来看，古井Q1低基数下有望呈现高增长。公司春节动销良好，尤其是节后走亲访友预期下，消费回补，一季度打款40%，出货率70%，远超往年的55-60%。按出货量计算，比去年高35%。目前库存比较良性，整体水平与2019年接近，献礼略高，零售商备货稳健，库存较少。近日，公司也对旗下古20系列产品进行小幅提价，巩固价盘和渠道利润。预计Q1收入增长25-30%，业绩或将更快。

　　展望未来发展路径，公司高端化和全国化仍将持续。公司省内龙头地位稳固，费用进入下行通道，造血功能持续强化，省外积极推动产品结构升级，招商质量和广度均有提升。随着定增带来的基础产能建设的落地，坚定看好产品高端化和市场全国化，继续带动品牌势能稳步释放，后百亿时代行稳致远，有望再造新古井。同时我们也期待公司改制和资本运作双花结果，自上而下推动改制进程，增强企业活力。

　　盈利预测及投资建议：公司估值当前处于相对较低的位置。今年归母净利润预测至26亿元，预计同增28.4%，考虑到定增因素，对应目前股价的市盈率分别为37倍左右，无论是纵向对比历史估值，还是横向对比其他酒企估值，公司当前估值已经具备较好的安全边际。看好公司中高端产品的放量和中长期的业绩弹性释放，维持270元目标价，对应2021年64倍PE，维持“买入”评级。

　　风险提示：省内竞争加剧，中高端产品增长不及预期。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2020年11月15日发布的《古井贡酒(000596.SZ)：定增加码产能建设，锚定双百亿目标》报告。

　　8、环保-瀚蓝环境(600323.SH)：垃圾焚烧产能投运带来高成长，管理优异保障长期发展

　　近两年垃圾焚烧产能投产大年，产能释放带来业绩确定性增长。

　　管理优秀、积极有为，过去9年扣非净利润复合增速25%，推出市场经理人、虚拟股权激励等制度最大化激活团队动能。

　　公司燃气、污水等业务稳步增长，提供稳定优异现金流。

　　风险提示：固废项目投产进度不达预期、政策变动风险。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2021年3月24日发布的《瀚蓝环境(600323.SH)：布局大固废，厚积而薄发》报告。

　　9、计算机-天融信(002212.SZ)：传统边界安全防护龙头企业，新领域布局超预期

　　历经四年完成资本市场真正整合，治理结构改善及股权激励计划有望激发企业内生增长动力。2016年，南洋股份通过发行股份及支付现金相结合的方式购买天融信股份合计100%股权，2020年，公司剥离旗下电线电缆业务，更改证券简称为“天融信”，全面聚焦网络安全业务。改组后的管理层背景更多元、专业，公司治理结构愈加完善，同时针对核心业务(技术)人员推出丰厚股权激励计划，多重举措有望持续改善企业经营效率。

　　中电科战略入股，与腾讯云的战略合作有望促进云安全、大数据安全等新业务发展。电科网信、林芝腾讯分别持有公司4.98%、1.97%股权，股权结构进一步优化，二者分别为国内网信领域及云计算领域龙头企业，天融信与二者在产品技术、服务能力及营销层面存在巨大合作空间，对于公司开拓政府机构、产业级互联网客户及渠道升级具有重要意义，此外公司安全产品已与国产芯片、操作系统完成适配工作，将受益于网安体系国产化。

　　天融信是国内领先的综合安全厂商，不仅在传统边界防护优势显著，云安全、态势感知等新领域布局同样超预期。公司防火墙产品连续20年位居市场第一，VPN、IPS市占率排名均位列行业前三，公司注重研发成果转化，以现有完善的网络安全产品体系为基础，推出云安全、工控安全等综合解决方案。天融信在传统边界防护领域拥有广泛客户基础，深厚的技术沉淀与突出的防护能力有望促进云安全、物联网安全及态势感知等新业务市场份额扩张。

　　政策催化、ICT技术演变与威胁事件三因素共振，驱动网安行业景气持续上行，三季度增长拐点已现，市场对行业长期成长性或存预期差。政策端，随着等保2.0的正式实施、护网行动力度加大、关键基础设施保护条例的出台将带来安全支出的稳步上涨；技术端，“云大物移智”等新技术进入快速应用阶段，云安全、大数据安全过往三年年复合增速达35%、45%。

　　云计算产业快速发展，多云渐成趋势，第三方独立安全厂商有望脱颖而出。出于灵活部署、风险分散及节约成本等原因，企业选择多云模式将成主流，而不同云服务供应商引入不同账户模式、安全服务提供者需要控制不同平台上的安全组以及云中虚拟网络的行为模式差异决定了多云趋势下，第三方厂商相对于单一云厂商更了解企业和政府的网络部署、应用需求与用户习惯，将获得更多行业机会，天融信作为布局完善的龙头企业，成长空间广阔。

　　风险提示：竞争加剧风险；政策力度不及预期风险；新领域布局缓慢风险。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2020年11月30日发布的《天融信：安全重剑，整装待发》报告。

　　10、计算机-海康威视(002415.SZ)：“脱钩”安防

　　公司以视频为核心，不断延伸业务领域，连续九年全球视频监控市占率稳居第一。公司产品已涵盖视频监控系统的所有主要硬件设备，基于统一软件架构平台的60余款行业应用软件和AICloud平台，以及智能家居、机器人、汽车电子等创新业务。根据HIS和A&S数据，公司连续9年位列全球视频监控行业市占率第一，行业马太效应明显，公司有望持续提升份额。

　　三大护城河：技术与时俱进、管理层稳固、规模化优势。公司在模拟时代起家，在数字时代超越，开创解决方案模式，引领行业向数据分析升级，高研发投入带来技术与时俱进。创始团队源自科研院所，管理层常年稳固，通过多次股权激励绑定员工利益，覆盖面广(员工占比超20%)。规模化生产能力提升面对供应商的议价能力，降低单品成本，为营销、研发提供更多资金，形成强化护城河的正反馈。

　　AI时代加速，企业数字化打开万亿蓝海市场，公司具备行业know-how沉淀与碎片化场景落地能力，有望率先受益。AI进入机器学习时代，未来AI的发展将是关键技术与产业的结合，算法、数据和算力不断丰富使得AI产业加速发展，其中视觉是最大应用方向。根据我们的测算，AI全面融入企业数字化，合计可以带来6,300-10,600亿元/年的开支节省或者优化。而公司具备多年沉淀的行业know-how，通过统一软件技术架构、变革组织架构、建立AI开放平台等三部曲，着力解决碎片化场景痛点，有望率先完成行业落地，受益于AI加速大潮流。

　　“脱钩”安防，软件贡献提升打破市场刻板印象。公司沿着以视频技术为核心、强化客户资源复用、推动自身业务协同的发展方向，从2015年起，逐步拓展了8个创新业务。2020H1软件增加值占收入比例达到32.31%，创近5年新高，收入结构实质上已越来越“软”，市场对公司的理解有望与安防“脱钩”，带来估值体系上行。

　　供应链抗风险能力提升，性价比和落地能力是客户痛点。行业碎片化场景下，客户核心痛点是“性价比、高效实施、稳定运行”。经过两年产业链国产化的推进，公司基本不存在因制裁导致产品交付受到影响的情况，供应链的抗风险能力得到了明显提升。

　　三季报收入持续回暖，夯实效率提升。公司营收逐季改善，2020Q1/Q2/Q3同比增速分别为-5.2%/6.2%/11.5%。第三季度，公司三个事业群收入均实现正增长，EBG引领公司业务。与此同时，公司持续提高人均指标，控制费用率，提升整体运营效率，2020Q3单季度销售费用率同比下降2.1个pct，管理用率同比下降0.6个pct。

　　第四季度稳中求进，未来业绩有望进一步加速。公司2020年第四季度实现收入约214.1亿元，同比增长20.13%，实现归母净利润约49.6亿元，同比增长13.1%，2020年疫情逐步平稳。公司单季度收入呈现逐渐稳步提升态势(第一季度到第三季度的收入同比增速分别为-5.2%/6.2%/11.5%)，未来随着市场需求持续回暖，下游分销商客户备货信心和意愿的增强以及公司EBG收入的持续发力，我们预计收入端有望持续保持增速提速态势。根据公司2020年11月20日的投资者关系活动记录表，在人民币大幅升值的现实背景下，公司2020年第三季度单季度出现了约5亿元的汇兑损失，而2019年是汇兑收益4亿元，而2020年第四季度人民币相对2019年第四季度的升值幅度更大，因此我们预计2020年第四季度的汇兑损失大概率不低于5亿元，如果加回汇率对利润的影响，我们预计2020年第四季度的归母净利润增速有望超过25%，体现了非常强的持续经营加速改善。未来考虑到人员扩张节奏的放缓、股权激励摊销费用的逐步减少、EBG所带动的解决方案中偏软件成分的增加以及越来越多智能化场景的落地和深入，公司的盈利能力有望持续保持超越收入端的增长水平。

　　维持“买入”评级。我们预测公司2020-2022年实现收入约634亿元、742亿元和869亿元，实现归母净利润约133亿元、165亿元、202亿元，对应PE分别为37.6倍、30.2倍、24.6倍，维持“买入”评级。长期展望下，企业数字化有望带来公司的远期市值空间达到6,300-15,900亿元。

　　风险提示：国内需求不确定性；贸易关系扰动风险；原材料涨价风险；AI推进不及预期的风险；创新业务孵化不及预期的风险。

　　文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2021年1月5日发布的《海康威视：“脱钩”安防，腾飞在即》报告以及2021年2月27日发布的《海康威视：业绩快报符合预期，稳中有进，“脱钩”安防有望加速》报告。

　　风险提示

　　1、全球疫情超预期发展；2、海外市场波动加剧；3、宏观政策和监管环境超预期变化。

（文章来源：尧望后势）