近期，银行间债券回购连续天量成交，分析人士认为，机构“滚隔夜”“加杠杆”致使短期资金需求上升可能是推手之一。除此以外，月末效应、公开市场操作转为净回笼，也对短期资金供求造成一定影响。

　　不过，分析人士认为，当前所处的宏观环境与前期有所不同，并不具备主动收紧流动性的基础。流动性合理充裕的大格局难有大变化，但过度错配和“以短搏长”过度加杠杆的行为并不可取。

　　情绪指数转黄

　　资金面突然“变脸”

　　29日，民生银行编制的反映银行间市场资金面松紧程度的资金情绪指数由绿转黄，显示临近月末资金面有所收紧。

　　30日，上海国际货币经纪有限责任公司编制的资金面情绪指数也继续处于高位，银行间市场债券回购利率全线走高，表明市场资金面仍较为紧张。

　　截至16:30，银行间市场上，DR001大涨32基点至2.18%，代表性的DR007上涨15基点至2.39%，另外，DR014和DR021分别上涨26基点和37基点。

　　据了解，此番资金面收紧颇为突然。

　　上周，市场资金面依然平稳宽松，民生银行资金情绪指数甚至一度跌至30附近。就在29日上午，市场上资金供求依旧总体平衡，早盘还有大行、股份行融出资金，但到29日下午，资金面明显收紧，资金价格水涨船高，趋紧态势一直持续到收盘。

　　“这一幕与今年1月末的情况有几分相似。”有市场人士回忆，今年1月底，市场资金面同样出现过突然收紧的情况，当时还引起了对货币政策可能收紧的猜测。

　　“滚隔夜”火爆，1月底一幕重现？

　　近期市场资金面状况与1月底时确有些相似。

　　首先，流动性持续平稳偏松，机构预期较为乐观，尤其是对货币政策宽松存在一些期待。近期，债券市场利率走低，10年期国债收益率重回年内低点附近，一定程度上反映出市场对货币政策放松存在乐观预期。1月货币市场流动性较为充裕，货币政策宽松预期同样较浓厚。

　　其次，债券回购交易火爆，“滚隔夜”现象卷土重来。近期，银行间市场质押式回购日成交量多次超5万亿元。其中，隔夜回购成交量连续多日超过4万亿元，处于历史高位水平。

　　所谓“滚隔夜”，是指金融机构在银行间市场滚动借入隔夜资金的一种融资行为，通常伴随着期限错配和加杠杆操作，以达到“以短搏长”、赚取息差的目的。

　　从下图可见，上一次回购市场成交如此火爆的时候正是今年1月。

　　此外，央行公开市场操作转为净回笼资金。据统计，今年1月最后一周，央行通过公开市场操作投放3840亿元，回笼8545亿元，净回笼4705亿元。而本周前两日，央行投放2000亿元，回笼3000亿元，净回笼1000亿元。

　　值得注意的是，在“滚隔夜”异常火热之后，随着公开市场投放力度下降，今年1月底市场资金面突然收紧。

　　事实上，近期，“滚隔夜”再度升温的现象，已经引起了一些市场人士的警惕。

　　“质押式回购成交量回升往往预示机构在加杠杆，这会带来市场稳定性下降。”国盛证券固收首席分析师杨业伟说，今年年初因市场对货币宽松预期较强，推动回购成交量放大，最终在1月末诱发资金面短暂快速收紧。

　　部分市场人士称，目前无论是回购成交量还是隔夜回购成交占比，均已处于历史高位，特别是“滚隔夜”现象加重，可能影响货币市场运行稳定性，暗藏资金面波动风险。

　　资金面紧张是暂时的

　　那么，短期资金面收紧推手到底是谁？又会否持续？

　　业内人士分析，机构“滚隔夜”“加杠杆”致使短期资金需求上升可能是推手之一。同时，短期资金供求情况也受到央行流动性工具到期、月末等临时性、季节性因素的影响。

　　有业内人士称，机构加杠杆操作，增加了短期资金接续滚动的需求，同时，机构普遍降低预防性资金储备，使得目前金融机构超储率不高，流动性供求格局比较容易受到其他因素的扰动。恰恰，近期央行流动性工具到期、月末因素等扰动因素较多。

　　在今年一季度货币政策报告中，央行特别提到了1月底资金面的波动，称“年初货币市场利率曾一度短暂上行，主因是市场宽松预期下短期流动性需求增加较多”。

　　往后看，市场人士指出，月底财政支出增多，跨月之后，月末因素等扰动也有望减轻，流动性供求局面有望重新恢复平衡，资金面短期紧张的状况预计不会持续下去。

　　事实上，今年以来，央行多次重申维护流动性合理充裕，且言行一致，这正是市场对流动性预期持续平稳的主要原因之一。

（文章来源：中国证券报）