▍北交所将聚焦“专精特新”，完善多层次资本市场。

　　政策背景：我国着力提高直接融资占比，发展创新型中小企业。产业转型升级背景下，我国大力支持创新型中小企业发展，但是创新型中小企业面临融资难、融资贵等问题，更适合直接融资尤其是股权融资，就存量融资结构而言，我们测算截至2019年底我国直接融资占比36.3%，较发达经济体仍然偏低。因此，推动产业转型升级与提升直接融资占比是一体两面的发展趋势。

　　设立目的：打造服务创新型中小企业主阵地，进一步完善多层次资本市场。根据建设原则，北交所将与上交所、深交所错位发展，科创板、创业板、北交所以及新三板创新层、基础层将形成对不同成长阶段和不同类型的科技创新型企业的支持链条。

　　基本制度：打造“全链条”，提升对创新型中小企业的包容性。北交所聚焦“专精特新”中小企业，与新三板形成全链条服务体系，继续坚持向沪深交易所转板制度。精选层的挂牌公司届时可直接于北交所上市，创新层、基础层的挂牌公司将是北交所上市公司的后续来源。这样就有利于形成创投基金和股权投资基金—区域性股权市场—新三板—交易所市场的全链条服务体系，持续支持中小企业科技创新，促进科技和创新资本融合。北交所也将整体平移精选层各项基础制度，建立更契合创新型中小企业特点的发行上市制度和信息披露制度。

　　▍精选层和新三板“专精特新”的画像预示着“洼地崛起”的可能。

　　第一，精选层66家挂牌公司集中分布于工业、信息技术等行业，市值大多不足20亿元。精选层挂牌公司盈利能力较强，目前估值水平仍然相对较低，其PE（TTM）中位数为28.5倍，远低于中证1000、创业板、科创板的29.3倍、37.3倍、48.0倍。

　　第二，新三板专精特新“小巨人”挂牌公司研发投入相对较高，盈利能力更强。新三板共有370家挂牌公司被认定为专精特新“小巨人”企业，其中基础层、创新层、精选层分别有223、135、12家。新三板专精特新“小巨人”挂牌公司市值大多不足10亿元，但2021H1研发费用占比中位数为5.6%，远高于创业板、精选层、中证1000成分股，“中小”、“专精特新”特征十分明显；新三板专精特新“小巨人”挂牌公司盈利能力更强，其ROE（TTM）为14.1%，高于精选层、科创板、中证1000、创业板成分股；新三板专精特新“小巨人”挂牌公司目前估值水平相对较低，其PE（TTM）中位数仅为18.0倍，远低于精选层、中证1000、创业板、科创板成分股。

　　第三，精选层、创新层9月份以来交易额大幅上升。9月份精选层、创新层、基础层成交额同比分别提升1229.2%、243.0%、34.6%。目前新三板挂牌公司尤其是创新层、基础层换手率仍然偏低，精选层、新三板专精特新“小巨人”挂牌公司估值水平仍然相对较低，而北交所、创新层投资者准入门槛都有所降低，预计未来精选层、创新层流动性将进一步被激活，带动其估值水平的修复。

　　▍风险因素：

　　北交所制度规则落地节奏不确定的风险；新冠疫情反复。

　　▍投资策略：

　　主线一，精选层挂牌公司：预计精选层挂牌公司将于北交所开市后最先受益，除了精选层现有的66家挂牌公司以外，还有10家经过核准的创新层挂牌公司将于近期晋层至精选层，均值得重点关注。

　　主线二，新三板的专精特新“小巨人”：北交所会聚焦“专精特新”，目前新三板共计有370家专精特新“小巨人”挂牌公司，其中基础层、创新层中分别有223、135家，它们更加重视研发创新、盈利能力更强，值得重点关注。

　　主线三，潜在晋层精选层的创新层挂牌公司：在创新层中存在一些“小而美”的企业，未来很有望于北交所上市，从而进一步拓展发展空间、激活流动性，值得提前关注。