临近年关，机构抱团策略再放光芒，拉动深成指创下年内新高，涨幅领先沪综指24%。当基金理财收益大幅战胜沪综指涨幅之时，市场有效理论似乎在A股失灵。谨慎判断，2021年戳破抱团策略的最大利空，或来自宏观去杠杆提速。

股基牛市彰显沪综指失灵

深强沪弱格局是A股牛市常态，只是今年格外显眼。截至30日，深成指和沪综指动态PE分别为33.3倍和16.5倍，年内涨幅分别为36%和12%。低估值的沪指再度失灵，证明股息至上的价值投资理念或不适合A股土壤。

更为荒唐的是，由股息率最高、现金分红最多的50只股票组成上证红利指数(000015)年内跌幅逾6%，而估值逾59倍的创业板指年内飙升61%。一涨一跌之间，价值投资鼻祖格雷厄姆倡导的安全边际选股法则(低于内在价值时买进)，似乎被他所嘲笑的旅鼠投资法(盲目从众式追涨杀跌)所击败。据海通证券研究所数据，截至12月25日，今年以来股票型基金平均收益高达46%。

股基牛的另一面是机构市，抱团策略成为A股盈利最佳路径。从金融战争角度来看，抱团策略如同集中优势兵力打歼灭战，不仅彻底剥夺空头意志，还能壮大多头的整体号召力。正如勒庞在《乌合之众》之中所说，“群体喜欢的英雄，永远像个恺撒。”

顶端优势效应让牛股更火

从过往股市泡沫现象中可知，抱团机构一旦从众化，往往呈现类似散户般的情绪化、无异议和低智商特征。深沪前两大权重板块银行和酿酒行业年内涨幅分别为-4.26%和+93.26%，二者估值分别为5.6倍和53.7倍。后者仍是主流研究机构明年最看好行业。

据一份对51家券商988份研究报告统计显示，2021年十大金股组合中被推荐次数最多的行业是食品饮料(共被推荐282次)，被推荐次数最多的牛股前两位是五粮液、贵州茅台，二者分别是深沪两市最大市值股。茅台已成权重成长股典范，以0.88%的股息率和59倍的静态市盈率，不断冲破蓝筹估值的天花板。

目前，茅台占A股总市值的权重为3.1%，机构超配是其战胜基准指数的关键。截至11月末，MSCI中国A股指数的第一大成分股是贵州茅台，权重为5.69%。从国际宏观背景来看，低通胀和负利率大概率长期化存在。让全球便宜钱和傻瓜钱如大水漫灌进入股市，实体经济赚钱难的孪生姐妹是虚拟经济吹泡沫。押注美元贬值的最大赢家是比特币，今年狂涨4.78倍，将博傻理论演绎到极致。在当下的金钱游戏中，赢家抱团策略与其说是凯恩斯的选美理论发酵(猜中别人眼中最美的美女)，不如说是马尔基尔因此归纳出的最大笨蛋理论。

政策转弯或为抱团最大风险

时下，A股流行赛道择股模式，本质上来说是顶端优势极端化，超配优势行业的核心龙头，已是业界共谋。创业板指年内收益比沪综指多涨49%，原因在权重股表现。创业板前12大市值股票年内收益均逾一倍，沪市前12大市值股票中有4家年内收益为负。再细分一下，沪市权重股前三位茅台、工行和农行总共占沪市权重比为10.65%，年内平均涨幅为14.43%。创业板权重股前三位宁德时代、金龙鱼和迈瑞医疗，占创业板权重比为17.5%，年内平均涨幅为220%，三者静态市盈率分别为157倍、98倍和104倍，尽享机构超配溢价。

抱团吹大牛股泡沫，已是大国股市的通病。美股长牛在于美联储将各路资金推向股市，零利率的基准利率开始固化，经济和物价低增长在数年内难有大改观。相比之下，中国经济明年首季或现超高增长，货币政策趋紧拐点已现。央行数据显示，二季度末贷款加权平均利率为5.06%，三季度末小升0.06个百分点至5.12%。

央行货币政策委员会日前召开的2020年第四季度例会强调，“坚持稳中求进工作总基调，稳字当头，不急转弯。”据测算，2020年实体部门宏观杠杆率上升超过25%，约为过去5年之和，其中超过12%由非金融企业部门贡献。信用扩张之后必有信用收缩。如果宏观杠杆率下降为零、一个和二个百分点，对应的社融或减少2.4万亿、3.5万亿和5万亿元。高负债行业如银行和地产业将成重灾区。在2018年去杠杆之年，沪综指和创业板分别下跌24.6%和28.7%，大有全面熊市之意，连机构云集的酿酒指数都大跌21%，抱团赢家通吃变成赢家诅咒。

资金抱团主因是避免调控不确定性的冲击。而股市走在金融去杠杆的最前线。日前，金融管理部门要求蚂蚁等网络金融巨头回归支付本源，对融资投资者的影响有待验证。