半年度业绩实现平稳增长

　　期内公司实现营业收入1463.5亿元，YOY+5.0%，较上年同期收缩26.4pct；实现归母净利润125.1亿元，YOY+5.6%，较上年同期收缩24.4pct。分季度看，Q1、Q2分别实现营收477.7亿元、985.8亿元，对应增速分别为-1.2%、+8.4%；分别实现归母净利润12.5、112.6亿元，对应增速分别为+11.5%、+5.0%，上半年整体受疫情影响，部分项目开竣工延迟，在上年同期高基数之下，公司在二季度加快竣工交付速度，上半年营收、归母净利润双双取得正向增长，在头部房企半年度业绩中表现突出。期内公司毛利率虽较上年同期收缩4.4pct至31.8%，但由于期内合作项目增多并陆续进入项目结转期，期内实现投资收益26.9亿元，YOY+106.8%，扣除相应比例的所得税、少数股东权益后，对归母净利润产生24.3亿元的贡献，占当期归母净利润比重约19.5%。

　　归母净利率维持稳定

　　期内公司实现毛利率31.8%，较上年同期收缩4.4pct；实现净利率12.7%，较上年同期收缩1.1pct；实现归母净利率8.5%，与上年同期基本持平。上半年公司毛利率有所下滑，1)资本化率提高对成本端有拉升作用，期内资本化率较上年同期提升10.4pct至48.1%，若按上年同期资本化率水平计算，将减少营业成本8.1亿元，重新计算后的毛利率较当期水平提升0.6pct；2)当期结算项目受限价叠加高地价影响，毛利率空间被压缩，我们认为短期内毛利率水平或将略微收缩。

　　期内毛利率虽收缩4.4pct，但归母净利率基本保持稳定，主要源于1)投资收益的增长；2)费用端的改善，期内销售、管理、财务费率分别为2.2%、3.2%、2.3%，分别较上年同期收缩0.1pct、收缩0.6pct、收缩0.1pct，以销售金额来看，销售费用/销售金额、管理费用/销售金额分别为1.0%、1.4%，分别与上年同期基本持平、收缩0.1pct，管理效率有所提升。3)归母净利润在净利润中的比重有所上升，归母净利润/净利润比重较上年同期提升5.7pct至67.1%。

　　净负债率保持低位

　　期末公司有息负债规模达2729.8亿元，其中银行借款、应付债券、其他借款占比分别为55.8%、25.5%、18.7%，债务指标表现上，期末有息负债率18.2%，较上年末略微提升0.4pct，净负债率27.0%，较上年末收缩6.9pct，平均融资成本2.84%(以利息支出/有息负债计算)，较上年末下降295BP，融资成本具备较强优势。一年内到期债务占比36.1%，较上年末下降0.9pct，现金短债比1.95，短期偿债能力较强，现金流状况良好。

　　项目资源保持相对合理水平

　　期内实现销售金额3204.8亿元，YOY-4.0%，实现销售面积2077.0万方，YOY-3.4%，实现销售均价15431元/平米，YOY-0.7%，销售端仍在持续修复中。期内公司累计新增项目55个，总规划建面980.2万方，权益规划建面504.6万方，权益比例为51.5%，权益地价总额约321.3亿元，若按上半年销售金额回款率90%，权益比例70%计算，拿地力度约为15.9%，均价为6368元/平米，拿地均价/销售均价为41.3%。截止期末，总土储1.57亿方(在建11024万方+规划中4696万方)，权益土储9981万方。

　　投资建议

　　公司业绩增长稳定，财务稳健，净负债率低，由于公司上半年毛利率有所下降，考虑到后期结算项目受限价叠加高地价影响，我们对公司盈利预测下调预期，预计公司20-22年归母净利润分别为429.8、476.8、528.7亿元(前值460.2、540.2、628.9亿元)，对应PE为7.45X、6.72X、6.06X，维持“买入”评级。

（文章来源：天风证券）