碳纳米管是一种新型纳米材料，有望逐步替代炭黑作为导电剂应用于锂电池领域，预计2025年市场空间达108亿，复合增速高达51%。替代主要有两方面原因：1)性能优势。CNT低阻抗、低添加量，阻抗为传统导电剂一半，添加量为传统导电剂的1/6-1/2。阻抗越低导电性能越好，低添加量可为正极活性物质节约空间，从而提高能量密度。2)经济性逐步实现。目前单位锂电池所需CNT价格为炭黑SP价格1.8-3.5倍，随着CNT规模化与技术进步，预计CNT与炭黑价差逐步缩窄。

　　公司基本面：全球CNT龙头，核心客户涵盖CATL、比亚迪、ATL:在CNT赛道上，天奈科技行业龙头，2018年市占率34%，三顺纳米19%、青岛昊鑫15%。天奈科技积累了CATL、比亚迪、ATL等核心客户。

　　核心看点：赛道延展性强，技术优势显著，产品迭代快保持高毛利

　　CNT目前应用集中在锂电池，未来可延伸至导电塑料和芯片制造领域。导电塑料下游导电母粒2018年产值42亿，CNT未来可替代炭黑作为导电母粒。公司导电母粒已实现量产并小批量供货，有望成为另一个重要增长极。

　　公司是CNT导电剂的开拓者，技术优势显著。核心研发团队为海内外重点高校的硕博士且拥有多年相关行业从业经验。公司率先实现CNT工业吨级连续生产，现已实现第二、三代产品产业化，并储备第四、五代产品，从业内对比看，公司CNT的纯度和管径比均处于业内领先地位，且专利数业内第一，是CNT领域的技术领导者。

　　在锂电池中成本占比小+产品持续更新换代保证CNT高毛利

　　CNT毛利率在40%-50%与隔膜相当，高于正极、负极、电解液。一方面，导电剂在锂电池成本占比仅1%左右，不易受锂电池下游压价。另一方面CNT代际更新快，不同代际核心变化为催化剂，成本占比较小，因此新产品以其高性能获取高价格的同时成本端未见较大提升。

　　如何看公司估值？

　　预计2020-2022年净利润分别为1.26/2.03/3.23亿元，对应PE82X/51X/32X。公司估值较高，但对比智能手机产业链发展初期，行业高估值为常态。目前CNT与电动车均处于行业发展初期，公司作为行业龙头，技术壁垒较高，我们认为一定的高估值较为合理。若拉长时间来看，预计2025年CNT市场空间108亿，公司凭借领先的技术，预计市占率仍将保持35%，净利率20%，收入37.8亿元，CAGR46%，净利润7.6亿元，CAGR38%，成长性突出。考虑到公司业务下游分别为锂电池与半导体材料，可比公司明年估值分别处于30-40X、80-100X，因此给予公司明年65倍估值，目标价56.9元，给予“买入”评级。

（文章来源：天风证券）