这家公司几年前借壳上市A股，是国内唯一一家主业房地产基金的上市公司。今年，公司刚完成一笔将近20亿元的楼宇买卖。

　　这家公司就是光大安石，通过其借壳上市的光大嘉宝(行情600622,诊股)（600622.sh），外人可管窥其经营模式与财务状况。

　　中国版黑石

　　《投资者网》上周独家报道了远洋资本19.67亿元收购上海中心城区的越虹广场，对手方正是光大系下的光大安石。

　　越虹广场位于徐汇区虹漕路88号，属上海漕河泾科创园，地上建筑面积5.59万平米。在周围一众上世纪老楼的包围下，项目于2015年开业，外立面新颖，内部硬件水准高，距离两条地铁咫尺之遥，是漕河泾最好的楼宇之一。

　　这家地产基金圈的巨鳄，由此渐渐浮出水面。当黑石集团的苏世民高调在国内直播、卖书，喊出“继续寻找中国市场上令人瞩目的机会”时，光大安石早已浸淫多年。

　　2008年，全球金融危机爆发，雷曼兄弟轰然破产。很多人不知道，雷曼兄弟在亚洲有家房产投资团队，名为亚雷投资。光大系顺势而为，收购了团队，引入英国安石基金，将平台命名光大安石。

　　2010年，光大安石收购重庆烂尾项目——江北观音桥现代广场。依托前期募集的美元基金，现代广场进行了动线调整、清理低坪效租户、重整团队架构等大刀阔斧的改变，最终以大融城的面貌重新问世。

　　十年过去，光大安石在国内的影响力与日俱增。一位上海大宗交易人士甚至认为，光大安石就是中国版黑石。

　　2014年，英国安石基金全面退出中国，光大系回购了全部股份。成为百分百国资控股企业后，光大安石的品牌保留。

　　2016年，嘉宝集团公开定向增发方案。光大安石通过两家子公司入股，取代上海地方国资，成为实际控制人。股票代码不变，选择性注入楼宇，名称变更为“光大嘉宝”。

　　从此，光大嘉宝仍是唯一以房地产基金为主业的上市公司。

　　光大安石的独特模式

　　光大安石的模式在国内独树一帜。

　　一只REITs的盈利路径，一般是先募集资金，然后购买楼宇，运营产生稳定现金流，待价值提升后出售套现。

　　光大安石能跻身巨鳄，在于其承担了资金方、开发商、运营商等三重身份。国内其他房地产基金，如远洋资本，只做资金募集与物业管理，只收旧楼不造新楼。究其原因，在于开发成本过高、铺设人力过多、回报周期过长。

　　然而，因为背靠光大系有充分的资源和背书，光大安石往往逆水行舟，光上海就开发了光大安石中心、光大安石虹桥中心、静安大悦城(行情000031,诊股)、越虹广场、前滩后院、嘉宝“梦”系列住宅。

　　其中的奥妙，离不开“抵押”二字。一只基金对应一个项目，基金发行后，光大安石把项目抵押给银行拿到大量借款，直接用于开发，开发后收租。不断循环往复，资金生生不息。

　　前述大宗交易人士表示，该模式占了大便宜，银监会规定开发商不能借钱拿地，但REITs以证券化的名义筹资，还能抵押套银行贷款，横跨两大体系。

　　以西安大融城为例，收购资金由珠海安石宜昭投资中心（有限合伙）募集，之后项目、项目的运营收入、公司股权等质押给金融机构，借款余额达7.9亿元。

　　然而，能玩转这种模式的房地产基金微乎其微。长袖善舞需要几个条件，能拿到好项目/地块、能找到银行愿意放款、能保持可控的杠杆风险。

　　所有条件归为一点，就是有个强大的后援。光大系不仅为光大安石的REITs提供自有资金做LP，还有丰富的金融关系网，资源禀赋十分强大。

　　年报披露，截至去年光大嘉宝的货币资金34.44亿元，但总负债逾100亿元。平衡的办法，除了抵押贷款、卖楼宇外，还有发新还旧。

　　资料显示，去年光大嘉宝总共发行18.8亿元债券，全部用于偿还债务。只有过硬的背书，这种模式才能维持。

　　中国版黑石的烦恼

　　任何借钱投资的，都是在刀尖上跳舞。银行怕企业老赖，风投怕公司上不了市，房地产基金怕项目运营扑街。

　　根据光大嘉宝年报，光大安石中心、光大安石虹桥中心等两处上海项目，正面临前所未有的压力。

　　光大安石中心对应REITs为光控安石-上海一号私募投资基金。项目2018年抵押后的借款余额高达43亿元，截至去年，规模仍有28亿元。

　　资料还披露，项目因借新还旧，曾暂时向银行增加了18亿元借款，该笔款项于2018年全部偿还。

　　该项目位于黄浦江畔，与陆家嘴(行情600663,诊股)咫尺之遥，总建筑面积15.9万平米，总投资45.2亿元。去年可售面积2.35万平米，实际销售4062平米；同年可出租面积5.8万平米，实际出租2.38万平米。

　　如此优越的地段，无论销售还是租赁，表现都差强人意。一份楼宇内参显示，中心出售单价7万元左右，每日租金约7.5元/平米，价格在中心城区的新楼里属于偏低水平。即便如此，也没把企业大量吸引过来。

　　对此，光大嘉宝向《投资者网》表示：“光大安石中心项目于2018年底竣工。由于项目新建成，且部分正处改造升级的过程中，故未满租。目前，该项目经营情况正常。”

　　另一处光大安石虹桥中心，则带点狗血桥段。项目对应REITs为上海光野投资中心（有限合伙），截至去年，借款余额6.06亿元。

　　光大安石虹桥中心总建筑面积11.7万平米，总投资55亿元，地块本为卜蜂莲花大卖场。2014年，光大安石签下改造协议，规划商业综合体，名为ART PARK大融城。

　　然而，改造很快陷入纠纷。卜蜂莲花提起诉讼，申请查封土地、在建工程，还有1.94亿元款项，法院同意后，光大安石直到去年才以等额现金解除。时至今日，虹桥中心仍在施工，还未建成。

　　对此，光大嘉宝向《投资者网》表示：“光大安石虹桥中心项目系于2020年9月纳入公司合并报表范围。相关诉讼发生在该公司并表前。目前，该项目施工按计划推进中。”