更重要的是，美国企业在过去10年中不断加杠杆，美国企业负债极高又碰上了疫情导致的经济停摆，很多企业一夜之间没有了现金流，而且因为负债极高所以只能违约。如果同时间大部分企业面临违约风险，美国的资本市场就崩塌了，后果不堪设想。所以我们看到美联储启动了无限QE政策，买下受困企业的债券甚至垃圾债券，并把财政赤字货币化。这些做法完全是不考虑明天，先把今天度过去的态度。先把所有人暂时解救出来，再考虑从长远方面怎么把杠杆降下来、把流动性收回来。最有利经济发展的环境是政府企业居民都不断加杠杆，到了负债周期的末端由于负债率过高不可持续而开始去杠杆必定是痛苦的，2015年和2018年A股市场的投资人都有感触。

　　美联储冒着美元大贬值的风险无底线放水去救美国本土企业，会影响其他国家对美元作为世界第一储备货币的信任，长远来看会动摇到美国世界最强通货印钞权的根基，无论是民主党还是共和党，都承担不起这样的历史结果。所以在这轮危机中虽然美联储摆出一幅宁愿不要明天无限开火也要挽救尽量多的面临债务危机的企业的态度，但是危机平复后，借了政府钱的企业总归要欠债还钱，放出去的流动性还是要想办法逐步收回来才能拥有面对下一轮危机的政策空间，同时对所有持有美国国债而担心美元大贬值的各国央行有交代。到时候因为此轮疫情危机进一步提高了本来已经很高的负债率的美国经济的降杠杆过程就会是一个痛苦的长期过程。现在美联储无限开火多畅快，将来回收流动性就有多痛苦。等疫情的短痛过去后，就要进入去杠杆的长痛了。虽然美联储的一系列刺激政策，让美股出现了一波强劲的反弹，但我认为后续的问题更为严峻。

　　截至4月18日纳斯达克指数只比年初下跌了3.6%，标普500指数下跌了11%，美股市场仍然处在历史高位。美股企业负债率高企，财务不健康，这些负面信息还远远没有反映到股价上。举例来说，达美航空从2015年到2019年回购了101亿美元公司股票，占总股本的25%，达美航空实际上是自家股票最大的买家。另外，达美航空的2015年负债率为80%，2019年也高达76%，如果在一个正常的经营环境中，这么高的负债率是安全的，花101亿美元回购股票也没事，但在疫情的冲击下，达美航空的收入接近为零，对企业来说就是很大的冲击。虽然达美航空的负债率在行业内还算合理，但也经受不起这样的危机。

　　巴菲特日前减持了银行股，之前也减持了航空股，同一只股票刚刚加仓没多久就开始减仓，哪怕打自己脸，也要先避险。这体现了一个伟大的价值投资者勇于纠正自己错误的胸怀，也表明巴菲特对后市持谨慎态度。我们在3月中旬抄底买入达美航空后，在3月下旬因为觉得疫情对航空业冲击风险太大而卖出，和巴菲特的操作不谋而合。面对巨大的不确定性，我们保持谨慎的防守策略，即使现在错过股市反弹少赚钱，宁愿少赚也不希望亏损本金，而且持有的弹药有机会等到更好的买点。

　　不过，对A股和港股来说，环境相对安全一些，A股市场从2015年股灾之后，杠杆率降低到了一个相对安全位置，估值也不算很危险。港股现在的估值处在历史低位，整体PB为0.94倍左右，一些小股票的市值已经低于企业持有的现金总额，所以港股和A股的下跌空间没有美股那么大。但中国企业的负债率是偏高的，如果经济持续下行半年以上，可能会引发一些违约事件。

　　另外，伴随着全球经济衰退，民粹主义正在激化，全球的贸易保护倾向也会对中国制造业带来沉重打击，中国制造业产值占全球一半，但我们的人口没有占到全球一半，仅靠内需是很难消化这些制造业产值的。所以我们的政府也提出，即使美国想要封闭，我们还是坚持外向型、开放型的经济。如果各国封闭自己的国门，未来也会引发制造业企业的倒闭潮。所以期待一波繁荣的牛市过于乐观，但也没到特别悲观的程度。我认为底部会是一个长期的过程，不会出现V型反转。

　　我们从2018年6月成立一个利檀6期基金，就是以应对危机为目的，成立了这样一只基金，2018年大盘下跌而利檀6期没有亏损，2019年虽然跑输很多核心资产方向的基金，但因为前期和投资人沟通很充分，大家都能接受，同时我们通过2018-2019年的调试，将这个“危机策略”基金调整得更为高效。利檀6期在成立后权益类资产仓位始终没超过60%，后来随着疫情的发生进一步降到40%。我们现在将其他基金的权益类资产仓位也调降到40%左右，另外60%做短期套利，包括黄金指数套利、股票短期事件驱动型套利、短久期的高收益债券等，这些套利可以在短期内获利回收资金。长期来看，底部还要磨一段时间，过程中有些股票先见底，有些后见底，我们会继续等待一段时间，等股票出现较好的买点了我们会逐步加仓。

　　我现在管的利檀系列基金都全部切换到危机模式。底仓方面，我们持有8-10个分散行业的十几只股票，港股标的我们将其和2008年估值相比，如果比2008年的估值甚至还便宜我们就继续持有。此外，疫情之后买入了港股的一只火锅股，我们觉得估值合理了。我们整体股票仓位是40%，这只火锅股仓位是4%。

　　(文中观点仅为嘉宾个人观点，不代表红周刊立场，投资需谨慎！)

（文章来源：证券市场红周刊）