当前，关于财政政策发力影响债市后续表现负面的观点在市场中悄然发酵。对此，不少分析人士表示，在货币政策延续边际宽松，超额准备金利率下调打开银行间市场短期利率下限的大背景下，债市短端利率的快速下跌，在加速利差扩大的同时，也将推动长端利率下行。

　　“噪音”渐起影响市场有限

　　面对海外疫情的持续发酵，以及国内经济基本面下行压力的加大，当前管理层的逆周期调控力度正逐步加码。其中，财政的“发力”斩获了业界的高度关注。而按照以往利率周期的经验推导，本轮长端利率的下行周期早已结束。

　　那么，政策对冲是否将导致二季度长端利率趋于上行？

　　面对上述疑问，广发证券发展研究中心固收首席分析师刘郁给出了相左的判断。

　　刘郁分析称，二季度利率债的核心矛盾或在于两个方面。一是市场可能认识到疫情具有长期性和周期性，4月部分欧美国家的疫情拐点并非全球疫情的真正拐点；二是海外疫情拖累全球经济显性化，利率债市场为全球经济数据明显下跌而定价。整体而言，二季度长端利率仍处于下行通道中，下行空间不会小于央行下调政策利率的幅度。

　　不仅如此，以往周期的财政扩张，往往对应了城投平台等“准财政”的宽松，例如2008-2009年、2012-2013年、2016年，彼时非标融资快速攀升，长端利率加速上行。而此次的财政扩张是“赤字+特别国债+专项债”的组合，均为“开前门”措施，对应利率债供给的增加虽可能给债市带来短期冲击，但该影响可以预期表现为融资规模、融资利率相对确定，因此料不会成为债市需求的“不可承受之重”。

　　“债牛”行情仍有施展空间

　　“尽管近期资金利率波动幅度有所加大，上周公开市场暂停操作，致使资金面延续收敛态势，隔夜加权利率亦小幅上行，但其背后并非央行态度的转变。”国泰君安证券研究所固定收益首席分析师覃汉认为，央行目前的政策思路仍是降低社会融资成本，并通过资产端广谱利率下行倒逼金融体系的负债成本调整，完成存款端的并轨。货币政策宽松取向没有变化，超储利率下调后，债市中短端利率下行至2008年可比状态(甚至更低)只是时间问题。

　　“此外，在货币政策不断超预期，引发近期牛陡行情后，进一步增量宽松的‘明牌’只剩下调降存款基准利率，而就央行传递出的政策意图和关注问题来看，基准调降也不会缺席。”覃汉表示，“短期内，存款基准降息引而不发，反而能为市场提供更大的想象空间。”

　　华创证券固收首席分析师周冠南亦表示，当前超储利率调降之后资金价格的中枢下移利好尚未完全显现，曲线陡峭化的空间仍然存在，之后若资金中枢较2.2%显著回落并得以稳定，则长端利率将下行带动期限利差压缩，使得“牛陡”向“牛平”转换。

　　机构建议回调即可布局

　　“考虑到超储利率下调实际打开了政策利率调降及资金价格中枢下行的空间，则未来伴随着宽松政策的继续落地，债市继续向好格局不变，回调即可适时布局。”周冠南说。

　　大部分业内人士认为，身处货币宽松周期中，资金价格低位或维持较长的时间，叠加疫情扰动导致经济回暖大概率需要较长时间，则债市向好格局的延续几成定局。

　　参考2008年和2015年货币政策宽松加码带动资金价格和短端利率下行的历史行情，可以看到，利率在快速回落后低位维持了至少2个季度以确保政策效果得以释放。鉴于目前疫情对经济基本面的冲击不逊于以上两个时间窗口，则货币政策宽松格局的延续实属必然。

　　“对于投资者来说，上周债券市场之于超储利率下调的消息层面利好反应较为充分，短端利率快速下行至资金价格之下，因此本周需关注央行公开市场操作情况，以及资金价格上行可能导致的短端利率品种超涨后的回调压力。”一位券商交易员在接受记者采访时称，“不过，鉴于海外疫情发展势头仍旧不容乐观，且目前内需恢复水平尚难填补外需冲击缺口，即复产率进一步恢复动力偏弱，国内经济依旧承压，需要货币宽松加码‘托底’，则债市利率的下行依然可期。‘债牛’还有下半场，现阶段不建议提早撤离。”