来源：粤开崇利论市

　　文/谭韫珲

　　一、外围跌宕起伏，A股韧性十足

　　近期，外围市场尤其是美股表现疲软，A股受到些许扰动，但韧性依然十足。对比全球主要指数，A股的周涨幅亦也明显领先。A股韧性突出，主要原因如下：

　　1、 事件性因素的防控节奏不同。事件性因素在境内的拐点已较为明确，但在海外仍在扩散期。在美国经济已冲顶减速、政策发挥空间不足、全球增长动能疲软的背景下，对美股的挑战不言而喻。

　　2、 赚钱效应强化，增量资金扩容A股。2月4日以来，市场成交额整体不断攀升，情绪持续高涨。不少投资者担忧万亿成交难以延续，后续市场大概率面临存量博弈的境地。但我们认为，A股火爆背后的逻辑仍在于权益资产性价比的提升、以及居民资产配置向权益的转移。

　　3、 现阶段，股债性价比仍然显著。尽管A股已经过前期修复，但从资产价格的视角来看，股票的性价比仍然优于债市。截至3月6日，股债性价比处于2002年至今的76.8%分位，这意味着股票吸引力仍然较强。

　　4、 国内逆周期政策施展空间更为充足。全球负利率进一步强化，美国与0利率阶段亦不遥远。美联储于3月3日超预期降息50个基点后，所剩的操作空间已然十分有限。美联储降息打开了货币政策的宽松空间，目前利差走阔至历史高位，我国资本市场已然是全球范围内经济的亮点和估值的洼地。

　　二、后续关注点：海外市场波动与政策边际变化

　　外围风险仍会扰动市场情绪。短期内，A股仍会受到美股波动的牵制。事件性因素若持续发酵，会进一步冲击全球的经贸活动。海关最新公布的贸易数据亦显示出，1-2月出口同比大幅回落，进口增速也有所下跌。因此，短期内，海外防控的进程或继续左右外围市场的走势，反过来也会干扰A股。

　　政策的边际变化较为关键。自2月份以来，央行给予的流动性支持非常地及时，也是前期支撑节后A股反弹的主要动能。2月21日的政治局会议对于政策的定调上突出了两个“更加”——财政政策“更加积极有为”，货币政策“更加灵活适度”。对于货币政策、财政政策、产业政策的顶层信号，以及后续有望召开的重要会议，仍是左右市场风险偏好的关键因素。

　　对盈利下滑已有预期，贸易依赖较高的行业影响程度更大。进入到3月中下旬至4月份是宏观经济数据和一季报密集披露阶段，继续关注企业盈利情况。积极的方面是，目前市场普遍对事件性因素对经济的影响已有预期，叠加各地政府、企业和机构，一手抓防控、一手保生产，复工复产率有望加速提升，将对企业盈利和股市估值形成正面支撑。考虑到目前利差已经走阔至历史高位，加之事件性因素在海外的扩散，对贸易程度较高的行业相对较为不利。

　　三、大势研判：创业板指能否向上突破是关键

　　创业板指向上冲击后，能否突破黄金分割线“0.382分位”以及2016年平台上轨将成为关键。当前市场情绪较好，热点更替较为频繁，低估值成长股成为风险偏好提升下资金切换的追逐主线，而低估值蓝筹则成为稳定股指的中坚力量，后续沪指在三千点区域震荡的概率较大。对于创业板指在2015年6月形成的高点（4037.6）以及2018年10月形成的低点（1184.91）做黄金分割，能看到创业板指在触及 “0.382分位”时遇到的阻力较强，这个区域也是2016年平台的上轨。所以后续创业板指能否继续向上冲击，并有效突破该区域将成为关键。如果能够有效突破2016年平台上轨，后续则有望剑指高点与低点的黄金分割线半分位区域。

　　由于当前外围市场波动较大，且三月中旬陆续将公布二月宏观经济数据，海外市场也将受区域选举、石油增产等复杂因素影响，再加之A股大幅反弹后获利资金存在分歧，市场快速上行趋势有所减缓，整固的概率增大，但只要股指不出现系统性下行的风险，依旧存在较为丰富的结构性机会。

　　四、关注“内需”概念股 ——新老基建、大金融

　　1、 “新基建”调结构。

　　“新基建”在近期重要会议中屡被提及，在资本市场的热度也不断上升。2020年“新基建”将成为稳增长的新利器之一，政策扶持力度加大。与此同时，发展科技、鼓励创新依旧是我国未来经济转型、制造业转型的重中之重。尽管科技股短期快速上涨后面临一定分化，但头部的科技细分龙头品种仍属于核心资产，机构配置需求较高。一方面，对于龙头品种相对较高估值若以盈利提升或股价回落等任意一种形式消化至合理区间，都将是重新介入的机会。另一方面，短期市场轮涨补涨的特征较为明显，尚在底部区域具备补涨潜力的科技品种，现阶段更具有吸引力。

　　2、 “老基建”稳增长。

　　2020年“外需”可能出现一定程度“暂停”，扩大内需显得尤为重要。传统基建政策仍然肩负“稳增长”的大梁，以基建投资稳增长的力度在加大。政策在基建方面动作频频，从专项债到各地梳理重大项目再到交通强国和资本金下调，方向非常明确。目前基建股估值尚在历史底部，有较高安全边际，基建投资复苏，基本面增长确定，政策的持续加码也将成为有力的催化剂。

　　3、 证券公司将充分发挥资本市场逆周期调节的作用

　　资本市场改革继续深化，券商受政策红利凸显。3月6日，证监会下调了证券公司缴纳证券投资者保护基金的比例。监管层此举意在降低证券公司运营压力，并充分发挥资本市场逆周期调节、支持实体经济发展的重要作用。2019年以来，多个政策的出台使券商行业迎来全面利好，资本市场朝着更加完善、市场化的方向发展。

　　风险提示：事件性因素超预期发展，政策边际变化超预期

　　一、外围大幅波动，A股韧性十足

　　近期，外围市场尤其是美股跌宕起伏，A股受到些许扰动，但韧性依然十足。对比全球主要指数，A股的周涨幅亦明显领先。美股继2月下旬幅回撤之后，3月初即便美联储提前降息50个基点，以及超级星期二初选以拜登的胜出而落地，也难掩美股的颓势。

　　A股为何表现得如此有韧性，我们认为有如下几方面的原因：

　　（一）事件性因素的防控节奏不同

　　事件性因素在境内的拐点已较为明确，但在海外仍在扩散期。在美国经济已冲顶减速、政策发挥空间不足、全球增长动能疲软的背景下，对美股的挑战不言而喻。

　　（二）赚钱效应强化，增量资金扩容A股

　　2月4日以来，市场成交额整体不断攀升，情绪持续高涨。2月17日至3月6日，市场成交额连续15日在9000亿元以上，期间更是有10日成交额在万亿以上，峰值突破1.4亿元。不少投资者担忧万亿成交难以延续，后续市场大概率面临存量博弈的境地。但我们认为，A股火爆背后的逻辑仍在于权益资产性价比的提升、机构力量的增强以及居民配置向权益资产的转移。

　　居民配置向权益资产转移，机构投资者力量持续壮大。2020年来，新发基金中股票型基金个数、占比提升，其中2月份新发股票型基金25个，占比达25.25%，创2018年来新高。近期，ETF成交额维持高位，且仍以股票型ETF为主。在“房住不炒”的大逻辑之下，居民配置资金向权益类资产倾斜。刚兑的打破也强化了险资、理财等机构入市的倾向。

　　（三）现阶段，股债性价比仍然显著

　　尽管A股已经过前期修复，但从资产价格的视角来看，股票的性价比仍然优于债市。股债性价比作为衡量股票和债券资产间比价的指标，从历史上来看，当股债性价比处于高点后，股票市场的表现几乎均优于债市。截至3月6日，股债性价比（全部A股1/PE-10年国债收益率）已经回升处于2002年至今的76.8%分位，这意味着股票吸引力仍然较强。

　　（四）逆周期政策施展空间更为充足

　　全球负利率进一步强化，美国与0利率阶段亦不遥远。美联储于3月3日超预期降息50个基点后，所剩的操作空间已然十分有限。美联储降息打开了货币政策的宽松空间，目前利差走阔至189bp的历史高位，我国资本市场已然是全球范围内经济的亮点和估值的洼地。

　　二、后续关注点：海外市场波动与政策边际变化

　　（一）外围的波动对A股市场情绪的牵制

　　目前来看，尽管A股表现出一定韧性，但由于全球经济相关性高，全球化已是趋势，尤其在短期内，A股仍会受到美股波动的牵制。事件性因素若持续发酵，会进一步冲击全球的经贸活动。海关最新公布的贸易数据亦显示出，1-2月出口同比大幅回落，进口增速也有所下跌。因此，短期内，海外防控的进程或继续左右外围市场的走势，反过来也会干扰A股。

　　（二）政策的边际变化较为关键

　　自2月份以来，央行给予的流动性支持非常地及时，也是前期支撑节后A股反弹的主要动能。2月21日的政治局会议对于政策的定调上突出了两个“更加”——财政政策“更加积极有为”，货币政策“更加灵活适度”。对于货币政策、财政政策、产业政策的顶层信号，以及后续有望召开的重要会议，仍是左右市场风险偏好的关键因素，投资者值得继续跟踪。

　　（三）对盈利下滑已有预期，贸易依赖较高的行业影响更大

　　进入到3月中下旬至4月份是宏观经济数据和一季报密集披露阶段，继续关注企业盈利情况。积极的方面是，目前市场普遍对事件性因素对经济的影响已有预期，叠加各地政府、企业和机构，一手抓防控、一手保生产，复工复产率有望加速提升，将对企业盈利和股市估值形成正面支撑。考虑到目前利差已经走阔至历史高位，资本与金融项目下外资流入的提速或支撑汇率稳重有升，加之事件性因素在海外的扩散，对贸易程度较高的行业相对较为不利。

　　三、大势研判：创业板指能否向上突破是关键

　　创业板指向上冲击后，能否突破黄金分割线“0.382分位”以及2016年平台上轨将成为关键。当前市场情绪较好，热点更替较为频繁，低估值成长股成为风险偏好提升下资金切换追逐的主线，而低估值蓝筹则成为稳定股指的中坚力量，后续沪指在三千点区域震荡的概率较大。对于创业板指在2015年6月形成的高点（4037.6）以及2018年10月形成的低点（1184.91）做黄金分割，能看到创业板指在触及 “0.382分位”时遇到的阻力较强，这个区域也是2016年平台的上轨。所以后续，创业板指能够继续向上冲击，并能否有效突破该区域将成为关键。如果能够有效突破2016年平台上轨，后续则有望剑指高点与低点的黄金分割线半分位区域。

　　由于当前外围市场波动较大，且三月中旬陆续将公布二月宏观经济数据，海外市场也将受区域选举、石油增产等复杂因素影响，再加之A股大幅反弹后获利资金存在分歧，市场快速上行趋势有所减缓，整固的概率增大，但只要股指不出现系统性下行的风险，依旧存在较为丰富的结构性机会。

　　四、配置方向：“内需”概念股 ——新老基建、大金融

　　2020年，“新老基建”有望齐发力“稳增长”与“调结构”，5G建设、特高压、城际城轨、充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网七大领域为代表的“新基建”，及以建筑建材、环保为代表的“老基建”有望成为未来一段时间的投资主线之一。

　　资本市场改革继续深化，券商受政策红利凸显。3月6日，证监会下调了证券公司缴纳证券投资者保护基金的比例。监管层此举意在降低券商运营压力，并充分发挥资本市场逆周期调节、支持实体经济发展的重要作用。多个政策的出台使券商行业迎来全面利好，资本市场朝着更加完善、市场化的方向发展。

　　（一）“新基建”调结构

　　“新基建”在近期重要会议中屡被提及，在资本市场的热度也不断上升。2018年中央经济会议提及加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设。2020年3月4日，中央政治局会议强调要加快推进国家规划已明确的重大工程和基础设施建设，其中要加快 5G 网络、数据中心等新型基础设施建设进度。2020年3月5日，央视《新闻观察》指出“新基建”涵盖5G建设、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能、工业互联网七大领域。

　　政府大力发展“新基建”，科技依旧是国家重点扶持对象。2020年“新基建”将成为稳增长的新利器之一，政策扶持力度加大。与此同时，发展科技、鼓励创新依旧是我国未来经济转型、制造业转型的重中之重。政策红利与流动性宽松的背景下，市场上对科技成长股依旧抱有较大热情，2020年以来科技股持续上涨，相关概念轮番走强。短期快速上涨后面临一定分化，但头部的科技细分龙头品种仍属于核心资产，机构配置需求较高。一方面，对于龙头品种相对较高估值若以盈利提升或股价回落等任意一种形式消化至合理区间，都将是重新介入的机会。另一方面，短期市场轮涨补涨的特征较为明显，尚在底部区域具备补涨潜力的科技品种，现阶段更具有吸引力。

　　（二）“老基建”稳增长

　　2020年“外需”可能出现一定程度“暂停”，扩大内需显得尤为重要。传统基建政策仍然肩负“稳增长”的大梁，以基建投资稳增长的力度在加大。政策在基建方面动作频频，从专项债到各地梳理重大项目再到交通强国和资本金下调，方向非常明确。

　　目前基建股估值尚在历史底部，有较高安全边际，基建投资复苏，基本面增长确定，政策的持续加码也将成为有力的催化剂。

　　（三）证券公司将充分发挥资本市场逆周期调节的作用

　　降息将利好大金融。当前，我国货币政策料将保持宽松态势，美联储降息也进一步加大我国货币政策的放松空间。降息周期下，金融地产股股息率高，吸引力强，另外银行股还将受益于未来或将下调的存款基准利率对其负债端成本的降低。根据历史经验来看，2012年和2014年降息初期，券商股率先爆发，但本轮降息行情中仅在2019年年初有所表现，后续涨幅滞后，目前券商板块估值依旧处于历史中枢下方。

　　资本市场改革深化，券商受政策红利凸显。3月1日，新证券法落地，新证券法实施进一步完善证券市场基础制度，券商基金投顾业务试点资格落地开启财富管理新篇章，再融资新规激活定增市场，对券商业务形成直接利好，3月6日，证监会下调了证券公司缴纳证券投资者保护基金的比例。多个政策的出台使券商行业迎来全面利好，资本市场朝着更加完善、市场化的方向发展。

　　2020年2月份以来，市场热度攀升，交易额屡创新高，券商获益明显。截止 2020年3月6日，31家上市券商披露二月营收月报，单月营业收入总计250.89亿元，净利润107.94亿元。剔除新股中银证券(行情601696,诊股)，30家券商二月份营收总计248.31亿元，环比增长37%；净利润107.09亿元，环比增长42%。