顶尖财经网(www.58188.com)2019-9-6 15:01:11讯：

　　苏宁易购:收入增速放缓,同店增速承压
　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：王念春,刘馨竹 日期：2019-09-06
　　收入增速放缓,同店增速承压
　　公司1H19营业收入为1355.7亿元,同比增加22.49%,归母净利润21.39亿元,同比下降64.36%分部来看,中国零售和服务业务实现净利润21.36亿元,剔除苏宁小店上半年的经营亏损影响及股权转让投资收益(13.78亿),以及万达投资收益(8.71亿)影响,净利润-1.13亿元。现金流方面,不考虑小贷、保理业务发放贷款规模增加带来的影响,Q2CFO为-26.47亿元,环比小幅改善。

　　1H19全渠道GMV1,842.13亿元,同比增长21.80%,线上GMV1,121.50亿同比增长26.98%,增速小幅放缓。公司自营店总数达4,141家(不含苏宁小店),自营门店物业面积698.70万平方米,零售云加盟店面3,362家。业态绩效方面,由于外部市场环境持续较弱,3C家居专业店/零售云直营店可比门店销售收入同比下降5.66/6.27%;红孩子可比门店销售收入同比增长16.84%。

　　毛利率下降,总费用率增加
　　1H19综合毛利率为14.04%,同比下滑0.39pct;核心主营业务毛利率12.7%,同比下滑0.73pct,主要因促销家居,以及政企客户拓展影响。总费用率有所增加,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.12/1.99/1.08/1.08%,同比+0.68/-0.21/+0.27/+0.83pct,主要因苏宁小店费用增加、物流前置仓建设所致。

　　风险提示多业态高速扩张大幅拖累业绩;费用率修复不及预期。

　　高速增长,全渠道多业态建设提速,维持“买入”评级
　　我们维持盈利预测,预计2019/2020/2021年公司净利润分别为173.29/30.88/48.12亿元。按照线下、线上平台、物流、金融、自有物业进行分部估值。其中,线下业务估值为620-827亿元,线上业务按照P/GMV=0.1-0.15x测算,估值区间为208.3-312.45亿元;物流业务估值区间228亿-380亿元;金融业务估值为230.44亿元;自有门店物业价值为62.73亿元。综上所述我们认为公司合理估值区间为1349-1812亿元,对应股价14.48-19.46元。维持“买入”评级。




　　桃李面包:Q2收入环比加速,区域扩张稳步推进全国化
　　类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱会振,周金菲 日期：2019-09-05
　　事件: 公司发布 ] 2019年中报,实现营业收入 25.6亿元( +18.1%),归母净利润 3亿元( +15.5%),其中 Q2实现收入 14.2亿元(同比+20%),归母净利润 1.83亿元(同比+18%), 与业绩预告一致。

　　收入:Q2环比加速,成熟市场持续精耕,新市场势头迅猛。19Q2收入增速 20%,相比较 19Q1的 16%环比提速,收入营收增长主要来自于渠道的持续下沉精耕以及新市场的开拓。 1、 分产品看, 面包及糕点实现收入 25.5亿( +18.1%),醇熟、奶棒等明星产品继续稳步增长, 蛋黄酥糕点等新产品快速放量,产品矩阵逐步丰富,竞争力持续提升; 2、 分区域看: 1)成熟市场:东北市场实现收入 11.8亿元( +15.5%), 得益于渠道精耕和消费习惯的良性循环,东北成熟市场保持双位数稳定增长; 2)次成熟区域:华北、西南分别增长 19.3%、 12.9%,虽然经销商数量有所减少, 但公司通过直营进一步提升效率; 3)高成长区域:
　　华东和华南是公司重点发力市场, 公司积极开拓经销商和终端, 19H1实现收入增长分别是 22.8%、 38.9%。 同时,公司在积极梳理较为薄弱的华中市场,开发新的增长点。

　　盈利: 扩张阶段费用投入较大,盈利增速略慢于收入。 1、上半年公司整体毛利率 39.6%,同比+0.3pp, 主要产品结构优化以及新工厂销量增加, 规模效应摊薄生产成本。 2、费用: 1)销售费用同比+23.6%, 其中门店费用+88%, 配送费用+19%, 公司伴随新区域开拓和渠道下沉加大费用投入, 销售费用率提升1pp 至 22.1%; 2)管理费用率(含研发)为 2.3%, 公司保持较高的管理效率,增长主要系研发费用; 3) 财务费用率为-0.23%, 利息收入略有下降。 整体费用率为 24.2%, 同比+1.1pp。 目前公司正处于跑马圈地的扩张阶段, 新产能投放以及新市场开拓前期均承受较大的费用投入, 导致利润增速略微慢于收入增速。

　　19H1净利率为 11.9%, 同比略微下降 0.26pp。

　　产能逐步释放,渠道建设稳步推进,长期增长逻辑清晰。 1、 工厂:可转债获批通过,积极布局新工厂,积蓄长期增长动力。目前桃李已在 17个地区建立了生产基地, 目前建设的武汉、沈阳、山东、江苏将贡献 12.87万吨新增产能, 同时公司可转债获批, 将进一步完善在华东、 西南等区域的产能建设, 积蓄长期增长动力。 2、渠道方面,目前公司已经拥有 23万个终端网络, 但仍有较大市场属于空白(如华中等),随着新区域的拓展以及成熟区域的精耕,公司渠道网络将进一步优化,承载更大销量。

　　盈利预测与投资建议。 预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.14元、 1.35元和1.57元,对应 PE 为 43倍、 36倍和 31倍。我们看好公司短板面包行业的竞争优势以及未来的成长性, 维持“增持”评级。

　　风险提示: 原材料价格或大幅波动、新市场销售或不及预期。

　　


　　北京银行:营收增速亮眼,主动加大拨备计提力度
　　类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：王小军,关竹 日期：2019-09-05
　　事件: 近日, 北京银行发布 2019年半年业绩,公司报告期内实现营业收入 327.42亿元,同比增长 19.64%;归属母公司股东净利润分别为 128.69亿元,同比增长 8.56%;每股 EPS(摊薄)为 0.61元,同比增长 8.92%;公司不良率 1.45%,较年初下降 0.01个百分点。

　　点评:
　　计提拨备拖累盈利, 净息差小幅回升。 公司 2019年上半年营收与归母净利润同比增加 19.64%与 8.56%,增速水平位于上市银行中游,盈利保持正向增长。值得注意的是,同期拨备前净利润增速 24.7%,实现两位数较快增长。 净利润增长的主要贡献因素是生息资产规模的增长、投资收益增加以及净息差的提升,而计提拨备大幅增长 52.4%,是拖累净利润增速的最主要原因。 上半年,公司净息差水平小幅回升、持续改善: 2019Q1息差为 1.86%, 2019Q2为 1.95%, 主要是由于高收益客户贷款规模上升,议价能力增强。

　　资产质量压力仍存,关注贷款迁徙率下降。 2019年上半年,公司整体不良率为 1.45%, 较 2018年年底下降 1BP, 但环比来看, 2019年 1季度末公司不良贷款率为 1.40%,整体资产质量压力仍存。 但值得注意的是, 公司的关注贷款迁徙率从 89.25% (2018年)降至 37.38%,同时公司继续推进对不良贷款的核销,上半年核销规模 45.33亿元,同比增加 49.65%。

　　我们认为, 随着资产质量的好转,公司拨备压力减缓后,拨备反补利润使得公司利润增速将更为可观。

　　线上业务带动利差,金融科技服务能力持续增强。 报告期内,公司利用线上业务加快对公网贷、零售网贷、反欺诈平台、风控模型平台建设,全面推动联合贷、助贷以及自建场景线上项目,截至 6月底线上业务规模达到 141亿元,较年初新增 123亿元,平均利率 10.2%,带动全行净利差提升 3bp。 2019年上半年,发布科创板服务方案,支持科创板受理企业28家,累计授信超 37亿元。中关村小巨人创客中心会员总数已超 1.8万家,累计为 2.6万家科技型小微企业提供信贷资金超过 5000亿元。上半年,科技金融贷款余额 1526亿元,突破 1500亿元大关,树立了科技金融服务新标杆。

　　盈利预测及评级: 我们预测北京银行 2019年、 2020年和 2021年分别实现营业收入 617.37亿元、 664.19亿元和 714.89亿元;归属于母公司净利润分别为 210.17亿元、 225.06亿元和 238.12亿元,对应每股收益分别为 1.00元、 1.07元和1.13元, 维持公司“ 增持”评级。

　　风险因素: 1、宏观经济增速不达预期,影响资产质量; 2、成本上升过快,影响利润水平。

　　


　　新华文轩:稳健+成长,攻守兼备
　　类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：刘言 日期：2019-09-05
　　业绩总结: 新华文轩发布 2019年中报,上半年,公司实现营业收入 38.7亿元,同比增长 8.29%;实现归母净利润 5.8亿元,同比增长 29%;扣非以后,公司实现净利润 5.51亿元,同比增长 35%。上半年,公司在教材没有提价的大背景下,实现了 30%以上的扣非利润增速,显示出公司卓越的管理和经营能力,也符合我们对公司的整体判断,另外,增值税退税对公司的利润也产生正面推动效应。

　　出版异军突起。 上半年,新华文轩出版业务实现营业收入 10.7亿元,同比增长10%,毛利率 34.6%,较去年同期提高了约 5个百分点。具体来看,教材教辅业务基本保持稳健,和行业 10%的平均增速持平,实现收入 5.15亿;一般图书快速增长,增速超过 18%,实现收入 4.46亿。公司旗下幼儿图书、小说类图书爆款频出,显著推动公司毛利率增长。 《 米小圈上学记》《富爸爸穷爸爸》《成为》等图书进入天猫、当当、京东等 电商平台半年销售排行榜,《流浪地球》《世界金融大变局下的中国选择》等进入《中国新闻出 版广电报》等多家媒体畅销书榜单。

　　发行稳健增长。 上半年,新华文轩发行业务实现营业收入 33.4亿元,同比增长7%,毛利率 31.63%,较去年同期提高了约 2个百分点。具体来看,教材教辅业务保持平稳,实现收入 21.9亿元,同比增长 4.1%。互联网销售实现收入 6.9亿元,同比增长 26%,公司旗下文轩网作为国内图书类销售平台,头部效应愈加明显,平台直接采购带来的极强溢价能力推动公司整体毛利率明显上升。

　　盈利预测与投资建议。 预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.94元、 1.09元、 1.27元,对应的 PE 为 13倍、 11倍、 9倍。考虑到公司正处于高速发展阶段,一般图书业务具备很强的后发优势、省内教材价格多年没有提价,有明显提价预期、以及公司优秀的现金流水平和资产负债架构,我们较之前,上调了公司出版和发行业务的毛利率,上调新华文轩的投资评级为“买入” ,给予公司 16倍 PE目标估值,对应的目标价格为 15元。

　　风险提示: 图书出版效果不及预期的风险、国家政策调整不及预期的风险、教材提交不及预期的风险、纸张价格波动导致的风险。

　　


　　索菲亚:衣柜增速好转、司米减亏,Q2业绩向好
　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：陈天蛟 日期：2019-09-05
　　事件:
　　公司发布 2019年中报: 2019H1公司实现营收 31.42亿元,同比增长 5.17%,归母净利润 3.91亿元,同比增长 5.96%。 Q2单季公司营收 19.57亿元,同比增长 12.18%,归母净利润 2.84亿元,同比增长6.84%。

　　现金流方面, 2019H1销售商品、提供劳务收到的现金 32.98亿元,同比增长 1.79%,经营性现金流净额 2.28亿元,同比下滑 31.12%。

　　Q2单季销售商品、提供劳务收到的现金 21.45亿元,同比增长 4.89%,经营性现金流净额 6.47亿元,同比增长 11.17%。 2019H1预收账款 5.1亿元,同比下滑 4%。

　　点评:
　　分品类来看, 衣柜、配套品 Q2大幅好转。 衣柜及配件 Q1/Q2/H1收入分别为 9.76、15.72、25.48亿元, yoy 分别-7.11%、+9.55%、+2.5%;
　　橱柜及配件 Q1/Q2/H1收入分别为 1.08、 2.04、 3.12亿元, yoy 分别+12.98%、 +12.01%、 +12.35%;家具家品 Q1/Q2/H1收入分别为 0.62、1.18、 1.80元, yoy 分别-10.91%、 +48.79%、 +21.13%;木门 Q1/Q2/H1收入分别为 0.28、0.53、0.81亿元,yoy 分别+36.1%、+33.13%、+34.16%。

　　受益降税控费,净利率改善。2019H1毛利率 36.65%,同比-1.02pct,净利率 12.38%,同比+0.38pct,期间费用率 22.41%,同比+0.33pct,销售、管理、研发、财务费用率分别为 10.99%、 8.44%、 2.54%、 0.44%,分别同比变动 0.84、 -0.08、 -0.65、 0.22pct。 Q2单季毛利率 38.02%,同比-1.74pct,净利率 14.98%,同比-0.66pct。 分产品看, 2019H1衣柜及配件毛利率 39.95%,同比-1.27pct,衣柜毛利率下滑主要系衣柜产品在 2018Q2降价 2019H1每平米售价同比下降,但该影响不会延续到2019Q3;橱柜及配件毛利率 27.57%,同比+2.25%,家具家品毛利率14.28%,同比-1.8pct,木门毛利率 10.29%,同比+5.85%。

　　定制衣柜(含 OEM) : Q2订单向好,客户数、客单价均有提升。

　　定制衣柜(含 OEM) Q1/Q2/H1收入分别为 10.38、 16.9、 27.29亿元,yoy 分别-7.35%、 11.62%、 +3.55%。根据我们的估计,零售(经销+直营) Q1/Q2/H1yoy 分别为-9.1%、 9.9%、 1.8%,大宗 Q1/Q2/H1yoy 分别为 5%、 35%、 22.5%。 2019H1索菲亚品类客户数超 22.7万,同比增长4.12%, 客单价 10,926元/单(出厂口径,不含司米橱柜、木门),同比增长 5.68%,主要系康纯板占比提升超 20%。 截止 2019H1,“索菲亚”全屋定制产品经销商 1400多位, 专卖店 2646家(不含 20m▓-60m▓的超
　　市店约 166家) ,省会、地级市、四五线城市门店数占比分别为 17%、29%、 53%,贡献收入占比 35%、 33%、 32%。

　　司米橱柜: 减亏显著,贡献业绩增量。 2019H1司米橱柜净利润-1224万元,同比减亏 42.9%, 截止 2019H1,司米橱柜拥有经销商 809家( 其中 80%以上都是跟索菲亚重叠的经销商),独立的司米专卖店达 837家。

　　木门: 开店持续,同比减亏。 2019H1木门净利润-2085万元,同比减亏 22.1%。截止 2019H1,公司共有索菲亚木门独立店达 149家(不含在装修店面 46家)、经销商逾 500家(基本上都与索菲亚的经销商重合),华鹤品牌定制木门门店逾 150家,经销商 139家。

　　深化全屋定制, 大家居开店提速。 索菲亚 3.0时代强调产品风格化、风格多样化, 延伸至软装、饰品、地板、家品、隔断、护墙板等多品类产品,注重客户体验、个性设计和专业高效的“定制铁三角”。

　　2017年开始公司鼓励经销商开千平大家居店, 长期目标是每个城市至少一个大店。 截止 2019H1,共有 176家大家居店(相比 2018年底净增加 78家), 下半年开店速度还会提速, 2019年的目标是开出 150个大家居,预计 2019年底大家居店将达 248家。

　　七大生产基地实现全国化布局, 信息化生产增效提质。 2019年上半年“索菲亚”定制衣柜及其配套定制柜生产基地月平均实际生产达到 8.7万单,实际产能利用率平均为 53%。位于增城的司米橱柜工厂已投入使用, 2019年 6月底该厂房日均产能达 298单/天,实际产能利用率平均为 58.22%。索菲亚华鹤若顺利达产,将具有 45万樘木门产品(合计对应 10亿元产值,按照两班制测算) 。公司强化自动化和信息化优势,改善客户体验,提升板材利用率, 2019年上半年度公司的板材利用率已接近 84%。

　　我们预计公司 2019-2020年 EPS 分别为 1.
　　11、 1.17元,对应2019-2020年 PE 分别为 16.04、 15.25倍, 考虑到目前公司估值较为便宜,维持“买入”评级。

　　风险提示: 房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。

　　


　　广信材料:涂料业务高景气,带动业绩快速增长
　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：杨伟 日期：2019-09-05
　　事件: 公司发布 19年半年报,上半年营收 4.06亿元, 同比增长39.98%,归属于上市公司股东的净利润 0.52亿元, 同比增长 69.46%,扣非后净利润 0.39亿元,同比增长 27.16%, EPS 为 0.27元。

　　观点:
　　油墨业务平稳发展,涂料业务快速增长。 公司上半年收入与利润均快速增长,主要因江苏宏泰光固化涂料产品受益在消费电子及汽车领域市占率提升,上半年宏泰收入与净利润分别为 2.14亿元、 0.46亿元,均较去年同期有翻倍增长。 公司油墨业务因产能瓶颈影响,收入微增 4.83%,同时原材料涨价导致其毛利率同比下降 10.97个百分点至 23.67%。此外公司去年收购的湖南阳光与东莞航盛分别于 2018年 10月、 2019年 1月开始并表,也显著增厚业绩。

　　新产能即将投产,受益下游需求景气。 公司目前专用油墨产能为 6500吨,募投项目 8000吨感光新材料项目已完成建设,即将进入试生产阶段, 达产后将消除产能瓶颈。 下游 PCB 产业受益 5G 时代来临带来的巨大增量市场,未来将保持较快增长,同时 PCB 产业链要求将更高更严苛,公司作为国内专用油墨龙头,将明显获益。

　　着力开拓新的利润增长点。 公司一方面通过加大研发投入,为未来发展储备新的产品,上半年研发费用 1947万元,同比增长 46%;
　　另一方面通过外部合作、外延等培育新的增长点,公司已委托廣至新材料合作研发光刻胶项目,并收购主营高性能锂离子电池电解液开发及制造的东莞航盛。多元化发展有利于增强公司抗风险能力,提升公司整体竞争优势。

　　维持“买入”评级。 预计公司 19-20年净利分别为 0.85亿、 1.23亿元, EPS 为 0.53元、 0.64元, 目前股价对应 PE 分别为 30倍、 25倍。维持“买入” 评级。

　　风险提示: 新增油墨产能达产不及预期的风险。