从来没有哪个行业像房地产一样，在跌宕的经济周期中一路昂扬向上。

　　当“不将房地产作为短期刺激经济手段”的主基调出炉后，这个行业马上叫苦不迭，“融资难了，卖房难了，赚钱难了。”

　　如果说前三十年“因势成人”，待红利消弭，日后或许该“因人成势”，未雨绸缪者，早在降低债务杠杆，开辟第二战场。

　　8月底，头部房企密集披露2019年中期业绩，值此历史档口，《棱镜》出品“房企寻路”系列，剖析若干标的，共探行业前路。

　　是为本系列第二篇，关于龙头万科，关于巨头变阵。

　　8月将末，2019年中报披露渐入高潮，房企Top5的座次已经重排。

　　万科以3340亿元的销售额坐稳老大宝座，碧桂园和恒大分列第二三位，保利地产(行情600048,诊股)以2526亿元合约销售额超越融创，重回行业第四，融创落至第五。

　　巨头之间的座次变化意味着，在房企融资环境剧烈收缩，销售规模增速放缓之际，一场巨头间的“存量残杀”在所难免，而融资成本则是关键胜负手。

　　万科这样的“好学生”，开始显露出“做难题”的本领。

　　求生

　　万科在做人事减法。

　　财报显示，相较于2018年末，万科在册员工半年增加至112059人，房地产开发系统员工则从12669人减少至12080人，半年减少589人。

　　裁员或许是在响应董事长郁亮那句“活下去”，这同样是现任万科管理层押注房地产开发主业的口号。

　　“基本盘是保证万科‘活下去’的关键，基本盘就是开发业务。它支持着未来10年万科主要的收入、利润和现金流。大家以为‘活下去’应该像乞丐一样去讨饭吃，其实对万科而言，‘活下去’是希望活得更好，活得更久。”郁亮2018年底时公开表示。

　　从万科逆势增长的2019年半年报业绩来看，郁亮的调整颇有成效。

　　这份财报显示，万科上半年房地产开发业务销售额达到3340亿元，同比上升9.6%，销售增速大幅领跑碧桂园和恒大，市占率达到4.6%；营业收入为1393.2亿元，同比增长31.5%，其中房地产营收达1329.9亿元，物业服务收入达52.8亿元；归属上市公司股东净利润为118.4亿元，同比增长29.8%。

　　8月21的财报业绩说明会，万科CEO祝九胜当场表示：“有一句话叫好学生喜欢难题目，对万科来说争当好学生，答好难题目。”

　　祝九胜所说的行业难题是融资收紧，“这对整个行业肯定会有一些影响，可能对资信比较好、比较稳健经营的企业来说，适应的难度没那么大。”

　　万科的确是“好学生”。

　　截至2019年6月底，万科持有货币资金1,438.7亿元，远高于短期借款和一年内到期长期负债的总和666.5亿元，短期偿债压力无虞。

　　尤其是万科的净负债率（有息负债减去货币资金，除以净资产）仅为35.04%，处于让全行业羡慕的低位。

　　手握充沛现金，万科在土地市场却变得谨慎起来。

　　该公司上半年新获项目54个，去年同期则为117个，拿地总建面1372.8万平方米，同比减少33%，其中权益建面941.8 万平方米，同比减少18%；权益地价总额649.8亿元，同比增长12%；楼面均价6900 元/平方米，占同期销售均价的44%。

　　如果按权益投资金额来计算，万科88.4%的新增项目位于一二线城市。

　　“我们拿地是根据收了多少钱回来才能拿多少地，没有固定的拿地计划，拿地策略集中在核心都市圈，比如长三角、珠三角、大湾区等，集中在有人口流入、有基础设施、有产业基础的地方。”万科首席运营官张旭在业绩说明会上还强调，不会再进三四五线城市。

　　现有总的土地储备，可以满足万科两年左右的销售需求。

　　截至 2019 年上半年，万科在建项目总建面9867.6万平方米，规划中项目总建面约5472.6万平方米，另有旧城改造项目中合计权益建筑面积约341.4万平方米。

　　求稳

　　万科现在更像是一家深圳国企，其中代表地方国资的深圳地铁持股比例高达28.69%。

　　国企的特点之一是“稳”。这是郁亮修枝剪叶，全力聚焦地产主业的背景信息。

　　万科曾是较早进行多元化探索的头部房企，2013年，其首次提出由传统住宅开发商向“城市配套服务商”转型，进行多元化业务扩展。上海区域的“热带雨林”计划、广深区域的“八爪鱼”战略、北京区域的“6+X”，一度在万科内部搞得轰轰烈烈。

　　在万科以“活下去”为首要目标之后，上述多元化试点工程开始收缩。

　　例如，长租公寓事业部总经理薛峰离职，为长租公寓贡献主要房源的“万村计划”，全面暂停签约新房源，甚至主动违约，放弃部分已签约房源。

　　“这块业务涉及主体、历史问题比较多，比如房屋的报批报建遇到难度，握手楼怎么解决消防问题，能否按照正常的节奏把施工做好。”祝九胜在此次业绩会上解释称。

　　2018年下半年，万科还将所有业务按照BG（事业群）、BU（业务线）两个业务组织形式加以区分，BG主营房地产开发，包括南方区域、上海区域、北京区域、中西部区域；BU围绕主营业务做“地产+”，包括商业地产、物流仓储、长租公寓、梅沙教育、冰雪度假及海外业务。

　　尽管“万村计划”受挫，但万科的长租公寓项目上半年新开业 2.06 万间，累计开业 8.2 万间，成熟期项目（开业半年及以上）平均出租率达91%。

　　商业地产方面，万科以印力为主要平台，累计管理商业项目总建面超1350万平方米，购物中心整体出租率（不含改造项目）达 97%。

　　物流仓储方面，万纬物流则运营 64 个项目（含55个高标库项目和9个冷链项目），其中高标库稳定运营项目平均出租率达 92%。

　　这两个“地产+”项目现在都已进入所在领域的前三甲，但并未真正为万科贡献利润，其营收或利润也并未达到信息披露要求的10%以上的标准。

　　此前，在万科股东大会上，祝九胜曾表示，新业务中的物业、物流业务，回报水平可以，肯定可以覆盖融资水平，商业也不错。但是，新业务如养老、教育，甚至没有在此次财报中出现。

　　与万科多元化业务多围绕地产主业不同，在头部房企中，恒大铁了心进军新能源汽车领域，并购造车上下游产业链公司，迄今斥资超过200亿元；碧桂园则在构建地产、机器人(行情300024,诊股)、农业“三驾马车”的业务架构。

　　另一个头部房企融创，2019年上半年的多元化业务重心是文旅地产，该板块在2019年上半年继续亏损。

　　头部房企的多元化业务，各有千秋，暂时难言优劣。

　　求变

　　但它们已经在房地产开发主业上有所分化。万科、保利逆势增长，恒大、碧桂园、融创趋于保守。

　　其中，碧桂园上半年权益销售额为2819亿元，比去年同期减少近300亿元，营收、净利润虽然保持增长势头，但增幅相较去年同期均小幅下滑。

　　恒大尚未公布半年业绩，从其早先公告的盈利预警来看，由于上半年交楼面积减少，其净利润及核心净利润，同期分别下滑49%及45%，至270亿元及300亿元，合约销售额则与去年同期相当，2018年上半年完成销售额约3042亿元。

　　这意味着，上半年销售额达到3340亿元，同比上升9.6%的万科，其销售增速大幅领跑碧桂园、恒大两家，暂时坐稳中国第一房企的宝座。

　　孙宏斌执掌的融创合约销售额同比增长11.8%，达到2141.6亿元，被保利录得的2526亿元合约销售额超越，保利现在是中国第四大房企。

　　在房地产这个高度资金密集型的行业，融资成本是关键的胜负手之一。

　　保利上半年有息负债综合成本约4.99%，同时还发行 5亿美元债和15亿元中期票据，利率分别为3.875%及3.6%，其以低成本储备长期资金，并获批公司债券150亿元。

　　万科融资成本同样远低于行业平均水平，其发行的各类债券中，最高一笔的利率是4.54%，最低一笔仅3.5%。

　　“尽管万科、保利的国企背景有助于降低融资成本，但客观来说，两家公司相对稳健的市场战略和负债水平，都是让金融机构感到放心的关键因素。”一位信托机构高管对《棱镜》表示，在现有环境中，他们“更喜欢家底殷实的乖孩子”。

　　与之相比，碧桂园加权平均借贷成本则为6.13%，融创上半年发行了多笔美元优先票据，利率则在7.25%至8.375%之间，融资成本与行业平均成本无异。

　　恒大此前发行的部分美元债利率来到10%以上。

　　从2019年上半年拿地的情况来看，五家龙头房企风格不一。据易居研究院统计，碧桂园斥资856亿元，排名第一，融创斥资801亿元，排名第二，万科、保利、恒大三家拿地金额分别为558亿元、505亿元和256亿元。

　　恒大已经在拿地风格上流露出保守倾向，“并购王”融创则已明确喊出暂时停止公开市场拿地。

　　“今年上半年拿地显得稍多一些，但按我们的行业地位，拿的地其实不多，四五月基本停止，下半年没有拿地指标，除非是特别好的拿地机会。”孙宏斌在业绩说明会说。

　　不过，现有Top5的排名还将发生变化。早在2017年股东会上，保利董事长宋广菊就提出目标，最晚至2021年，保利要重回行业前三。

　　巨头的厮杀还将继续。