顶尖财经网(www.58188.com)2019-7-25 14:59:10讯：

　　上海钢联:上海钢联应该如何估值?
　　类别：公司研究 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：刘高畅,安鹏 日期：2019-07-25
　　被忽略的顶级类云业务。 上海钢联以资讯业务起家,由于其钢银电商出于风控原因记入资产负债表等因素公司业务拆分市场缺乏理解,更重要的是其资讯业务价值常被市场误解、忽视。我们通过对上海钢联超过三年的跟踪以及大量的研究、调研认为,上海钢联拥有极强的壁垒,是优质的类云业务,其商业属性与发展阶段与众多世界级 SaaS 公司相比不遑多让。本文将从估值角度出发,结合业务拆分资讯业务内容、护城河、发展路径、空间出发,类比 SaaS 类公司探讨上海钢联的价值。

　　钢联业务拆分实际很简单:资讯与电商。 实际上钢银电商毛利才是其业务真正收入, 寄售业务毛利为交易手续费,供应链服务毛利为供应链服务产生利息。电商业务 2017年出现盈利拐点后,净利润快速爆发。资讯服务采用预收账款模式,现金流收入领先于收入, 2018母公司预收账款、现金流收入分别为 1.90亿元、 3.56亿元,同比增长 23.38%、 22.03%。钢铁及收入体现在母公司,已经实现较大体量盈利。能源化工类资讯收入体现在山东隆众,其它资讯体现在母公司及其它子公司,目前仍处于投入期。

　　护城河: 极好的商业模式,全球性的百年老店。 资讯业务本质是产业与金融信息的采集、整合与分享,其核心在于影响力为纽带的规模优势,通过不断丰富资讯内容及拓展客户、深化对客户的影响来扩大收入。全球来看,细分行业领军均有极长的存续期,经历科技代际变换依旧业务逐步扩张,体现行业极强的护城河。大宗领军企业 Platts 与 Metal Bulletin 均为百年老店,Bloomberg 也超过 35年历史,资讯全球巨头 S&P 更是有超过 150年历史。

　　发展历史:移步电商意欲资讯,商业边界正三维跨步。 公司正在议价权、资讯内容、客户范围维度上全面提升。从财务报表上看,资讯业务收入从 2017年开始逐步加速。母公司现金流收入(母公司现金流为不包括隆众、中联钢等)从 2016年已经开始加速。 2018年公司资讯业务增值服务付费用户数12.62万,相比 2018年的 6.73万增长了 87.52%,平均付费金额 2253元,续费率 90.28%。资讯利润空间 32-40亿元,钢银电商对母公司净利润影响约 4-10亿元。

　　2020年目标市值 215亿,维持“买入”评级。 预计公司资讯业务 2020年实际现金流收入为为 7.52亿,给与实际资讯收入 17倍 PS,对应 2020年资讯业务目标市值为 128亿元。预计钢银电商 2020年实现利润 4.12亿元,公司未来 3年复合增速达到 59.77%,给予公司 PEG0.8,上海钢联对钢银电商的持股比例为 44.26%,对应上海钢联的目标市值为 87亿元,上海钢联2020年的目标市值为 215亿, 长期市值目标 1155亿, 维持“买入”评级。

　　风险提示: 钢铁市场交易量不及预期;供应链金融融资规模不及预期;数据资讯业务推进不及预期;关键假设可能存在误差的风险。

　　


　　星源材质:与欣旺达再签大单,客户导入顺利
　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：邓永康,吴用日期：2019-07-24
　　事件:公司近日发布公告,与欣旺达签订《保供框架协议》,承诺2019年至2023年期间向欣旺达供应10亿平方米锂电池隔膜。

　　欣旺达产能客户双扩张,订单消化能力足:欣旺达当前具备2GWh动力电池产能,预计至年底将达到4GWh。此外,欣旺达在南京规划有30GWh动力电池产能,其中一期8GWh将于20年起投产,远期产能规划大、潜在需求量高。欣旺达国内主要客户为吉利,并且已陆续获得雷诺日产、易捷特定点通知书,海外市场陆续扩张。星源材质此次签订的10亿平米隔膜供应对应约50GWh动力电池产能,公司供应份额预计较大。

　　湿法隔膜产能释放,业绩逐季回升:根据公司19年中报业绩预告,公司上半年预计实现扣非归母净利润0.85-0.9亿元,其中Q2预计在0.48-0.53亿元,环比增长30%-43%。根据GGII数据,公司Q2出货量为8200万平,环比亦有21%提升。下半年,随着湿法产能建设的推进、新客户的逐步导入放量,公司业绩有望持续提升。

　　国内外客户持续开拓,订单逐步落地:海外客户方面,公司与LG化学保持长期供货关系,并对村田实现批量供货,松下、三星、日产也在按计划推进中。国内客户方面,公司先后与孚能(19年4000万平)、国轩、比克签订供货合同,同时根据关联交易披露,对亿纬锂能、天津力神19年的最高交易金额分别约7000万元、8600万元。随着在手订单的增加,公司产能的释放有望带来业绩的同步增长。

　　投资建议:我们预计公司19-21年的收入增速分别为57.8%、77.0%、39.5%,净利润增速分别为20.8%、41.2%、32.6%,EPS分别为1.40、1.97、2.62;给予买入-A的投资评级,6个月目标价为37.50元。

　　风险提示:下游需求不及预期,产能释放不及预期,行业竞争加剧、价格下行超预期等。

　　


　　卓胜微:创新驱动的射频芯片领导者,充分受益5G和国产替代
　　类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：王平阳 日期：2019-07-24
　　卓胜微:创新驱动的射频前端芯片领导厂商:公司深耕射频前端芯片的研发、设计和销售,公司重视研发投入和产品创新,在射频开关和射频低噪声放大器领域具备突出的技术实力,产品市场竞争力显著,是国内稀缺的射频前端芯片设计标的。目前,公司积累了三星、小米等国内外知名智能移动终端客户,市场地位显著。2019年第一季度公司业绩重回快速增长通道,营收规模实现高速增长,盈利能力持续改善,随着未来5G对射频前端芯片需求的释放和射频前端芯片国产替代进程的推进,公司业绩的成长动能十分充足。

　　5G推动射频前端芯片市场蓬勃增长,国产替代空间广阔:射频前端芯片是移动通信系统的核心部分,随着移动通信系统向5G升级,射频前端芯片的各个细分市场迎来重大发展机遇。但射频前端芯片市场的国产化率不高,国产替代势在必行,未来,国内厂商有望在射频开关、射频低噪声放大器领域率先取得突破,而在射频功率放大器和射频滤波器市场,材料和器件设计的创新蕴含弯道超车机会。

　　技术创新推进国产替代,优质客户资源凸显市场竞争力:公司在射频前端芯片市场深耕多年,在材料、工艺和器件设计等方面积累了众多核心技术,开发的射频开关和射频低噪声放大器产品的性能和成本优势显著,同时公司也积极布局射频功率放大器和滤波器等高端产品市场,有望显著推进射频前端芯片的国产替代进程。目前公司产品已导入三星、小米等全球一线智能移动终端客户,品牌知名度明显提升,未来有望开拓更多优质客户资源,市场竞争力显著。

　　盈利预测与投资评级:公司深耕射频前端芯片市场,产品市场竞争力显著,有望充分受益5G和国产替代对射频前端芯片的需求增长。我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.63、4.82、7.24亿,实现EPS为3.63、4.82、7.24元,对应PE为57、43、28倍。考虑到公司射频开关、射频低噪声放大器产品市场竞争力突出,同时积极布局射频功率放大器和滤波器产品,公司业绩增长动能充足,参考可比公司估值,给予卓胜微2020年50倍目标PE,目标价241元,给予“买入”评级。

　　风险提示:行业波动风险;新品推出不及预期;客户开拓不及预期。


　　杭可科技:公司中报利润增速达31%,锂电后段设备国际巨头持续成长
　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：刘国清 日期：2019-07-24
　　公司业绩增速较快:公司是一家从事可充电电池设计、研发生产的高新技术企业,在充放电机、内阻测试仪等后处理系统核心设备的研发、生产方面拥有核心技术和能力,并能提供锂离子电池生产线后处理系统整体解决方案。从财务数据来看,公司营业收入16-18年分别为4.1、7.71、11.09亿元,净利润分别为0.9、1.81、2.86亿元,毛利率为45.16%、49.91%、46.6%,研发费用投入占比6.34%、6.35%、5.14%。我们认为公司2019年1-6月业绩保持增长,主要是由于锂电行业方面订单驱动带来,公司2019年第一季度在手订单金额达到19.17亿元,同比增长2.37%,公司凭借着充足的在手订单,全年业绩有望持续高增长。下半年国内行业有望转暖,公司有望在订单方面取得进一步的突破,同时,在资本的优势下,公司有更强的获取订单能力。

　　公司未来将继续深耕行业,利用在研项目打造新的增长点:公司目前已经为全球锂电池后段制造设备龙头,在国内拥有宁德新能源、比亚迪、国轩高科、比克、力神等,同时,已经打进了包括LG、三星等海外客户,2018年海外客户占到收入比例为37%,其中LG3.96亿元,村田0.8亿元。公司在研项目包括:新一代高速高精度控制及检测系统、智能设备解决方案、自动化物流系统等,我们预计公司将进一步提高化容分成检测设备技术能力,并且拓展自动化物流系统,与公司原来业务形成协同。

　　全球化成长逻辑持续演绎,格局方面强者恒强,未来海外有超预期可能。欧洲电池产能缺口较大,2019年6月25日宁德时代审议通过了《关于对欧洲生产研发基地项目增加投资的议案》,同意扩大对欧洲生产研发基地项目的投资规模,增加后项目投资总额将不超过18亿欧元(原计划投资2.4亿欧元),LG波兰、CATL德国工厂、Northvolt等项目陆续扩产,欧洲动力锂电扩产在即,公司目前已经为LG动力锂电池工厂供货,我们预计公司有望持续获益,海外的订单增量将有望超出预期。同时,在国内,随着CATL、比亚迪等龙头厂商市场份额变大,强者恒强,公司有望跟随龙头客户持续增长。

　　盈利性预测与估值。我们预计公司19-21年归属于母公司股东净利润分别为3.57、4.58、6.17亿,EPS分别为0.89、1.14、1.54亿元,对应估值31、24、18倍,首次覆盖,给予买入评级。

　　风险提示:下游扩产缓慢;产业链竞争加剧。


　　再升科技:洁净节能行业的中国制造
　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：黄道立,陈颖 日期：2019-07-24
　　致力于“干净空气”与“高效节能”的微纤维玻璃棉龙头
　　再升科技是国内主要的玻璃纤维滤纸生产企业之一,也是国内首批生产VIP芯材的企业之一。目前,公司产品主要包括“干净空气”和“高效节能”两大系列,分别服务于洁净和节能领域。目前,公司已拥有微纤维玻璃棉产能超6万吨/年、滤纸产能超9000吨、VIP芯材和AGM隔板产能近1.5万吨,是国内最大的微纤维玻璃棉生产基地,玻纤滤纸产销量位居全国首位,占全球市场份额近,在国内替换市场的市占率约40%左右,广泛服务于AAF、CAMFIL、Ahlstrom、松下、东芝、京东方、天马、华星光电等国内外知名企业。

　　洁净需求升级叠加应用领域延伸,“干净空气”需求持续增长
　　玻纤滤纸是理想的空气过滤材料,是高效/超高效空气过滤器的首选材料,目前大量应用于工业洁净室,并逐步向民用商用领域渗透延伸。2018年国内工业洁净室、空气净化器和新风系统新装滤纸市场空间分别为11亿元、37亿元、3亿元,由于滤纸属于耗材,若考虑更新替换周期,市场空间更大。

　　替代优势逐步显现,高端冰箱VIP板突破可期
　　VIP板兼具环保和节能双重优势,是目前最先进的高效保温隔热材料,主要用作冰箱、冰柜、冷链物流等的节能保温材料。17年全球VIP板需求近4500万平,国内需求740万平,对应市场规模约45亿元和7.5亿元,目前我国VIP板作为保温材料在冰箱、冰柜领域渗透率仅,若参考日本70%的渗透率水平,市场前景广;冷链物流有望成为VIP板未来应用的重要市场,我国冷链物流产业还处发展期,随着冷链建设的推进,有望释放出巨大的需求。此外,VIP板主要用于代替传统保温材料聚氨酯泡沫板等,随着节能环保政策不断趋严、《蒙特利尔议定书》的逐步执行,VIP板对聚氨酯板的替代提速值得重点关注。

　　产能释放叠加需求增长,高成长水到渠成,维持“买入”评级
　　短期来看公司产能投放有序进行,为公司带来较高的成长性;中长期来看,产业链布局已经基本完成,国内市场产品进口替代有序推进,新产品布局使得业务有望多点开花,未来发展空间巨大,业绩持续增长可期,预计19-21年EPS分别为0.34/0.44/0.55元/股,对应PE为21.9/16.9/13.4x,继续维持“买入”评级。

　　风险提示
　　产能投放进度不及预期;产业链延伸不及预期;新产品、新市场拓展不及预期。


　　航天信息:触发回售隐含基本面业务自信
　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘洋 日期：2019-07-24
　　7月23日,航天信息发布《航天信息股份有限公司关于“航信转债”回售的公告》。航天信息股票自2019年6月12日至2019年7月23日连续30个交易日内有30个交易日收盘价格低于当期转股价格的70%。根据公司《募集说明书》的约定,可转债回售条款生效。

　　两方面预计公司意在减少回售,增加转股。转股使投资者收益率更高。1)一方面,2017-2018年营运资金(流动资产减流动负债)分别约为107、109亿元,规模较大。2015年公司发行可转债24亿元投向4个方面,不仅额度相比营运资金远小,而且第4-6年票面利率分别达到1.5%/1.5%/1.6%。据此可推测,公司管理层会在偿还债务前,可能积极促成转股。2)另一方面,公告明确提出“航信转债已触发转股价格调整的条件,公司董事会有权根据实际情况提出转股价格修正方案,并在履行法定决策程序后实施转股价格调整”。

　　假设转股价格修正,对正股冲击极低。投资者会聚焦在2019H2基本面改善带来的正股收益。1)一方面,理性投资者已推测,若转股,价格需要修正。2015年6月计算机行业整体PE极高,当时航信转股价最高为86.61元,考虑转增/送股/派发股利后为41.94元,距离现价超过90%。因此公告指出“航信转债已触发转股价格调整的条件”反而增加债转股预期,预计对正股冲击应该极低。2)另一方面,2019上半年“降税费”与2019Q1偶然增加管理费用与员工薪酬是一次性冲击,伴随千万企业上云带来ARPU值的提升(助贷、征信、会员、安全可控),预计2019H2也正是基本面改善时。

　　根据公告可推测2019H2实现概率大。公告指出“董事会有权根据实际情况提出转股价格修正方案,并在履行法定决策程序后实施转股价格调整”,预计股东大会、国资委审批需要数月时间,2019H2实现概率大。

　　下调2019至2020年盈利预测,维持买入”评级。考虑到今年整体降税费的政策对公司业务的影响,下调2019-2020年盈利预测,下调2019-2020年收入预测分别由379.6和437.3亿元至308.0和340.7亿元,下调2019-2020年净利润预测分别由21.77和31.29亿元下调至20.33和26.82亿元,新增2021年盈利预测,预计2021年公司收入为363.1亿元,净利润29.82亿元。