顶尖财经网(www.58188.com)2019-6-5 6:11:37讯：

　　今世缘:十五年栉风沐雨 新五年再创辉煌
　　类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：范劲松,龚小乐 日期：2019-06-04
　　核心观点:今年是公司推出国缘系列的第十五年,也是新五年战略的第一年。18年公司业绩超预期增长,主要是多年省内市场培育带来的量变到质变,品牌上升拉力、渠道下沉推力共同推动势能释放。展望19年,虽竞品加大投入将加剧部分市场竞争,但公司品牌势能起来后增长动力充足,省内培育团购+下沉到县保障稳健增长,省外重点市场加大招商铺货将陆续进入快速收获期。考虑到公司短期内仍将以抢占份额为主,预计未来公司将进入收入增速快于利润增速的快速成长期。

　　公司介绍:于变革中重生,于专注中成长。今世缘扎根江苏淮安,历史底蕴深厚,前身为高沟酒厂,96年和04年分别创建今世缘和国缘品牌,在创新中不断成长。股权结构方面,公司推行管理层持股,高管持股合计超过10%,激励机制充分。产品结构方面,公司国缘+今世缘+高沟体系覆盖高中低全价位段,其中国缘系列是公司核心品类,主打次高端价位带,今世缘和高沟分别聚焦中端用酒和中低端用酒。业绩表现方面,2014年上市以来公司业绩增速逐年加快,2018年收入和利润增速分别达到27%和29%,主要是国缘系列放量带动产品结构持续升级,特A类及以上产品占比从2013年的57%升至2018年的83%。

　　市场分析:市场空间大且持续升级,洋河今世缘共享次高端红利。今世缘近年来的快速发展离不开优越的省内白酒市场环境。市场空间方面,江苏省经济发达、消费水平高,频繁的商务社交活动以及浓厚的饮酒文化共同塑造了约350亿元的白酒市场。其中,次高端价格带占比最高,约占44%,在消费升级推动下省内主流价格带进一步升级至300元以上,次高端价格带有望持续扩容。竞争格局方面,江苏白酒市场接近充分竞争市场,本土品牌与全国品牌百家争鸣,分区域来看,苏北和苏南格局迥异,苏北市场封闭而地产酒强势,因此以三沟一河品牌为主,苏南开放度高而无强势地产品牌,因此呈现苏酒、徽酒、川酒三足鼎立的格局;分价位来看,在中高端和高端市场上外来品牌(古井口子/茅五泸剑郎)表现强势,次高端市场上洋河和今世缘布局较早、消费者培育较为成熟,两者有望充分共享消费升级带来的次高端扩容红利。

　　核心竞争力:品牌+渠道双轮驱动,坚持朝正确的方向做对的事。公司的快速发展除离不开良好的赛道外,从根本上取决于公司内在的核心竞争力。1)品牌力方面,公司品牌定位清晰,诉求明确,国缘、今世缘、高沟分别定位政商、喜庆和日常消费,能够满足各类目标群体的需求,同时围绕缘文化进行了极致营销,缘文化是引领公司不断向前的内在驱动力。2)产品力方面,公司一方面产品聚焦,围绕中高端打造核心单品,国缘、今世缘、高沟分别重点打造老开系、典藏系列、青花系列,推动在各自价格带取得优异表现;另一方面定价采取补位策略,通过错位定价洋河主力产品间的空档价格带,以低于竞品的价格获得性价比优势。3)渠道力方面,公司围绕扁平化进行深度协销、下沉到县,围绕精细化进行分产品、分区域管理,有利于市场拓展更为深入细致;同时坚持团购模式,通过培育政商核心群体来带动大众消费氛围,南京市场便是最佳案例。

　　未来增长点:省内全面开花,省外重点突破,五年翻两番指引方向。公司提出五年翻两番的宏伟目标,年化增速32%,我们认为这一目标既是挑战又是方向,我们分别从省内和省外市场探讨这一目标的奋斗路径:1)省内市场,首先市场普遍担心洋河发展省内将压制今世缘成长,我们认为无需过度担忧,虽然部分市场竞争程度将加剧,但双方本质上处于不同的生命周期阶段,产品定价、渠道流通等方面错位竞争,未来仍将以良性竞合为主,共同享受省内次高端扩容带来的红利。从增长路径而言,我们认为南京市场的培育团购+深度分销的模式可复制到苏南市场,其他市场则主要通过精耕细作、下沉到县的方式提高渗透率。公司省内市占率仅约为10%,未来仍有较大空间,预计未来五年省内市场继续保持稳健增长。2)省外市场,省外市场的主要增量将来自于2+5市场:在山东市场通过成立大区+并购景芝的方式重点加大培育,加快招商、铺货进程,预计2019年将进入快速收获期;在浙江、安徽等环江苏市场则是携手大商联合开拓市场,进而快速导入其国缘产品,预计2020年进入放量阶段。公司省外收入占比仅为5%,明显低于竞品,2018年开始走出去步伐明显加快,目前基数依旧很低,预计未来五年省外市场仍将保持快速增长。

　　投资建议:首次覆盖,给予买入评级。今年是公司推出国缘系列的第十五年,也是新五年战略的第一年。18年公司业绩超预期增长,主要是多年省内市场培育带来的量变到质变,品牌上升拉力、渠道下沉推力共同推动势能释放。展望19年,虽竞品加大投入将加剧部分市场竞争,但公司品牌势能起来后的增长动力充足,省内培育团购+下沉到县保障稳健增长,省外重点市场加大招商铺货将陆续进入快速收获期。考虑到公司短期内仍将以抢占份额为主,预计未来公司将进入利润增速慢于收入增速的快速成长期。我们预计2019-2021年公司收入分别为48.56/60.99/74.94亿元,同比增长29.80%/25.62%/22.87%;净利润分别为14.38/17.70/21.50亿元,同比增长24.97%/23.07%/21.46%,对应EPS分别为1.15/1.41/1.72元,首次覆盖,给予买入评级。

　　风险提示:打压三公消费力度继续加大;消费升级不及预期;食品安全问题。




　　通裕重工:拟发行可转债 扩张风电优势产能
　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张文臣,周涛,刘晶敏,方杰 日期：2019-06-04
　　事件:公司发布公告,拟公开发行可转债募资不超过6.22亿元,用于风电装备模块化制造项目、6MW及以上风电机组关键零部件制造项目和补充流动资金。

　　提升风电集成化能力,向装备化发展蓄力。公司已构建集特钢冶炼-锻造/铸造/焊接-热处理-精密加工于一体的完整产业链条,成为国内仅有的能够同时批量制造风电锻件、铸件、结构件的制造商。目前,风电整机商普遍采用分散采购零部件自行装配的模式,成本较高、装配效率偏低,模块化产品作为整机商的现实需求,市场空间大。通过募投项目的实施,将以一站式、模块化的供货模式代替客户分散式采购装配模式,有效降低客户运输成本和装配工作量,此外,项目区位优势明显,将进一步增强客户粘性,实现风电模块化业务与风电关键核心部件业务协同发展。公司已与东方电机签署《合作框架协议》,委托公司生产永磁直驱风力发电机或部套件等模块化产品,数量拟不低于200套/年。通过募投项目的实施,有望提升风电关键核心部件集成化生产能力,通过模块化装配,促进风电业务由核心部件分散式供应向一站式模块化风机单元方式转变。

　　大功率化趋势明显,开拓铸件市场份额。2018年国内新增风电机组平均装机功率2.2MW,其中2-3MW(不含)占比31.90%,同比+31.70%,2MW机组占比50.60%,同比-7.80%;2018年底获批的乌兰察布风电基地一期项目的设计规模达600万千瓦,平均中标机组功率4.20MW,2018年下半年获批的国家电投揭阳靖海海上风电项目的设计规模为150MW,单位机组功率达5.36MW;海上风电方面,到2020年底,海上风电开工建设规模将达到10GW,绝大部分风场设计的风电机组单机容量都在5MW及以上。自2018年起,公司已开始逐步接到大功率风电机组所对应的铸件订单,此外,风电机组具有单机容量大型化发展趋势,与之相匹配的轮毂、机架、轴承座、转子轴等铸件的尺寸和重量都随之提升(以轮毂为例,2MW机组所装配的轮毂重量在12-16吨之间,而4MW、5MW机组所装配的轮毂重量则分布达25吨、62吨)。依托募投项目的实施可有效提升公司风电铸件的产能利用率,带动风电铸件产品升级,开拓大功率风电铸件产品的市场份额。

　　风电电价政策落地,海上风电抢装确认。近期风电出台了2019年和2020年的补贴电价政策,明显利好海上风电,一方面指导价较高,给予海上风电一定的缓冲期,另一方面对于并网时间的要求将会刺激存量已核准的项目在近两年开工并网,据统计18年底前已核准未开工的海风项目超过30GW,抢装预期强烈。我们依旧维持之前对风电行业的判断,陆上风电稳步发展,海上风电增速明显弹性较大,将会引发风机制造环节供不应求,风机价格、零部件价格随之上涨,直接受益。

　　投资建议。风电技术日益成熟,是最具商业化开发条件可再生能源形式之一,目前正在向高效低成本、单机容量大型化方向发展。公司已在风电领域深耕多年,积累了众多优质客户。此次抓住市场机遇,加大风电领域投入,开发适应大型化、高效率的核心部件产品、拓展模块化产品及业务模式。我们看好公司打造国际一流的能源装备及服务供应商的战略目标实施,暂不考虑发行可转债的影响,预计2018-2020公司EPS为0.07、0.09、0.11元。维持买入评级。

　　风险提示:下游需求不达预期,市场竞争加剧,发行可转债的利息费用和转股对未来EPS的潜在摊薄。

　　


　　贝斯特:收购特斯拉供应商苏州赫贝斯
　　类别：公司研究 机构：长城证券股份有限公司 研究员：孙志东 日期：2019-06-04
　　事件:公司近日发布公告,于2019年5月25日与赫贝斯实业有限公司签订了《关于转让苏州赫贝斯五金制品有限公司股权的股权转让协议》,公司以自有资金通过向交易对方支付现金的方式购买其持有苏州赫贝斯五金制品有限公司(简称苏州赫贝斯)51%的股权。苏州赫贝斯股东全部权益在评估基准日(2019 .2 .28 )的评估值为人民币4,460万元,经交易双方最终协商同意,苏州赫贝斯100%股权价值确定为人民币3,800万元,公司本次交易的51%股权对价为人民币1,938 万元。 苏州赫贝斯18年利润为173.2万元,对应PE为27.7倍,18年底净资产为1379.8万元,对应PB为2.8倍。

　　苏州赫贝斯主要从事研发、设计、生产制造锌、铝、镁、铜、不锈钢金属制品的五金件,其凭借高品质的铝合金和压铸零配件产品,成为全球知名新能源汽车厂商美国特斯拉公司、汽车零部件制造商日本YAZAKI 公司、汽车安全系统制造商瑞典AUTOLIV 公司、美国BROOKS 仪器公司以及EMI 等公司的长期零配件供应商。苏州赫贝斯2018实现总营收1,848.40万元,净利润173.15万元。

　　对此我们有以下点评:
　　公司通过收购特斯拉供应商苏州赫贝斯,加速布局新能源汽车相关产品。苏州赫贝斯主要产品为铝合金和压铸零配件产品,其产品品质很高,大部分产品供应国外。苏州赫贝斯在新能源汽车方面有一定积累,是美国特斯拉的长期供应商,有望受益于特斯拉国产。公司与苏州赫贝斯也存在很强的协同效应,通过苏州赫贝斯加强了自身在新能源汽车产品方面的布局,另外可利用赫贝斯的客户资源推广自己的新能源汽车相关产品。

　　公司布局新能源汽车领域步伐坚定,多管齐下。2018年公司围绕市场发展需求,迅速切入新能源汽车领域,计划投资不超过3亿元新建汽车精密零部件项目(一期),主要产品包括汽车涡轮增压器核心零部件及新能源汽车铝合金结构件等,预计2019年下半年实现部分投产。公司将重点布局汽车底盘铝合金结构件(例如转向节等),迎合新能源汽车轻量化需求。新能源汽车对轻量化需求明显高于传统燃油车,整车重量降低之后可以降低能耗、提高续航里程。

　　贝斯特还积极布局氢燃料电池核心零部件,将充分受益于氢燃料电池汽车的快速发展。18年公司成功交付客户盖瑞特(原霍尼韦尔)氢燃料电池核心配套组件(主要为用于电动涡轮的全加工叶轮、壳体等),该燃料电池应用于日本本田clarity氢燃料电池汽车。同时,公司还积极与客户共同合作开发氢气压缩泵、电子冷却泵等,目前公司的氢燃料电动涡轮压缩机壳体已经实现小批量生产。

　　投资建议:考虑到油耗标准加速趋严叠加国五升国六推动涡轮增压器渗透率提升以及公司涡轮增压器零部件放量,叶轮产品升级以及中间壳毛坯自制率提升推动公司成本下降,另外,公司积极布局氢燃料电池核心部件和新能源汽车铝合金结构件,并购旭电科技和苏州赫贝斯,积极培育新增长点,保守预计公司2019-2021年总营收依次为8.96、10.79、12.64亿元,增速依次为20.36%、20.39%、17.09%,归母净利润依次为1.91、2.31、2.72亿元,增速依次为20.33%、21.06%、17.49%,当前市值30.2亿元,对应PE依次为15.8、13.0、11.1倍。考虑当前市场风险偏好和公司自身特点,公司合理估值为2019年25倍PE,19年目标价23.9元,维持推荐评级。

　　风险提示:①油耗标准推进不及预期;②新产品开发不及预期;③汽车销量增长不及预期。

　　


　　生益科技:稳中有进 需求与产能共振迸发活力
　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司 研究员：王凌涛 日期：2019-06-04
　　股权激励绑定业绩成长。公司近期发布股权激励计划草案,计划向董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员等授予1.06亿份股票期权,并将2019-2022年每年10%的业绩成长作为考核标准,这为公司未来四年的设定最基本的成长目标,并激励相关人员努力完成指标。 稳健成长,收入增速新拐点临近。公司自成立以来,一直在覆铜板领域深耕细作,经过上市后20年的发展,覆铜板销量从最初的300万平米/年左右增长到当前的接近9000万平米/年,相应的,在1998-2018年间,营收从5.66亿元增长至119.81亿元。从公司单季度的收入表现看,上市至今,公司有四个时间段内连续多个季度的单季收入增速超过10%,除了第三个时间段(2013年Q4-2014年Q3),其收入高增长的主因为生益电子并表,其余三个阶段都具备一个类似的时代背景(我国通信制式转换)或在产能方面有所提升,甚至两者兼而有之。

　　下游需求和新增产能如能实现良好共振,将为公司注入直接而又强劲的成长动能,而无线通信知识的转换,是拉动通信用覆铜板市场需求的马车之一,当前,全球5G建设将进入正式推广阶段,负责高频PTFE板材生产的江苏生益一期(120万平米年产能)投产在即,陕西生益今年下半年将扩充420万平米年产能,江西生益一期(1200万平米年产能)亦有望在2020年一季度投产,公司收入高增长的新阶段已然临近。

　　原材料价格波动影响淡化,盈利能力有望企稳。覆铜板的原材料主要为玻纤布、树脂和铜箔,其中,铜箔约占其原材料成本的50%,理论上来讲,如果没有足够的议价能力,原材料(特别是铜箔)价格的波动,将对覆铜板企业的盈利能力造成一定影响。

　　分析2014年至今铜箔、玻纤布价格以及公司毛利率变动情况发现,原材料价格波动对公司盈利能力的影响正逐步被淡化:在原材料价格下行时(2014Q1~2015Q4和2018Q3-2019Q1),毛利率会有所上升,而哪怕当铜箔和玻纤布价格几乎同时大幅上涨时(2016Q1-2018Q2),公司的单季毛利率仍能维持在较好的水平(20%以上),这说明公司甚至是整个覆铜板行业的成本转嫁能力是较强的,而且公司作为行业的佼佼者,其技术、规模优势带来的议价能力理应高于大多数同行业者。未来,在没有诸如贸易战、全球金融危机等的行业黑天鹅事件的环境下,公司的整体毛利率有望维持。

　　5G打开成长新空间。5G信号对覆铜板基板材料的高频及损耗性能提出更高要求,因此不管是刚性还是挠性覆铜板,均需要寻找尽可能低损耗(低Dk和低Df)的基板材料来应对电路高频、高速化趋势,PTFE/碳氢化合物和LCP/MPI分别是刚性和挠性覆铜板基材的理想选择。

　　公司作为国产覆铜板的龙头,已自主研发碳氢板的生产工艺,并且购买日本中兴化成PTFE 产品的全套工艺、技术和设备解决方案,还韩国LG的涂覆法生产软板的产线及技术用于生产LCP和MPIFCCL,前瞻性地在硬板和软板两端都实现了良好布局,随着5G时代的到来,公司新的成长空间将逐步打开。

　　盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予买入评级。5G的基站建设将拉动高频、高速覆铜板的需求,在新增产能(江西生益、江苏生益特材)陆续开出的情况下,将对公司的收入增长形成最为直接的拉动作用,我们预计公司2019-2021年的净利润分别为12.02亿、14.41亿和16.88亿元,当前股价对应PE分别为24.94、20.80和17.77倍,首次覆盖,给予买入评级。

　　风险提示:(1)上游原材料大幅涨价降低公司盈利能力;(2)5G基站建设进度不及预期;(3)PTFE产能爬坡不及预期。

　　


　　乾景园林:负债率低 项目小而精 未来有望厚积薄发
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：唐笑,岳恒宇,肖文劲 日期：2019-06-04
　　采取差异化竞争战略,寻求温室景观等新盈利点
　　温室景观工程是集观光游览、餐饮购物、科普教育于一体的精品主题展览活动,该业务在国内起步较晚,未来发展潜力大;相对于地产和市政每平米不到 1000元的造价,温室景观造价 7000-8000元每平米,存在较大盈利空间。公司采取差异化竞争策略,紧抓这一园林行业的新兴业务,通过北京世园会万花筒项目温室景观工程、徐州植物园温室生态自然馆等一系列知名项目,积累核心技术、增强施工能力,以形成技术壁垒,占领并巩固这一细分市场。

　　战略倾向森林+,项目落地运营或提升营收
　　近年随政策加码,森林康养业务发展较快,预计 2019年规模将超 1.3万亿。

　　公司深耕园林行业,在森林开发、温室建设、植物园及湿地公园设计等方面具有丰富经验,转型森林康养项目具备技术基础;且公司财务状况优良,项目落地有保证。目前福建永泰和四川兴文项目进展顺利,2C 端运营模式将为公司未来带来持续现金流;并且公司在项目中与教育机构、大熊猫繁育中心合作,将森林康养与森林教育结合,具有创造性,未来营收或因此受益。

　　营收双轮驱动,北京地区营收贡献大,项目回款好
　　公司以市政绿化和地产景观为主营业务,已形成科技研发、苗木种植与养护、园林景观设计、工程施工一体化经营的全产业链业务模式;从地区角度看,2018年公司在华北地区的营收最高,达到 1.42亿元,占同期营收的 40.16%,华北地区的营收主要来自于北京地区的业务,如北京世园会园区公共绿化景观一期园林绿化工程三标段、北京世园会万花筒项目温室景观工程等。

　　资产负债率行业中较低,2019年轻装上阵
　　公司积极发展新的合作银行,2018年资产负债率降至 42.66%,同比下降0.9个百分点,在行业中处于较低水平。2019Q1公司资产负债率再度下降0.02个百分点,公司定增成功资产负债率将降至 33.04%,未来有加杠杆的空间,扩张能力进一步加强,有利于公司经营以及战略转型。此外,相比同行业公司,公司 2019年没有债券偿付方面压力。由于 2018年资产损失较多,促使公司净利润大幅下滑 106.97%,但同时未来公司需计提资产减值损失减少甚至转回,可以看出公司在 2019年轻装上阵,净利率有望提升。

　　投资建议
　　公司在手订单收入比较高,未来营收支撑较好;公司在市政与地产园林双轮驱动的基础上,不断开拓温室景观、森林康养等业务;公司在同行业公司中资产负债率较低,财务压力较小,有望率先走出行业的阴霾。综上,我们预测 2019-2021年 EPS 为 0.20元、0.24、0.30元/股。对应 PE 分别为21、17、14倍,给予公司增持评级,目标价 6.4元。

　　风险提示:同业竞争加剧、行业回款风险、项目推进不及预期、资产减值风险、盈利能力改善不及预期
　　


　　中环股份:长期激励机制落地 推进半导体硅材料自主可控
　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁,韩启明,郑嘉伟 日期：2019-06-04
　　事件:
　　公司于 2019年 5月 31日发布公告,公司拟开展 2019年员工持股计划,本员工持股
　　计划将由董事会选择合适的资产管理机构管理,并由其成立相应的资产管理计划,公
　　司员工将全额认购该资产管理计划份额。 资产管理计划主要通过二级市场购买、大宗交易以及法律法规许可的其他方式来直接或间接持有中环股份股票。本员工持股计划设立时的资金总额上限为 2,567.83万元。

　　投资要点:
　　激励计划以 5年为周期,覆盖公司核心骨干人员。股权激励计划规定当满足提取条件后,公司按扣非归母净利润的一定比例提取股权激励基金,分配给考核达标的激励对象,同时激励对象自筹等额资金,并购入公司股票进行锁定,到期分配收益;激励计划以 5年为一个周期,第一个周期即 2018-2022年;激励对象包括核心管理、技术、市场营销骨干及工匠型人才。

　　长期激励机制助力利益绑定,公司迈入发展快车道。公司是半导体材料国家队,控股股东中环电子信息集团是天津市政府授权经营国有资产的大型企业集团。公司经过多年的机制改革和科技创新,已经成为中国光伏硅材料和半导体硅材料产业的龙头企业。此次股权激励计划通过后,公司核心骨干人员利益将与公司发展利益绑定,员工积极性有望进一步调动,公司国企体制机制改革进一步深化。

　　半导体硅材料产销两旺,生产能力扩张迫在眉睫。公司 8英寸半导体硅片客户数量逐步增加,8英寸产品的产能利用率和产销率逐步达到较高水平。2018年度公司产能利用率和产销率分别为 89.30%和 98.37%, 2019年一季度分别为 87.10%和 95.50%。截至 2019年 4月末,公司在手订单中需要于 2019年二季度供货的8英寸产品数量为 80万片左右,目前公司产能无法满足新增 8英寸订单需求,生产能力扩张迫在眉睫。

　　维持盈利预测,维持增持评级:公司正在抓住历史机遇加快 8英寸产品认证速度,并积极开展 12英寸产品的研发和认证工作。目前中国大陆 12英寸半导体硅片主要依靠进口,而公司有望填补半导体硅材料自主可控的市场空白。我们预计公司 19-21年实现归母净利润分别为 11.53、15.01、19.95亿元,对应的 EPS分别为 0.41、0.54和 0.72元/股,目前股价对应 PE 分别为 24、18和 14倍,维持增持评级。