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顶尖财经网(www.58188.com)2019-6-3 11:42:20讯：
亿嘉和：股权激励业绩要求体现公司发展信心
股权激励草案发布，体现公司长期发展信心
公司发布股权激励草案，拟向29名对象授予限制性股票97万股，授予价格26.14元。解锁业绩要求：2019-2021年收入及扣非净利润增速较2018年不低于30%/60%/90%。限售期：12个月后激励对象可以在未来36个月内按30%/30%/40%的比例分三期解除限售，如满足激励计划各期解锁条件，激励对象自愿承诺延长锁定60个月，该股份激励体现公司对长期发展之信心。维持公司2019~2021年EPS预测为2.75/3.77/5.13元，PE为19.0/14.0/10.3倍。参考机器人自动化以及电力自动化行业2019年30.7倍平均PE估值，调整公司目标价为71.5~77.0元/股，维持买入评级。
在手订单充足，大力拓展省外销售渠道，销售费用增加
2018年年报公司在手订单4.6亿，一季度交付1.18亿。截止到2019年一季度，公司应收账款1.69亿，同比增长96.5%，存货1.13亿，同比增长16.4%。从公司的交付和收入确认条件来推断，公司二季度收入快速成长基本确认。为了进行跨省业务拓展，公司在省外设立办事处招聘销售人员，2019Q1销售费用率8.81%，提升3.6个百分点；为提升整体研发水平，公司在深圳、香港、美国分别筹备设立技术研发中心，全面搭建研发平台，管理费用率25.26%，提升3.76个百分点。销售和研发费用增长是为了公司中长期的持续发展布局。
智能巡检机器人渗透率持续提升，大力拓展省外市场
国网总公司坚强智能电网和泛在电力物联网建设提速，在人力不足的背景下，智能巡检机器人作为电网运行环境监测的主要手段之一，渗透率有望持续提升。我们深度报告《巡检机器人优势企业，服务电力物联网》里测算电网智能巡检机器人市场需求为640~800亿，截止到2018年底，变电站智能巡检机器人渗透率不足7%，配电站智能巡检机器人渗透率不足1%，随着电网对安全和实时监测要求的提升，预计未来几年智能巡检机器人渗透率将快速提升。4月公司再次通过国网总公司产品认证，未来几月将进入招投标阶段。
积极研发新产品，带电作业机器人填补国内空白，体现技术实力
2019年一季度公司新产品带电作业机器人进入国内首个泛在电力物联网实验室。我们的报告《带电作业机器人：为泛在电力物联网提供基础支持》测算国内带电作业机器人市场需求200~300亿，亿嘉和是目前国内第一家也是唯一一家可提供商业化产品的公司，2019年有望实现订单突破，未来几年带电作业机器人将成为公司业绩的主要增长点。公司还开发了消防机器人、物流机器人、隧道智能灭火机器人等新产品，产品线进一步丰富。
维持盈利预测及买入评级
亿嘉和是国内电力巡检机器人龙头企业之一，受益于国网坚强智能电网和泛在电力物联网建设，电力智能巡检机器人渗透率提升，公司业绩有望维持较快成长。公司积极开发新产品，拓展新行业，长期成长可期。我们维持盈利预测，预计2019~2021年公司营业收入为8.69/12.17/16.55亿元，归母净利润为2.7/3.7/5.0亿元，PE为19.0/14.0/10.3倍。参考机器人自动化以及电力自动化行业2019年30.7倍平均PE估值，出于审慎调整公司目标价为71.5~77.0元/股，对应PE为26~28倍，维持买入评级。
风险提示：业务跨区域拓展进度不及预期；竞争加剧导致毛利率下滑。经营预测指标与估值
金洲管道：受益于管道公司成立，业绩有望恢复高增长
投资逻辑
我国天然气需求量快速增长，供应总体偏紧。2017年以来，中国天然气市场受宏观经济稳中向好、环保政策影响，全国天然气消费量快速增长，恢复两位数增长。2017年和2018年天然气消费量增速分别为15.31%和18.12%。我国天然气产量增速远低于消费量增速，对外依存度迅速提升至45.3%。管网建设滞后，新增气源和管道公司成立促管道建设。2015-2018年我国天然气管道年均增速仅为5.9%，滞后于十三五规划年均增速10.2%的目标。发改委明确提出组建国家石油天然气管网公司，实现管输和销售分开。我们预计国家油气管道公司将于今年年内成立。国家管网公司的成立将按照政府目标大力推动管道建设计划，提升管网建设速度。我们预计到2025年天然气管道投资近万亿，带动相关管材投资近5000亿。
钢管行业产能过剩已久，供需格局有望好转：近年我国焊管产能不断增长。2000年到2014年，占全球产量的比例从13.2%上升至65.9%。目前我国钢管产能过剩严重，且行业市场集中度低，市场竞争激烈。我们认为供求格局有望好转：需求方面新增气源和管道公司成立将促进管道建设，管道投资将加大，需求提升；供给方面，在钢管产能过剩的背景下，相应公司进行产品结构调整、产能输出国外叠加落后产能退出市场，供给将下行。钢管行业供大于求的趋势将得到一定的缓解，行业将逐步回暖。
公司产能逐步释放，业绩恢复增长：公司募投项目总计30万吨的钢管产能相继于2015年和2019年投产。公司管道产销量提升明显，2018年生产量和销售量继续保持较高增长，分别达到94.07万吨和91.44万吨，分别同比增长了14.19%和12.18%。公司在钢管行业具有研发能力强、产品类别齐全、客户资源强等优势，我们认为公司将在新一轮管道建设占据明显优势。2017年以来公司业绩明显反弹，2018年营业收入为48.08亿，同比增长24.47%，归母净利为1.91亿，同比增长17.44%。我们预计随着管道建设速度的加快，公司将显著受益，业绩将持续增长。
投资建议
预计公司2019-2021年营业收入为58.47亿、69.38亿和80.92亿元，对应归母净利为2.38亿、3.08亿和3.87亿元，对应EPS分别为0.46、0.59和0.74，对应PE为17、13、10倍。首次覆盖，给予买入评级。
风险
管道建设速度不达预期，行业低价竞争致毛利率下降，项目进度不达预期。
富邦股份：全球化肥助剂龙头，携手农业黑科技谱写数字农业新篇章
1.全球化肥助剂行业龙头，海外布局欲再造一个富邦
公司是全球化肥助剂行业中的头部企业。自2015年《到2020年化肥使用量零增长行动方案》出台以来，为应对下游化肥生产行业需求变化，公司1）创新PSC模式提升竞争壁垒：产品方面持续创新、保持差异化；生产方面产量持续增长，确保低库存；销售方面与客户形成利益共同体，与多家领军企业建立了稳定的合作关系；研发方面大量投入保障公司创新能力；2）持续扩张海外市场：公司通过与摩洛哥OCP化肥集团在数字农业和化肥助剂领域合作打开非洲市场大门；通过并购荷兰诺唯凯与法国PST，整合欧洲南北市场；通过提供新产品，增强在东南亚市场的盈利能力。2018年，公司海外营收首次超过国内营收。
2.以土壤为入口布局数字农业，全球收购农业黑科技
公司于2016年开始在数字农业领域发力，2018年确定以数字农业为发展战略。目前，公司通过在全球进行农业黑科技收购，现已形成以土壤为入口的数字农业布局，主要由三方面组成：1）以土壤检测为入口，通过SoilOptix土壤检测技术构建农业物联网，提升土壤数据获取效率，助力土壤改良新模式；2）以智能配肥为出口，基于SoilOptix土壤检测技术，结合智能配肥机、田小二App、新型肥料搭建新型农资供应模式，切实提高作物产量；3）以精准灌溉为辅助，Saturas茎水势传感器优化施肥管理，帮助作物成长提质增产。
3.携手禾大科技打造农服新模式，助力公司开启成长第二极！
禾大科技是富邦股份的数字农业技术开发平台，依托富邦股份收购的农业黑科技构建了智能农业服务平台，助力富邦股份深挖种植链需求，打造创新模式一平台、二端口、三服务，即一个种植业的生态运营平台，以土壤大数据为入口、智能配肥为出口，提供三种服务模式，包括1）以夫妻店为基础的7-11模式、2）以高端单品为目标的无印良品模式、3）服务政府，助力一县一品，精准扶贫，实现乡村振兴。禾大科技在数字农业应用商用化的加速推进将直接带动富邦股份业绩提升，有望形成继化肥助剂后公司业绩新支柱。
4.盈利预测、估值及投资建议
我们预计2019-2021年，公司实现营收7.2/9.4/12.3亿元，净利润1.0/1.5/2.3亿元。对应EPS0.35/0.52/0.80元。我们看好公司在境外业务的扩张，以及数字农业商业化进程加速推进，给予公司2019年PEG=1，则对应2020年PE为35倍，目标价为18.20元，维持买入评级。
风险提示：原材料价格波动风险、智能配肥业务进展不及预期、海外业务扩展不及预期、收购子公司商誉减值过快风险。
用友网络：云领未来，荣于生态
投资逻辑
云核心战略确立，预计2021年云收入占比超35%。用友深耕企业级市场30年，目前发展进入以云业务为核心的3.0阶段。伴随政策、技术及需求驱动，我国SaaS行业未来3-5年将进入高速发展阶段。我们认为，生态化发展是SaaS行业未来必然趋势，用友依托用户、经验及平台优势，已初步确立行业生态领导者地位。预计未来三年公司云业务CAGR达80%+，至2021年云服务收入突破30亿，占收比超过35%。
管理层更换激发内部活力，人效有望进一步提升。公司于19年初更换总裁，新任总裁年仅43岁。同时18年公司85后干部任命增加100%，确立年轻化管理方向。我们认为，公司积极推动干部年轻化，调整激励机制，未来有望进一步提升内部人效水平。
用户根基深厚，长板优势显著，控制点持续扩张。用户规模：467万家云服务客户是构建生态的先决条件。长板优势：30年经验积累带来显著领先的行业理解力，对客户需求把握精准。生态控制点不断扩张：1）NC cloud大幅提升产品力，混合云架构助力拓展大中型市场；2）IUAP云平台提升满足定制化需求能力同时对伙伴进行技术赋能；3）渠道优势显著：2800直销人员+7000家代理商，本土化优势助力云产品迅速扩张。4）产品融合，整合伙伴资源快速对接场景需求，实现双向引流。我们认为，用友是目前国内SaaS市场上生态构建最领先的软件企业，我们看好龙头依托资源及经验优势在云服务时代快速转身，扩大领先优势。
鲲鹏计划成效显著，生态圈持续扩大，由产品型向生态型领导者转变。18年公司鲲鹏计划生态目标全部超额完成，年底拓展生态合作伙伴数量达3542家，累计投资项目达43个。19年，公司目标发展合作伙伴数量突破5000家，上线产品及服务8000家，伙伴发展基金提升至16亿。我们认为，伴随生态建设，公司正由过去的产品型向平台+生态型领导者转变。
投资建议
预计公司19-21年实现收入93/115/143亿元；EPS分别为0.28/0.32/0.40，对应当前PE为82/71/57。采用分部估值法，我们认为合理估值为784亿元，对应股价为31.54元人民币，首次覆盖给予买入评级。
风险提示
宏观经济下行压力增大，企业IT支出缩减；互联网厂商入局行业竞争加剧；企业上云进度不及预期；限售股解禁风险。
复星医药：利妥昔单抗大规格获受理，助力未来放量
复星医药发布公告：利妥昔单抗注射液（即重组人鼠嵌合抗CD20单克隆抗体注射液，商品名称：汉利康?）新增500mg/50ml/瓶规格等提交的药品注册补充申请获国家药品监督管理局审评受理。
投资要点：
公司利妥昔单抗（汉利康）500mg规格未来上市后，将提高患者使用的便携性和经济性，有利于汉利康未来的放量。对于患者来说，汉利康每次使用的剂量约为500-700mg，在有了大规格产品之后，患者每次可以大规格和小规格产品配合使用。在价格上，从原研药美罗华来看，500mg的价格为7866元/支，相当于1573元/100mg，比100mg规格的美罗华便宜31%。我们预计汉利康500mg的价格会低于原研美罗华，患者可以通过配合使用大规格和小规格的汉利康来实现更优惠的用药。我们认为，与原研药美罗华相比，汉利康具备价格优势，预计未来会一方面替代美罗华的使用，另一方面扩大用得起该药品的患者数量。
利妥昔单抗市场潜力大，公司先发优势明显。利妥昔单抗是弥漫大B细胞型非霍奇金淋巴瘤的一线治疗药物，也可用于治疗类风湿性关节炎，市场潜力大。2018年罗氏的利妥昔单抗在全球的销售额折合成人民币为444亿元，市场空间较大。根据IQVIA的数据，2018年我国利妥昔单抗的销售额约为20.7亿元。随着原研利妥昔单抗降价进医保、全国各省份实施国家医保目录，利妥昔单抗的销量增速提高明显。目前已有多家企业的利妥昔单抗类似药进入III期临床，但尚未有第二家企业申报上市，我们预计复宏汉霖的利妥昔单抗类似药可以领先第二家约一年的时间。根据我们的测算，针对弥漫大B细胞淋巴瘤和滤泡型B细胞淋巴瘤这两个适应症，复宏汉霖的利妥昔单抗类似药未来年销售额可达到15亿元。
盈利预测和评级：公司业务范围涵盖药品生产制造、医疗服务、医疗器械和诊断等多个领域，是一家综合性的医疗集团。短期内，公司由于研发投入的快速增加，以及辅助用药收入下滑的影响，业绩出现下滑。但长期来看，公司具备强大的创新基因，布局多个先进治疗领域，随着研发项目的顺利推进，我们预计公司未来将不断有新产品上市，改善公司营收结构的同时产生新的业绩增量。公司旗下的复宏汉霖是国内单抗药物领域的龙头企业，复星凯特与美国Kite公司合作引进CAR-T产品，此外公司还拥有重庆医工院、星泰、复创等小分子药物研发平台。其中进展最快的是利妥昔单抗类似药，已经获批上市。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为31.09亿元、38.53亿元、48.19亿元，EPS分别为1.21元、1.50元和1.88元，对应当前股价PE分别为20、16、13倍。公司未来随着更多新产品的上市，将逐渐打开成长空间，给予买入评级。
风险提示：外延并购不达预期、新药研发失败的风险、一致性评价不达预期的风险、整合低于预期、产品降价的风险、复宏汉霖的利妥昔单抗销售不及预期的风险
泰格医药：方达控股完成IPO，资本助力加速产业布局
事件： 2019 年 5 月 30 日，方达控股(01512.HK)在港交所顺利挂牌，公司全球发售约 5.02 亿股股份，其中香港发售约 2.01 亿股占 40%，国际发售约 3.01 亿股占 60%；发售价每股 3.20 港币，为招股价范围(2.55 港元至 3.20 港币)上限，净筹约 15.15 亿港币，上市首日收盘价 3.350 港币/股，涨幅为 4.69%，市值为 67.26 亿港币。
方达医药--泰格生物分析、 CMC 重要版图，国内外市场均有布局
方达医药业务主要涵盖了生物分析、 CMC 等方面，业务范围包含中国及美国，是目前公司目前最重要子公司之一。方达上市后，公司通过全资子公司香港泰格仍持有其 51.45%股权。
过去三年收入持续增长，利润端受上市费用及 Concord 并表（ 2018 年亏损）影响利润增速为 10.6%，剔除上述因素影响估计净利润约 1800 万美元左右，主营增长明显。预计未来两年维持 40%以上增长。
方达在美国主体为 Frontage Labs，承接了包括生物分析、药物代谢和药代动力学等方面业务；国内主体为方达上海，主要业务包括生物分析及生物等效性业务。
公司 2016-2018 年平均新合约规模分别为 7.6 万美元、 6.7 万美元、 7.8 万美元，订单一般为两至三周或者三年不等。 新签订单是是公司未来业绩高增长的重要保证。
客户方达 466 个客户中，绝大部分为生物科技制药公司，包括美国的 Jassen、BeiGene、 Blueprint、 Celgene、 Fresenius Kabi、 Rhodes 及中国的扬子江药业、海正、绿叶。公司享有客户忠诚度，客户基于过往记录期内在数目及客单收益均有所增长，公司 2016-2018 年期间，前五大客户贡献收益分别为 12.47、 13.70、 23.89 百万美元，分别占当期收益的 25.64%、 19.50%、 28.75%，客户总数由 255 增加至 2018 年的 466名。
资本助力加速产业布局。方达募集资金主要用于扩增国内外产能技术以及延伸公司业务范围，包括扩大公司的安全及毒理学研究服务范围、美国及中国的生物分析服务范围以及美国的 CMC 服务范围。
创新药产业链大潮下，方达控股业务结构获资本青睐
香港公开发售合共接获约 2.24 万份有效申请，认购合约 46.03 亿股香港发售股份，相当于香港公开发售初步可供认购的 5019.2 万股超额约 90.70 倍。国际发售已获大幅超额认购。
此外， 公司引入了三位基石投资者，合共认购约 8,500 万美元等值股份。其中， 高瓴资本、景林资产管理及奥博资本(OrbiMed Capital)分别将认购约 5,000 万美元、 2,000万美元及 1,500 万美元等值股份，充分表明优质资本在整体创业要产业链高速增长的环境下看好方达控股未来发展。
盈利预测与投资评级：
基于行业高速增长以及公司行业龙头地位， 我们预计公司 2019-2021 年营业收入为31.24 亿元、 41.28 亿元、 53.92 亿元，同比增长 35.8%、 32.1%、 30.6%，归母净利润为6.80亿元、9.31亿元、12.53亿元，同比增长 43.9%、36.9%、34.7%，对应PE为 49X/36X/27X，国内创新药研发开展如火如荼， CRO 行业进入发展黄金期，公司作为临床 CRO 龙头企业，各板块业务高速增长，整体业绩高增长有望持续， 维持买入评级。
风险提示
临床试验进度低于预期的风险、临床试验资源低于预期的风险、投资收益低于预期的风险。
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