顶尖财经网(www.58188.com)2019-6-10 14:59:06讯：

　　南山铝业深度报告:抢滩高端制造,低成本电解铝筑牢利润基础
　　报告关键要素:
　　南山铝业凭借自身产业链优势,致力于向高附加值产品的转型,加紧布局航空用铝、汽车轻量化用铝、超薄铝箔等领域,未来公司毛利率及营业收入有望进一步提升。未来随着公司印尼年产100吨氧化铝项目的投产,公司将实现低成本的氧化铝产能扩张,该项目18年已部分投产, 19年产能将进一步释放,这对于公司减少原材料进口依赖,降低铝土矿价格波动对公司利润的影响有直接帮助。未来,公司盈利能力和竞争力有望进一步提升。

　　投资要点:
　　在建项目逐步投产,提升公司盈利能力和竞争力:公司印尼宾坦南山工业园100万吨氧化铝项目完成后将使得公司实现较低成本的氧化铝产能扩张,为公司提供坚实的原材料保障。年产1.4万吨大型精密模锻件项目18年已部分投产, 19年产能将进一步释放。另外公司还加大投入改造15年已经建成的年产20万吨的铝合金生产线以进一步提高高端产品产能,完善产品结构,预计未来公司盈利能力和竞争力将进一步加强。

　　致力于高附加值产品的研发与生产,未来营收及利润有望进一步提升: 18年公司研发投入同比增加55.11%,致力于推进汽车轻量化用铝型材生产技术研发、航空用铝研发、罐料产品技术研发、超薄铝箔产品技术研发。公司目前已经拥有波音、空客、庞巴迪等行业内知名客户,随着全球新能源汽车行业和航空航天领域的高速发展,公司未来营收及利润有望进一步提升。

　　铝土矿供应偏紧,公司全产业链优势突出:公司目前已形成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-(铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压)的完整的生产线。国内氧化铝供应仍趋紧,而公司的全产业链优势就为公司低成本运营奠定了良好的基础。

　　盈利预测与投资建议:我们预计19-21年,公司归母净利润分别为:14.88、19.49、25.94亿元; EPS分别为: 0.12、0.16、0.22元;对应5月28日收盘价2.29元的PE分别为18.39、14.04、10.55倍。维持“增持”评级。

　　风险因素:中美贸易摩擦风险、电解铝价格持续低迷风险、税收政策及汇率风险、环保风险、研发进度不及预期风险。

　　


　　天邑股份:5G网络终端设备龙头大势所趋,订单扩增毛利企稳两翼腾飞
　　盈利预测与投资建议:首次覆盖,给予“增持”评级。预测天邑股份2019-2021年对应的净利润分别为2.74亿元、3.37亿元、4.13亿元,同比增长80%、23%、23%。每股EPS分别为1.02元、1.26元、1.55元。考虑到公司主营业务原材料价格下降,毛利有望回升,订单不断增加,我们给予天邑股份2019年PE30倍估值,对应的目标价为30.60元。

　　完整产业链布局,营收稳步增长。公司通过并购重组,完成整合。集研发、生产、销售和服务于一体,形成完整的产业链。公司收入结构不断改善,近年中标中国移动、中国电信等电信运营商多笔大单。将助力营收稳中加速增长。

　　原材料价格下降,毛利有望企稳,产学研结合,研发投入持续平稳增加。公司核心业务上游采购成本下降,毛利率有望企稳回升。与电子科技大学物理电子学院、成都信息工程学院等单位签订研发合作协议,同时调整内部研发资源,募集资金对研发中心进行投入。公司在5G微基站、物联网等领域开展了大量研发工作。

　　催化剂:5G商用建设步伐提速,运营商支出增加。产品更加丰富,市场占有率逐步扩大。

　　风险提示:5G投资建设不及预期风险;订单落地风险;原材料价格变动风险。




　　长春高新:重组方案终出台,治理结构再优化
　　公司发布收购金赛药业29.5%股权及募资补流的重组报告书,并将于6月21日召开股东大会审议该方案。我们维持盈利预测,按重组之后的净利润和股本,我们预测2019~2021年EPS分别为8.87/11.51/14.38元,当前19pe 33x。公司重组蛋白双轮驱动成型,金赛药业股权问题解决在望,继续强烈推荐。

　　收购金赛药业剩余29.5%股权的重组方案简介,本次交易由两部分组成:一、发行股份及可转债购买金赛药业29.5%的股权;二、通过非公开发行股份募集不超过10亿元,全部用于补流。

　　金赛药业整体估值202.32亿元,本次交易对应29.5%的对价为56.37亿元。

　　发行股份支付对价51.87亿元,占比92.02%;可转债4.50亿元,占比7.98%。

　　购买资产所发行股份及可转债的初始转股价皆为173.69元/股。上市公司向金磊(持有金赛24.0%股权,本次转让23.5%)发行股份数量约为2326万股,对应40.40亿元;可转债450万张,对应4.50亿元。上市公司向林殿海(持有金赛6%股权)发行股份约660万股,对应11.46亿元。完成后(可转债全部转股及不考虑后续非公开发行募资增加股本),金磊和超达投资持有上市公司股份比例分别为12.78%和18.78%。

　　19年业绩承诺对应金赛pe估值为13x,符合我们12~15倍pe的预期,购买资产所发行股份和可转债限售期都为3年。金磊和林殿海承诺金赛药业19-21年扣非归母净利润分别不低于15.55亿/19.48亿/23.23亿(对应19-21年利润增速分别为38%/25%/19%) , 19年业绩承诺对应仅pe 13x。购买资产所发行股份和可转债限售期都为3年, 19-21年每年业绩发布后,若达到利润承诺的水平,则分别解锁33%、33%和34%的本次发行的股份和可转债。

　　重组方案终于出台,从两方面利好长春高新:
　　一方面, EPS大幅增厚12%左右。我们按当前股价的9折作为配套融资的定增价,也暂不考虑可转债转股,测算重组之后, 2018年EPS增厚11.3%, 2019年预测EPS增厚12%。增厚幅度基本符合我们之前的预期。

　　另一方面,重组完成解决了长春高新长期面临的治理结构问题,提升估值:
　　过去长春高新核心子公司金赛药业的核心人员金磊先生,由于并不持有上市公司股份,因此与上市公司股东利益不一致。本次重组如果完成,金磊先生持有上市公司股份,利益完全一致,业绩释放动力更加充足,将大幅提升长春高新估值。

　　盈利预测与评级。我们此前对2019~2021金赛药业的盈利预测分别是15.6、21.1、27.5亿元,分别比业绩承诺高0.5%、8.5%和18.5%,我们判断金赛药业未来三年净利润能够超出承诺,因此我们不调整业绩预期,维持重组之前EPS预测7.92/10.39/13.20元。如果按重组之后的股本(以当前股价9折作为配套融资的定增价), EPS分别为8.87/11.51/14.38元,当前股价对应19pe估值为33x,继续强烈推荐。

　　风险提示:本次重组还需等待:吉林省国资委批复、股东大会审议通过、证监会核准。




　　温氏股份:收购乃双方共同诉求,温氏开启白羽鸡产业布局
　　通过公司披露的收购预案,无论是交易对价还是行权条件,我们可以看到双方合作共赢的态度十分明确,在我们看来这是彼此战略互信的结果,也是温氏开启白羽鸡产业布局和京海禽业跨越发展的第一步。

　　事件: 6月5日,公司公布《发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金预案》,预案指出公司拟向顾云飞、李彬等36名自然人发行股份、可转换债券及支付现金收购其持有的京海禽业80%股权。除去公司货币资金(含理财产品)中的2亿享有单独分配权利,在此前提下标的公司全部股权价值预计约为8亿元,对应京海禽业80%股权价值预计约为6.4亿元。

　　同时京海禽业承诺未来3年累计扣非后归母净利润不低于4.1亿。根据测算,对应标的公司2018年净利润(2.22亿)和净资产(3.33亿)的pe/pb分别是4.5倍和3倍,估值十分便宜。

　　收购乃双方共同诉求,温氏开启白羽鸡产业布局收购乃双方共同诉求。公司一直想构建温氏产业链生态圈,在本次交易前,公司经营以肉鸡和肉猪养殖为主,以奶牛、肉鸭、鸽、鹅养殖为辅,而白羽鸡是禽养殖领域中市场空间最大的子板块,所以公司也一直在寻找合适的标的进行合作孵化。而京海禽业也有意扩展自己的规模,面对未来很多不可预知的因素,和温氏合作能够显著提高公司抗风险能力,帮助公司做大做强。

　　温氏开启白羽鸡产业布局:在双方战略互信基础上,本次合作对价充满诚意,标的资产PE(4.5)和PB(3.0)明显低于肉鸡板块均衡20倍PE和4倍多PB,因此,我们认为此次交易仅仅是温氏开启白羽鸡产业布局和京海禽业跨越发展的第一步,未来双方将在白羽肉鸡产业链上精诚合作,共同成长。

　　盈利预测与估值:受益于产能出清后的猪价上涨以及销区优势,我们预计2019-2021年温氏肉猪出栏量分别为2230/2400/2700万头,销售均价分别为17/20/20元/千克, 19/20/21年公司归母净利润为102/197/226亿,对应EPS为1.93/3.71/4.25元,给予2019年25-27倍PE,得出目标价为48.25-52.11元,较现价具有24%-34%的增长空间,维持“强烈推荐-A”投资评级。

　　风险提示:生猪价格波动,突发大规模不可控疫病,重大食品安全事件,宏观经济系统性风险,极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价,上市公司感染非洲猪瘟。




　　旺能环境:高成长低估值的垃圾发电新星
　　环保资产注入,垃圾发电新星冉冉升起
　　公司17年重大资产重组转型垃圾发电,是高成长、纯运营、低估值的浙江垃圾发电龙头民企。1)高成长:产能加速扩张,18年累计投运增速35%,预计19-20年38%/38%;2)纯运营:18年运营收入/毛利润占比98%/98%,现金流与净利润匹配度高(18年经营性现金流/净利润比为2);3)低估值:(2019/6/4)旺能市值/已投运产能、市值/在手产能、EV/在手产能为48/22/27万元/吨,均为可比公司中最低。在手产能释放带来盈利高增长,预计19-21年EPS0.96/1.25/1.52元,参考可比公司估值19年平均P/E19x,给予公司19年18-20x目标P/E,目标价17.28-19.20元/股,“买入”评级。

　　高成长:19-20年累计投运增速38%/38%,扩建占比提升助力盈利增强
　　垃圾焚烧发电立足浙江,中西部同步布局。截至18年底,已投运垃圾发电项目产能1.28万吨/日,其中浙江省内8250吨/日(占比64%);在建拟建产能1.6万吨/日,其中浙江省内4500吨/日(占比28%),外阜产能扩张加速。典型上市公司18-20年累计投运增速24%/24%/33%,对比来看,根据调研,旺能环境19-20年计划新增产能为0.49、/0.67万吨,18-20年累计投运增速35%/38%/38%,公司步入高成长期。且扩建项目占比高(已投运产能中扩建占比由14年的5%提升至18年的29%),扩建增量项目吨投资额下降+规模效应促进项目盈利增强。

　　纯运营:优质运营标的,现金流与净利润匹配度高
　　公司为纯垃圾焚烧运营标的(垃圾发电BOT项目建设期不确认工程收入),18年运营收入/毛利润占比98%/98%,运营业务单个项目盈利能力较强,成长性主要来自产能释放。垃圾发电处置垃圾需求刚性,政府付费机制相对较好,现金流表现优秀,18年经营性活动现金流入净额6.2亿,收现比111.6%,2015-2018年旺能环境经营活动现金流净额/归母净利润之比3.1/2.9/1.9/2.0,现金流与净利润流匹配度高,盈利质量较优。18年底公司资产负债率41.1%处于较低水平,优质现金流+低负债(存在加杠杆空间)有效保障公司在手项目投产所需资本开支。

　　低估值:单位产能市值为可比公司最低
　　1)项目IRR:旺能已投运/在建拟建项目IRR14.9%/14.0%,处于可比上市公司中游;2)项目NPV与市值比:18年底已投运/在手未投运项目NPV分别占当前市值(2019/6/4)31%/38%,运营项目贡献市值比居可比上市公司前列;3)单位产能市值:旺能市值/已投运产能为48万元/吨,市值/在手产能为22万元/吨,EV/在手产能为27万元/吨。均为可比公司中最低。

　　首次覆盖给予“买入”评级,目标价17.28-19.20元
　　在手产能释放带来盈利高增长,我们预计2019-2021年公司归母净利润4.0/5.2/6.3亿元,对应EPS为0.96/1.25/1.52元,当前股价对应2019-2021年16x/12x/10xP/E,参考可比公司估值19年平均P/E19x,我们给予公司2019年18-20x目标P/E,对应目标价17.28-19.20元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示:垃圾发电电价下调风险、项目进度不达预期、项目运营风险。




　　黄山旅游:基期差异影响1Q利润,高铁红利逐渐兑现
　　结论与建议:
　　公司1Q实现营业总收入2.6亿,同比增7.8%,净利润2357万,同比下降69.77%,扣非后净利润2357万,同比下降27%,毛利率持平。1Q业绩不尽如人意,但主要受非经常性损益基期差异影响,此外,高铁开通带来的流量红利正在逐步兑现,将对冲门票降价的负面影响。随着内部治理改善和外延拓展,公司中长期业绩向好。

　　非经常性损益基期差异影响利润:公司1Q收入同比增7.8%,增长平稳,但净利润下降显著,主要由于18Q1存在处置华安证券股票所获投资收益。根据公告,公司于1月1日起执行新金融工具准则,处置华安证券的收益将不再计入当期损益,为此,预计全年均将受基期差异影响。

　　销售费用大幅增长推高费用率:1Q综合费用率为26.52%,同比上升0.58pct。其中,销售费用增长53.8%,使销售费用率上升2.63pct,受远程客流拓展,营销宣传力度加大影响,另外,由于利息收入增加,财务费用下降显著,财务费用率同比下降1.06pct。此外,报告期所得税率为31.3%,同比提升3.5pct,主要由于支付的税费增加,亦对当期利润产生影响,但我们认为这主要受季节性税费确认影响,全年来看,税率将保持平稳。

　　高铁红利逐渐兑现,看好后期客流提升:19Q1黄山接待客流59.17万人,同比增6.34%,从主要节假日来看,随着不良天气影响消弭,客流增长强劲(元旦、春节、清明黄山游客量分别为2.6万/-16%,12.62万/2.39%,6.78万/11.44%,五一日均增44%),表明高铁对景区客流刺激作用逐渐显现。当前,门票收入占比小于15%,在其他业务收费不调整的情况下,客流增长将对冲门票调价对公司业绩的影响。

　　长期来看,目前公司正处于转型阶段,通过“一山一水一窟”外延拓展由传统山岳型景区向休闲度假型景区转型,随着景区内涵不断丰富、配套设施更加完善,叠加内部治理持续改善、公司经营效率提升,内外结合将逐渐改善未来业绩。

　　综上,预计2019-2020年公司将分别实现净利润4.16亿(yoy-28.65%)和4.9亿(yoy+17.86%),扣非后净利润4.1亿(yoy+19%)和4.8亿(yoy+19%),EPS分别为0.57元和0.67元,对应PE分别为16倍和14倍,我们依旧看好黄山客流反弹和内部治理改善,维持买入投资建议。

　　风险提示:极端恶劣天气多发使客流增长不及预期,不可抗力造成景区自然禀赋恶化,受政策要求公司门票、索道、酒店等业务收费价格进一步调整