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顶尖财经网(www.58188.com)2019-5-9 6:07:47讯：
徐工机械(000425)发展迈上新台阶，业绩反弹+国改预期
起重机械之王，一核多元综合化发展。公司为工程机械巨擘，多品类产品市占率均居行业第一。移动式起重机市占率全球第一，龙头优势巩固。2018年，公司摊铺机与压路机、平地机成套性筑路机械产品均居行业第一位。旋挖钻机、水平定向钻两钻产品均稳居国内行业第一，双轮铣与隧道掘进机跃居国内市场第一。
借势行业复苏，龙头业绩强劲攀升。需求回暖，2017/2018年国内企业汽车起重机销量同比增长130%/58%。份额持续向首部厂商集中，汽车/履带/随车起重机CR3分别约94%/85%/80%。公司利润端弹性远大于收入端，主要是反弹阶段产品毛利率提升（产品盈利能力改善）、费用率下降（公司生产效率提升、现金流改善）、拖累净利的坏账\存货逐步出清（资产负债表修复）。2018年，公司实现归母净利润20.55亿元，同比增长102.58%。ROE持续回升至7.56%。2019Q1，净利润达10.53亿元，同增97.22%，持续强劲增长。
需求乐观，行业景气预期延续。根据我们的测算，2019年国内企业汽车起重机销量同比增长约34%。主要推动力源自仍乐观的下游需求：1、基建投资增速自去年10月份触底以来持续回升，2019Q1地产投资仍强劲。宏观投资向好是工程机械需求增长的直接驱动力；2、需求结构上讲，19年仍处于旧机更新高峰期。预估更新需求占总销量份额近60%；3、从主机厂微观信用看，表外回购担保义务金额及表内营收账款余额占比营收份额低于上一轮周期顶部信用扩张期。主机厂信用安全边际仍足，下游购机愈趋于理性。
国改提速，预焕新生。公司控股股东徐工集团为纳入双百行动的公司之一。双百行动将着力于健全企业法人治理结构、完善市场化经营机制、积极稳妥推进股权多元化和混合所有制改革、健全激励约束机制等方面。我们认为，通过国改双百行动，公司生产经营费用、产品盈利能力将得到切实消化和提升。公司发展预期将再上新台阶。
盈利预测与估值。预计公司2019-2021归母净利润为37.03、45.02、51.81亿元，EPS0.5、0.6、0.7元/股，对应现价PE9.4、7.7、6.7倍。首次覆盖，给予增持评级。
风险提示：基建投资及地产投资增速放缓，工程机械销量陡降；销售信用扩张迅速，降低终端利润弹性；行业竞争加剧，公司市场份额下滑。(国盛证券 姚健,罗政,彭元立)
凯文教育(002659)19Q1亏损幅度缩窄，预计全年有望扭亏
事件：公司2019Q1实现营业收入0.8亿元，同比增长98.8%；归母净利润亏损0.2亿元，同比增长30.7%，基本每股收入-0.04元/股。
招生人数大幅增长带动营收高增，净利润亏损缩窄：19Q1公司实现营收0.8亿元，同比大增98.8%，主要原因在于在校学生人数大幅增长，18/19学年公司旗下海淀凯文学校、朝阳凯文学校在校生人数合计约1200余人，较上一学年新增500余人。2019Q1实现归母净利润-0.2亿元，同比增长31%，亏损较2018Q1有所缩窄。
预收账款大幅增长，利润率明显改善：2019Q1，公司预收款项为1.1亿元，同比增长59%，主要原因在于18/19学年新增学生预收学费增幅较大所致，预计预收款项将于2019年内逐季确认收入，保障全年收入增长。公司2019年Q1毛利率为-33.7%，同比提升64.5个百分点；净利率为-25.9%，同比提升48.4个百分点，利润率改善情况明显，主要原因在于公司品牌效应逐步显现，使得销售费用率下降7.2个百分点。另外，公司2019Q1财务费用率为17.2%，同比上升7.1个百分点，主要原因在于2018年下半年公司取得长期贷款，融资规模增长所致。
A股稀缺纯正教育标的，依附清华附中师资雄厚。2017年11月，公司完成对原主业钢结构业务的剥离，成为A股首个纯正国际教育标的。目前，公司旗下拥有两所K12国际教育学校--海淀凯文学校、朝阳凯文学校，分别为2017、2018年开学，总容量约为5600人。海淀凯文学校依附国内顶尖中学清华附中，师资力量雄厚，目前已通过美国大学理事会认证，采用AP课程教学；朝阳凯文学校采用K12全学段IB课程体系，以国家课程标准和IB教学体系分配教学时间、知识，培养学生国际思维、创新意识。
非公开发行拓展素质教育赛道：2018年6月，公司公告称拟非公开发行股份，预计募集的10亿资金，投入青少年素质教育平台的建设等。素质教育平台覆盖在线学习平台、智能教室等4个板块，设置有5条产品线，计划推出32项教学产品。该平台的建设有助推动公司国际教育、素质教育协同发展，大幅提升优质资源边际效益，提升公司盈利能力。
盈利预测与评级。预计公司2019-2021年EPS分别为0.09元、0.29元、0.51元。公司是A股稀缺的国际教育标的，旗下学校资产利用率处于爬坡期，业绩弹性较大，维持增持评级。
风险提示：产业政策变动的风险，凯文学校招生或不及预期的风险。(西南证券 朱芸)
北方华创(002371)北方华创年报及一季报点评报告：业绩持续高增长，半导体设备属性进一步加强
产品结构得到优化，半导体设备属性进一步加强
2018 年公司电子工艺装备收入 25.21 亿元，同比增长 75.68%，毛利率为 34.72%，同比增长 1.52pct，电子元器件收入 7.88亿元，同比增长 3.23%，毛利率为 49.44%，同比增长 5.72pct，电子工艺装备的收入占比进一步提升到 75.85%，产品结构进一步改变，半导体设备属性凸显。 2019 年一季度毛利率为 44.9%，同比提升3.0pct，我们判断是由于高毛利率的半导体设备产品收入占比进一步提升所致，未来随着产品结构进一步优化，半导体设备属性进一步增强，毛利率有望得到进一步提升。
利润增速明显高于收入增速，盈利能力进一步增强
公司 2018 年销售费用为 16.89 亿，同比增长 35.04%，管理费用为 5.03 亿，同比增长 14.78%，大幅低于营业收入的增长幅度 49.53%， 而研发费用 3.51 亿，同比减少 1.56%，整体来看，三大费用增速明显低于收入增速， 公司的产品规模效应开始体现。 2018 年研发总投入为 8.73 亿，其中研发投入资本化为 5.22亿，资本化比例 59.78%，而 2017 年研发总投入为 7.37 亿元，其中研发投入资本化 3.80 亿， 2018 年研发投入资本化相较增加 1.42 亿，而 2018 年政府补贴为1.71 亿，相较于 2017 年的 3.80 亿，减少 2.09 亿，排除此两项影响，盈利增多0.67 亿。
良好的财务指标表征公司处于健康的成长轨道
2018 年公司存货 30.15 亿，同比增长 49.1%，主要是来自于订单增长生产备货，为满足公司下游半导体客户及光伏客户的扩产需求，应收账款及票据 13.34 亿，同比增长 14.19%，预付款 0.91 亿元，同比不变，应付账款及票据 15.68 亿，同比增长 47.51%，预收账款 15.64 亿，同比增长 38.52%，体现了公司作为半导体设备的产业龙头地位，拥有较强的收付款能力。
2019-2020 年公司将继续维持半导体和光伏双轮驱动
半导体端，长江存储 64P 即将量产，公司迎来订单爆发期，仅长存一家客户预计订单 4 亿，接近于去年所有客户的总和，叠加华力、中芯国际及 8 寸厂客户订单爆发，预计公司 2019 年 IC 端设备营收增速接近 100%，达到 8-10 亿。光伏端，隆基股份 2018-2020 年的产能规划分别为 28GW、 36GW、 45GW，我们测算会给公司单晶炉设备带来新增订单约 20 亿空间；
盈利预测及估值
预计公司 2019、 2020 年收入依次为 44 亿、 52 亿，同比增长 32.53%， 18.64%，归母净利润分别为 3.7 亿、 5.6 亿，同比增长 57.57%、 51.48%，对应 PE 分别为68、 45，维持增持评级。
风险提示： 公司主要客户工艺进展不及预期；
公司设备研发进展不及预期；
国内半导体产业投资不及预期；(浙商证券 孙芳芳)
川投能源(600674)雅砻江投资收益影响一季度业绩，未来成长仍可期
事件
川投能源发布2018年年报
川投能源发布2018年年报，公司2018年实现营业收入8.64亿元，同比增长8.15%；实现归属于上市公司股东的净利润35.7亿元，同比增长9.35%；扣非后归母净利润为31.79亿元，同比下降1.92%；加权平均ROE为15.16%，同比减少0.18个百分点。
公司同期发布2019年一季报，一季度公司实现营收2.21亿元，同比增长1.58%；实现归母净利润7.4亿元，同比下降10.89%。
简评
田湾河量价齐升促进公司营收增长，雅砻江贡献稳健投资收益
2018年公司营收有所增长，主要系田湾河公司量价齐升所致。受益于四川省来水向好以及区域内用电需求的增加，田湾河公司实现发电量31.54亿千瓦时，同比增长11.96%；全年平均结算电价为0.213元/千瓦时，较17年提升0.6分钱。田湾河发电业务营收有所提升，是公司营收增长的最主要原因。
近年来，公司利润的主要来源为对持股48%的联营企业雅砻江水电的投资收益。2018年雅砻江水电贡献的投资收益为34.93亿元，同比增长5.72%，占公司利润总额的96.5%。此外公司持有的国电大渡河公司10%股权，自18年11月起改为长期股权投资，增加营业外收入4.21亿元，在一定程度上对冲了阿维斯公司、西拉子公司的2.5亿元资产减值损失。
拟发行可转债增资雅砻江水电，或能带来持续经济效益
雅砻江水电独享雅砻江流域的开发权，全流域可开发规模近3000万千瓦。目前位于雅砻江中游的两河口及杨房沟水电站（合计450千瓦时）正在建设中，预计2021-2023年投产。公司拟发行可转债，募集不超过40亿元资金增资雅砻江水电，用于杨房沟水电站项目的建设。此外中游电站外送通道雅中直流（输电容量800万千瓦）确定落地江西，当前江西省电力供需形式偏紧，为中游电站投产后的能源消纳提供了保障。随着中游电站的陆续投产，公司的成长空间有望进一步拓宽。
一季报业绩受雅砻江水电投资收益下降拖累，长期看好公司价值，维持增持评级
公司一季度实现投资收益7.04亿元，同比下降13.96%，是公司业绩下滑的主要因素。雅砻江水电一季度完成发电量172.1亿千瓦时，同比增长7.4%；上网电价0.258元/千瓦时，同比下降14.14%，我们判断电价下滑或是由市场化让利结算周期影响所致。雅砻江水电受电价下滑及增值税退税取消等因素影响，一季度业绩同比下滑19.8%，从而拖累公司业绩。考虑雅砻江水电运营稳定，可以为公司贡献稳健的投资收益，同时未来内生增长确定性较高，我们预测公司2019年-2021年EPS分别为0.75、0.77、0.83元，目前公司动态市盈率为11.3倍，估值合理，维持增持评级。(中信建投 万炜,高兴)
美的集团(000333)以变应变，稳健前行
事件：
公司发布2018年报及一季报，2018年公司营收2618.20亿元，同比增长8.23%；扣非归母净利润200.58亿元，同比增长28.46%。2019年Q1公司营收755.00亿元，同比增长7.42%，扣非归母净利润60.85亿元，同比增长19.84%。
投资要点：
营收稳健增长，毛利率回归高位
2018年公司营收2618.20亿元，同比增长8.23%；扣非归母净利润200.58亿元，同比增长28.46%。2019年Q1公司营收755.00亿元，同比增长7.42%，扣非归母净利润60.85亿元，同比增长19.84%。受益于原材料价格下降以及产品结构升级，公司毛利率重回高位，2019年Q1达到28.36%。
渠道变：扁平化应对消费趋势变化
公司已形成多渠道、多维度的渠道网络，并在此基础上积极谋取渠道效率变革。通过安得智联以及全国118个城市物流中心，美的已实现24小时内可送达19956个乡镇，24-48小时内可送达16511个乡镇，全国乡镇48小时配送覆盖率达到87.6%。
产品变：高端化、品牌矩阵化覆盖消费人群
在全球20个研究中心，每年近100亿研发投入支持下，公司通过品牌矩阵向高端以及细分人群切入。公司高端洗衣机品牌比弗利销售提升3倍， 2019年3月，公司发布BUGU实现对青年用户的精准覆盖。在此影响下，公司毛利重回28.36%的高位。
组织变：智慧化迎接更美美的
公司始终倡导双智战略，通过对智能制造的持续投入，公司已实现软件、数据驱动的全价值链运营。同时，公司放权和业绩导向的考评和激励制度能够为公司高效运营奠定基础。智慧化迎接更美美的。
维持推荐评级
作为行业领导者，美的始终以变应变。我们认为随着公司产品力、渠道力以及组织效率的进一步提高，公司2019-2021年EPS为3.44、3.79以及4.16元，维持推荐评级。
风险提示
行业集中度提升不及预期，外汇波动不及预期，行业增速不及预期的风险。(国联证券 钱建,邢瀚文)
扬杰科技(300373)Q1增速放缓，产能利用率带来业绩弹性
事件：
公司发布2018年报：报告期内实现营收18.52亿元，同比增长26.01%；归母净利润1.87亿元，同比减少29.70%。
公司发布2019一季报：报告期内实现营收4.07亿元，同比提升2.8%；归母净利润0.35亿元，同比减少45%。
投资要点：
理财损失计提影响2018净利润
2018年公司整体业务规模保持稳健增长，受原材料上涨和产能利用率偏低的影响，毛利率同比下滑4.2pct至31.36%；同时由于计提理财损失6500万，净利率同比下滑8.02pct至10.18%。单季度来看，2018Q4营收同比提升29.2%，毛利率为全年最低28.1%，同比和环比分别下降11.9pct和3.3pct。分业务来看，功率器件和芯片营收分别同比提升17%和32%，芯片业务占比提高至15%，主要是MOSFET产品已批量出货，此外4英寸/6英寸晶圆外销占比有所提升。
Q1营收增速放缓，盈利能力下滑
2019Q1受下游市场需求回落影响，公司营收增速有所放缓。Q1毛利率同比下滑6.65pct至27.87%，净利率同比下滑8.25pct至8.28%。盈利能力下降较为明显，一方面由于部分产线的产能利用率仍然偏低；另一方面小信号产线、MOSFET和IGBT项目等资本性投入较大，固定折旧额较上年同期增长较快。
新品助力市场拓展，产能利用率带来业绩弹性
我们判断公司业绩有望见底企稳：从行业来看，在汽车电子、物联网等应用带动下，功率器件市场整体仍将保持稳定增长，同时国产器件替代进口的趋势不变。公司自身积极拓展MOSFET、IGBT等中高端器件，其中8英寸超高密度沟槽功率MOSFET实现量产并形成大批量销售。市场营销端，全资子公司MCC加大海外市场布局，进一步扩建EMEA（欧洲、中东、非洲）销售网络，同时在国内市场大力拓展工业变频、伺服马达、安防等工业电子领域，重点布局网通、光伏微型逆变器、汽车电子等高端市场。随着下游需求的逐渐复苏叠加公司新品+新市场策略，各产线产能利用率有望回升，带动盈利能力的修复，进而带来显著的业绩弹性。
盈利预测与投资建议：预计公司2019-2021年EPS分别为0.60元、0.77元和0.94元，对应PE分别为27倍、21倍和18倍，维持推荐评级。
风险提示：产能爬升进度不及预期；新产品下游市场拓展不及预期。(国联证券 顾玮玮,邵宽)
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