| 顶尖财经网(www.58188.com)2019-5-30 14:57:24讯：
国睿科技：子集团组建开启新阶段，市场改善驱动业绩回升
组建国睿子集团，发展进入新阶段。以公司控股股东十四所和二十三所为基础的国睿子集团进入组建阶段，十四所和公司将逐渐进入子集团运作模式。一方面，此次子集团的组建范围扩大至二十三所，业务范围增加光、电信息传输线及光纤传感技术；另一方面，子集团内部组织结构更加清晰，子集团探测感知领域领导者的发展战略加速实施的同时，各成员单位也将按照各自定位加速发展。公司作为上市平台，随着子集团的成立，在资本运作和产业资源整合方面的功能有望进一步强化。
重大资产重组有序推进，国内雷达龙头蓄势待发。公司拟收购国睿防务100%股权、国睿信维95%股权，重组完成后，公司将增加主战雷达和工业软件业务，成为我国雷达领域龙头。并且，标的资产2019年-2022年有望增加公司归母净利润3.59亿元、3.93亿元、4.43亿元以及5.10亿元，将显著增厚公司业绩。当前，资产重组已取得财政部批准和国资委的同意，处于有序推进中。
市场环境改善，业绩有望回升。公司当前主要业务包括雷达、微波器件以及轨道交通；雷达业务方面，民航局招标采购已经恢复，市场环境开始转暖；军品雷达随着军改步入尾声，采购有望逐渐恢复。微波器件业务方面，随着5G建设的启动和运营商资本开支的触底回升，有望进入新一轮高景气周期。轨道交通信号系统方面，公司业务规模不断扩大，2018年收入同比增长53.77%，并且随着自主化产品的应用，轨道交通业务毛利率有望逐渐提升。
盈利预测和投资评级：维持增持评级。国睿子集团组建，公司作为上市平台，充分受益子集团发展的加速和业务范围的扩大。此外，公司当前业务市场环境边际改善，盈利有望回升。重组完成前暂不考虑其对公司业绩的影响，雷达业务恢复略有延迟，预计2019-2021年归母净利润分别为1.06亿元、1.47亿元以及1.98亿元，对应EPS分别为0.17元、0.24元及0.32元，对应当前股价PE分别为94倍、67倍及50倍。
风险提示：1）资产注入进展不及预期；2）注入资产发展不及预期；
安琪酵母：国内国外齐发力，多举措向百亿迈进
公司概况：酵母行业龙头，国外布局稳健进行。公司为亚洲第一、全球第三大酵母公司，安琪中国市场占有率55%、全球市场占有率16%，目前已在全球建立10个酵母生产基地，服务于150多个国家和地区，拥有8000多家经销商，50多个销售服务机构。公司产品包括酵母、酵母衍生物及相关生物制品（烘焙及发酵面食占比51.33%、YE食品调料10.85%、人类营养健康7.33%）等。海外布局方面，公司从2003年开始海外布局，目前已在埃及、俄罗斯建厂，未来海外工厂尚在持续推进，2018年公司跨国化指数18.09%，呈现稳步提升的态势。
国内分析：酵母类产品潜力巨大，2C业务小步快跑。1）酵母类产品：据公司数据中国酵母下游需求年均提升超10%，安琪预计占净增量的2/3，YE下游需求年均提升约15%，安琪占中国60%+的市场份额，干酵母及YE下游需求共同推进公司收入增长；2）2C业务：安琪小包装酵母、营养健康及电商等C端业务占比19%。在商超渠道，公司在每个省设立商超业务经理，不断丰富产品品类，近年来增速高于公司平均增速；电商渠道，公司收购贝太杂志，引流作用明显。
国际分析：海外市场持续布局，贸易战存或有影响。海外市场来说，公司凭借价格优势进军欧洲和北美等发达国家，其中埃及YE生产线主要针对欧盟市场，北美销售良好增速较高；同时公司推进相对不饱和的发展中国家市场开发，公司管理销售也从过去中国人点卯式外派到聘用当地人来做。贸易战来说，除小部分复合调味料外，安琪产品均不在加税范围内，公司产品销售影响较小；但是汇率来说，公司面临系统性风险，公司通过多种方式，如远期对冲、引入路透平台进行外汇结汇交易等，尽可能减小汇率对公司的影响。
成本费用：糖蜜价格下行趋势明显，公司多举措有效加强成本控制。糖蜜在成本中占比39%，主要来源于甘蔗和甜菜制糖后的副产品，糖蜜价格来说：1）长期来看，全球糖业供大于求，处于熊市，糖价下行明显，预计最快2019-2020年进入减产周期；2）短期来看，公司已锁定2018-2019年榨季糖蜜成本，预计公司成本将下降6%-7%。在控制成本上，公司多举措并行，具体措施包括：1）原料地建厂：尽量在原料产地建厂，充分利用原材料的本土价格优势，同时工厂自主发电，通过技术进步降低能源消耗；2）技术进步：公司通过工艺进步、产品复合等方式降低成本，提高产品附加值；3）集团化采购：国内来说，公司已与几个大的糖厂建立长久的战略合作关系，如在广西崇左与东亚集团合作，在云南德宏与云南英茂糖业合作，在新疆与中粮糖业合作；国外来说，公司在埃及和俄罗斯也致力于与糖厂推进建立稳定的合作关系。
管理层：核心团队保持稳定，新的股权激励有望推出。公司第一大股东为安琪生物集团，持股占比40%，公司实控人为宜昌市国资委，第三大股东为公司日升科技，持股占比5.66%，日升科技为公司2006年推出的针对300多位管理层和科技骨干的持股平台。考虑到13年来再无股权激励计划推出，过去13年公司新进和成长了大批骨干，我们预计新一轮股权激励计划或将推出。同时公司公告新一届董事会成员名单，董事长和核心管理层保持稳定，这将为公司战略落地提供有力保障。
未来展望：全球化、多元化共同助力百亿目标实现。公司制定目标，2019年收入增长15%，2020年、2021年年均收入增长超过15%，力争2021年收入实现100亿元，同时预期2021年ROE不低于20%。全球化、多元化预计成为公司实现百亿目标的两大战略：1）全球化：公司埃及1.2万吨YE产能预计将于今年上半年投产，俄罗斯1.2万吨酵母产能预计将于2020年7月投产，随着国外产能释放，规模优势不断凸显；2）多元化：公司将不断强化现有业务，充分利用客户群，挖掘需求进行多元化业务拓展，为公司挖掘新的增长点。
盈利预测和投资评级：给予“增持”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为1.19元、1.42元、1.72元，对应PE分别为24X、20X、16X，公司为酵母行业龙头，多元化、国际化共同助力公司百亿目标，中短期原材料成本压力不大，公司产能扩张有序，净利率有望维持在较高水平，短期业绩受汇兑影响，下调公司至“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧；原材料等成本快速上升；食品安全问题；汇兑损失高于预期。
海通证券：海通恒信港股上市在即，夯实龙头租赁的资本实力
核心观点
事件描述：2019年5月27日，海通证券公告其全资子公司海通恒信将于6月3日在联交所主板上市，发行价1.88港元/股，对应估值1倍PB，对应上市后总市值155亿港币。
海通恒信是一家行业领先的租赁公司，在外资投融资租赁公司中排名第三，。恒信租赁成立于2004年，在取得商务部批准后开展融资租赁业务。2014年海通证券通过海通国际控股收购恒信金融100%股权，2016年海通开元向公司注资。在本次IPO之前，海通国际控股与海通开元分别持有公司股份65.1%、34.9%。2018年，海通恒信租赁实现收入32亿元，净利润13亿元，分别同比+30%、+4%，占海通证券并表净利润比例达到22%。同时，18年公司ROE10%，高于海通证券水平，也有效拉动了合并业绩提振。
港股上市有助于海通恒信增强资本实力，拓宽融资渠道。融资租赁为高杠杆经营行业，增厚净资产有助于公司进一步提升业务规模。2017/18/19Q1恒信租赁杠杆率分别为5.31/6.61/6.63，杠杆提升速度减缓，充实资本的需求增强。本次融资规模约23.2亿港元，其中60%用作发展融资租赁及保理业务，30%发展境外飞机租赁业务，余下约10%用于补充营运资金。同时，赴港上市也有助于公司进一步开拓国际市场，实现持续创新、坚实发展，同时拓展境外股权债权融资渠道，进一步将海通恒信租赁做大做强。
对于海通证券而言，恒信租赁港股上市不会直接影响会计科目调整，但有助于完善公司的多元化布局。恒信租赁是首家券商系租赁公司，海通证券通过海通国际控股恒信租赁，海通国际旗下还有海通银行、海通国际证券。租赁业务港股上市有助于提升公司多元化布局的效率。
财务预测与投资建议
我们预计公司2019-21年BVPS分别为10.76/11.34/12.05，按照可比公司估值，我们给予公司2019年1.6xPB，对应股价17.21元，维持增持评级。
风险提示
系统性风险对公司估值的压制；恒信租赁上市进度不及预期；科创板推进不及预期
密尔克卫：合作天津西青加速天津布局，服务中芯国际拓展客户领域
2019年5月27号公司发布公告以1.52亿合资设立控股子公司，持股95%。
投资要点
合作天津西青加速天津布局，服务中芯国际拓展客户领域公司与天津西青签订《投资协议》，公司拟出资1.52亿元在天津市西青开发区成立控股子公司，持股95%，用于建设甲类、乙类危险品仓库，预计于2020年6月1日投入运营，优先满足中芯国际集成电路制造（天津）有限公司及其配套商针对该危险化学品仓库的仓储需求和注册在西青开发区及西青区的其他企业的仓储需求。我们认为此次业务拓展的主要意义如下：
1）与天津西青合作，天津西青隶属于西青经济开发区管理委员会，此次合作标志公司与地方国企合作的模式已经铺开，有利于公司国内业务的布局。天津西青将指派为西青新公司办理用地、规划、项目审批、环评报告、建设施工许可、消防验收、工商登记等相关事宜；同时承诺西青新公司在本区域内的生产经营可享受符合条件的国家、天津市各项政策；合作天津西青有利于子公司快速投入运营，拓展公司在华北地区的业务范围，对公司长期的战略布局有积极的影响。
2）西青仓储基地主要服务中芯国际及其配套供应商，拓展至半导体领域。西青地区仓储基地优先满足中芯国际集成电路制造（天津）有限公司及其配套商针对该危险化学品仓库的仓储需求，中芯国际是中国内地规模最大、技术最先进的集成电路芯片制造企业，此次合作拓展客户服务范围，加速国内客户的拓展进度。
盈利预测及估值
我们预测2019-2021年公司营业收入分别为24.08亿元、31.75亿元和39.88亿元，同比增长35.00%、31.82%、25.61%；归母净利润分别为1.89亿元、2.67亿元和3.47亿元，同比增长42.8%、41.3%、30.3%；EPS分别为1.24元、1.75元、2.28元，对应PE为31.7倍、22.4倍和17.2倍。公司作为化工物流一站式物流服务行业领先企业，受益行业监管趋严，我们看好公司未来的发展，维持“增持”评级。
风险提示：贸易摩擦导致客户订单量低于预期；新建仓库资质获批进程低于预期；危化品运输储存事故高于预期；
石基信息：：高壁垒云化厂商的质变
研究复杂度最高软件公司之一，预期差在多方面。石基信息从酒店餐饮软件产品商开始，已成为广义消费（酒店、餐饮、零售、娱乐等）最主要的管理系统解决方案提供商。产品线、收购协同、壁垒和管理、云化进展、空间、估值存在预期差。
50种产品线实际简单且环环相扣，当前已具备产品优势。1）投资者预期是，石基信息产品线的发展路径和搭配关系复杂。实际上产品可按照“产品代理-终端产品自研及销售-云化产品自研及销售”三步骤，简单清晰。2）当前为“联合舰队”整体模式，具备优势。
并购皆为低风险产业并购协同，可近似为内生。投资者预期是，子公司众多，意味着商誉风险。我们观点是：1）并购全部是产业整合型并购，对价很低，例如3XPS、6XPE，原因是公司对行业议价权。2）在子公司融入后数年，开始产品整合。3）并购包括低风险的产品线协同和渠道互补收购协同。4）主要收购公司的核心管理层已升任中高层，较为稳定。5）详细的商誉测试披露验证极低风险。以上与A股计算机绝大多数并购不同。
被忽视的内外双壁垒，也是云化可求质量而非速度的关键。1）几乎各业务市占率均第一，体现外部壁垒。2）对员工有较强话语权。一方面，这体现“对内话语权”，类似海康威视、航天信息和东方财富。另一方面，来自管理架构“高层分工化，中层网络化”的模式。
高壁垒云化厂商的2019-2020质变，2018月ARR增长87%且实施几无增长。1）当前海外推广、进入国际客户、云化是近义词。2）Micros是合理对标。被收购前3年云化趋势爆发。且服务占比超过65%，毛利率超过50%，服务毛利达29亿元，是石基信息成功云化目标。3）2017-2018年，云化MRR/ARR高增，实施人员仅从1758增至1793，证明云化成功。4）LTV>3*CAC检验充分满足。CAC回复小于12个月充分满足。
维持2019-2021年收入与利润预测。预计收入为34.5、38.8、44.3亿元。其中酒店信息管理系统服务可以划分为国内中端、国内高端、国际高端三部分，2019-2020年国际高端酒店收入增速为78%/52%。维持2019-2021年利润预测，为5.19、6.23、7.55亿元。
较高远期估值862亿元，当前安全边际290亿元，维持“增持”。1）加回研发投入计算安全边际，得安全边际290亿。2）若石基远期取得与Micros类似地位：云化15000家酒店（为Micros1/2），年化酒店收入50万元，服务费毛利率50%，净利率30%。得远期估值862亿元。3）石基云化ARR增速快且竞争对手少，在牛市时会比同类公司弹性更好。4）但远期估值需较长时间且有不确定性。综合空间与安全边际，维持“增持”评级。
催化剂：2019-2020云POS/PMS不断突破兑现。
核心假设风险：一旦海外渗透率达到10%，预计竞争对手会采取激烈的竞争手段。
新乳业：管理赋能，对标迪安食品，以创新和并购高速增长
乳业结构性增长，双寡头格局下， 区域乳企以低温奶进行创新竞争
乳业增速整体放缓，成熟期企业并购扩张是重要技能。低温乳品和酸乳是乳业的结构性增长点，冷链物流迅速发展有利于乳品低温化进程。乳业整体呈双寡头格局，市场集中度不断提升。乳业有四大趋势： 产品创新、行业集中、国际化、短保趋势延长。区域乳企处于竞争劣势，但也存在反超机会。区域乳企主要通过低温产品和持续创新进行竞争。
主要增长看点：全国化和并购、 差异化新鲜产品、费用优化
增长点 1： 公司以并购和自建实现产能扩张，通过并购完成区域布点。 安徽白帝项目预计带来 25.4%的增长量，并购可能和进一步的产能扩张保证长期潜力。三年收入复合增速或达 25%，收入近百亿。
增长点 2：新希望乳业以差异化为导向，实行新鲜战略。 低温产品增长快，毛利高，研发支撑稳健。低温产品毛利提升同时占比增加， 带动公司增长和毛利率提升。 差异化营销，增加消费者粘度， 提升复购率，获取增长。
增长点 3：运输费用有望因冷链发展降低，管理费用有望因规模扩大分摊降低，三年内公司净利率提升有望提升至 7%
核心竞争优势： 投后管理能力、大股东赋能、民营企业
竞争优势 1： 公司在并购的战略标的选择、议价出价、投后管理整合和标的业绩提升都有优秀的历史表现。公司投后管理能力特别优秀，在并购整合各个方面形成完整的框架，其管理赋能的能力类似 3G 资本。并购标的的盈利能力在整合后达到行业领先水平，公司整体 ROE 稳中有升。竞争优势 2： 新希望集团实力强劲， 新希望乳业是集团唯一非周期板块的核心利润点，将得到集团重点支持， 以培育更多快消品企业。集团在农牧产业全产业链布局，新希望乳业可以在冷链、采购等方面获取一定协同。竞争优势 3：民营管理机制先进，集团放权子公司，激励机制自上而下全覆盖。公司经理人一线成长，经验丰富，善于管理，业绩优秀。
他山之石：对标迪安食品，新希望乳业或能以并购手段实现高速增长
1. 迪安食品以并购扩张，股价 10 年 10 倍。低温奶受制于奶源，并购扩张是较优解。迪安食品通过并购从非乳行业企业成长为美国乳业第一。
2. 迪安食品的成功来自于高杠杆下的并购扩张，背后得益于管理层的并购整合能力和金融运作能力。 并购过程中，盈利能力稳中有升。 2007 年后，迪安食品股东貌似因股价下跌受损，实际是因为盈利增长部门 WhiteWave剥离， 股东整体收益仍有增长。
3. 新希望乳业基本面相比更佳， 有望效仿迪安食品并购实现高速增长
盈利预测：考虑新希望乳业 1. 并购整合能力较强，具有较大外延增长空间；2. 差异化竞争策略有效，专注低温奶，随着产能进一步建设投产，能在低温奶领域获取超越行业的高速增长。 考虑并购，预计 2019-2021 年，营收61.7/77.3/96.6 亿元，净利润 3.29/4.86/6.81 亿元， EPS 0.39/0.57/0.80 元，参考可比公司， 给予 2020 年 30 倍 PE，目标价 17.1 元，给予增持评级。
风险提示： 行业竞争加剧， ROE 下降，并购扩张受阻，税收优惠政策变化
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