作为汾酒集团董事长，李秋喜的三年“军令状”当然不会空口白牙，集团旗舰山西汾酒（600809.SH）业绩加速超车之态相当醒目。不过，这家中国白酒行业第二集团的领军者之一，近日似乎遇到了麻烦，其闪亮财务数据背后暴露出来的诸多疑点，已引来监管层的关注。

　　5月17日，山西汾酒收到上交所《关于对山西杏花村汾酒厂股份有限公司2018年年度报告的事后审核问询函》，共涉及业务经营、关联交易和财务数据三大方面。

　　根据公司年报，2018年度山西汾酒实现营业收入93.82亿元，同比增长47.48%，实现归母净利润14.67亿元，同比增长54.01%，加权净资产收益率为25.08%，创近五年以来新高。

　　但令人疑惑的是，该公司在归母净利润同比大幅增长的背景下，经营现金流净额却出现下滑。数据显示，2018年山西汾酒经营产生的现金流净额为9.66亿元，同比下滑0.96%。而在一干财务专家看来，经营现金流相较更容易“粉饰”的经营利润，往往更具有说服力。

　　不仅如此，在同行可比上市公司毛利率普遍增长的情况下，山西汾酒销售毛利率却同比下滑3.63个百分点。

　　很难说是“凑巧”，毕竟同样以营收百亿作为目标，同样竭力进行省外扩张，古井贡酒(行情000596,诊股)（000596.SH）2018年的经营现金流净额就同比增长54.78%，而毛利率亦同比增长1.33个百分点。

　　截至5月27日收盘，山西汾酒市值计492.41亿元，古井贡酒为545.2亿元。业内人士表示，两家市值接近白酒企业上述指标出现明显乖离很值得探究。

　　毛利率下滑

　　据悉，上交所在问询函中要求山西汾酒说明经营活动现金流变动与营业收入和净利润的变动不一致的原因，以及结合所处情况，补充披露报告期内毛利率水平下滑的具体原因。

　　《投资时报》研究员查阅年报后发现，山西汾酒2018年在省内的销售毛利率较上年减少0.41个百分点，省外销售毛利率较上年减少2.77个百分点。从数据可以看出，其毛利率省外下滑较多。

　　从产品分类来看，2018年其产品方阵里中高价白酒、低价白酒和配制酒营业收入分别为57.39亿元、32.30亿元、3.39亿元，分别同比增长47.44%、47.59%、51.14%，毛利率分别为75.18%、50.72%、62.47%，产销率分别为87.33%、99.10%和79.00%。

　　具体来看，2018年该公司中高价白酒毛利率较上年增加2.84个百分点，低价白酒较上年减少8.77个百分点，而配制酒增加了1.89个百分点。

　　据了解，山西汾酒在2017年推出了巴拿马系列，目前形成了青花、巴拿马、老白汾和玻汾四大白酒系列。业内人士向《投资时报》研究员表示，目前汾酒是两头强，中间弱。青花和玻汾，一个在次高端，一个在低端，竞争力都比较强，而中间产品位置比较尴尬，巴拿马系列的推出对汾酒而言至关重要。

　　《投资时报》研究员同时注意到，虽然2018年山西汾酒营业收入实现93.82亿元，同比增长47.48%，但其营业成本达31.70亿元，同比增长52.57%。

　　其中，销售费用为16.27亿元，同比增长50.65%，增速较2017年增加11.3个百分点。广告宣传费为7.33亿元，同比增长32.58%，占营收比例为7.81%。

　　而这7.33亿元广告宣传费中，包括全国性广告费用1.50亿元，地区性广告费用2.07亿元，合计3.57亿元。

　　公司促销费2.75亿元，同比增长66.49%；公司会议费4289.27万元，同比增长130.67%。费用激增，用在何处？该公司年报并未做详细披露。

　　对此，上交所在问询函中要求山西汾酒补充披露：除全国性及地区性广告费用外广告宣传费的具体明细情况以及促销费、会议费的形成原因，并说明报告期内大幅增长的原因。

　　对应收款项的疑虑

　　该公司的应收账款及应收票据也引起上交所的留意。

　　年报显示，2018年山西汾酒应收票据及应收账款期末余额达到37.06亿元，同比增加63.88%，占期末总资产的比重达31.33%，而该公司对应收账款及应收票据大幅增长的原因并未进行详细说明。

　　与此同时，据山西汾酒近3年年报显示，其日常关联交易规模正逐年增加。2016年、2017年和2018年其与关联方实际发生的日常交易金额分别为7.76亿元、11.57亿元和29.28亿元。

　　这也意味着2018年公司日常关联交易金额较上年同比大幅增加153.7%，较前一年更是上升377%。其中，采购商品/接受劳务的关联交易加总金额达21.44亿元，出售商品/提供劳务的关联交易加总金额达6.95亿元。

　　而山西汾酒此前预计2018年日常关联交易总额不超过23.38亿元，并经2017年度股东大会审议通过，但报告期内实际发生的日常关联交易金额则出超了逾25%。

　　对于如此高额的关联交易是否合理，是否有必要，是否损害公司的独立性，是否对公司业绩产生影响，追加关联交易额是否说明内控制度有缺陷，上交所提出了一系列问询。

　　此外，在2018年11月的资产收购关联交易中，山西汾酒子公司曾以现金9282.75万元收购标的山西杏花村国际贸易有限责任公司部分酒类销售业务相关经营性资产。年报披露本次交易作价选取收益法评估结论，标的资产评估价值9282.75万元，评估增值2950.16万元，增值率46.59%，而报告期内被合并方的净利润为676.36万元。

　　上交所要求山西汾酒补充披露标的资产收益法评估的盈利预测数据，并说明前期交易定价依据是否合理。

　　在山西汾酒2019年一季报中，该公司营收和归母净利润增速已分别较2018年同期下滑28.44个百分点和29.24个百分点。而2019年是汾酒集团掌门人李秋喜与山西国资委签订三年“军令状”的最后一年，对于山西汾酒能否顺利完成目标，目前仍是问号。

　　据最新公告显示，山西汾酒计划在2019年5月31日之前完成上交所《问询函》的回复工作，并按规定履行相应信息披露义务。