高增长持续性存疑

　　三只松鼠招股书数据显示，2014年-2017年上半年，公司实现营业收入9.24亿元、20.43亿元、44.22亿元、28.94 亿 元 ；同 期 净 利 润 分 别为-1286.49万元、897.39万元、2.37亿元、2.41亿元。公司业绩几何式增长背后，成长持续性备受关注。

　　可以看到，2014年-2016年，三只松鼠业绩每年保持翻番状态，而净利润增长更是快速，2015年公司净利润实现扭亏，2016年同比增速高达25倍之多。2017年上半年，公司在营业收入仅为2017年全年65%背景下，净利润已超过2017年全年。然而业绩高速增长背后，持续性却遭到业内质疑。

　　从同行业上市公司来看，洽洽食品(行情002557,诊股)2017年净利润出现下滑，2018年有所回升；好想你(行情002582,诊股)2018年净利润同比增速为21%；桂发祥(行情002820,诊股)2017年业绩微增，2018年业绩出现下滑；盐津铺子(行情002847,诊股)2017年业绩明显下滑，2018年出现微增。从同行业来看，近几年业绩普遍不佳。在此背景之下，公司却逆市实现高增长。有行业人士指出，随着行业的发展，同行竞争日益加剧，将进一步导致相关企业市场份额以及盈利能力波动。三只松鼠在业绩基数达到一定程度后，或将面临增长难题。

　　产品渠道单一藏风险

　　除业绩高增长能否维持外，三只松鼠单一产品占营收比例过高，以及销售渠道单一的问题同样受到业内质疑。

　　从主营业务来看，目前三只松鼠七成营收来自于坚果产品。招股书显示，2014年-2017年上半年，坚果产品销售收入分别为8.12亿元、16.4亿元、30.78亿元、19.74亿元，占主营业务收入的比重分别达到 87.85% 、 80.44% 、 69.83% 、68.51%。

　　此外，不仅坚果产品销售占营收比例过大，三只松鼠单销售渠道集中度也相对较高。招股书显示，2014年-2017年上半年，公司前五大销售平台营业收入占总营收的比重 分 别 为 96.53% 、 95.06% 、89.71%、90.41%，其中通过天猫商城实现的销售收入分别占营业收入的 比 例 高 达 78.55% 、 75.72% 、63.69%、55.22%；此外，通过京东商城实现的收入占比也在10%左右。

　　有市场人士质疑，三只松鼠单一产品销售占比过大存在明显风险。坚果类产品并无过高门槛，市场同质化竞争强烈。如遇到其他竞争对手冲击，恐将导致公司销售大幅下滑，从而影响业绩。同时，公司线上销售占比持续高企，押注线上销售同样存在一定的风险。

　　毛利率明显不及同行

　　从可比上市公司综合毛利率比较来看，三只松鼠毛利率明显低于行业平均水平。虽然公司大多数营收来自线上，但成本并没有体现出优势。

　　招股书显示，2014年-2017年上半年，三只松鼠的主营业务毛利率分别为24.16%、26.94%、30.14%以及30.67%。而从行业平均水平来看，同期分别为43.06%、43.69%、42.4%、40.73%。公司随后指出，2014-2015年，公司的毛利率低于可比公司，主要由于公司的经营模式是以线上销售为主，在提高运营效率的同时，为消费者提供优质的产品和服务。该期间内公司处于快速发展期，通过价格策略扩大市场份额。公司对2014年、2015年毛利率低于同行平均水平进行了简单解释。但公司对2016年后毛利率依旧明显低于同行平均水平只字未提。

　　毛利率低于同行背后，三只松鼠净资产收益率却明显高于同行。2014年-2017年上半年，公司扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率分别 为 -23.48% 、1.63% 、58.72% 、35.42%。就2016年完整年度来看，公司净资产收益率高达58.72%。同行来看，盐津铺子净资产收益率较高，2016年达到30.4%，但仍明显低于三只松鼠。此外，桂发祥同期净资产收益率为19.35%、洽洽食品同期净资产收益率为12.26%。

　　屡曝食品安全问题

　　食品安全问题一直是业内关注的焦点。然而三只松鼠产品频频被食药监局检测出超标等问题。据不完全统计，2016年5月，三只松鼠因在食品中添加药品、生产经营用非食品原料生产食品被罚 56345.62元；2016年2月1日，媒体报道，通过三方机构检测，三只松鼠一款奶油味葵花子被检出甜蜜素含量超标；2016年7月-2017年6月，三只松鼠因产品问题先后被7名消费者起诉。涉及产品有卤藕、雪 菊、冻干柠檬片、奶油味瓜子、和田俊枣、鱿鱼丝等；2017年1月22日，天猫超市销售的三只松鼠开心果同样被上海市食品药品检验所检验霉菌超标；2017年8月15日，国家食药品监督管理总局官网发布抽检公告，三只松鼠开心果霉菌检出值为70 CFU/g，比国家标准规定（不超过25 CFU/g）高出1.8倍，列入不合格名单。

　　同时，截至2017年10月27日，公司及其子公司还有10起尚未了结的诉讼，其中有9起作为被告，8起与产品问题相关，诉讼理由涉及产品保质期标注与食品安全标准不符、产品不符合食品安全标准、标示脂肪含量与实际含量不同、含糖量不符合等级要求、配料未在标签中标注等多方面。

　　三只松鼠频频曝出安全问题，是否有能力改善、解决上述存在的食品安全问题？

　　在上市路一波三折后，三只松鼠5月16日将再次接受发审委检验。但在诸多问题被爆出的背景下，公司能否如愿上市？《金融投资报》对此将继续关注。