5月10日，在证券时报主办的“2019中国区证券公司年会”上，六家券商相关负责人对科创板及注册制对券商、监管体系带来的挑战和变革这个话题进行讨论。

　　圆桌议题：

　　科创板及注册制对券商、监管体系带来的挑战和变革

　　圆桌嘉宾：

　　燕文波国海证券副总裁(嘉宾主持)

　　李翔长城证券总裁

　　杨卫东民生证券副总裁

　　沈奕中银国际证券执委会委员、投行管委会主席

　　刘文成 UBS董事总经理、瑞银证券投行部联席主管

　　任鹏国金证券总裁助理

　　科创板倒逼券商流程再造

　　本场圆桌由国海证券副总裁燕文波担任嘉宾主持，他提到，此次推出科创板并试点注册制对证券公司冲击很大，包括投行、研究、投资和经纪等业务都面临流程再造，那么券商高管对这个问题怎么理解？

　　民生证券副总裁杨卫东表示，上交所推出科创板并试点注册制包括科创板和试点注册制两方面含义，会对资本市场、对投行都会带来重大变革，甚至对投行过去的一些做法带来革命性的挑战。

　　杨卫东谈及两个感受，第一个感受是，过去很多谈的项目都是制造类的企业，董事长学历都比较低，现在谈的项目都是高科技的企业，董事长都有高学历，而且很多都是从海外回来的；第二个感受是，过去谈项目都讲我有什么资源，有什么关系，现在主要讲对我们对这个行业是如何认识的，有什么样的研究等等，而这是科创板和注册制给投行带来的谈项目方式的根本转变。

　　他表示，我们经济发展到目前这个阶段，过去靠暴力去杠杆，带来的结果是经济严重下滑，整个社会经济波动动荡；现在靠高科技企业发展，是一种投资引导型的方式。就目前上交所受理的科创板申报企业来看，整个行业都在有意识地把具有一定科技含量而且有相当竞争力的企业调整到科创板去，可以极大地促进这些行业的发展。

　　杨卫东认为，科创板并试点注册制，能促进国内投行向西方投行的方向去发展。“以后投行就不是过去那样传统的方式了，传统的投行目标就是帮助企业通过证监会的审核，与西方投行的根本目标不一样；在注册制背景下，投行的目标是发现企业价值，就可以真正向西方投行的方向去发展，引导资本投向有价值的企业。”

　　UBS董事总经理、瑞银证券投行部联席主管刘文成表示，科创板并试点注册制的推出，对国内券商有两方面的影响。

　　一是理念变化，以前所有流程都是围绕证监会审核开展的。在注册制下，既要关注审核，更要关注市场，比如科创板定价、直投都是和市场直接相关的；

　　二是对流程带来挑战，主要体现在研究领域，目前境内公司主板IPO保荐人是不需要出研究报告的，境外对保荐人出具的研究报告的要求非常高。在科创板制度下，国内券商也要出具研究报告，就对卖方研究带来挑战，特别是一些新兴行业，券商有没有这方面的研究员，研究能力怎么样，市场上口碑怎么样等，都非常重要。

　　应由市场和投资者来判断科创企业

　　至5月10日，上交所受理的科创板申报企业数量已达108家，但这些申报的企业大多都是原来准备上主板、创业板或中小板的项目，临时转板而来。各家投行对自家申报的项目也都是按照自身的理解、认为符合科创板定位才申报。那么，审核机构交易所和最后的注册机构证监会对项目不认可也是在所难免，券商对这个问题怎么看待？

　　长城证券总裁李翔认为，科技应该成为改造各个行业的手段。从科创板目前受理申请企业的情况来看，很多都是原来券商进行前期辅导的企业，有的还是偏向传统行业的企业。而且上交所也成立了专门的科技创新咨询委员会来提供咨询和建议。但是这些都不能成为让不让这些企业上科创板的决定因素。设立科创板的目的是服务于经济的转型升级，注册制是科创板的优势和手段。为创新企业提供高效的投融资服务，这是根本。

　　李翔认为，衡量一家企业是传统企业还是高科技企业，当认识发生分歧，或者判断可能出现误差的时候，应该交给市场和投资者去做选择。因为资本自身具有定价能力。在资本市场的资源配置方面，资本是最有发言权的。这才是一种非常理性的方式。

　　中银国际证券执委会委员、投行管委会主席沈奕从两个维度诠释这个问题。

　　第一个维度，从中美两国近年来最大市值的上市公司对比来看，过去十年，中国企业自身也在经历升级转型，上市公司由之前传统制造、地产金融为主，转变为科技创新型企业比例不断提高。之前，在券商准备申报主板、中小板的企业当中，原本就包含部分科技创新企业，投行从中筛选出来申报科创板是正常现象，市场要用包容的态度来看待；

　　第二个维度，从科创板设立至今，国家和监管部门对于科创板的定位一直非常明确。随着申报企业增加和审核进程推进，交易所相应的指引和监管问答不断细化完善，参与主体对于这个政策的框架和边界的认知会越来越清晰。市场的事情用市场来解决，在充分信息披露的前提下，最终市场价值还是要交给投资者和市场来判断。

　　要谈申报项目所受到的争议，民生证券颇显突出，就在上交所正式受理科创板申报的第一天，民生证券无意中透露了两个申报项目，引发媒体及舆论大肆讨论及争议。杨卫东也对这个问题发表了自己的看法，他认为科创板企业选择上强调“三个面向、六大行业”，但是科创板定位中也明确规定，符合科创板定位的其他行业也可以上报。随着现代经济的发展，各个行业之间的选择标准越来越模糊，不在这六大行业中的，只要是领跑或者并跑的企业，就不仅仅局限于六大行业，而是要看这个企业真正的科技含量。

　　应尊重地方政府的积极性，但不应被其干扰

　　现在各地都在制定计划，甚至出台政策，鼓励当地企业登陆科创板。甚至还有不少地方官员公开拜访交易所，希望本地企业能跻身第一批科创板名单，但科创板实行的是注册制，理应按市场化来运作。在展业过程中，各家券商遇到项目进度和地方政府期望的进度不一致时怎么办？

　　国金证券在地区开发上精耕细作，跟一些地区都签了合作协议，国金证券总裁助理任鹏表示：

　　第一，主席亲自宣布在上交所设立科创板并试点注册制，规格很高，各级地方政府积极响应，推出了当地科创板企业的计划名单，应该对于各个地方政府的积极性表示肯定。

　　第二个方面，这次科创板改革，加大了中介机构的责任，投行在上报企业方面更加审慎，其中确实出现了很多的与所在地区看法不一致的情况。但是作为中介机构，不管压力多大，肯定还是要按部就班地进行，该核查的要核查，该规范的要规范，该信息披露到位的一定要到位。监管部门也会在不损伤各个地方积极性的前提下，按照规范的要求，去审核这些企业，按照规范的要求去推进这些企业的上市。

　　杨卫东对任鹏的意见表示赞同，他认为地方政府从它的角度贯彻中央精神，无可厚非。但是证券公司、中介机构作为资本市场，特别是科创板的看门人，也要有定力，要有耐心的去做好工作，把好关。既要理解地方政府的积极性，政府如果不支持恰恰是坏事，但是更要符合规章制度，一定要当好看门人。

　　跟投考验券商综合能力

　　科创板在发行这块，最大的一个改进就是取消了主板规定的23倍市盈率限制，但同时要求保荐机构必须利用自身资本金进行跟投。此举让投行必须面临一个决策：是赚短期的无风险的承销费，还是赚长期的风险收益更大的投资收益。各位券商如何权衡这个矛盾？

　　刘文成表示，其实保荐机构做承销业务的风险也是蛮大的，要有项目成功的风险，先行赔付的风险，以及持续督导期间的风险。现在，2%—5%的跟投比例，投行在判断企业未来的投资价值方面要下很多工夫。很多创业板企业从上市到现在都出现经营问题，所以确实要花大力气研究所保荐企业的长远的投资价值。从本质上来说，投行挣的还是承销费，它不是为了投入资本赚二级市场的差价。

　　李翔认为，科创板和注册制试点推出以后，给券商投行带来了几点好处：

　　第一，科创板的推出将会带来直接融资规模的大幅上升，传统通道业务的收入是增加的。

　　第二，通过增量改革机制推动证券行业由传统投行向现代投行转变。传统投行更多地是去帮发行人解决财务的规范问题、法律的规范问题，以及商业模式的论证等。而科创板考验的是投行一揽子解决问题的能力，是券商投行整体综合实力的体现。让券商来做跟投实际上也是希望市场在定价环节能够逐渐回归理性。

　　应更审慎对待两融、质押等操作

　　科创板制度规定，新股上市后前5个交易日不设涨跌停板，之后涨跌幅限制为20%。不少投资人士认为，这个规则的变动影响深远，不仅会改变既有的交易习惯，还将影响两融、质押等等系列操作。各位券商高管如何看待这一改变可能带来的影响？

　　沈奕认为，科创板并试点注册制变革，是中国资本市场与国际资本市场接轨非常重要的一步。在成熟市场当中，监管部门对于定价没有指导，也不设涨跌停限制，所以在新股上市当天，对于IPO的发行人和承销机构而言，的确非常考验估值定价能力，这也是回到投资银行的本原。目前我国科创板取消上市首日的涨跌停限制，之后的交易日涨跌放宽到20%，这体现了监管渐进化的改革努力。最终的结果是要使投行、发行人都要以更成熟的心态来面对这个市场。

　　任鹏认为，科创板打破了主板定价23倍市盈率的限制，券商还需要有2%—5%的跟投等等，这些利益矛盾交织在一起，给投行提出很多的要求。并且，高科技企业里都是高科技人才，很多保代都不懂，到底如何给这些企业估值。对于证券公司、对于很多的机构，不论研究、定价、跟投、经营都是很大的考验。投行必须全力以赴做好科创板工作，在面临科创板股票质押等问题，双方都要更谨慎、更全面，在质押率、两融规模等方面都要统筹考虑，这确实给我们提出了挑战。