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顶尖财经网(www.58188.com)2019-4-17 6:08:33讯：
徐工机械(000425)一季报业绩预告基本符合预期，汽车起重机等品类增长后劲足
事件：徐工机械于2019年4月14日发布2019Q1业绩预告，预告2019Q1实现归母净利润9.5-11.5亿元，同比增速83-121%。
点评：
2019Q1业绩预告基本符合预期，验证我们对于业绩弹性的判断。产品销量带动收入增长：2019M1-2，徐工共计销售汽车吊、履带吊与随车吊2390/126/1557台，同比+32%/18%/8%，市占率为41.32%/45.32%/64.07%，同比-8.30/-5.63/-3.44pct，产能瓶颈与竞争加剧对公司主要产品市占率形成一定的负面影响，但我们认为公司起重产品市场地位高，在市场需求爆发性弱的月份仍有优势。利润进一步超额释放：2019Q1公司预计实现归母净利润9.5-11.5亿元，同比增加83-121%，初步验证我们对于2019年利润弹性的判断。2018年公司一号工程持续高强度实施使得产品毛利率短期承压，2018Q3开始毛利率逐渐恢复，考虑到2019年不再受二手机、法务机的影响，规模效应进一步摊薄固定成本，我们认为2019年公司毛利率与净利率有望进一步提升，利润弹性充足。
预计2019年起重机进入更新需求高峰，进一步带动公司利润超额释放。销量增长：我们对使用寿命在6至10年以上的移动式起重分情景做更新需求测算，测算得2018/2019/2020年汽车起重机基础更新量为2.97/3.08/2.73万台，履带起重机基础更新量为1596/1713/1723台，随车起重机基础更新量为6183/7676/9005台，移动式起重机将于2019年进入更新需求高峰。同时在基建刺激总量需求、环保迭代加速更新的影响下，我们预计2019/2020年汽车起重机销量分别为3.60/3.00万辆，履带起重机销量分别为1700/1650台，随车起重机销量分别为12000/8500辆。徐工作为起重机械行业龙头，汽车吊市占率有望维持相对稳定，随车吊、履带吊市占率仍有进一步提升空间。毛利率提升：2018年公司一号工程持续高强度实施拉低毛利率，到2018Q3之前上一轮信用扩张导致的二手机、法务机已基本被处理完毕。2019年，我们认为上游钢材价格继续上涨可能性较小，徐工起重机坚持品牌战略，产品价格将维持高端定位，起重机械板块毛利率有望进一步提升。
估值与评级：维持盈利预测，维持增持评级。我们认为徐工上市公司体内利润中心汽车起重机与装载机2019年行业需求仍有20%以上弹性，同时有较强的集团挖机资产注入预期，公司2019年业绩弹性空间较大；公司定增顺利落地，新业务拓展与海外拓展有望给公司带来较强的增长后劲，我们认为公司估值稳定性将继续增强。维持盈利预测，预计2018/2019/2020年公司实现归母净利润20.42/30.12/29.55亿元，对应EPS0.26/0.38/0.38元，对应PE20/13/13倍，考虑到公司2019年仍具备较强的业绩弹性，给与2019年15倍PE，目标价格5.7元，对应约11%上涨空间。(申万宏源 韩强,陈桢皓)
恒顺醋业(600305)2018年收入提速，扣非后盈利能力明显提升
恒顺醋业公布2018年年报。2018年实现营收16.9亿，同比增9.9%，归母净利3.0亿，同比增8.4%，扣非净利2.2亿，同比增21.1%，EPS0.39元。4Q18营收4.6亿，同比增7.3%，归母净利0.86亿，同比降36.6%，扣非净利0.60亿，同比增17.0%，EPS0.11元。业绩符合预期。
支撑评级的要点
4Q18调味品收入同比增12%，全年看，醋类收入明显提速、料酒进一步放量，华东区域优势突出，整体终端建设效果显著。2018年调味品营收15.3亿，同比增10%，根据母公司报表口径，调味品营收14.7亿，同比增11%，其中4Q18营收3.9亿，同比增12%。（1）分品类看，醋类收入明显提速、料酒进一步放量增长。2018年醋类收入11.6亿（+12.5%、量+9%、价+3%），其中黑醋约9.2亿（+10%）、白醋约1.6亿（+13%），高端醋约2.4亿，同比增13%，占黑醋与白醋比例达21.9%，同比提升0.6pct。2018年料酒收入1.9亿（+27%、量+33%、价-5%），价跌可能主要因公司采取市场份额优先战略。（2）分区域看，2018年公司华东、华南、华中、西部、华北大区营收分部增20%、12%、12%、18%、13%，皆实现双位数增长，其中华东大区表现突出，核心市场优势显著，而2017年仅华南实现双位数增长。（3）具体看渠道，通过可以测算同比增速的农贸店数量，我们认为2018年公司终端建设效果显著，截至年底农贸店数量达38,000家，同比增90%；此外，2018年新增583家乡镇超市点和99家全国大型商超形象店。
受益于毛利率与销售费用投放效率改善，2018年扣非后盈利能力明显提升。4Q17公司因收储补偿增厚净利0.5亿元，因而2018年及4Q18公司归母净利增速不快，实际代表调味品盈利能力的扣非净利率2018年达到13.0%，同比提升1.2pct，主要因：（1）毛利率改善。2018年调味品毛利率43.3%，同比提升1.8pct，根据母公司报表口径，毛利率38.1%，同比提升1.7%，其中4Q18毛利率40.2%，同比提升4.7pct。全年看，醋类带动毛利率改善，醋类毛利率44.0%（+2.0pct），料酒因份额优先战略，毛利率降至33.2%（-6.3pct）。（2）销售费用投放效率改善。4Q18销售费用率15.9%，同比增2.1pct，可能因季度间波动，全年看，2018年销售费用率14.9%，降0.3pct，其中广告费与人员费用分别大增54%和23%，促销费用降22%。2018年管理费用率（含研发）9.4%，降0.2pct，主要因2018年净利增速没有超过10%，未计提业绩激励奖金（净利增加额的30%，但不超过净利的10%）。
估值
终端建设助力销量稳健增长，年初提价+产品结构提升有望带动毛利率持续改善，年报表述中首次提及改进营销人员绩效管理，推动销售结构改善，我们认为营销体系继续挖潜值得期待。公司2019年目标调味品营收增12%，扣非净利增15%。结合年报情况，我们适当调整盈利预测，预计2019-20年EPS为0.38、0.42元，同比降3%、增13%，扣非后同比增16%、15%，维持增持评级。
评级面临的主要风险
提价对需求的影响超预期、行业竞争加剧、改革进程低于预期。(中银国际 汤玮亮)
海伦钢琴(300329)全品类稳健增长，艺术教育布局优化
业绩简评
2018 年， 公司分别实现营收/归母净利润 5.27 亿元/0.55 亿元，同比分别增长 12.30%/33.02%，全面摊薄 EPS 为 0.21 元， 基本符合预期。 2018 年，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 0.35 元（含税）。
经营分析
品牌宣传助力公司全品类实现稳健增长。 2018 年，公司通过乐器展、钢琴推荐会加大品牌宣传力度，积极开拓二三线城市，不断挖掘销售市场份额，产量、销量、出口均位居国内第二。 公司钢琴销量为 3.82 万台，较上年同期增加 3,081 台，钢琴销售收入同比增长 13.52%。 2018 年，公司立式钢琴销量为 3.65 万台,实现收入 4.20 亿同比增长 13.46%； 三角钢琴销量达到1,727 台，实现收入 5,204.22 万元，同比增长 14.01%。另一方面， 公司顺应互联网销售潮流， 积极拓展销售渠道， 推进线上电商平台发展， 18 年内该渠道实现钢琴销售 2,246 台， 同比增长 68.24%，创收 3,073.49 万元， 同比上升 56.41%。
价格提升与智能产品利好毛利。 由于运营成本加大，公司对销售产品价格进行了调整，整体调整单价约上涨 4%。此外， 公司积极拓展钢琴产业架构，不断推出高端产品，推广智能钢琴产品。其中，高毛利的钢琴销量增加明显，如迪士尼钢琴，海伦维也纳系列， 18 年销售 1,151 架，同比增加76.54%。 受益产品提价与高毛利产品销量提升， 公司去年钢琴业务毛利率达到 28.92%，同比上涨 1.78pct。
优化艺术教育布局，推动投资收益上升。 2014 年起，公司积极拓展艺术教育培训项目，主要通过与各地培训机构签署合作协议开展运营。 18 年，公司对已合作中的艺术教育标的进行筛选，选择发展较好的标的公司择优进行增资。公司对海伦七彩和海伦育星管理的持股比例提高至 49%，投资收益较上年同期增加 165.7%。
盈利预测与投资建议
由于钢琴主要原材料成本均有不同程度上涨，同时公司延伸艺术教育业务进度略低于我们的预期，我们下调公司 2019/2020 年完全摊薄后 EPS 预测至0.26/0.32 元（原为 0.32/0.41 元，下调幅度为 18.9%/23.0%），预测公司2021 年 EPS 为 0.37 元， 三年 CAGR19.8%，对应 PE 分别为 35/28/24倍，维持公司 增持评级。
风险因素
钢琴行业内竞争加剧，智能钢琴与线上线下艺术培训教育项目风险，原材料价格和劳动力成本上升。(国金证券 揭力,袁艺博)
江山欧派(603208)工程业务高增长，持续受益精装房趋势
事件： 公司发布 2018 年年度报告， 2018 年公司实现营业收入 12.83 亿元，同比增长 27.05%；归母净利润 1.53 亿元， 同比增长 11.03%；扣非归母净利润1.23 亿元，同比增长 19.50%，其中 Q4 实现营业收入 4.22 亿元，同比增长 29.77%；归母净利润 0.45 亿元，同比减少 7.66%；扣非归母净利润 0.3 亿元，同比增长 18.65%。 公司拟每股分红 0.58 元，合计派发 4687.33 万元。? 营收中高增速增长， 毛利率保持稳定。 2018 年公司实现毛利率 32.73%（同比-0.2pct.），净利率 11.59%（同比-2.03pct.）。模压门实现营收 7.54 亿（占总营收 60.79%），同比增长 24.09%，毛利率达 36.03%（同比-0.11%）；实木复合门实现营收 4.5 亿（占总营收 36.27%），同比增长 22.13%，毛利率达 28.25%（同比+0.15%）。
费用率高增至影响利润增速， 研发投入持续增加。 2018 年公司销售费用率为9.88%（-0.58pct.）， 财务费用率 1.07%（+0.16pct.），系应收账款保理费用增加所致； 管理费用率 9.20%（+1.51pct.），主要系研发支出增长所致， 2018年公司研发支出费 5504.23 万元，同比增长 49.79%， 研发支出增加短期虽拖累管理费用表现，但长期有助于公司产品竞争力提升，利好公司发展。
工程业务持续增长，深度绑定核心地产商。（1） 零售业务发展平缓： 2018 年公司经销店实现营收 2.96 亿元（占总营收 23.86%），同比增长 0.94%， 毛利率 34.26%（同增 0.94%）， 建立了覆盖全国 31 个省区的销售网络， 实体门店数 610 家， 数量基本与 2017 年末持平。（2） 工程业务高增长： 2018 年公司大宗业务实现营收 9.45 亿元（占总营收 76.14%），同比增长 34.21%。 其中出口业务营收 7856 万元，同增 25.40%，毛利率 14.95%；工程业务营收约 8.6亿元，同增约 36%，毛利率约 33%。 2017-2018 年与恒大销售额达 5.66 亿元,其中 2018 年销售额 3.3 亿元（同增 39.83%）， 并签署《战略合作框架协议》，同时恒大承诺在 2017-2019 年向江山欧派采购总额不少于 10 亿元， 2017-2021 年意向采购总额约 20 亿元，此外公司还与万科、保利、旭辉、中海等国内主要地产公司建立了战略合作伙伴关系。 伴随住宅精装修比例提升、地产龙头集中度增加，工程渠道发展空间广阔。
木门引流柜类业务，推动集中化采购。 公司计划 2019 年投产年产 20.5 万定制柜类项目，主要面向 B 端客户， 投产后有望成为公司新的业绩增长点。 短期来看： 项目完全达产后预计带来 1.44 亿元年利润； 中长期来看： 公司拓展产品矩阵、可借此强化对地产商服务，加深与地产商合作关系， 分享精装房趋势红利。
资本助力产能扩张，持续优化生产效率。（1） 2018 年公司合理使用 IPO 募集资金用于 30 万套实木复合门项目 和 30 万套模压门项目 的建设， 合理使用自有资金完成恒大欧派公司厂区的建设并开始投产，同时攻克了水性漆工艺制造技术。（2） 公司与德国 HOMAG、意大利 MAKOR 等国际一流装备制造企业合作引进 CNC 加工中心、电脑镂刻中心和自动流水化线等。通过缩短加工和交货周期、提高规模化生产能力等方式夯实内功，为提升公司实力扫清障碍。
投资建议： 我们预估公司 2019-2021 年实现营收 18.01、 22.45、 26.97 亿元，同比增长 40.41%、 25.09%、 20.11%，实现归母净利润 2.01、 2.52、 3.02 亿元，同比增长 32.17%、 25.05%、 19.71%，对应 EPS 为 2.50、 3.12、 3.74元，维持 增持评级。
风险提示： 原材料价格上涨风险、 地产景气度明显下滑风险(中泰证券 蒋正山,徐稚涵,郭美鑫,徐偲)
永兴特钢(002756)特钢盈利稳步增长，期待锂电业务逐步放量
业绩概要:永兴特钢公布2018年业绩报告，报告期内公司实现营业收入47.94亿元，同比增长18.93%；实现归属于母公司股东的净利润3.87亿元，同比增长10.13%。2018年EPS为1.08元，去年同期为0.98元，其中2018年1-4季度EPS分别为0.25元、0.37元、0.30元以及0.16元。同时，公司公布2019年一季度业绩报告，报告期内实现营业收收入11.85亿元，同比增长2.99%；实现归属于母公司股东的净利润1.01亿元，同比上升10.61%；一季度实现EPS为0.28元；
此外,公司经董事会审议通过普通股利润分配预案：以3.6亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利10.00元（含税），共计分配现金红利3.6亿元（含税）；
吨钢数据：2018年公司实现产品销量28.06万吨，同比增长12.2%；其中，实现棒材销售15.76万吨，线材销售10.85万吨，其他产品销售1.45万吨。结合年报数据折算综合吨钢售价17086元，综合吨钢成本14367元，吨钢毛利2720元，同比分别上升968元、804元和164元；
业绩实现平稳增长：公司作为国内不锈钢棒线材领先生产企业，主营产品广泛运用于石油化工、电站高压锅炉、核电能源、装备制造、航空航天、海洋工程、军工等工业领域。报告期内，随着国际油价大幅上行，油气开采领域的管道用钢订单表现良好，加之公司前期募投项目带来的产量释放，量价齐升之下公司业绩改善明显。此外，从公司的成本控制能力来看，报告期内公司三项费用率4.39%，与去年同期相比下降1.91个百分点，具体来看，在公司营收出现明显增长之际其管理费用和销售费用保持平稳，财务费用仅由于前期碳酸锂建设项目增加0.14亿元，显示其出色的成本控制能力；
新能源锂电业务不断推进：公司自2017年进军锂电行业以来，不断加速推进新能源锂电业务布局。报告期内，永兴新能源年产1万吨电池级碳酸锂项目正按计划有序推进，设备已经进入安装阶段，将于2019年上半年投产。此外，公司为了有效保障锂电业务上游原材料供应，已经成功收购旭锂矿业控股权，未来有望与永兴新能源120万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目形成协同效应，为公司新能源项目的发展奠定了成本与资源优势；
投资建议：公司作为国内不锈钢棒线材领域的龙头，双相不锈钢和锅炉用管享有盛誉，不锈钢无缝管管坯市场超高的市场占有率使公司在细分市场拥有较强的议价能力。此外，随着公司新能源锂电项目不断推进，未来公司有望形成不锈钢+锂电的双主业格局，其盈利能力有望进一步增厚。预计公司2019-2021年EPS为1.24元、1.48元以及1.67元，维持增持评级；
风险提示：油气化工领域景气度大幅回落；锂电业务推进不及预期。(中泰证券 笃慧,赖福洋,邓轲,曹云)
中顺洁柔(002511):2018年年报点评：新品推进+渠道完善+产能新增促进收入，2018年利润承压，2019年盈利弹性凸显
公司公布18年报：公司2018年实现收入56.79亿元，同比增长22.4%；归母净利润4.07亿元，同比增长16.6%；扣非净利润3.93亿元，同比增长20.3%；收入利润基本符合预期。经营性净现金流净额4.37亿元，同比减少25.3%（主要系：存货占用的现金流比17年同期增加1.9亿元，应收账款占用的现金流比同期增加0.6亿元）2018Q4单季实现收入15.98亿元，同比增长24.2%，归母净利润0.94亿元，同比减少8.08%。收入端：洁柔18年整体收入增速稳健，18Q4单季收入增速加速，尤其主打产品Face和Lotion市占率和消费者粘性不断提升，18下半年新棉初白的推出为公司向更高壁垒的产业链进行布局，19年公司有望持续推出热点新品，打开美妆和她经济板块的盈利点。盈利端：由于18Q4浆价及汇率双高从而利润暂承压，19年我们预计随着原材料边际回落有望实现较强盈利弹性。
产品力驱动业绩稳健提升，渠道下沉有条不紊。1）产品力持续体现，高端产品占比提升：公司聚焦品类延拓和发展，2018年新推出新棉初白纸巾；高毛利产品占比提升，目前高端产品占比达到60%以上，其中Face、Lotion和自然木消费客群粘性持续提升；未来有望开发出更多新品类打开空白市场空间，如个护行业也是较为有机遇的板块，有望通过研发和推广实现上新，增加收入利润端爆发点。2）公司渠道下沉拓展稳步：由渠道建设向渠道强化转化，18年新增经销商约256家，我们估计拥有约2700个经销商，目前经销商管理和发展均顺利，19年经销商总数预计保持稳健增长。电商渠道占比不断提升并且持续实现盈利，18年电商板块占比超过KA板块成为洁柔第二大占比渠道；持续加大在天猫、淘宝、京东等电商平台的投入，并强化与搭建配置相应的物流系统和日常运营体系。3）新建产能助力扩张，公司2018年末拥有产能共66万吨，并且随着新型设备的投放和应用，产能利用率较前期大幅提升；公司着力打造智能新工厂（湖北30万吨高档生活用纸项目）续航产能，我们预计19年有望新增10万吨湖北、5万吨唐山，预计新产能有望达到81万吨；未来随着新建产能的不断落地和投产，有望逐渐拓展新的销售片区，保障公司收入规模和市占率持续提升。
受前期高价浆成本影响，盈利仍承压；人员激励及新品研发使管理及研发费用增加。1）18Q4由于公司仍使用前期高价浆，因此毛利率端承压，18全年毛利率34.1%，同比回落34.9pct，18Q4单季度毛利率31.0%，环比回落2.2pct。但从目前浆价来看，2018年高位浆价至2019年4月国际浆价（以银星为例）已回落18%，因此19年上半年的原材料成本端压力有望缓解。2）2018年管理费用及研发费用同比提升，管理和研发费用新增分别约为4000万元（主要系云浮计提折旧）和2000万元（系新品研发）。管理费用是公司对员工的价值认可和激励，并且有望提升员工凝聚力；研发费用是新品开发和创造的必要条件，因此有望对公司后期业务发展产生厚积薄发的效果。
前期公司推出期权及限制性激励双重激励计划，有望充分激发自上而下信心和潜能。1）激励计划方案更加综合，覆盖面广、人员激励更深入，并且更注重基层骨干员工的激励。2）涉及业绩和个人业绩双向考核，激励作用更加实质。以2017年收入为基准，2019-2021年收入增长分别不低于41.6%/67.1%/94.0%，2015-2021年连续的7年复合增速高达20.4%。此次激励计划是自2015年公司股权激励后，又一次对洁柔自上而下信心和凝聚力的激发。
渠道持续扩张，产品结构调整升级，精细化管理挖掘盈利潜能，公司基本面持续改善。随着公司对各业务板块管理持续精进，并在充分激励机制下推进公司渠道不断下沉、KA渠道合作拓宽、线上平台获得突破进展，渠道建设多点开花，公司收入稳健增长。产品结构调整，高毛利率产品占比提升，并推进原有产品升级换代，精细化管理保证盈利能持续改善。产能完成全国布局奠定发展基础。基于2019年公司成本端具备盈利弹性以及各渠道业务持续发展，尤其电商板块增速较快，我们上调2019-2020年EPS至0.38元、0.46元的盈利预测（原2019-2020年EPS预测为0.37元、0.44元），新增2021年EPS0.55元的盈利预测，目前股价（9.93元）对应2019-2021年PE分别为26倍、22倍、18倍，对应增速分别为23%、20%、18%，生活用纸行业空间大，人均用纸消费仍具备提升空间，我们长期看好洁柔在行业中的成长逻辑，短期看好公司19年较低浆价带来的盈利弹性，维持增持评级！(申万宏源 周海晨,屠亦婷)
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