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顶尖财经网(www.58188.com)2019-3-28 6:01:57讯：
安琪酵母(600298)安琪酵母动态点评：漠视短期两年扰动，看好长期龙头价值
点评事件：
公司公布2018年年报以及多项新产能计划。
投资要点：
产销量稳步增加，收入持续增长
18年度，公司营业收入66.86亿元，同比增长15.75%。公司的主要产品类别产销量均持续增加，尤其是酵母及其深加工产品产销量增长较快。
主要产品类别中，酵母及深加工产品产量26.35万吨，同比增长20%；销量25.16万吨，同比增长12.1%；销售收入54.73亿元，同比增长24.17%。奶制品产量0.62万吨，同比增长4.27%；销量0.62万吨，同比增长3.46%；销售收入0.58亿元，同比增长1.35%。包装类产品产量1.91万吨，同比增长15.45%；销量1.85万吨，同比增长11.44%；销售收入2.29亿元，同比增长23.01%。制糖产品产量8.24万吨，同比增长13.76%；销量8.34万吨，同比增长33.7%；销售收入3.24亿元，同比减少2.16%。
营业收入增长率比17年下降了约3个百分点。收入增速下降有多方面原因。前两年公司收入增长较快，使得收入基数较高。年内伊犁工厂由于环保原因降低了产量，赤峰公司搬迁过程中一度停产。目前公司部分产品的市占率已经较高，受下游行业需求变化影响较大，而部分下游行业经过前期高速增长后增速有所放缓。这些因素都对收入增速造成了一定影响。
成本上涨及短期因素造成毛利率下降
公司全年整体毛利率36.32%，同比下降1.32个百分点。各类主要产品中，酵母及深加工产品毛利率39.07%，同比下降2.62个百分点；制糖产品毛利率7.35%，同比下降11.76个百分点；包装类产品毛利率13.61%，同比下降9.56个百分点；奶制品毛利率29.19%，同比提升1.90个百分点。
毛利率下降，一方面是由于能源原材料成本上涨，另一方面伊犁公司减产和赤峰公司短期停产也造成了较大的影响。
短期因素拖累，利润增速下滑
18年多重因素影响叠加，造成公司利润增速下滑，导致利润增速不及收入增长速度。年内人民币汇率波动加剧，导致出口收入下降，影响利润4160万元。国际市场影响白糖价格大幅下跌，公司糖类产品售价下降影响利润3520万元。国内油价上涨以及加大品牌推广导致运输费用、广告宣传费用增幅超过收入增幅。借款规模增长、融资成本上升、汇兑损失增加导致财务费用增加4360万元。
上述因素虽然对当期业绩造成了较大影响，但是多为非持续性的短期扰动因素，其作用随着时间推移会逐步减弱乃至消失，公司也采取了相应措施加以应对。随着这些因素的不利影响逐步弱化，公司业绩仍将回归长期趋势，前景依然看好。
新产能陆续开始建设
公司近期相继在国内外开始建设一系列新产能。
俄罗斯公司开始实施二期扩建1.2万吨生产线项目。将在在俄罗斯公司现有厂区范围内，扩建年产1.2万吨酵母产能。其中干酵母0.85万吨/年，鲜酵母折干0.35万吨/年。项目建成投产后，俄罗斯公司酵母总发酵产能将达到3.2万吨，而且能够增加酵母小包装规格，满足目标客户需求和市场发展。
安琪崇左环保技改和肥料生产线项目，将对安琪崇左进行技术改造，降低能耗提升效率，并新建一套年产2.5万吨流化床生产线。项目建成后可以使用最新工艺技术替代现有环保老设备，并生产新型颗粒有机肥产品，既能降低发酵液浓浆的销售风险，又能增加安琪崇左经济效益，预计可以增加销售毛利1455万元。
盈利预测与评级：
18年公司的收入增长基本符合预期，利润增长速度低于收入，也低于以往年度。利润增长放缓，除了以往年度高增长形成的基数效应之外，主要是由于年度内出现了多重不利因素，造成成本费用水平提升。但是这些不利因素多为短期扰动，其作用随着时间推移将减弱或者消除，去年下半年情况已经开始改善，未来公司的收入和利润增长将回归其长期发展趋势。
目前公司已经完成今年的糖蜜采购，成本比去年有所下降，有利于恢复盈利水平。公司正在加大产能建设和市场开发力度，着力开辟新的增长点，通过扩大海外市场、加速开发国内新的下游市场等措施实现收入持续增长。我们继续看好公司作为行业龙头的价值。
预测公司2019-20年营收增速为15.6%、15.4%，净利润增速为5.7%、8.9%，对应EPS为1.10、1.20元。目标价30元，增持评级。
风险提示：
原材料价格波动，汇率波动等。(太平洋 黄付生,王学谦)
中国太保(601601)2018年报点评：NBV增速转正，投资业绩超同业
事项：
中国太保发布 2018 年年报：全年实现归母净利润 180 亿元，同比+22.9%；一年期新业务价值为 271 亿元，同比+1.5%；归母净资产为 1496 亿元，较年初增长 8.8%；内含价值为 3361 亿元，较年初增长 17.5%；剩余边际余额为 2854亿元，较年初增长 25%；总/净投资收益率为 4.6%/4.9%，同比下降 0.8/0.5pct；全年每股股息为 1 元/股，同比增长 25%。
评论：
下半年新业务价值迅猛增长，拉动全年增速转正。 中国太保全年实现 NBV 271亿元，扭转中期增速为-17.5%的颓势，实现同比+1.5%的增速。上半年实现 NBV 163 亿元，同比-17.5%；下半年实现 NBV 108 亿元，同比+55.2%。主要得益于价值率的提升以及第 4 季度新单的超预期增长。代理人渠道第四季度新单同比增长达 164%。全年 margin 为 43.7%，同比上升 4.3pct，较中期上升 2.3pct。
股基占比低，债券类资产贡献浮盈对冲权益资产收益率下行，投资业绩超同业。 总/净投资收益率为 4.6%/4.9%，同比下降 0.8/0.5pct，净值增长率为 5.1%，同比上升 0.3 个 pct。总投资收益率下行主要受今年权益市场下行影响，权益投资资产分红收入大幅减少（同比-49%）以及出现较大的公允价值变动损失（-21.7 亿元）。2018 年市场利率前高后低，净值增长率上升的主要原因为债券类资产浮盈对冲了权益资产的浮亏。整体来看，2018 年太保投资业绩好于同业，股票基金配置占比低，年末占比仅为 6.8%（四家上市险企中最低），较好的抵御了权益市场向下的风险。
业务结构持续优化，长期保障型业务首年新保占比近半。太保业务结构一直以来保持稳定且逐年优化，风险保障型和长期业务占比不断提升且实现较高增速。2018 年长期保障型业务年化新单保费为 283 亿元，占比提升 7.7 个 pct 至49.1%。长期健康险实现从保费 330 亿元，同比增长 59.9%，占比提升 4pct。
价值保持稳定高速增长，寿险业务贡献占比加大。 2018 年太保集团 EV 为 3361亿元，同比+17.5%，寿险业务 EV 为 2584 亿元亿元，同比+20.7%，寿险业务剩余边际余额为 2854 亿元，同比+25%，虽然受 NBV 贡献较大回落以及产险利润负增长等因素影响（受手续费率上升，应纳税所得额增加影响，产险业务净利润出现负增长同比-6.9%，34.8 亿元），但还是维持了稳定高速增长。
投资建议： 一直以来，太保各项业务维持了相对稳健的状态，在外部环境变化的情况下保持了较为谨慎平衡的打法。 2018 年 NBV 增长超预期转正，投资业绩逆势超过同业，价值增长维持稳定高增速。 我们预计 2019-2011 年 EPS/BPS为 2.74/4.05/5.19（前值为 2.62/4.93/-）/ 18.4/20.3/22.4（前值为 17.1/18.2/-）。预期 2019 年 EV 增速为 15%-20%，给予 1 倍动态 PEV，对应价格区间为 42.7-44.5 元/股。考虑当前车险业务盈利增速拐点仍需观望，同时太保寿险管理层变动或带来短期战略上的不确定性，给予一定估值折价，维持推荐评级。
风险提示：新单增速不及预期、权益市场下行、长端利率下行。(华创证券 洪锦屏)
沪电股份(002463)2018年报点评：18年业绩亮眼，未来将充分受益5G建设
【投资要点】
归母净利同比大增180%，盈利能力已回归正轨。公司发布2018年报，全年实现营收和归母净利润分别为54.96、5.70亿元，同比+18.81%、+180.29%；毛利率和净利率分别为23.41%、10.38%，同比+5.47pct、+5.98pct。公司盈利能力大幅改善主要原因是三个生产基地经营能力的提升：1、青淞厂盈利能力得到恢复并一举突破历史最高水平；2、沪利微电依旧保持稳定增长；3、黄石厂扭亏为盈。其中，黄石工厂2017年亏损1.41亿元，2018年成功盈利167万元，黄石工厂的扭亏是公司业绩腾飞的主要原因。从单季度来看，2018年Q1-Q4，公司营收和归母净利润逐季度增长，其中第四季度营收和归母净利润分别达到16.48、1.87亿元，创历史新高。
通信PCB业务有望深度受益5G发展。虽然2018年5G建设仍未正式开始以及4G红利已经消退，但受惠于人工智慧、虚拟货币和高速运算中心等新应用领域业务的顺利开展，公司通信PCB还是取得了20.02%的营收增速。公司通信PCB产能集中于青淞厂和黄石一厂，两厂生产和管理资源已被深度整合，正全力备战5G建网。2018年，青淞厂环保建设取得卓效，预计2019年青淞厂能够维持健康稳健的成长，其在高端市场的占有率也有望得到提高；黄石一厂在5G建网需求和服务器新世代CPU需求的刺激下也将获得持续成长。
汽车PCB业务稳定发展。2018年，公司24GHz汽车测距雷达用PCB产品以及新能源汽车电池管理系统（BMS）用PCB产品均取得较快增长，77Ghz汽车测距雷达用PCB产品也开始实现稳定供货。主要生产车用PCB的黄石二厂将于2019年下半年投产，有望为公司带来业绩增量。虽然目前汽车市场景气度下降，但汽车电子化是大势所趋，存量市场已经是空间广阔，且汽车行业对质量非常敏感，更换供应商的概率很低，公司的车用PCB业务有望持续稳定发展。
19Q1业绩继续猛增，公司未来成长空间大。公司预计2019Q1实现归母净利润14,000万元-17,000万元,同比+99.48%-142.22%。19Q1的高增长充分显示了公司的盈利改善具有持续性，公司目前在手订单充足，各工厂基本上都处于满产状态，随着5G建设和汽车电子化的发展，公司具有极大的成长空间。
【投资建议】
公司是通信PCB龙头，未来必将充分受益于5G建设的开展。预计公司2019/2020/2021年营收为64.96/79.10/94.33亿元；归母净利润为7.39/9.57/11.93亿元；EPS分别为0.43/0.55/0.69元，对应PE分别为25/19/15倍，给予增持评级。
【风险提示】
5G基站建设速度不及预期；
上游原材料价格大幅波动；
新工厂建设速度不及预期。(东方财富证券 卢嘉鹏)
中顺洁柔(002511)新产品开发持续推进，女性用纸母婴业务蓄势待发
公司前期公告完成工商变更：子公司江门中顺、中顺洁柔（湖北）、中顺洁柔（四川）、孙公司孝感中顺已完成工商变更登记，经营范围由生活用纸系列产品扩展至生活用纸、卫生巾、化妆用具等品类。中顺洁柔原主营板块为生活用纸，其中非卷纸和卷纸占比分别为57%和40%，此次增加经营范围卫生巾及美妆主要系为公司品类拓张夯实基础，有望开启公司未来盈利增长点。
新品类开拓有条不紊，未来有望迎来女性用纸及母婴板块大机遇。1）女性用纸及母婴板块空间广阔。女性用纸包括卫生巾、卫生棉棒、护垫等产品，母婴用纸主要为更柔软的纸种。由于女性及母婴用纸为刚需产品，并且进入壁垒较高，因此行业空间大，但是品牌竞争并不充分。我们估计女性用纸市场空间约为500亿元以上，未来随着消费升级及品类及服务拓展，未来仍具备较大成长空间。2）公司具备新品研发实力。中顺洁柔在生活用纸板块具有较强的研发能力，2018年推出高端新品新棉初白棉花柔巾，可作为化妆棉及护理产品，定位母婴及女性消费群体，实现较好的销量并在女性用纸方面开拓出新路径。公司通过不断进取的研发能力，有望持续推进相关女性用纸的研发及推广。3）新品借力原有品牌及渠道。公司传统产品覆盖1200个县市区及97%地级市，拥有约2100个经销商，在华南、西南、西北市占率第一，整体渠道建设框架颇为完备、品牌知名度较高，因此未来新品的扩张及推广有望借力原有渠道，并借鉴相关渠道及管理经验进行赋能，从而更好地将新品推向市场，提升公司产品市占率。
产能扩张保障规模增长，新建产能19年有望陆续投产，产能利用率不断提升。公司新建产能持续扩张，截止2018年末拥有产能共66万吨，并且随着新型设备的投放和应用，产能利用率较前期大幅提升（目前产能利用率接近70%）；未来随着新建产能的不断落地和投产，有望逐渐拓展新的销售片区，保障公司收入规模和市占率持续提升。
17-18年高价浆影响逐渐缓解；短期费用承压，但从中长期来看有利于公司可持续发展。1）从目前浆价来看，2018年高位浆价至2019年3月国际浆价（以银星为例）已回落约17%，因此19年上半年的原材料成本端压力有望缓解。2）18全年公司管理费用及研发费用增长较多，同时营销费用也有一定投入。公司通过相关费用支出对员工的进行价值认可和激励，有望提升员工凝聚力；同时研发费用是新品开发和创造的必要条件，因此有望对公司后期业务发展产生厚积薄发的效果。
前期公司推出期权及限制性激励双重激励计划，有望充分激发自上而下信心和潜能。1）激励计划方案更加综合，覆盖面广、人员激励更深入，并且更注重基层骨干员工的激励。2）涉及业绩和个人业绩双向考核，激励作用更加实质。以2017年收入为基准，2019-2021年业绩增长分别不低于41.6%/67.1%/94.0%，2015-2021年连续的7年复合增速高达20.4%。此次激励计划是自2015年公司股权激励后，又一次对洁柔自上而下信心和凝聚力的激发。
渠道持续扩张，产品结构调整升级，精细化管理挖潜盈利潜能，公司基本面持续改善。随新销售团队与公司走出磨合期，在充分激励机制下推进公司渠道不断下沉、KA渠道合作拓宽、线上平台获得突破进展，渠道建设多点开花，公司收入稳健增长。产品结构调整，高毛利率产品占比提升，并推进原有产品升级换代，公司毛利率受益差异化竞争有所提升，精细化管理保证盈利能持续改善。产能完成全国布局奠定发展基础。鉴于公司品牌营销持续推广、研发及激励费用的投入，我们维持公司2018年EPS0.31元的盈利预测，下调公司2019-2020年EPS至0.37元、0.44元的盈利预测（原EPS预测为0.42元、0.56元），目前股价（8.92元）对应2018-2020年PE分别为29倍、24倍、20倍，对应16%、18%和20%的增速，生活用纸行业作为快消品，受经济周期影响较小，并且目前人均用纸消费仍具备提升空间，我们长期看好洁柔在行业中的成长逻辑，维持增持评级！(周海晨,屠亦婷)
中国石化(600028)2018年年报点评：全年分红508亿，上游投资继续增长
事件
公司发布2018年年度报告，全年营业收入同比增长22.5%，达到2.89万亿元，归属于母公司股东的净利润同比增长23.4%，达到464亿元。董事会建议派发末期股利每股人民币0.26元（含税），加上中期已派发股利每股人民币0.16元（含税），全年股利每股人民币0.42元（含税）。
点评
前三季度油价持续上涨，四季度油价大幅回调，公司勘探开发业务亏损大幅减少。2018年上半年布伦特油价均值为71美元/桶，勘探开发业务亏损4亿元，基本实现扭亏为盈。但四季度油价大幅回调，导致该板块全年亏损100亿元，相比去年减亏358亿元。
四季度油价回调导致库存减值，间接造成原油套保业务损失。2018年公司计提资产减值损失116亿元，联合石化因原油套保损失46.5亿元。
从保障国内能源安全的角度，公司大幅提高勘探开发资本支出。2019年公司勘探开发板块资本支出预计达596亿元，在2018年同比大幅增长35%的基础上，继续增长41%。投资将重点用于胜利、西北和川西雷口坡等原油产能建设，以及涪陵、威荣页岩气产能建设，推进天然气管道及储气库等工程建设。预计2019年原油产量同比增长1.8%，天然气产量同比增长5.6%。
盈利预测
2019年一季度油价相比去年四季度开始回升，公司将产生一定库存收益，预计今年油价均值将维持65-70美元区间。预计公司2019-2021年分别实现归属母公司股东净利润631、671、701亿元，折合EPS0.52、0.55、0.58元/股，对应PE分别为10.9、10.3、9.8倍，继续给予增持评级。
风险提示：OPEC限产协议执行率过低、美国页岩油气增产远超预期、国内成品油需求大幅下滑和汇率风险。(川财证券 白竣天)
祁连山(600720)2018年年报点评：经营稳健，等待甘青藏需求回暖
报告期内公司业绩同比增长13.9%，EPS0.84元
2018年1-12月公司实现营业收入57.8亿元，同降3.3%，归属上市公司股东净利润6.6亿元，同增13.9%，EPS0.84元；单4季度公司营收14.6亿元，同增8.7%，归属上市公司股东净利润1.0亿元，同比扭亏。利润分配预案：每10股派发2.96元现金股利(含税)，分红比率35.1%。
价升、费用改善引致利润增速显著高于销量和收入增速
公司产品销售水泥及熟料为主，销售覆盖甘肃、青海和西藏等地区，甘肃为主。报告期内公司销售水泥及熟料1926.6万吨，同降10.5%；综合毛利率33.1%，同比17年上升2.2个百分点；销售费率、管理费率和财务费率分别为5.2%、10.1%、1.5%，同比变动-0.1、-1.3、-0.6个百分点，期间费率16.8%，同比17年下降2.0个百分点；单4季度公司综合毛利率31.5%，同比17年上升3.3个百分点；销售费率、管理费率、财务费率分别为5.5%、11.5%、1.1%，同比变动-0.4、-7.0、-0.9个百分点，期间费率18.1%，同比17年下降8.3个百分点。
2018年甘青地区水泥需求下滑，产品提价和控费改善盈利能力
2018年甘肃和青海水泥产量分别下降4%和7%，部分地区产能利用率不足50%。受益于区域集中度高、行业自律以及全国水泥价格维持较高水平等因素，吨产品价格279元，同增25元，虽吨成本亦有提高，但吨产品毛利94元，同增15元；吨产品三费50元，同降2元，主要体现为管理费用（-14%）和财务费用（-32%）的减少；综合，公司吨产品净利34元，较2017年提高7元/吨。
盈利预测与投资建议
我国西北区域水泥行业需求受基建投资影响明显，2019年我国将加快推进基础设施建设项目，加大基础设施等领域补短板力度，公司产能覆盖区域19年需求应较18年乐观；甘肃两条5000吨/日产线拟19年投产，公司西藏120万吨产线布局，虽有量的增加，亦增加市场竞争的不确定性。我们维持公司19-20年EPS的盈利预测至1.06、1.18元，新增21年EPS1.22元；维持增持评级。
风险提示：地区基建投资不及预期，煤炭价格超预期上涨。(光大证券 陈浩武,胡添雅)
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