顶尖财经网(www.58188.com)2019-11-5 17:11:58讯：

　　韦尔股份(603501)：豪威完成交割 新品推广进展顺利
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：马良 日期：2019-11-05
　　事件：公司日前发布2019 年三季度报告，公司前三季度营收94.06亿，同比上升39.93%，归母净利润1.35 亿元，同比下降45.4%扣非归母净利润0.62 亿元，同比下降74.4%。其中第三季度营收3.7 亿元，同比上升6.03%，归母净利润0.59 亿元，同比下降33.83%。

　　半导体分销低迷影响延续，业绩下降趋势放缓。由于2018 年前三季度半导体行业需求的爆发式增长，公司业绩在2018 年前三季度涨幅较大。2019 年由于贸易 摩擦和终端客户需求疲软的影响，半导体分销行业的毛利率也逐渐回调。公司2019 年前三季度的净利润同比下降45.5%，主要受半导体分销业务的销售收入下降影响。然而，相比于2019 年上半年的业绩情况，公司Q3 营收同比增长6.03%，净利润同比下降速度放缓，呈现趋稳态势。

　　加大研发投入，半导体设计业务稳步推进。2019 年以来，公司不断加大研发投入。2019 年上半年，公司研发投入 0.91 亿元，同比增长38.45%；其中，半导体设计业务研发投入占半导体设计业务销售收入比例为15.89%。2019 年公司在电源管理芯片、TVS 和MOSFET 等领域取得了突出成就，预计2020 年受益于5G 换机潮和国产替代的推进，公司将进一步提升市场占有率，半导体设计业务将给公司业绩带来巨大的增长潜力。

　　豪威资产完成交割，新品推广进展顺利。2018 年8 月，公司以发行股份的方式购买豪威科技 85.53%股权，目前已经完成交割。豪威科技作为CIS 的国际一流企业，本次并购后也将受益于公司的分销网络。

　　豪威在2019 年先后推出了48M、OV12D2Q 等具有强竞争力的新产品，展示出深厚的技术积淀，与之前的老产品相比，新产品在单价和利润率方面均有较大幅度的提升。我们认为在国产替代和索尼竞品单价较高的背景下，有望获得快速推广，从而为公司带来业绩提升。

　　投资建议：预计公司2019 年 - 2021 年的净利润分别为9.89 亿元、20.27 亿元、26.80 亿元，维持买入-A 的投资评级。

　　风险提示：CMOS 新产品推广不及预期、豪威整合管理不顺利



　　海尔智家(600690)2019年三季报点评：内销空调+卡萨帝环比改善 物流出表净利率大幅提升
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：刘正/周海晨/史晋星 日期：2019-11-04
　　投资要点：
　　三季报表现符合预期。公司前三季度实现收入1489 亿元，同比增长7.72%，实现归母净利润78 亿元，同比增长26.16%，其中处置物流股权贡献归母净利润14.4 亿元，剔除后扣非利润增幅5.65%。单三季度公司实现收入499.16 亿元，同比增长4.6%，剔除三季度物流出表因素，同口径7-9 月收入增幅为9.1%，与上半年基本持平；三季度归母净利润受物流出表影响同比增幅较高95%，从扣非归母净利润来看，同比增长在8.1%，高于上半年5%左右的增幅，利润端环比明显加快。

　　内销空调经营改善、卡萨帝高端品牌增速加快。 1)内销产品终端市场份额全线提升：前三季度海尔冰箱、洗衣机、空调、热水器、厨电线下零售额份额分别提升1.4、2.7、0.7、1.9、0.8 个pcts，线上分别提升1.9、1.3、0.1、1.5、1.1 个pcts。卡萨帝三季度增速明显加快：前期拖累高端品牌增长的产能因素得到较大缓解，三季度收入增速重回40%以上，其中冰洗保持市场份额绝对引领，空调业务价格重新定位后实现有效突破，万元以上份额接近翻番增长达10%，1.5 万元以上市场份额41%；2)外销收入增速环比上半年进一步加快至25%，其中北美、欧洲、南亚、东南亚、日本、澳新、中东非分别增幅11.6%、224.5%、14.1%、22.4%、9.7%、3.2%、9.2%。即使剔除并表Candy 影响，外销收入增速也有13%左右，表现出海外市场持续增长的韧性。

　　物流出表大幅提振净利率，三季度预收款大幅改善。1)公司三季度单季毛利率同比提升0.73 个pcts 至29.06%，预计原材料成本下降、增值税税率下降、物流业务出表三方面有所贡献。从费用端来看，单三季度公司销售费用率基本与去年同期持平，管理费用率、研发费用率和财务费用率小幅提升0.22、0.40 和0.27 个pct，此外受处置物流股权影响，投资收益净增长38 亿元，综合带来归母净利率提升2.4 个pcts 至5.25%。2)公司前三季度经营活动产生现金流净额90 亿元，依然高于同期净利润总额；资产负债表方面，应收账款及票据同比下降12.6%，存货同比提升20%，合同负债(=预收款)同比大幅提升51%，或表明四季度终端销售信心充分。

　　盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-2021 年净利润预测为82.8 亿元、96.0 亿元和111.5 亿元，分别同比增长11%、16%和16%，对应每股收益分别为1.30 元、1.51 元和1.75 元，对应动态市盈率分别为13 倍、11 倍和10 倍。公司目前在手类现金资产(货币资金+其他流动资产+交易性金融资产)合计414 亿元，股价安全边际高。公司全球化布局前瞻，外贸摩擦影响较小，继续维持“买入”投资评级。

　　
　　


　　韵达股份(002120)：成本持续优化 业绩符合预期
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：游道柱/闫海 日期：2019-11-04
　　投资要点：
　　事件： 韵达股份发布2019 年三季报。2019 年前三个季度实现营业收入242.53 亿元，同比增长162.3%；归母净利润19.55 亿元，同比下降1.3%；扣非净利润17.85 亿元，同比增长26.61%。

　　成本持续优化，业绩符合预期。从分季度来看，Q1、Q2、Q3 扣非净利润增速分别为30.08%、20.70%、24.96%。总体来看，三季度业绩符合预期：第一，单量持续高增长Q1、Q2、Q3 单量增速分别为41.48%、47.06%、47%，Q3 市占率提升至16.1%，且获得了行业行业增量23%以上。第二，成本持续优化。根据我们估算，Q3 单票成本2.78 元左右，其中单票干线运输、分别及面单成本同比下降约5%。第三，快运对业绩的扰动变小。去年同期快运业务对扣非净利润的影响额度为0.25 亿元，而Q2 快运对外融资后，上市公司对韵达快运的股权降至50%以下。

　　展望至Q4，单票毛利将有希望迎来环比提升。第一，从公司来看，通常在Q1、Q2 进行资本开支，Q3 释放产能，但Q3 行业单量环比Q2 仅仅增长3-4%，因此上市公司出于短期内产能利用率的压力，价格竞争都会比较激烈。从往年的韵达来看，Q3 的单票收入是最低的，然后Q4 环比提升。第二，目前行业内的主要公司已经发布了关于旺季高峰应对预案的高客户书，将从2019 年11 月11 日起调整快递费用。从行业来看，旺季提价控量能够提高Q4 网点、总部的盈利能力。

　　长期来看，通达系单票成本差异的背后是资本实力的差异。第一，通达系降成本的路径比较相似，但内部造血能力差异将会是决定通达系成本始终保持差异的重要原因。从降成本的路径来看，核心在于提高大容量卡车比例、投入自动化分拣设备，最终体现在资本开支上。第二，资本开支所需资金无非来自自身造血和外部融资，净利润规模的差异将会带来经营活动净现金流的差异。横向来比较今年前九个月的扣非净利润的情况，韵达股份、圆通速递与申通快递分别为17.85 亿元、13.77 亿元和10.49 亿元，分化已经开始趋于明显。

　　投资建议。从行业来看，未来1-2 年将会是现有龙头分化的关键时期。而在这个过程中，相对较高的业务规模、单票毛利的乘数效应，使得单票成本较低的公司毛利规模、净利润规模优势逐步放大。调整2019-2021 年盈利预测，预计2019-2021 年归母净利润为28.29亿元、33.07 亿元和39.74 亿元(原值为27.61 亿元、33.21 亿元、38.82 亿元)，EPS为1.27 元、1.49 元和1.78 元，对应PE 为27 倍、23 倍、19 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济不及预期，价格战超预期
　　


　　美的集团(000333)2019年三季报点评：业绩超预期 子公司多元化员工持股开启新未来
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：刘正/周海晨/史晋星 日期：2019-11-04
　　三季报业绩表现超预期。公司2019 年前三季度实现营业收入2209 亿元，同比增长7.37%，实现归母净利润213.16 亿元，同比增长19.08%，实现经营性现金流297.9 亿元，同比增长52.07%。其中单Q3 实现营业收入671.48 亿元，同比增长6.36%，实现归母净利润61.29 亿元，同比增长23.48%。

　　空调内销表现靓丽，洗衣机外销增长强劲。1)根据产业在线，2019 年前三季度美的家用空调内销量1974 万台(+20.07%)，外销1439 万台(+8.42%)，整体前三季度实现内外销合计3413 万台(+14.87%)，内外及累计增速大幅领跑行业平均水平的-0.78%、-1.33%和-0.99%。主要得益于在行业不增长的大背景下，公司坚定执行低库存快周转的商业模式，原材料价格下降快速有效传导至终端零售市场，让公司在价格调节上更加灵活，带动公司空调安装卡持续保持高速增长，根据中怡康线下零售监测数据，自2 月份以来美的终端零售月度均价分别出现2-15%不等的下降；2)根据产业在线，2019 年前三季度美的实现洗衣机内销量984.3 万台(+0.1%)，外销304 万台(+15.3%)，内外销累计销售1288.3万台(+3.3%)，内外销增速均好于行业平均的-0.5%、6.1%。公司洗衣机业务量价齐升，中怡康线下零售监测数据显示，年初至今公司主力品牌小天鹅洗衣机零售月度均价分别有6~18%不等的提升。

　　外销毛利率改善拉动，现金流表现强劲。1)公司三季度毛利率同比提升0.72 个pct 至28.2%，预计海外业务受益于汇率贬值和成本下降毛利率改善更为明显，内销毛利率基本保持稳定。期间费用整体基本保持平稳，少数股东权益方面吸收合并小天鹅带来业绩增厚，单三季度公司净利率提升0.97 个pct 至9.38%。2)预收款同比略降8.1%，其他流动负债环比中报基本持平，表明三季报利润增速基本反映真实情况。现金流方面，公司前三季度经营活动产生现金流净额298 亿元，远高于利润端。周转率方面，经营效率提升带动存货周转率从去年同期5.56 次提升到5.84 次，营业周期从72.62 天下降到70.46 天。

　　子公司多元化员工持股计划开启新未来。公司拟在下属子公司试行多元化员工持股计划，通过员工与公司利益分享，充分调动子公司经营管理层及核心员工的积极性，稳定和吸引人才。考虑到小天鹅并表后少数股东权益降低，我们上调公司2019-2021 年盈利预测为241 亿元、275 亿元和317 亿元(前值为220 亿元、245 亿元和278 亿元)，分别同比增长19%、14%和15%，对应EPS 为3.48 元、3.96 元和4.57 元，对应PE 17 倍、15倍和13 倍，继续给予“买入”投资评级。

　　


　　苏泊尔(002032)2019年三季报点评：一如既往得稳健
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：刘正/周海晨/史晋星 日期：2019-11-04
　　投资要点：
　　公司三季报符合预期。公司披露2019 年三季报，前三季度实现营业收入148.96 亿元，同比增加11.22%，实现归母净利润12.48 亿元，同比增长13.04%，实现经营性现金流1.89亿元，同比减少61.46%。其中单Q3 实现营业收入50.61 亿元，同比增长11.36%，实现归母净利润4.10 亿元，同比增长12.41%，实现经营性现金流2.16 亿元，同比增长124.72%，现金流增速环比大幅改善。

　　电商+三四线拉动增长，新品份额快速提升。公司三季度收入增速11.36%，环比中报基本持平。分内外销来看，我们预计三季度外销增速进一步加快，预计全年订单转移15%增长目标达成问题不大；内销接近两位数增长，预计电商渠道继续保持20%左右的增幅，线下一二线有所下滑，三四线保持高个位数增长。从品类上来看，炊具增速延续上半年表现，厨房电器保持双位数增长，其中大厨电增速预计30%左右，根据天猫淘宝数据，三季度苏泊尔线上烟机、灶具及烟灶消套装销量分别增长59%、42%和4%，相比去年同期增速有所放缓，不过线上销量市占率分别攀升至3.38%、15.6%和5.6%，其中灶具继续稳居线上第一；非厨小家电方面，环电、厨房工具类销量份额快速提升，推动收入快速增长。根据中怡康数据，苏泊尔吸尘器和挂烫机市占率分别提升0.83 和10.73 个pcts，价格方面，吸尘器和挂烫机均价略降1-2%。

　　成本下降+税率下调帮助毛利率改善，所得税税率影响还原后利润保持15%-20%增长。1)公司单三季度毛利率同比提升1.24 个pcts 至30.48%，我们预计一方面产品结构性升级，高毛利产品占比增速好于整体，另一方面成本端原材料价格下降、增值税率下调贡献较多：
　　三季度长江有色铜、铝均价分别同比下降4.67%和1.95%，冷轧钢和中塑指数三季度分别同比下降4.2%和6.74%。费用方面，单三季度销售费用率和研发费用率分别提升0.83 和0.51 个pct，管理费用率和财务费用率基本持平略降，综合带来单三季度净利率基本保持平稳。全年来看，随着四季度绍兴苏泊尔企业高新技术资质重新认定后，前期足额计提的所得税回充，我们继续维持公司业绩端保持15%-20%的增速判断。2)资产负债表方面，公司存货同比下降21.3%，预收款同比下滑31.4%，主要是季度间正常波动；现金流方面，前三季度经营活动净现金流净额1.89 亿元，同比减少61.46%，主要是四季度备货给予经销商部分授信支持。

　　盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-2021 年归母净利润预测为20.0 亿元、23.8 亿元、27.6 亿元，同比增长19.8%、19.0%、16.0%，对应每股收益2.44 元、2.90 元和3.36元，对应动态市盈率分别为32 倍、27 倍和24 倍，公司内销品类扩张+外销订单转移，线上红利释放+线下渠道下沉，未来业绩持续增长确定性高，维持“买入”投资评级。

　　


　　盈趣科技(002925)动态点评：电子烟监管升级 加热型更符合烟草发展趋势
　　类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：范益民 日期：2019-11-04
　　事件：
　　11 月1 日，国家烟草专卖局和国家市场监督管理总局联合发布《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》，要求市场各类主体不得向未成年人销售电子烟；敦促电子烟生产、销售企业或个人及时关闭电子烟互联网销售网站或客户端，电商平台及时关闭电子烟店铺并将电子烟产品及时下架，电子烟生产、销售企业或个人撤回通过互联网发布的电子烟广告。

　　投资要点：
　　国内电子烟监管升级，蒸汽式电子烟产业将受打击：全球电子烟类型主要分为蒸汽式和加热不燃烧式。目前我国禁止以IQOS 为代表的加热式电子烟在国内销售，此次发布的通告主要针对蒸汽式电子烟。

　　蒸汽式电子烟是通过电加热烟油，经过雾化器来产生烟雾达到吸食烟碱目的。国内的蒸汽式电子烟主要以电商平台为销售渠道，预计此次通告将对国内电子烟市场的发展将形成较大的负面影响。国内正强化电子烟的监管，预计很快就会出台电子烟的烟具、烟液等国家标准，而烟油的生产与销售或会统一到中烟体系。

　　加热不燃烧式可控性强，优势更明显：与蒸汽式电子烟烟油标准不统一、添加物不可控、替代传统烟草导致税收流失不同，加热不燃烧式新型烟草其烟弹制造统一规范，烟草配方技术含量高较难仿制，加热产生的气溶胶毒性可控。我国烟草体系的研发人员正在加紧研发本土的加热不燃烧式电子烟，烟草学报等权威期刊近年陆续发布关于加热不燃烧烟草的研究成果，并主要针对主流的IQOS、Ploom、Glo等品牌进行分析，其主要研究内容包括加热不燃烧式工作机理、烟弹成分、气溶胶毒性、专利等。另外，国内烟草具有特定的烤烟香气特征，在香气风格和口味特征上与欧美日风格不同；国内相对封闭的烟草市场环境和烟民特定的习惯，为中烟研发适合本土烟民的加热不燃烧型烟草争取时间。

　　给予“买入”评级。我们更看好符合烟草发展方向的加热不燃烧式新型烟草，盈趣科技为全球最大的烟草公司菲莫国际旗下IQOS 提供烟具零部件，将更受益于烟草行业向减害及低风险方向革 命。预计公司2019-2021 年营业收入分别为37.3 亿元、49.8 亿元、64.3 亿元，归母净利润分别为9.85 亿元、13.22 亿元、17.14 亿元，对应当前股价，动态PE 分别为19、14、11 倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：烟草消费国对加热型烟草准入政策变化风险；家用雕刻机等产品出口美国将受中 美经贸谈判走向影响；国内消费不振影响自有品牌开拓国内市场等。