顶尖财经网(www.58188.com)2019-11-13 15:43:13讯：

　　三安光电(600703)：定增70亿夯实公司资金实力 138亿打造高端LED产品龙头
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：梁爽 日期：2019-11-12
　　三安公布非公开发行预案，70 亿夯实公司资金实力。公司作为LED 芯片龙头，拟非公开发行募集资金总额不超过70 亿元。长沙先导高芯投资拟认购金额为50 亿元，格力电器拟认购金额为20 亿元。扣除发行费用后的募集资金净额拟投入半导体研发与产业化项目(一期)。我们认为该部分资金能显著改善公司资本结构，净资产将大幅提高，同时公司资产负债率也将有一定幅度的下降，有利于增强公司资产结构的稳定性和抗风险能力。我们研判市场对于格力入股有部分预期，引入产业资金有利于公司新产品扩产和产品放量。

　　138 亿扩产项目围绕高端LED 产品，高毛利预期彰显公司在细分领域具有强大的技术领先优势。本次募集资金投资项目计划总投资金额为138 亿元，拟使用募集资金投入金额为70亿元，本次发行募集资金全部用于固定资产投资。项目预计达产年销售收入82.44 亿元，达产年净利润19.92 亿元。我们参考公司扩产的产品品类来观察，公司扩产项目均为高端产品，不管是高端白光片、高端显示片和高端封装，均是三安的核心技术优势所取得独占市场的领先优势产品。关于LED 核心的讨论集中在产品的技术迭代上，我们研判公司作为LED 芯片行业龙头，在以上三个方向上，对于竞争对手的领先将会持续存在！对于高端产品的扩产，市场预期非常少，我们研判这也是行业发展的大方向！

　　Mini-LED 将会是LED 行业未来两年的最重要投资机会，两极分化的行业格局需要抓住技术龙头。A 客户在选择新的显示技术路线上，Tablets、Monitor 等产品依旧会使用LCD的技术路径，对于Mini-LED 的选择已经逐步成型，我们从三安的市场份额、产品竞争力来研判，三安有机会成为A 客户的主要供应商。同时随着整体Mini-LED 模组成本的大幅下降(技术进步带来)，我们推断Mini-LED 产品所使用的芯片大小介于3mil*3mil 与5mil*9mil 之间，并且全球可以供货的企业包括日亚、晶电、三安。现阶段背光产品的售价将会介于2$/K-3$/K 之间，主要的封装供应商包括台表科等台企。我们观察到国内面板大厂也在逐步加大对于Mini-LED 的扶持力度，从面板的发展历史来看，主流的技术一定是性价比最合适的产品组合，Mini-LED 具有性价比、技术优势、终端客户多方加持，未来2 年一定会迎来产业的大爆发，三安作为最强选手一定会显著受益。

　　三安19 年三季报显示库存得到控制，传统LED 芯片静候反转。核心问题存货并未出现大幅上涨，19Q3 期末存货为32.68 亿，环比19Q2 季度的32.38 亿基本未变。我们判断在周期下行阶段的库存是非常难以消化的需要等到行业景气度向上时存货才会大幅下降。公司核心毛利率19Q3 单季度出现较大下滑，从19Q2 的33.32%下降至19Q3 的27.52%，结合公司收入端出现环比增加，我们研判公司在19Q3 进行了一部分库存处理。公司19Q3单季度存货计提减值准备2300 万，相较于存货数量，我们研判公司在清理存货的速度可以避免单季度大幅出现资产计提减值准备的情况。我们认为传统LED 芯片行业反转仍需时间。

　　从19Q3 来看，行业LED 芯片报价让市场玩家亏现金成本，最底部的博弈游戏。公司单季度毛利率在18Q4-19Q3 快速下滑，其中从18Q3 的44.46%下滑到19Q3 的27.52%。对应的LED 芯片行业市场报价19Q3 基本出现触底，LED 芯片中的白光300mil^2 的产品下滑严重，已经达到单片报价70 元的低价，绝大部分企业在这个价格下均已无利可图，市场参与者们均处于亏现金成本的位置，行业迎来最底部的博弈游戏。

　　维持盈利预测，维持“买入”评级。不考虑此次非公开发行对公司的营业收入、利润的影响，我们维持公司2019/2020/2021 年净利润预测为14.10 亿/17.75 亿/22.19 亿，考虑到集团资金大幅缓解，新的投产不断兑现，化合物半导体兑现利润，维持“买入”评级。

　　风险提示：芯片厂商无序的资本开支，下游复苏速度减缓


　　安井食品(603345)：先发优势已成型 成本领先铸壁垒
　　类别：公司 机构：国元证券股份有限公司 研究员：李典 日期：2019-11-12
　　速冻食品绝对龙头，需求景气供给紧平衡
　　公司是国内速冻料制品龙头，主营产品包括速冻料制品、速冻面米制品与速冻菜肴制品，三剑合璧业绩全面开花。复盘历史内部民营&管理优异，前瞻布局以餐饮流通渠道为主。

　　考虑到目前行业景气产能高负荷，公司依托华东根据地市场并积极扩产完善全国布局。

　　冻货行业坡长雪厚，增长高确定格局始整合
　　1)寻驱动：城镇化下饮食便捷化浪潮汹涌，催化方便即食的速冻食品需求喷发。同时餐饮渠道又从应用侧打开行业增长空间，一方面对比日本/我国餐饮渠道占比分别为60/30%，长远看可翻倍。实际中，客流的在外饮食增加+货流上餐厅对中央厨房依赖提高，促使餐饮渠道日益重要。另一方面冻货前几大餐饮应用场景——火锅、小吃、团餐及连锁餐饮高景气，直接加速冻货需求落地。另外冷链技术成熟带动中西部市场崛起，未来在龙头入局及成本冲击下将进入整合。2)拆增长：整体空间千亿且格局分散(CR5在30%下)，细分赛道处不同生命周期。对标美日空间可看2000 亿且未来增速约10%。

　　从比较视角看安井优势，多维度铸最强收割者
　　1)先发优势：规模先行，已建/在建产能40/50 万吨，率先达到强规模效应掌握定价主动权。市场先行，首家内陆大规模建厂的沿海速冻食品企业，市场开拓及消费者心智占领领先。资金先行，在手现金12 亿且上下游资金占用强，在盈利差和高投资需求行业优势显著。时间先行，产能建设领先对手6-8 年。产品先行，拥有超300 种产品，研发投入7 千万，且市场反馈更多，爆款单品抓取能力更强。渠道先行，率先经营餐饮渠道，且为经销商提供贴身服务，渠道势能高/获利足/粘性大。2)成本领先：规模效应，依托规模和上游布局对原材料议价强，叠加人均创收高致费用有效摊低。高效经营，贯彻“大单品+流通餐饮渠道为主+销地产”成功商业模式，大单品提高生产可工业化性并凝聚营销效率，流通餐饮为主避免高费用投入，销地产在现有规模下年均节省8-9 千万运输费。

　　成长路径：餐饮渠道+全国化+行业整合三维度拓展
　　1)发力餐饮：打造中央厨房概念，独立出速冻菜肴制品和冻品先生，依托成熟餐饮运营经验持续挖掘餐饮客户，餐饮空间可看3 倍。2)布局全国：四川/河南/湖北建厂辐射内陆，因地制宜渠道织网，以销地产为圆心向产地研/产地销精耕。3)整合行业：强化公司成本优势，猪肉涨价冲击下依托“高质中高价”挤出中小品牌，市占率可看10-20%。

　　投资建议与盈利预测
　　坚定看好长期成长价值。预测19-21 年EPS 为1.40/1.71/2.16，对应现价41/34/27PE，考虑成长高确定性，给予20 年40 倍PE，目标价68 元，首次覆盖并给予“买入评级”。

　　风险提示
　　食品安全问题、产能投放不及预期、成本价格大幅波动、市场竞争加剧


　　新和成(002001)：业绩企稳向好 Q4维生素景气度有望回升
　　类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：柳强/刘和勇 日期：2019-11-12
　　事件：公司发布三季报，报告期实现营业收入57.66亿元，同比增长14.2%；归母净利润17.06 亿元，同比下滑-32.77%；EPS 0.79 元。其中Q3 单季度实现营业收入18.98 亿元，同比增长8.22%；归母净利润5.5 亿元，同比增长14.93%。

　　主要观点：
　　1、 VA18 年Q1 盈利高点导致业绩同比下滑，Q3 已经企稳向好因2017 年巴斯夫装置停产，VA 价格暴涨，2018 年Q1 为公司业绩高点，导致业绩同比下滑。2019 年1-9 月，VA、VE 均价分别373 元/kg、45元/kg，同比下滑56%、34%。但Q3 VA、VE 价格环比基本维持稳定。

　　我们认为VA 价格目前已在合理区间，VE 价格处于近年来低点，后续价格有上涨空间。

　　2、 需求好转叠加VE 格局向好，盈利中枢上移Q3 为行业景气度年内低点，主要原因为三季度为维生素需求淡季，叠加今年非洲猪瘟导致需求下滑。随着生猪存栏量的触底回升和出口回升，需求将逐步恢复，未来景气度有望回升。供给端，VA 巴斯夫装置检修，供给边际下滑。VE 随着帝斯曼对能特整合，竞争格局中长期将得到优化。未来VA、VE 价格上涨将带来公司盈利中枢的上移。

　　3、 蛋氨酸、新材料事业部发展迅速，再造一个新和成公司现有蛋氨酸产能5 万吨，在建产能25 万吨，投产后将成为全球蛋氨酸巨头，实现进口替代。新材料业务为公司未来增长点。公司目前拥有1.5 万吨PPS(后续扩产至3 万吨)、1000 吨PPA 生产线。公司坚持一体化、系列化发展思路，重点发展大产品，构建化工聚合、特种纤维、应用加工等技术平台。

　　4、 盈利预测及评级
　　预计公司2019-2021 年实现归母净利润分别为23.93、33.99、36.40亿元，对应EPS 1.11 元、1.58 元、1.69 元 PE18X、13X、12X。公司作为维生素龙头，受益行业景气度回升，新材料业务后续将不断提供业绩增量，弹性高、成长性强，首次覆盖，给与“买入”评级。

　　风险提示：下游需求下滑，产品价格下跌，新建项目进度低于预期


　　中公教育(002607)事件点评：国考招录+66%而报名+4.2% 省考已反弹
　　类别：公司 机构：国元证券股份有限公司 研究员：宗建树 日期：2019-11-12
　　事件一：2020 年国考招录2.41 万(yoy:66%)，报名人数143.7 万(yoy:4.2%)。

　　事件二：江苏10 月25 日发布省考公告，比往年提前3 个月，招录7985了(yoy:23%);上海11 月5 日发布省考公告，比往年提前1 个月，招录3803 人(yoy:22%)。

　　投资要点：
　　国考招录+66%而报名仅+4.2%，原因在于报名生源趋稳1)2020 年国考扩招9591 人，其中税务部门扩招占92%，且基本为县级及以下地区岗位，扩招逻辑主要是原地税合并带来的增量和编制解冻需求。

　　2)报名人数仅增长4.2%，占比最高的税务岗报名增长23%(招录增速为145.6%)，原因在于税务岗以限定专业应届生报名为主，报名条件相对严格，而每年相关专业毕业生数量相对稳定(100 万左右)，报名生源相对趋稳，报名人数增速相对滞后于招录反弹。

　　国考招录反弹对中公等培训机构的正面影响，1)面试参培规模增长；2)国考标杆引流效应。

　　省考已开始反弹，部分省市提前省考
　　根据我们的判断，公职类招录反弹路径为“国考——>省考——>事业单位”，国考反弹被验证，省考反弹正在路上。根据跟踪，1)2019 年四川、重庆、黑龙江等省增设下半年省考，全年招录规模均有所增加；2)部分省市提前发布2020 年省考，江苏省考提前3 个月公布，招录反弹22.3%，上海省考提前1 个月公布，招录反弹21.8%。省考招录提前，反应地方机关用人单位招人的“急迫”现状，但也会对培训机构产生季节性业务扰动。

　　投资建议与盈利预测
　　继续强烈看好公司，公司所处行业壁垒高，“1+N”格局将继续维持，龙头马太效应明显，强运营管理体系横向复制能力已被验证。我们认为公司公职类业务随着招录的反弹而增速会有所提升，教招、考研等业务预计保持高速增长，预测公司2019-2021 年净利润分别为16.8 亿、23.65 亿、33.39亿，EPS 分别为0.27 元、0.38 元、0.54 元，对应目前股价的PE 分别为68 倍、48 倍、34 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示
　　行业政策变动、业绩不达预期、突发事件影响。


　　大秦铁路(601006)：10月运量同比+5.8% 整体运量将触底回升
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：匡培钦/闫海 日期：2019-11-12
　　投资要点：
　　新闻/公告。大秦铁路公布10 月份运营数据，公司核心资产大秦线10 月份完成货物运输量3664 万吨，同比增长5.8%，日均运量118.19 万吨。大秦线日均开行重车82.2 列，其中日均开行2 万吨列车56.3 列。前10 月份累计运量3.6 亿吨，同比减少3.75%。

　　秋季大修错期，10 月运量同比大幅回正。大秦线每年春、秋季两次集中修，今年秋季集中修从9 月15 日-10 月8 日，较去年9 月29 日至10 月23 日的大修期提前15 天结束，带来10 月份运量同比增加5.8%。从秦皇岛及曹妃甸两港调入量看，10 月前8 天大修期间日均运量维持在105 万吨左右，大修结束后运量恢复至125 万吨左右高位。但从9/10 两个月份合计运量看，今年两个月合计运输7047 万吨，剔除大修影响后，仍同比减少2.8%，这主要受来水及储水带来的水电冲击影响。

　　运量及同比增速数据有望触底回升。前三季度外部多重突发因素影响，大秦线累计运量同比均程下滑状态，四季度将触底回升。一方面秋季大修错期，带来10 月份运量同比增长5.8%，另一方面四季度进入枯水期，水电有望回落，带冬季用电高峰到来11/12 月份大秦线运量将回升至相对高位，带动整个四季度运量同比回正；此外2020 年基于2019 年低基数，同时外部突发因素消除，全年运量将呈现同步小幅增加势态，2020 年全年运量则有望回升至4.5 亿吨以上。

　　业绩稳健，仍为优质防守标的，投资情绪回升。前三季度大秦线虽受多重外部因素影响运量下滑4.73%，但受益于成本管控，前三季度归母净利润近同比减少2.57%，达120.88亿元，业绩整体稳健，基于我们对2019 年利润测算，若以公司2018 年的现金分红比率50%来看，今年股息率仍有6%，配合当前市场环境，仍有绝对收益的防守配置价值。

　　维持盈利预测，维持“买入”评级。维持此前盈利预测，预计2019-2021 年归母净利润分别138.98 亿元、146.37 亿元、151.16 亿元。，当前位置具有股息防守价值，维持“买入”评级。

　　风险提示：经济下滑，带来煤炭运输业务不及预期。


　　视觉中国(000681)：转变之章 视觉版权服务龙头再启航
　　类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：裴培/高博文 日期：2019-11-12
　　投资逻辑
　　社会化媒体的出现以及通信技术进步带来表现形式的富媒体化等因素推动图片行业的大发展。随着“411 事件”发生后，视觉中国从获客方式、服务方式以及战略重心都做出了重要改变。获客方面，从“以技术为驱动，通过司法体系”到“注重政府调解机制，辅以技术”；服务方式方面，从“服务、内容与需求脱离”到“加强内容匹配，智能服务提升体验”；战略重心方面，从“广泛追求数量”到“重点挖掘大客户需求，聚合模式服务长尾客户”。 一系列积极的转变，有望重拾信任，助力业绩长期增长。

　　图片库行业仍有3 倍正版化缺口，新媒体需求、社交/电商广告、定制服务是突破口；国内图片行业定制、高端与微利需求相融合，视觉中国领跑。按照全球图片行业规律，图片库约为广告市场规模的0.9%，商业图片(包括委托定制)约为广告市场规模的2.1%，由此推导国内图片库市场60 亿、商业图片市场130 亿，空间广阔。我们认为新媒体需求、社交/电商广告、定制服务是商业图片实现增长的主要引擎。海外经验表明：高端图片库天然垄断，微利图片库竞争激烈、核心在于渠道争夺，二者差异主要来自于“独 家性”。国内在此基础上，由于版权发展较晚，不同需求相融合，视觉可以实现“降维打击”，处于领先地位。

　　视觉中国定位于高端版权交易平台，具有较高议价能力，类SaaS 模式保证持续增长。客户获取方面，凭借内容独 家性与平台的“马太效应”销售费用率较低；内容资源方面，自有资源囊括Corbis 和500px，并与Getty 保持长期独 家合作，保持宽阔护城河的同时又享受高毛利率；盈利模式方面，订阅模式，客户保持高续约率，为长期增长蓄力。

　　投资建议及估值
　　我们认为公司图片业务具有SAAS 化的特征，具有较强的用户黏性和高增长，故采用可比公司市盈率法估值。预计公司2019-2021 年核心图片主业营收增速7.2%、30.1%、27.4%，净利润为3.10 亿、4.02 亿、5.37 亿，对应EPS 为0.44 元、0.57 元、0.77 元，对应PE 为45.8、35.3、26.5。根据可比公司给予2020 年45 倍估值，目标价25.20 元，给予公司“买入”评级。

　　风险
　　获客速度放缓；销售费用快速增长风险；销售人员流失风险；解禁风险等。