| 顶尖财经网(www.58188.com)2019-11-13 14:57:03讯：
宏发股份(600885)：收购海拉汽车继电器业务 加速拓展欧洲市场
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红/柴嘉辉 日期：2019-11-13 事件：公司11 月12 日晚间公告，孙公司厦门宏发汽车电子有限公司与海拉控股、海拉电气签署《收购框架协议》，宏发汽车电子拟向海拉控股收购海拉（厦门）汽车电子有限公司，并向海拉电气购买其所有继电器业务，合计对价9240 万元，其中海拉汽车电子对价5515 万元（对应8 倍PE、0.4 倍PB）、海拉电气的继电器业务对价3725 万元。
本次收购海拉全球范围内的继电器业务，对应约3.3 亿元收入规模，主要为欧系客户。本次收购海拉汽车电子及海拉电气的继电器业务，涉及海拉集团全球范围内的继电器业务，海拉主要面向以德系车企为主的全球客户，海拉承诺5 年内不再参与汽车继电器业务。上一财年这块业务实现4300 万欧元（约3.3 亿人民币）的营业额，对应18 年近3%的全球汽车继电器市场市占率；其中本次出售的资产之一海拉汽车电子18年净资产1.29 亿，营收2.38 亿、净利润679 万元，净利润率2.8%、ROE5.3%，对应的固定资产和存货净值约为2600 万和3000 万，第二块资产是海拉电气的继电器业务，对应的固定资产和存货净值为4400 万和2100 万元，推测收入为1 亿左右。
此次收购是宏发做大做强汽车继电器的关键一步：1）宏发18 年汽车电子营收9.3 亿元，市场份额约8%，估计本次收购将增厚公司汽车继电器收入3.3 亿元，测算市场份额提升到11%左右，接近TE Connectivity的13%，市占率接近全球第二，提升宏发在汽车继电器领域的市场地位。
2）海拉汽车继电器主要客户为奥迪、大众，而宏发的汽车继电器优势客户为国内一线车企和美系车企，近两年在奔驰、丰田等车企车企已经取得了一定的拓展成果得到客户的认可，通过此次收购直接切入欧系客户，并可能进一步扩大宏发和海拉在欧系客户的市场份额，有望带来1+1 大于2 的效果，在欧系车企领域继电器市场份额未来有望稳步提升。
3）同样是汽车继电器业务，宏发汽车电子的净利率可达到19.6%、ROE可达33.8%，远高于海拉继电器业务盈利能力，宏发的高盈利水平来自优秀的制造能力、极高的自动化水平和完善的生产管理体系，预计本次收购完成后宏发将对海拉的继电器业务整合、提升产线自动化水平和管理效率，提升人均产出，有望大幅度提高海拉继电器业务的盈利水平，我们简单按照15-20%的净利润率测算，不考虑整合带来收入的提升，现有业务体量挖潜也有望实现5000-6500 万净利润。
盈利预测与投资评级：我们预计19-21 年归母净利润为7.03/8.68/10.88亿，分别同增0.6%/23.5%/25.3%，对应EPS 分别为0.94/1.17/1.46 元，对应现价PE 分别28 倍/23 倍/18 倍。给予2020 年28 倍市盈率，目标价32.8 元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济增速下滑、电动车行业发展低于预期、汇率波动。
攀钢钒钛(000629)收购公告点评：标的资产估值较低 现金收购增厚利润
类别：公司 机构：华创证券有限责任公司 研究员：任志强/严鹏 日期：2019-11-13 事项：
公司拟以支付现金的方式购买攀钢集团西昌钢钒有限公司钒制品分公司的整体经营性资产及负债，交易对价合计62.58 亿元。西昌钢钒与公司受同一实际控制人鞍钢集团控制，本次交易构成关联交易。
评论：
西昌钢钒的产量接近上市公司主体，收购成功后将扩大公司规模。公司本部攀钢钒钛拥有五氧化二钒产能2.2 万吨，收购标的西昌钢钒年产能1.8 万吨，接近上市公司，合并后上市公司总产能将达到4 万吨，占到了全国产能的近一半，成为全球最大的钒制品公司，规模效应进一步凸显。
收购估值较低。西昌钢钒2018 年和2019 年上半年净利润分别为20 亿和8.5亿，收购对价为62.58 亿，按这两年业绩计算收购PE 仅为3 倍和3.7 倍。原上市主体的PE 为7.7 倍和10 倍。收购标的估值极低。
现金收购增厚EPS，PE 估值将进一步降低。本次交易前，上市公司2018 年度和2019 前半年的业绩分别为31 亿和12 亿。交易完成后，上市公司2018年度和2019 年1-6 月备考业绩分别为51 亿和20 亿，2018 年和2019 年上半年业绩增厚分别达到64%和71%。收购前按2018 年度和2019 前半年业绩计算，PE 分别为7.7 倍和10 倍。收购后PE 分别为4.7 倍和6 倍。估值进一步下降。
资产负债率明显提升。公司三季报显示货币现金37 亿，收购标的2019 年中报的货币现金不足1 亿。收购对价为62.58 亿，需要增加债务来进行收购。按照2019 年半年报计算，交易完后资产负债率从29%上升至69%，资产负债率明显提升。
业绩弹性进一步增强。公司的成本基本不变，因此业绩弹性极强，涨价可以大部分转化为利润。若后期打击穿水钢筋或对钒产品生产端的环保加严，钒价仍有上涨空间。收购成功后产量合计达到4 万吨，每1 万元的钒价上涨大概会带来3.2 亿元的业绩上升，弹性极大。
盈利预测、估值及投资评级。公司收购标的盈利能力强，收购估值低，注入后上市公司业绩进一步增厚，且现金收购后不摊薄利润，公司整体估值大幅下降。预计公司收购完成后2019-2021 年营业收入为197.18/200.22/205.78 亿元（原预测为133.01/131.81/--亿元），归母净利润可达到29 亿/32 亿/35 亿（原预测为36.31/38.55/--亿元），对应的EPS 为0.34/0. 37/0. 41 元（原预测为0.42/0.45/--元）对应的估值为8.2/7.5/6.8，在资源股中处于较低位置。给予10 倍估值，目标价3.4 元，维持“强推”评级。
风险提示：钒价持续下跌，收购进展及成果未达预期
江铃汽车(000550)公司研究：向南美出口SUV 海外市场打开增量空间
类别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：程似骐/李若飞 日期：2019-11-13 事件。公司发布公告，将向福特贸易公司销售CX743 整车，销售区域指双方约定的南美洲的国家和市场。公司预计本协议项下的2020 年度交易额约为人民币4.77 亿元。
出口将为公司打开新的增长空间。本次出口车型CX743 的姊妹车型JF8为江铃与福特联合打造的紧凑级SUV 领界，我们预计CX743 大概率为领界的出口版本。今年6 月公司曾发布关联交易公告，和福特汽车签署两项协议，对中国CX743 ICA 车型提供工程服务以适应南美需求，并委托部分供应商进行工程、开发及测试工作，并对两项合作协议分别向福特收取3840 万和1900 万元人民币的工程、测试及开发费用。而此次交易为整车出口协议，是领界进军南美市场的实质性进展。
新兴市场潜力巨大，南美市场尤为突出。近三年汽车新兴市场销量增速不断上升，成为全球车市的新引擎。其中南美洲表现尤为亮眼，2018 年南美洲销量同比增长+7%，为全球增速最快的区域。南美市场销量前三的国家分别为巴西、阿根廷和智利，2018 年分别销售254 万辆、80 万辆和43万辆，占南美洲总销量88%的份额。2018 年南美洲销量前五的车企分别雪佛兰、大众、菲亚特、雷诺和福特，分别销售63/55/42/40/37 万辆。
目前南美洲的SUV 渗透率只有17%，SUV+轻卡+皮卡的渗透率为35%，仍有相当大的提升空间。领界在外观、配置以及价格上产品力突出，登陆南美市场后面对销量排名前列的SUV，如Compass，Renegade （自由侠）和Kicks（劲客）仍具有强劲的竞争力。根据Marklines 统计，2018 年Compass 在南美共销售6.4 万辆，参考其销量，领界有望为公司带来较大的边际增量。
国内汽车产业进入出口2.0 时代，江铃望率先受益。我国汽车产业具备成熟供应链体系、响应速度及成本优势。国内车市增速换挡之时，海外市场有望为国内汽车产业打开新的增量空间。保证产品力的同时，品牌和渠道将成为国内车企海外市场成败的关键。出口模式上，自主品牌海外并购二次赋能以及合资品牌逆向出口具备扩大海外份额的先天优势。江铃背靠福特在全球的品牌影响力和渠道体系，有望成为出口2.0 时代率先受益者。
盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.48/1.12/2.33元，对应PE 为31.2/13.4/6.4 倍，维持“买入”评级。
风险提示：终端销量或不及预期；海外市场存在一定不确定性。
远光软件(002063)动态研究：业绩增长稳健 泛在建设加速
类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：宝幼琛 日期：2019-11-13 业绩增长稳健，研发投入增加。2019 年前三季度公司实现营收9.45亿元，同比增长9.86%，归母净利润1.34 亿元，同比增长2.52%，扣非归母净利润1.31 亿元，同比增长6.29%，业绩整体增长稳健。
费用方面，前三季度公司整体费用率52.07%，同比增加0.47pct，费用增量主要来自研发费用，前三季度公司研发费用2.25 亿元，同比增长16.29%，主要系泛在物联网刺激下研发人员增长所致，研发投入主要投向核心产品更迭和新产品的开发。人员扩张也对公司现金流产生影响，前三季度经营现金流净额-5.03 亿元，去年同期为-4.41亿元，员工薪酬现金支出增长是主要影响因素。
泛在电力物联网建设开始提速。2019 年国网在“两会”上提出全面推进“三型两网”建设，泛在电力物联网成为新的建设内容，目标2021 年初步建成，2024 年全面建成，信息化是主要投资方向。在经历了前期讨论规划，泛在电力物联网建设开始加速。9 月底国网第四批信息化招标信息化硬件、信息化软件、调度类硬件、调度类软件招标数量分别为15264/604/10655/110 件，合计招标设备数量2.66 万件，与2018 年第四次信息化招标相比增长46.31%，其中信息化软件招标增加最为明显。与此同时，2019 年第四次信息化硬件招标包括江苏南京全业务泛在电力物联网示范建设项目，加上在新增信息化招标中宁夏、天津电力公司已经开启泛在电力物联网专项建设招标，我们预计后续各省分公司有望陆续跟进。
盈利预测和投资评级：维持“买入”评级。我们预计，公司2019-2021年EPS 分别为0.27/0.36/0.50 元，对应当前股价PE 分别为40/30/22倍，维持“买入”评级。
风险提示：1）泛在电力物联网建设不及预期的风险；2）公司业绩不及预期的风险；3）市场系统性风险。
美的集团(000333)：三四级市场调研看公司渠道变革效果
类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：何伟 日期：2019-11-13 公司近况
我们调研了美的中国北方一家商务中心、一个县城经销商。
渠道变革：1）商务中心目前受美的中国区和事业部的矩阵管理，推动各类家电联合促销，有些销售网点要转型为多品类店。2）符合条件的经销商已经在“美云销”注册。通过“美云销”直接销售的只有4 款产品，占比不高。3）积极和京东、苏宁易购合作网批模式，网批的线下零售网点产品价格也受商务中心监督。4）网批模式会替代代理商囤货、分销的职能，代理商未来会转型为运营商，负责销售网点的培训、促销等，公司还是会给予费用支持。
空调市场：1）当地年初以来安装卡增长22%，从总部进货额增长比较低，渠道库存明显下降。总部没有给硬性任务，主要是负责人去年下半年看到经济不好，主动调整策略。2）7-8 月受凉夏影响，空调销售略有下滑。9 月、10 月空调销售持平，落后于全国其他地区，原因是去年同期大幅促销导致基数偏高。3）保证代理商、经销商的利润空间。但是今年降价促销，特价机占比提升，个别月份高达30%，影响渠道利润。因此目前严控特价机占比。4）当地家装中央空调市场增长快，商务中心做的是酷风品牌小型多联机（美的品牌多联机归中央空调业务部）。5）对明年空调市场需求不乐观，负责人判断空调还有进一步的降价空间。
县城经销商的运营情况：1）经营当地县城最大的商场，运营多个品牌、各种品类的家电。2）2019 年以来空调销售略有下滑。美的品牌增长，且库存不到1 个月。美的主推的一些高端新品利润空间大、销售好，比如空间站柜机。格力产品最近几个月降价明显，库存2 个月，经销商主动控制进货速度，新冷年开盘未跟进所有的销售政策。3）家电下乡的冰箱、洗衣机进入更新周期，消费升级明显。4）当地厨房小家电市场增长，破壁机销售好；油烟机市场下滑。
评论
美的渠道一边调整优化，一边抢占市场，体现了优秀的执行能力。
估值建议
我们维持2019/2020 年EPS 预测3.48/4.01 元。维持跑赢行业评级和目标价72.20 元，对应21x/18x 2019/20e P/E，涨幅空间29%。
公司当前股价对应16x/14x 2019/20e P/E。
风险
市场需求持续下滑风险；市场竞争加剧风险。
恒立液压(601100)：泵阀毛利率首度超过挖机油缸 2020年收入及利润率料将双升
类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：孔令鑫/张梓丁 日期：2019-11-13 公司近况
我们近期邀请恒立液压参加了中金公司2019 年策略会，公司就近期业务发展及未来展望与投资者进行了交流，主要内容如下。
评论
挖掘机油缸产品排产饱和，份额仍将进一步提升。公司的挖掘机油缸产品已经在国内达到50%左右市场份额，但仍未达到天花板。
例如公司主要客户三一重工、徐挖、临工、柳工、卡特彼勒五家企业合计市场份额超过60%，公司判断在主要客户中的渗透率仍将提升。此外，日系品牌日立、神钢以及韩系斗山是公司的客户，从1Q19 起，沃尔沃也开始采购公司油缸，公司份额进一步提升。
10~11 月公司油缸排产4.7/5.0 万根/月，已接近历史最高水平。
非标油缸下游拓展顺利，形成长期增长动力。4Q19 由于挖机油缸产能挤占，公司预计，全年非标油缸收入增长可能在10%以内，但展望未来，以高空作业平台、起重、海工海事、盾构为代表的下游景气度仍将持续，长期增长可以期待。特别地，随着2020 年向核心客户新臂式高空作业平台供应油缸产品，公司认为2020 年高空作业平台油缸同比增长有望达到50%以上，油缸业务整体增速有望达到10~15%。
泵阀业务继续放量，带动公司收入、毛利率双升。前三季度公司泵阀业务毛利率达到31%，净利润率达到19%，其中9 月份单月毛利率超过40%，成为盈利能力最强的业务板块。展望2020 年，公司认为中大挖泵阀市占率有望持续提升，预计泵阀业务收入同比增长50%以上，且毛利率达到40%以上。
国产液压产品唯一龙头，无需担心行业竞争。恒立液压从油缸产品替代KYB、东洋机电，到泵阀产品替代川崎、力士乐，都是业内唯一国产龙头。考虑到液压件生产涉及冶炼、铸造、机加工多道环节，精密铸造技术难度大，金属成型及加工工艺复杂，主营中压液压或属具耗材的厂商短期内都难以对公司形成有效竞争。
估值建议
维持公司的盈利预测不变。公司当前股价对应2019/2020 年30/22倍P/E。考虑到估值切换，我们给予公司2020 年27x 目标市盈率，上调目标价23%至49.86 元，较当前股价有20.9%上行空间，重申跑赢行业评级。
风险
挖掘机行业销量大幅下滑。
|