件量增速领跑通达，盈利低于我们的预期

　　3Q19，行业件量同比增长27.6%(1Q/2Q 分别为22.5%/28.4%)，公司件量同比增长52.7%(1Q/2Q 分别为45.2%/48.6%)；实现收入57.85 亿元(+29.7%)，毛利5.17 亿元(-26.9%)，四项费用1.68 亿元(+67.2%)，归母净利润2.73 亿元(-63.2%)，去年同期处置丰巢实现净利润约2.97 亿元，剔除该因素净利润同比下降38.7%，低于我们的预期，扣非后归母净利润2.67 亿元(-38.8%)。我们测算三季度公司单票快递毛利为0.25 元(1Q/2Q 为0.52/0.40 元)，单票扣非净利0.13 元(1Q/2Q 为0.29/0.24元)，低于预期。

　　阿里拟收购申通，战略协同颇具空间

　　继今年7 月间接收购公司14.65%股份后，阿里拟三年内以99.82 亿元收购公司31.35%的股份(对应申通快递估值318 亿，和前次收购估值相同)。若本次收购完成，阿里将持有申通46%的股份，并首次控股一家快递企业。作为中国最大电商平台，阿里贡献通达系接近60%的件量，战略协同颇具空间(尤其是补上申通的IT 短板)。

　　价格下跌较快，旺季仍有提价可能

　　根据邮政局安监口径数据，10 月1-7 日，全国邮政行业揽收/投递包裹9.88/9.44 亿件，同比分别+23%/+21%。我们预计10 月和四季度行业件量增速均回落至25%左右(邮政局对10 月件量增速指引27%)，申通件量增速维持45%+。今年二季度，申通开始发力，尤其是6 月初启动航海计划后，件量维持高速增长(6-9 月件量增速50%+)；但价格下降幅度较大，影响了盈利。近期，中通、圆通率先宣布“双十一”提价，我们认为申通仍有跟进可能。

　　成本优化尚需时间，维持“增持”评级

　　公司三季报低于预期，但件量增速领跑通达，且阿里入局实现战略协同，后续成本效率改善值得期待。我们下调公司19/20/21 年EPS 预测至1.05/1.40/1.76 元(前值1.21/1.60/2.00 元)，对应当前股价21.1/15.8/12.6XPE。可比快递企业对应19 年Wind 一致预期PE 中值为22.7X，我们给予其19 年22-23X PE(行业估值的97%-101%)，调整目标价区间至23.11-24.16 元(前值25.34-27.75 元)，维持“增持”评级。

　　风险提示：行业增速低于预期、价格战、社保成本冲击。

（文章来源：华泰证券）