顶尖财经网(www.58188.com)2019-10-28 18:32:28讯：

　　保利地产(600048)季报点评：业绩持续释放 财务状况稳健
　　类别：公司机构：平安证券股份有限公司研究员：杨侃/郑茜文日期：2019-10-27
　　事项：
　　公司公布2019 年三季报，前三季度实现营业收入1118.3 亿元，同比增长17.8%，净利润128.3 亿元，同比增长34.1%，实现EPS1.08 元，符合预期。

　　平安观点：
　　业绩靓丽，预收充足：公司期内实现营业收入1118.3 亿元，同比增长17.8%；归母净利润128.3 亿元，同比增长34.1%。归母净利润增速高于营收增速主要因：1)受结算产品及区域结构影响，毛利率同比提升3.2个百分点至35.9%；2)结转项目权益比例提高，少数股东损益占比同比下降2 个百分点至26.9%；3)公允价值变动收益同比增长5 亿元。期内实现竣工面积1723 万平米，同比增长46.9%，完成全年计划的62.7%。由于销售金额远超结算收入，期末预收款较期初增长27.7%至3829.3 亿元，为后续业绩增长奠定基础。

　　销售延续增长，新开工计划完成度较高：2019 年前三季度公司实现销售面积2293.8 万平米，同比增长13.3%；实现销售金额3467.7 亿元，同比增长14.2%，市占率较2018 年提升0.4 个百分点至3.1%。其中一二线销售金额占比达75%；销售均价15118 元/平米，较2018 年全年上升3.3%。期内实现新开工面积3675 万平米，同比增长11.5%，已完成全年计划的81.7%；期末在建面积1.2 亿平米，同比增长42.7%。较高在建增速为后续提供充足可售货源，奠定销售增长基础。

　　拿地节奏稳中有降，物业分拆上市在即：期内公司新拓展项目84 个，新增建面1493 万平米、总地价996 亿元，同比下降39.2%、39.1%，为同期销售面积(金额)的65.1%、28.7%，较2018 年分别下降47.6 个、18.9个百分点。平均楼面地价6671 元/平米，较2018 全年增长7.8%，为同期销售均价的44.1%，较2018 年上升1.9 个百分点。公司拿地区域重心仍聚焦核心一二线城市，期内对应区域拓展金额占达76%。期末在建拟建项目666 个，总建面2.5 亿平米，为公司持续快速发展奠定坚实基础。期内保利物业分拆上市稳步推进，9 月已收到证监会批复；商业管理新拓展购物中心、酒店及公寓项目14 个，以轻资产模式持续推动品牌及管理输出。

　　负债结构合理，短期偿债压力无虞：期末公司净负债率、剔除预收账款的资产负债率较年初分别上升1.7 个、下降2.2 个百分点至82.3%、40.4%，低于行业平均水平。公司抢抓销售回款，前三季度实现销售回笼3098 亿元，回笼率89.3%，同比提升3.6 个百分点。在手现金1125.7 亿元，为一年内到期长短期负债的223.5%，短期偿债压力无虞。

　　投资建议：维持此前预测，期内公司存在股权激励行权，按最新股本计算，预计2019-2021 年EPS分别为2.05 元、2.50 元、3.00 元，当前股价对应PE 分别为7.6 倍、6.2 倍、5.2 倍。公司激励制度不断完善、业绩销售持续高增、物业板块拆分上市提升估值，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：1)当前楼市整体有所降温，而三四线受制于供应充足、需求萎缩，加上此前未有明显调整，预计后续量价均将面临较大压力，未来或存在三四线楼市超预期调整导致销售承压，带来公司部分三四线项目减值风险；2)受楼市火爆影响2016 年起地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率面临下滑风险；3)近期行业资金面调控从紧，而楼市销售难度明显加大，后续楼市回归平稳过程中若超预期降温，公司面临融资渠道收紧及融资成本上行风险。




　　富森美(002818)2019年三季报点评：业绩符合预期 推动产业链整合增强长期竞争力
　　类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：唐佳睿/孙路日期：2019-10-27
　　1-3Q2019 营收同比增长8.12%，归母净利润同比增长6.51%1-3Q2019 实现营业收入11.63 亿元，同比增长8.12%；实现归母净利润6.00 亿元，折合成全面摊薄EPS 为0.79 元，同比增长6.51%；实现扣非归母净利润5.68 亿元，同比增长3.50%，业绩符合预期。

　　单季度拆分来看，3Q2019 实现营业收入3.81 亿元，同比增长14.56%；实现归母净利润1.96 亿元，折合成全面摊薄EPS 为0.26 元，同比增长13.45%；实现扣非归母净利润1.81 亿元，同比增长8.32%。

　　综合毛利率下降1.59 个百分点，期间费用率下降0.25 个百分点1-3Q2019 公司综合毛利率为68.87%，同比下降1.59 个百分点。

　　1-3Q2019 公司期间费用率为3.41%，同比下降0.25 个百分点，其中，销售/ 管理/ 财务费用率分别为0.16%/3.72%/-0.47%，同比分别变化0.02/-0.05/-0.22 个百分点。

　　推动产业链整合增强长期竞争力
　　在市场租赁业务普遍表现平淡的大环境下，公司业绩增长相对趋缓。

　　为探索新的业绩增长点以及推动对产业链上游的整合，公司前期公告增资控股四川建南建筑装饰有限公司，有望将其装饰装修设计能力与公司自身建材产业资源与资金优势相结合以强化竞争力，长期看对公司远期战略实现具有积极影响。报告期内公司还拟以自有资金投资设立小贷公司，实现产业、资本融合。

　　维持盈利预测，维持“增持”评级
　　我们维持对公司19-21 年全面摊薄EPS 分别为1.01/ 1.06/ 1.09 元的预测。公司区域竞争优势较为稳固，股息率在业内处于较高水平，维持“增持”评级。

　　风险提示：
　　经营区域较为集中，税收优惠政策变化。

　　


　　水井坊(600779)：高速增长和盈利能力提升值得期待
　　类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱会振/周金菲 日期：2019-10-27
　　业绩总结：公司2019年前三季度实现营业收入26.5亿元，同比+24%；实现归母净利润6.4 亿元，同比+38%。其中19Q3 收入9.6 亿元，同比+20%；归母净利润3.0 亿元，同比+53%；收入符合预期，利润超预期。

　　核心品类井台和八号继续发力，高端产品经营策略有待调整。前三季度核心品类井台和八号收入同比+27%，主要得益于市场持续开拓和新品推广，次高端品类依然呈现高速增长；高端菁翠和典藏收入同比-16%，下滑较为明显，在600元以上价格带，水井坊品牌优势略弱，高端产品经营策略有待调整。前三季度销量6625 吨，同比+24%，带动业绩快速增长；但吨价下降0.6%：1、由于新井台和八号价格高20 元，吨价提升2%；2、但由于高端产品销量下滑，导致产品结构升级下降2%。分区域来看，北区增速42%，依然保持最快增速，主因是京津冀市场开拓较为顺利，同时核心区域东区增速19%，主要是二季度部分东区省份去库存较为理想，三季度加大拿货节奏。同时，邛崃项目进展顺利。

　　规模效应和费用投放略有减少带动利润高增长。前三季度毛利率提升0.9 个百分点至82.5%，主要是规模效应提升，同时新品价格略高；费用率整体下降将近4 个百分点：销售费用率下降1.7 个百分点、管理费用率下降2 个百分点。值得重视的是19Q3 单季度在收入增速20%的情况下，销售费用绝对额下降1106 万元，主要原因是：1、二季度推新品市场投放费用较多，三季度略有减少；2、规模效应逐步凸显，实际费用率低于之前市场预期。同时，单三季度政府补助2900 万元，整体带动19Q3 利润增速远高于收入增速，前三季度净利率提升1.5 个百分点达到24%。

　　次高端整体竞争激烈，水井坊韧劲十足。据渠道调研，17 年四季度以来，次高端竞争逐步凸显，整体竞争较为激烈，部分区域进入白热化阶段，但公司增速持续高于行业，韧劲十足，主因在于持续品牌内涵的投放和塑造(太庙活动、广州塔发布会、国家宝藏等)、具有竞争力的渠道开拓和管理(快周转、持续开拓市场等)等，公司依然处于快速发展的阶段，未来三年持续高增长值得期待，且规模效应下，盈利能力有望持续提升。

　　盈利预测与投资建议。基于公司规模效应和市场投放费用的调整，上调公司未来三年净利润分别至8.0 亿元、10.6 亿元、13.8 亿元，未来三年归母净利润复合增速34%，EPS 分别为1.64 元、2.17 元、2.83 元，对应动态PE 分别为30倍、23 倍、17 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济大幅下滑风险；高端酒价格或大幅下滑的风险。

　　


　　顺鑫农业(000860)2019年三季报点评：白酒稳健增长 费用增加和地产亏损影响净利
　　类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：黄付生/蔡雪昱 日期：2019-10-27
　　事件：公司公布2 019年三季报，实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为110.62、6.65、6.66 亿元，同比增长20.19%、23.93%、19.72%，单三季度收入26.46 亿元增长34.25%、归母净利润、扣非归母净利润分别为0.17、0.17 亿元，同比下滑69.71%、76.78%。

　　白酒收入稳健，预收款靓丽
　　母公司主要反应白酒和肉业务，母公司前三季度、单三季度收入分别为105.08、24.36 亿元，同比增长18.31%、29.52%。三季度白酒收入一般占比全年较小，我们估计白酒前三季度仍保持上半年15%左右的稳健增长，猪价上涨带动肉产业链收入提速助力母公司收入提速。

　　母公司预收款主要是白酒，三季度末预收款36.71 亿、同增14.19 亿+63%，预收款表现靓丽，与公司销售势头好、经销商打款意愿强劲以及今年提前扎帐有关。预收款环比减少1.75 亿，去年三季度末环比减少5.18 亿，还原预收款变化后，单三季度白酒收入同增35%+。

　　赞助费用确认+地产亏损扩大影响净利润
　　母公司单三季度毛利率为29%、同比减少4.2 个点，主要和白酒外阜低端放量+较低毛利率的猪业务三季度占比大幅提升有关。母公司单三季度销售费用1.54 亿同比增加0.85 亿，销售费用率6.3%增加2.65个点。本身去年三季度母公司销售费用0.69 亿基数很低、与季度间的费用投放节奏有关，其次今年单三季度确认了世园会、冬 奥会部分赞助款等(这些活动均以公司整体名义赞助)，导致单三季度的销售费用同比大幅提升123%。管理和财务费用率相对较平稳。此外估计地产单三季度亏损加大。综合下来单三季度费用加大+地产亏损扩大导致合并报表净利润下滑。

　　盈利预测与评级：
　　自2013 年以来，公司单三季度的收入、利润在全年中的占比均较小，因此季度间的费用确认节奏以及非白酒业务的盈亏情况会对单三季度的利润造成很大的波动。前三季度白酒业务15%的稳健增长节奏，净利润增速更高，净利率保持稳步提升的趋势未改，我们预计全年仍保持这样的势头。考虑到大型活动赞助费用影响以及保守估计地产四季度继续亏损，略调整盈利预测，预计2019~2021 年EPS 为1.51、2.01、2.43 元/股，给予明年30 倍PE，目标价60.3 元，买入评级。

　　风险提示
　　白酒销售低于预期；房地产销售低于预期；
　　


　　通化东宝(600867)投资价值分析报告：海阔凭“胰”跃 领跑糖尿病大市场
　　类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：林小伟 日期：2019-10-27
　　糖尿病潜力巨大，诊疗市场仍有2 倍空间。中国糖尿病患病人群超过1亿人，而诊出率仅有约1/3，未来仍有2 倍增量空间。同时中国糖尿病人平均支出水平仅为美国的1/11，甚至不及巴西和墨西哥等发展中国家，成长空间巨大。

　　胰岛素是糖尿病黄金赛道，基层市场是最大的增量空间。我们测算目前胰岛素使用者约有1500 万人，预计5 年后有望达到约2500 万人，增量最大的是基层市场，如二级医院和社区卫生服务中心，分别增加241/140 万人。品牌粘性和价格优势有利于保护东宝既有的基层二代胰岛素市场，而分级诊疗、胰岛素用药前移则为东宝带来增量空间。

　　公司的核心竞争力是“渠道+产能”。1)胰岛素放量取决于医生的临床决策，公司经过10 多年的基层市场积淀，拥有强大的基层学术网络实现高效推广，2015 年以来销售人均产出接近4 万支/年；2)胰岛素的规模化生产难度大，公司是全球少数能实现胰岛素原料吨级生产的企业，后来者进入壁垒高。

　　公司中长期的驱动力是“降糖药全产品线扩张+糖尿病大平台”。公司在糖尿病的各种药物均有布局，进度最快的甘精胰岛素即将获批，后续其他三代胰岛素也在有序推进中，引进的Adocia 第四代胰岛素产品将在未来提供更高临床价值的差异化新增长点。随着未来“慢病管理+血糖监测+药物治疗”三位一体的糖尿病大平台逐渐成形，公司将从胰岛素生产商升级为糖尿病整体解决方案提供者。

　　盈利预测、估值与评级：公司胰岛素基层市场龙头地位稳固，二代胰岛素仍能稳健增长，三代即将上市接力发展，并积极引进重磅胰岛素升级产品，糖尿病治疗药物管线持续丰富。公司远期有望成为“慢病管理+血糖监测+药物治疗”三位一体的糖尿病管理大平台企业。维持预测2019-2021年EPS 为0.48/0.57/0.69 元，同比增长15/19/22%，现价对应19~21 年PE 为36/30/24 倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：胰岛素厂家增多竞争加剧的风险；新产品研发、申报进度不达预期的风险；口服胰岛素研发成功对注射剂形成竞争的风险。

　　


　　涪陵榨菜(002507)：积极调整应对 Q3营收增长改善
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏铖/徐哲琪 日期：2019-10-27
　　事件：公司披露三季报。前三季度公司实现收入16.04 亿元，同比增3.83%，归母净利5.18 亿元，同比下滑-0.99%，扣非后归母净利5.11 亿元，同比增2.01%；其中第三季度收入5.18 亿元，同比增7.64%，归母净利2.03 亿元，同比下滑-6.78%，扣非后归母净利1.99 亿元，同比增1.14%。

　　收入环比改善，库存积极去化，动销转好。公司Q3 收入增速相较于Q2 环比改善，主因：1)渠道库存积极去化，目前渠道库存约1.5 个月，虽小幅高于去年同期(2018 年2 季度大水漫灌发货较多，3 季度有所控货)，但相较于年内高点显著下降；2)新兴渠道例如餐饮、外卖、社区团购等拓展良好，基数小但增速高；3)下沉市场开拓有序。根据近期草根调研，终端货龄在6 月及以后，表明终端动销转好，而从预收款环比增加、应收账款余额稳定两个指标可以表明公司发货谨慎，与渠道库存逐步去化相匹配，我们认为当前公司处于理顺渠道进行时，后期存量传统市场复苏可期(去库存效果初步显现)、增量市场贡献新增长点(新兴渠道、下沉市场)，配合以渠道政策调整，积极效果值得期待。

　　毛利率上行主因成本下降与提价，销售费用率上行主因渠道裂变与市场推广。

　　Q3 毛利率59.95%，同比增2.69pct，主因：1)原材料成本下降，公司自2019 年Q2 开始采用新采购的青菜头，其采购价格稍低；2)提价贡献，公司2018Q4 对部分产品提价；3)增值税率下调。我们预计Q4 由于提价因素逐渐减弱，毛利率上行幅度放缓。Q3 销售费用率13.69%，同比增5.75%，主因：1)办事处裂变，上半年办事处从原先34 个裂变为67 个，销售人员增加约200 人，导致人员薪酬增加；2)为了促进库存去化以及重点产品推广，推广费、广告费增加。Q3 管理费用率2.73%，同比下滑0.26pct，主要业绩考核导致人员工资同比减少。

　　经营性净现金流同比下降主因销售回款下滑、支付销售费用增加。Q3 公司经营性净现金流2.14 亿元，同比下滑26%，主因Q3 销售回款同比下滑1.26%(公司为开拓市场，对经销商信用政策相对放宽)、支付的推广费用和运输费同比增加、以及收到的政府补助减少。

　　投资建议：我们下调盈利预测以及目标价，2019 年-2021 年EPS 0.84 元、0.99 元、1.20 元，给与6 个月目标价至27.00 元，相当于2020 年27.3 倍市盈率，公司的上游资源掌控力以及强品牌力构筑护城河，酱腌菜品类延展度高，仍维持买入-A 的投资评级。

　　风险提示：渠道调整见效缓慢；真实销量增长持续放缓。