顶尖财经网(www.58188.com)2019-10-23 16:00:03讯：

　　潞安环能(601699)：左右逢源 进退有据
　　类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：菅成广日期：2019-10-23
　　烟煤喷吹技术奠基者，灵活调节煤炭产品结构
　　公司生产的喷吹煤以贫煤、贫瘦煤为原料，基于煤种特性煤炭具有喷吹和热力两种不同用途。喷吹煤以需定产，煤炭生产企业可以根据需求来调整产品。

　　当动力煤涨幅高于喷吹煤时，公司可以将原煤做成动力煤以增厚利润；当动力煤涨幅低于喷吹煤时，公司则可以采取相反的策略。调整幅度取决于洗选配煤工艺以及当期钢厂订单情况。凭借该技术优势公司被认定为高新技术企业，成为煤炭类公司中唯一获此认证的企业，享受15%税收优惠。

　　国内喷吹煤：小市场，大空间
　　我国每年35 亿吨左右的煤炭需求，喷吹煤市场规模不到1 亿吨，但行业集中度较高。国内钢铁行业喷吹比与国际相比存在较大提升空间，环保与成本因素是喷吹比提升的催化剂。作为国内最大的喷吹煤生产企业之一，公司有望优先受益。基于产业发展阶段及煤种属性，喷吹煤价格通道下限看动力煤，上限看焦炭。

　　集团煤矿储备丰富， 择机调整公司产能规模潞安集团有2500 万吨/年喷吹煤产能，占全国喷吹煤产能的30%，是贫煤、贫瘦喷吹煤市场行业龙头。潞安环能是集团唯一上市平台，截至2018 年末集团资产证券化率为27%，2016 年后资本开支维持低历史区间。2018 年末在建工程主要为资源整合及前期探矿项目，短期产能增长空间有限。另一方面，2018 年末公司货币资金高达167 亿元。集团资产注入或是未来规模增长的主要方式。

　　盈利预测与投资评级：
　　我们预计2019-2021 净利润分别为30.5/36.1/37.8 亿元，对应EPS 分别为1.02/1.21/1.26 元，当前股价对应PE 分别为7/6/6 倍。综合绝对估值法与相对估值法，我们给予公司 2019 年9 倍PE，对应目标价9.18 元。

　　首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：
　　省内整合矿计提资产减值损失；煤矿安全事故风险；若钢厂企业利润持续下滑将使黑色产业链利润分配压力向焦煤、焦炭企业传导。

　　


　　美锦能源(000723)：煤焦化产业成熟 氢能源产业链完整
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：周泰 日期：2019-10-23
　　立足焦煤主业，积极布局燃料电池领域：公司下属煤矿3 对，核定产能540 万吨/年(权益产能492 万吨/年)，焦炭产能660 万吨/年(权益产能611 万吨/年)，为最大焦化企业。除此以外，云锦天然气项目、润锦化工天然气项目的落地贯通了“煤-焦-气-化”产业链。公司根据“一点(整车制造)、一线(燃料电池上下游产业链)、一网(加氢站网络)”的总体规划，在氢能领域进行全产业链布局。公司收购控股了国内最大的氢燃料电池客车企业飞驰汽车，公司通过参股公司广州鸿锦向氢燃料电池膜电极生产企业鸿基创能增资1.02 亿元，并直接增资氢燃料电池生产商国鸿氢能，贯通氢能源产业链。

　　焦化行业格局转好，公司煤焦一体化稳定盈利：焦化行业长期存在产能过剩，产能集中度低的问题，使得行业长期处于低盈利状态。随着行业去产能进行，行业过剩问题将有效解决，同时行业集中度将持续提升，盈利空间即将打开。公司目前权益产能611 万吨，是全国最大焦化企业，焦炭价格上涨的业绩弹性最大。同时公司焦炭原料由自有煤矿供应，减弱了煤价上涨的影响。

　　政策与技术助推燃料电池高速发展：国家补贴政策给予燃料电池车高补贴且2020 年前不退坡，“十城千辆”等政策明确了燃料电池车广阔的发展空间，同时国外技术的不断突破，让我们看到了氢燃料电池成本下降路径。电池系统成本2015 年约53 美元/kW，2020 年有望下降至40 美元/kW。

　　积极布局氢能源产业链，未来发展空间巨大：1)国鸿氢能作为全球最大燃料电池电堆生产商，年产燃料电池电推2 万台，燃料电池动力总成5000 台。目前生产设备均为自主知识产权，可全部国产化、定制化。2018 年已有近2000 辆装置国鸿产品的商用车交付使用，2018 年国内市场份额超过70%。2018 年我国公告目录中接近50%的燃料电池汽车采用国鸿氢能电堆。2)鸿基创能是国内首家实现质子交换膜燃料电池膜电极大规模产业化的企业。鸿基创能计年设计产能为30 万平米，产品成本比目前主流的膜电极低20-30%。3)飞驰汽车是中国最大氢燃料电池客车企业。2018 年氢燃料电池客车市占率43%，列全国第一； 2019 年，飞驰汽车的经营目标是完成燃料电池车1000 台。根据公司披露，佛山市提出在2019 年要投入1000 辆氢燃料电池客车，飞驰作为佛山氢能企业，将从中受益。4)新的工业园如青岛美锦小镇、嘉兴汽车产业园等陆续建设，公司燃料电池业务布局全国。

　　投资建议：根据模型推演，预计2019-2021 年净利润分别为12.53/15.87/17.75 亿元。考虑未来焦炭行业供需格局改善，燃料电池车行业不断发展，公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。给予买入-A 投资评级，6 个月目标价11.78 元。

　　风险提示：大股东质押比例高，焦炭价格大幅下跌，新能源项目进展不及预期


　　航民股份(600987)：黄金业务影响收入增长 盈利能力同比提升
　　类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：李婕/汲肖飞 日期：2019-10-23
　　1-9 月收入同降14%、净利同增10%，盈利能力提升
　　2019 年1-9 月公司实现收入50.43 亿元、同增-13.52%，归母净利4.9 亿元、同增10.11%，扣非净利4.56 亿元、同增18.30%，EPS 为0.46 元。公司扣非净利增速高于收入主要由于公司毛利率提升，高于净利主要由于委托投资收益同比减少导致非经常性损益增速较低。

　　分季度来看，2018Q1-19Q3 公司收入同增15.97%、23.00%、10.68%、3.83%、-6.00%、-17.26%、-17.15%，归母净利同增10.51%、16.50%、6.89%、9.46%、10.22%、5.55%、15.68%。2018 年9 月公司向航民实业集团、环冠珠宝发行股份购买航民百泰100%股权，2018 年12 月发行股份完成、航民百泰并表，由于属于同一控制下企业合并，公司追溯调整2017 年财务数据。2019Q1-Q3 受航民百泰收入同比下降影响，公司收入增速同比下滑，印染业务收入较为稳定。净利方面，2019Q1-Q3 受益于黄金饰品业务结构调整、毛利率提升，公司净利同比保持增长。

　　印染收入基本保持稳定，黄金饰品收入同比下降
　　印染业务方面，2019H1 公司印染收入同降3.4%，2019 年前三季度公司印染收入预计同比基本持平，受中 美贸易 摩擦、下游服装需求增速放缓等影响，纺织行业整体需求较为疲软，且绍兴地区印染产能释放加剧市场竞争，公司强化印染客户服务水平，提升印染品质、交期等标准，持续拓展H&M、ZARA、M&S、Wal-Mart 等国际知名品牌，带动印染收入基本保持稳定。

　　黄金饰品业务方面，2019H1 公司黄金饰品收入同降24.32%，2019 年前三季度收入预计同比下降约20%，其中黄金饰品、黄金摆件销售量分别为45.28 吨、0.08 吨，同增-21.42%、-52.57%。收入下降主要由于：1)影响金价波动因素增多，其中2019 年9 月初金价触及高点后回落，消费者持观望态度；2)经济增速放缓影响消费者信心，购买黄金更为谨慎；3)黄金消费向轻量化、低克重方向转变，高单价大克重产品需求减少、产品结构变化。

　　多因素推动毛利率提升，费用率增长
　　2019 年1-9 月公司毛利率同增4.81PCT 至21.38 %，主要由于：1)报告期煤炭价格较为稳定，公司加强成本控制、热电业务毛利率预计同比增长；2)黄金饰品业务中低毛利率批发业务收入占比下降，2919 年前三季度批发业务销量占比为15.61%(2018 年同期为19.96%)；3)染费稳中有降，公司加强成本控制，印染毛利率同比有所增长。

　　考虑到航民百泰并表影响，2018Q1-19Q3 毛利率分别为13.83 %(不可比)、18.13 %(不可比)、17.71%(不可比)、25.8%(不可比)、14.49%(+0.66PCT)、27.03%(+8.90PCT)、23.33%(+5.62PCT)，2019Q2-Q3毛利率上涨主要由于热电、黄金饰品等业务毛利率提升。

　　2019 年1-9 月公司期间费用率同增1.71 PCT 至7.05%，其中销售费用率同增0.21PCT 至1.31%；管理费用率(考虑研发费用)同增1.63PCT 至5.62%，主要由于研发职工薪酬、研发投入等同比增长；财务费用率同降0.13PCT 至0.12%，主要由于利息收入同比增加。

　　收入表现有望改善，盈利能力持续提升
　　我们认为：1)印染业务方面，短期内受中 美贸易 摩擦、经济增速放缓等影响，公司印染主业收入增速较低，未来公司将持续加强客户拓展及服务能力，提升印染产品销量，并通过产品结构优化提高染费，推动印染收入增速提升。2)黄金业务方面，2019 年受经济增速放缓影响，公司黄金销量同比下滑、影响收入增长。2019 年底航民百泰黄金首饰产业园有望完工，公司将持续加强新产品研发及下游客户拓展，推动黄金销量及收入恢复增长。3)公司加强印染业务成本掌控、黄金业务结构优化，带动毛利率同比增长，未来公司将进一步提升自动化生产水平，控制成本增长，改善盈利能力。

　　由于公司收入增长低于此前预期以及股本转增，我们下调2019-21 年EPS 预测为0.67/0.75/0.82 元(原值为1.02/1.16/1.29 元)，目前股价对应19 年9 倍PE，看好长期印染去产能背景下公司作为龙头议价能力及市场份额的提升，维持“买入”评级。

　　风险提示：染料价格上涨、黄金需求低迷、行业竞争加剧等。


　　恩捷股份(002812)：海外拓展、盈利强劲 业绩略超预期
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：邓永康/吴用 日期：2019-10-23
　　事件：恩捷股份发布三季报，前三季度实现营收21.06 亿元，同比增长29.88%；实现归母净利润6.32 亿元，同比增长95.80%。实现扣非母净利润5.53 亿元，同比增长252.77%。

　　单季度来看，Q3 实现营收7.28 亿元，同比增长12.51%；实现归母净利润2.43 亿元，同比增长50.53%；实现扣非归母净利润2.31 亿元，同比增长82.37%。整体业绩略超预期，高于预告区间2-2.35 亿元的归母净利。

　　隔膜业务单平盈利提升：根据三季报预告，公司隔膜业务1-9 月净利润预计为6.04-6.38 亿元，由于三季度实际归母净利润略超出预告上限值，因为估算1-9 月隔膜业务净利润约6.38 亿元。以此测算，公司前三季度单平净利(扣非)约1.18 元/平，高于上半年德尔0.98 元/平，其中Q3 预计达到1.16 元/平，高于Q1 和Q2。预计盈利能力的改善主要源于海外供货占比的提升，以及Q2 订单波动影响的消除。

　　体现在毛利率上看，公司Q3 综合毛利率达到46.41%，同比增加3.3pcts，环比增加4pcts。同时，由于费用端的大幅下降(主要是管理费用)，公司净利率达到36.54%，同比增加6pcts，环比增加9.4pcts。

　　国内湿法市占率超40%，海外客户加速拓展：根据GGII 数据，2019年前三季度公司国内湿法隔膜市占率达到42.7%，较18 年的36%提升6pcts。海外方面，公司已经进入到LG、三星、松下供应链中，尤其随着LG 的稳步放量，Q3 隔膜海外供货占比预计提升至25%-30%。明年，随着欧洲市场的放量，公司有望同步受益于CATL 和LG 供应链，保持销量和业绩的快速增长。

　　苏州捷力收购推进中，隔膜版图进一步扩张：公司同时发布苏州捷力股权转让的补充协议，最新方案为拟以18 亿元受让苏州捷力100%股权。苏州捷力19 年前三季度国内湿法市占率为13%(仅次于恩捷)，收购后恩捷将合计占据湿法隔膜市场56%的市场份额，领先优势进一步扩大。上半年，苏州捷力尚有2136 万元左右的亏损，但经营相较于18 年已经逐步好转，扣除非经因素后预计已经转盈。捷力在中高端消费市场对恩捷是很好的补充，随着后续经营的持续改善，将逐步贡献利润。

　　传统业务整体平稳：我们预计前三季度传统业务归母净利润约0.57亿元，相较于18 年前三季度的0.56 亿元基本持平。

　　投资建议：不考虑收购苏州捷力带来的影响，我们预计公司19-21年的收入增速分别为29.5%、46.9%、41.3%，净利润增速分别为55.8%、47.7%、33.6%，EPS 分别为1.00、1.48、1.98；维持买入-A 的投资评级，上调目标价至40.00 元。

　　风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期，行业竞争加剧导致价格下降超预期等。


　　旺能环境(002034)：稀缺的纯运营垃圾焚烧发电标的 开始进军环境修复领域
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：邵琳琳 日期：2019-10-23
　　三季报业绩符合预期：公司发布2019 年三季报，2019 年1-9 月实现营收8.59 亿元，同比增长40.06%；归母净利润3.11 亿元，同比增长39.19%；扣非归母净利润实现3.08 亿元，同比增长38.83%；基本每股收益075 元，同比增长38.89%，业绩符合预期。

　　前三季度多项目顺利投产，多元发展加强竞争：公司2019 上半年内各项目合计完成生活垃圾入库量203 万吨，完成发电量6.47 亿度，两项指标创公司年度运营新高。攀 枝 花旺能(800 吨/日)、河池旺能(600吨/日)、南太湖环保四期(750 吨/日)项目顺利投产，合计增加处理规模2150 吨/日，加上2018 年新投产兰溪二期(400 吨/日)、汕头二期(400吨/日)的运营，多项目顺利投运显著提升公司收入及净利润水平。截公司目前合计在运项目处理规模约1.6 万吨/日，项目的顺利运行及投产是公司业绩稳定提升的保障。根据三季报，公司毛利率已达54.2%，净利率达36.8%，处于行业前列。公司的垃圾焚烧项目逐步从早期的流化床技术转向炉排炉技术，项目盈利能力更强。此外，公司设立全资孙公司台州能源配套服务垃圾焚烧发电项目、浙江欣展迅贸易有限公司降低采购成本，寻求除项目运营外的多元发展，进一步提升了公司垃圾发电项目的竞争力。

　　在手项目充足，区位优势明显：根据公司公告梳理，2019 年8-10 月份，公司先后获得汕头澄海项目(750 吨/日)、监利二期(600 吨/日)，目前在建+拟建垃圾焚烧发电项目产能超过1.5 万吨/日，未来业绩释放值得期待。公司项目立足浙江，在湖北、四川、河南、安徽、广东、广西等多个省份均有布局。2019 年公司持续跟进项目覆盖山东、河北、四川、贵州、湖南等重点市场及海外市场。浙江地区经济发达，垃圾生产量大，地方政府财力雄厚，垃圾处理费较高，能够为公司业绩提供保障。

　　餐厨及污泥项目持续扩张，开始进军修复领域：公司已在浙江、河南、山东等多省份投资餐厨垃圾处置项目公司9 个，污泥无害化处置项目5 个，其中1 个餐厨项目和2 个污泥无害化处置项目已成功运行。丽水生态、德清生态土建基本完成，组织开展2 个餐厨垃圾处理项目和1 个污泥垃圾处理项目的前期工作，3 个项目已进入土建环节。公司新设湖州旺源安装检修公司，实现检修业务规范化管理和专业化经营，提高了设备的管理水平；此外，公司新成立环境修复事业部，开始向土壤修复领域拓展，根据公司2019 年10 月23 日公告，公司投资1 亿元设立环境修复公司，修复领域开始取得进展。

　　投资建议：预计公司2019-2021 年 EPS 分别为0.98、1.31、1.76 元/股，对应PE 为17.6、13.2、9.8x，维持公司“买入-A”评级，6 个月目标价为19.6 元。

　　风险提示：项目拓展不及预期；税收优惠政策变化风险；垃圾焚烧发电补贴下调风险
　　


　　富安娜(002327)：电商仍然亮眼 利润降幅环比缩窄 周转持续改善
　　类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：马莉/陈腾曦/林骥川/詹陆雨 日期：2019-10-23
　　投资要点
　　事件：公司公布三季报，2019Q1-Q3 收入同降4.9%至16.8 亿元，归母净利同降15.4%至2.5 亿元，具体到Q3，公司收入同降7.3%至5.7 亿元，归母净利同降14.1%至9097 万元。

　　线上业务仍是主要增长动力。电商收入19H1 同比增长23%达到近4 亿元，占公司收入比重提升到36%，收入增速在Q3 亦得到保持，公司对电商渠道重视度持续提升，未来将进一步通过产品开发及品类拓展丰富电商产品矩阵，增长同时维持电商高毛利率水准。

　　线下渠道优化继续。19 年前三季度家纺零售环境承压，公司直营渠道收入有低单位数回落，加盟则受业务调整影响有较大幅度下滑，Q3 总体发展趋势与19H1 类似。2019 年公司对于加盟商(尤其是小型加盟商)管理力度持续加大，H1 已完成所有门店POS 系统统一接入，并要求加盟商与直营系统一样即时录入进货、销货及存货情况，便于后续数据沉淀、进一步提升产品开发效率及供应链组织效率、从而提升零售表现打下基础；由于从2019 年开始视经销商数据录入规范性公司调整授信政策、强调回款质量，带来加盟收入回落，但从长远来看此过程为渠道精细化管理必经之路。

　　加强加盟管控后周转大幅提升、现金流明显转好。从财务表现上来看，由于加盟渠道调整，19Q3 单季度收入下滑幅度较上半年略有扩大，达到7%，但Q3 毛利率受益产品结构改善以及直营、电商毛利率稳定有所上行，同时该等自营渠道占比的提升也带来期间费用率的上升，叠加本季度投资净收益确认小于去年同期，营业利润下滑15%，但受益单季度综合所得税率的向下小幅波动，Q3 单季度净利润下行幅度较Q1、Q2收窄，为14%。周转和现金流方面，受益公司主动的加盟调整，Q3 应收账款/存货余额同比下降57%17%，经营性现金流同比也大幅好转，Q3 单季度达到1.54 亿元。

　　盈利预测与投资评级：预计19/20/21 年归母净利同比-5%/8.3%/7.4%至5.2/5.6/6.0 亿元，对应PE11.3/10.4/9.7X，按照2018 年79%现金分红比例估算，19 年对应股息率超过6%，低估值高分红家纺龙头，维持“买入”评级。

　　风险提示：线上业务品类拓展不及预期，线下拓店不及预期，家居业务亏损放大