顶尖财经网(www.58188.com)2019-10-17 17:20:42讯：

　　天虹股份(002419)：内外兼修 行业调整期凸显龙头优势
　　类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：李慧/刘青松 日期：2019-10-17
　　报告摘要：
　　全国领先的实体零售企业。天虹股份成立于1984 年，总部位于深圳，公司目前已确立百货、超市、购物中心、便利店四大实体业态与移动生活消费服务平台天虹APP 的线上线下融合的多业态发展格局。

　　公司股权结构合理，激励充分，央企背景赋予了公司较强的融资能力，外资参股使公司管理决策更加灵活和市场化。2019 年以来，公司营收及净利润增速均呈现触底回升趋势。

　　体验式、数字化、供应链三大战略变革打造公司核心竞争力。(1)体验式变革深化门店服务价值和差异化特色：购物中心打造畅享欢乐时光的生活中心，聚焦欢乐时光与家庭生活；百货从消费者生活方式出发进行主题编辑化调整。(2)供应链变革提升公司平台价值及商品把控能力：百货深度联营与适度自营提升了公司平台价值；超市持续深耕优质源采、重点打造国内外直采、自有品牌等战略核心商品。(3)数字化变革助力经营效率提升：前端数字化助力客户服务及营销数字化管理，实现智慧门店转型升级；中后台数字化大幅提高了后台部门管理效率。

　　多业态、多模式协同发展，深度推进渠道下沉。公司定位城市中产阶级家庭，百货、购物中心、超市多业态灵活配置，选址灵活。同时公司积极响应低线城市消费升级趋势，深度布局全国一至四线城市，不断推动门店下沉。此外，由于公司百货及购物中心项目管理模式日趋成熟，品牌效应明显，公司开始大力发展加盟及管理输出等轻资产扩张模式，不断增厚公司利润。

　　投资建议：预计公司2019-2021 年归母净利润分别为10.37、12.01、14.27 亿元，EPS 分别为0.86、1.00、1.19 元，对应当前股价PE 分别为13、11、9 倍。考虑公司多业态协同经营能力，门店下沉趋势明显，购物中心及独立超市发展迅速，次新店成熟带来营收及利润上涨可期。给予公司16-18 倍估值，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济持续下行影响消费增速；门店扩张风险。


　　歌力思(603808)重大事件快评：拟全资控股IRO母公司 估值修复进行时
　　类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：张峻豪/曾光 日期：2019-10-17
　　事项：
　　公司发布《通过全资子公司收购资产的公告》，公司拟通过全资子公司东明国际以自有资金及自筹资金8,950 万欧元(约7 亿人民币)向IRO 品牌创始团队的ELYONE SARL 收购其持有IRO 母公司ADON WORLD SAS 的43%股权，收购完成后，公司将100%控股IRO 品牌。

　　国信观点：短期来看，公司三季报基本面在低基数及旗下品牌内生外延推动下有望持续复苏，同时从全年来看，一方面本身下半年是行业以及公司自身基本面去年的低点，而公司通过持续强化的零售能力和会员管理能力以及有效的品牌推广，各品牌同店仍有较强的增长动力；另一方面，公司通过展店，即主品牌恢复开店，以及IRO 在股权进一步收购完成后的加速开店拓展下，基本面有望进一步加速复苏，全年增长确定性不断强化。此外，壹网壹创的上市有望提升市场对公司旗下百秋的关注度，从而一定程度上进一步提振公司的估值水平。

　　中长期来看，多品牌一定高端女装发展的必经之路，目前公司通过收购获得了6 个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌，实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖，从国际角度成熟的平台型服装品牌运营企业通常享有一定估值溢价，但由于市场此前普遍对于外延式并购的担忧，以及公司自身收购品牌的培育时间较预期较长，公司估值上不仅未享有溢价反而有所折价，但随着公司收购品牌逐渐地成长，目前公司旗下部分品牌已经初步实现盈利(Laurel 上半年已实现盈利，IRO 全年有望盈利)，其多品牌运营能力有望进一步得到验证，长期有望逐步获得平台溢价。考虑本次交易的转让方系境外公司，尚需获得政府相关部门的备案或审批，因此存在一定不确定性，我们暂不考虑本次收购影响，维持19/20/21 年EPS1.29/1.52/1.76 元，对应PE13/11/10 倍，维持“买入”。

　　评论：
　　拟全资控股IRO 母公司，有望加速拓展国内业务歌力思于10 月14 日发布《通过全资子公司收购资产的公告》，公司拟通过全资子公司东明国际以自有资金及自筹资金8,950 万欧元(约7 亿人民币)向IRO 品牌创始团队的ELYONE SARL 收购其持有IRO 母公司ADON WORLDSAS 的43%股权，收购完成后，公司将100%控股IRO 品牌。从此次收购的估值水平来看，目标公司对应的2018/2019E 的估值水平约为36 倍和22 倍，但如若按照EV/EBITA 不到10 倍，对比国际收购的估值水平仍然处于合理的估值水平。同时公司对IRO 业务了解充分，全资控股后预计未来国内业务业绩释放动力也将有所提升。

　　随着收购的落地，公司将全面掌控IRO，公司对IRO 持股比例的提升将有望增厚其归母净利润。从经营层面来看，一方面，此前由于公司权衡收购对价制约IRO 在国内快速展店的影响因素消除，公司将加大拓展IRO 在国内的业务，并有望开展线上业务。此外，收购后公司将加大IRO 海外业务的管控，提升其在海外的盈利能力。最后，IRO在全球的时尚资源和海外的分销资源为歌力思公司未来加码全球化布局提供实践基础。

　　品牌矩阵完善，风格差异化发展
　　公司上市以来通过自主孵化和收购打造了7 个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌，实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖。截至公告当日，公司旗下拥有歌力思、Laurel 、IRO、Ed Hardy、Vivienne Tam、JeanPaulKnott以及self-portait 7 个品牌的经营权，以及知名中高端品牌代运营商百秋网络的控制权。

　　IRO 于2005 年创建于巴黎，其定位于轻奢领域的法国设计师品牌，定位 25-45 岁客户群，设计风格轻奢简约、个性时尚，打造出的街头朋克风格与巴黎时尚灵感相结合的特征。19 年H1 IRO 营收为3.43 亿元(其中中国区实现营收3776.55 万元)， 海外地区营收同增31.95%，中国区营收同增208.19%。截至19 年H1， IRO 在世界范围内的店铺数量总计为53 家， 其中中国区18 家。目前IRO 是公司营收增长最快的子品牌。

　　壹网壹创上市有望加强市场对于公司百秋电商认知并提振估值
　　9 月27 日，代运营商壹网壹创登陆创业板，成为首家登陆A 股资本市场的代运营商。而歌力思于2016 年8 月收购上海百秋网络科技有限公司75%的股权，旗下的百秋电商同为品牌线上代运营商。虽然两者专注的品牌所属行业有所不同：壹网壹创定位于美妆行业线上代运营商，具体品牌商包括百雀羚、宝洁、佰草集等；而百秋网络定位于中高端服饰箱包品牌代运营商旗下主要运营50 多个不同品类的国际中高端时尚品牌，包括中高端服饰品牌Sandro和Maje，高端珠宝配饰品牌潘多拉(PANDORA)、天梭(Tissot)、TUMI 和ELLE，以及鞋履类品牌Clarks、Dr Martens和GEOX。虽然运营品牌有处行业有所不同，但整体来看两者业务模式较为接近，提供整合线上线下全渠道的品牌咨询、品牌电商运营、数字营销、仓储物流、IT 解决方案和新零售等全链路服务。

　　相对而言百秋电商较为专注增值环节较高的品牌管理和品牌营销业务，在中高端时尚品牌运营方面有着丰富的实战经验，对于歌力思而言，一方面为公司未来旗下品牌的新零售布局提供经验积累，另一方面也可以为公司未来外延并购提供项目池。

　　2018 年百秋实现营收2.20 亿元，同比增长55.42%，实现净利润6005.45 万，同增19.97%，2019 年上半年2575.39万元，同比增加18.92%，业绩保持稳健增长。而壹网壹创2018 年实现业绩1.63 亿元，同增18.0%，2019 年上半年实现业绩6954 万元，同增35.7%，截止10 月16 日收盘，壹网壹创公司市值94.58 亿元，对应万得一致预期2018/2019 年PE 达到58/47 倍，因此我们认为壹网壹创的上市可以加强市场对品牌代运营商的认知，并有望提升对公司旗下百秋电商的关注度从而一定程度上提振公司的估值水平。

　　投资建议：下半年基本面有望加速复苏，长期多品牌运营能力有望逐步验证，维持“买入”

　　短期来看，公司三季报基本面在低基数及旗下品牌内生外延推动下有望持续复苏，同时从全年来看，一方面本身下半年是行业以及公司自身基本面去年的低点，而公司通过持续强化的零售能力和会员管理能力以及有效的品牌推广，各品牌同店仍有较强的增长动力；另一方面，公司通过展店，即主品牌恢复开店，以及IRO 在股权进一步收购完成后的加速开店拓展下，基本面有望进一步加速复苏，全年增长确定性不断强化。此外，壹网壹创的上市有望提升市场对公司旗下百秋的关注度，从而一定程度上进一步提振公司的估值水平。

　　中长期来看，多品牌一定高端女装发展的必经之路，目前公司通过收购及培育获得了6 个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌，实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖，从国际角度成熟的平台型服装品牌运营企业通常享有一定估值溢价，但由于市场此前普遍对于外延式并购的担忧，以及公司自身收购品牌的培育时间较预期较长，公司估值上不仅未享有溢价反而有所折价，但随着公司收购品牌逐渐地成长，目前公司旗下部分品牌已经初步实现盈利(Laurel 上半年已实现盈利，IRO 全年有望盈亏平衡)，其多品牌运营能力有望进一步得到验证，长期有望逐步获得平台溢价。考虑本次交易的转让方系境外公司，尚需获得政府相关部门的备案或审批，因此存在一定不确定性，我们暂不考虑本次收购影响，维持19/20/21 年EPS1.29/1.52/1.76 元，对应PE13/11/10 倍，维持“买入”。


　　四维图新(002405)：短期业绩承压 不改长期势头
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：胡又文/凌晨 日期：2019-10-17
　　事件：公司近期公告，2019 年前三季度预计实现净利润2000 万元-3000 万元，同比下降86.31% -90.88%。

　　点评：
　　短期业绩承压。公司业绩下滑的原因是：1)公司销售收入总体保持平稳。但受乘用车销量下滑及行业竞争的影响，利润率较高的地图编译及芯片业务收入下降；2)商用车车联网业务收入显著增加，但其利润率较低；3)参股公司(MapbarTechnology Limited，四维智联)的亏损扩大降低了投资收益，也对利润产生负向影响。参考2019 年中报数据，四维智联上半年亏损2.35 亿，造成上市公司投资亏损1.1 亿。我们判断，三季报单季度大幅下滑主要由四维智联亏损扩大造成的投资亏损导致。

　　在手订单充裕，为中期业绩筑底。1)核心地图业务。根据报道，特斯拉上海工厂投产在即，项目完全建成后的年产量规划在50 万辆电动车。上海工厂的投产将使得特斯拉交付量的大幅增长，同时，显著降低销售价格。考虑到国产版特斯拉的高性价比优势，我们判断其极有可能成为国内车市的爆款车型。公司作为特斯拉的地图独 家供应商将全面受益。此外，公司前期公告拿下本田长期的核心地图订单，也将带来不小的增量市场；2)车联网业务：公司此前陆续中标宝马CNS(汽车互联系统)服务协议、TLP(车联网位置数据平台)服务协议、本田实时交通信息数据，上述新锁定的中长期合同有望助力车联网业务增长。3)位置大数据业务：公司上半年位置大数据业务同比增长超80%，表现亮眼，在手订单充裕，有望保持高增长的态势。

　　自动驾驶业务蓄势待发，为长期成长打开空间。1)地图生产&更新能力更上一层楼。公司前期公告，自主研发的新一代地图在线生产和发布平台FastMap3.0正式上线。在FastMap1.0 及FastMap2.0 的基础上，3.0 平台通过在线化、一体化、智能化的生产方式大幅提升大数据挖掘、自动识别成图、自动化编辑的效率和准确率，并采用图像识别、深度学习及自动成图等AI 技术的实现地图小时级更新发布，为支持公司应用于自动驾驶的实时地图和车联网业务奠定了技术基础；2)自动驾驶解决方案达到国内第一梯队水平。根据公司官微报道，经过4 年时间的产品打磨，公司近期成功拿下北京市自动驾驶T3 路测牌照(也是首个获得此牌照的位置服务提供商)，标志着整体技术方案达到国内第一梯队水平；3)与华为战略合作顺利。2019 年8 月，公司与华为签署高精度地图测试数据采购协议，标志着与华为自动驾驶合作项目正式落地。

　　投资建议：公司在手订单充裕，为中期业绩筑底。同时，自动驾驶作为公司长期最重要的增长极，业务进展迅速，蓄势待发，为长期成长打开空间。我们十分看好公司打造“智能汽车大脑”的战略愿景以及行业竞争实力，预计公司2019年、2020 年EPS 为0.22、0.32 元，维持买入-A 评级，12 个月目标价22 元。

　　风险提示：创新业务发展不及预期，行业竞争加剧导致毛利率降低


　　梦网集团(002123)：5G应用急先锋进入华为自主可控体系
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：胡又文/曹佩 日期：2019-10-17
　　公司发布公告与华为软件技术有限公司签署了《华为与梦网富信和服务号产品合作协议》及《关于<华为与梦网富信和服务号产品合作协议>之补充协议》。

　　与华为深度合作，进入华为生态链。双方共同建立以富媒体信息和企业服务号为基础的多层次合作，主要协议内容包括多媒体消息服务合作；企业服务号服务合作；为企业提供快应用/快服务及相关延伸服务合作等。简而言之，梦网科技的富信、服务号及快服务将陆续在华为手机上线，标志着富信产品获得华为体系的青睐和认可。

　　华为手机销量一骑绝尘。2019 年10 月16 日，华为发布2019 年前三季度经营业绩，实现销售收入6108 亿人民币，同比增长24.4%；净利润率8.7%。分类来看，智能手机业务保持稳健增长，前三季度发货量超过1.85 亿台，同比增长26%。从市场份额来看，根据IDC 的数据，2019 年第二季度全球手机出货量排名中，华为位列第二，市占率15.9%；在第二季度国内市场上，华为位列第一，市占率达37%，同比增长27%。

　　深度参与自主可控鸿蒙系统，未来有望扩展物联网边界。本次合作将共同推进华为操作系统生态建设，包括但不限于华为最新推出的自主产权操作系统鸿蒙系统的生态建设。鸿蒙系统是华为拥有自主知识产权的操作系统，鸿蒙系统不仅仅担负着自主可控的任务，也是华为面向物联网时代开发的一款操作系统，随着富信进入鸿蒙，也将自身的能力边界由手机端扩展到物联网端。

　　投资建议：公司与华为的合作充分证明了公司的竞争力与行业地位，也彰显了富信巨大的价值。我们再次重申：富信有望成为5G 时代率先落地的应用之一。

　　预计2019-2020 年公司EPS 分别为0.53 元、0.87 元，维持买入-A 评级，6 个月目标价26.5 元。

　　风险提示：富信推广不及预期；行业竞争加剧；股权激励考核目标完成不及预期。

　　


　　韶能股份(000601)：三季报业绩大增 投资氢能源项目拓展产业链
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：刘晓宁/王璐/查浩/邹佩轩 日期：2019-10-16
　　事件：
　　公司发布2019 年三季报业绩预告。公司预计前三季度累计实现归母净利润4.6-4.9 亿元，同比增长71.19%-82.35%，符合申万宏源预期。

　　公司发布投资氢能源项目公告。公司拟设立投资开发经营氢能、加氢站及储能等业务的项目公司，注册资金拟为1 亿元，其中首期5000 万元，公司持有100%股权。

　　投资要点：
　　广东、湖南汛期来水继续向好，公司水电业绩持续改善。2019 年初以来我国南方地区降水普遍偏丰，公司机组所在地湖南、广东尤为明显，截至8 月底，湖南、广东两省水电累计利用小时数分别同比增长983 和508 小时，接近近十年历史高点(2016 年)。公司2019 年上半年水电利用小时数已经达2940 小时，相当于2018 年全年水电利用小时数，预计三季度汛期利用小时数同比继续大幅改善。

　　生物质发电业务快速发展，有望成为公司业绩中长期增量。公司近年来依托韶关市林木资源，加快生物质发电业务发展。今年5 月和6 月公司新丰电厂扩建工程1、2 号机组(2*3 万千瓦)相继投产，公司三季度在运6 台生物质机组，合计装机容量18 万千瓦。公司对生物质收集采用度电包干政策，根据最终发电量结算生物质价款，有效降低燃料成本及管理费用。根据公司历史数据，公司每台生物质机组每年净利润在2000-2500 万元，预计公司新投产电站三季度起开始贡献业绩。韶关市总共规划12 台合计36 万千瓦生物质项目，目前公司重点推进翁源生物质一期及二期项目建设(2*3 万千瓦)，争取年底前全部投产。推进翁源三期、四期以及新丰扩建三期、四期前期工作，确保下半年动工建设。

　　公司生物质发电业务未来将成为公司主要盈利增量。

　　投资氢能源项目，加强与华能集团合作，寻找利润新增长点。公司公告拟设立全资项目公司，从事开发经营氢能、加氢站及储能等业务，注册资金拟为1 亿元。公司计划在两个方向发力，其一投资开发加氢站、制氢设备制造及销售、储能等项目，积极利用水电站优势，开展电解水制氢研究和应用。其二结合公司目前精密制造产业基础，规划实施氢燃料电池动力系统(汽车动力总成)及相关零部件制造项目。氢能源开发为当前我国政策鼓励方向，在《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》、“中国制造2025”等国家级规划中均明确了氢能与燃料电池产业的战略性地位。氢燃料电池、氢燃料电池动力系统(汽车动力总成)是汽车产业未来发展方向之一，市场前景广阔。此外，2018 年9 月公司与华能集团旗下清洁能源技术研究院签订战略合作协议，华能清洁能源技术研究院在储能、新能源领域技术实力雄厚，此次投资氢能源将进一步深化与股东华能集团合作，同时进一步拓展公司产业链。

　　盈利预测与估值：我们维持公司2019-2021 年归母净利润预测分别为5.81、6.50、6.98 亿元，对应EPS 分别为0.54、0.60 和0.65 元/股，当前股价对应PE 分别为12、10、10 倍。广东、湖南来水情况向好，公司生物质发电业务投产进度超预期，在建机组年内全部投产，公司业绩有望持续增长。同时受益于公司未来三年60%的分红承诺，当前PE 显著低于行业平均，当前股价对应股息率5.2%，位于电力板块前列，估值水平有望进一步提升，维持“买入”评级。


　　纳思达(002180)：三季报预告高增 利盟经营改善逻辑再次验证
　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：刘畅/任慕华 日期：2019-10-16
　　投资要点：
　　公司公告：2019 年前三季度预计归母净利润6.5-7.5 亿元，同比增长31%-51%，其中Q3 归母净利润预计2.8-3.8 亿元，同比增长52.63%-107.14%。大幅增长符合预期。

　　利盟经营改善逻辑在度被验证。前三季度公司耗材及芯片业务由于市场影响，净利润略有下滑。业绩快速增长主要受益于利盟国际经营向好，逐步兑现利润。一方面公司通过改善管理、生产转移等方式降低成本及费用，今年逐步体现出效果，毛利率提升，费用率下降，半年报情况已经体现，打印业务毛利率37.65%，与2018 年打印业务35.56%毛利率相比进一步提升。公司管理费用率下降4.33pct，我们预计三季度将持续得到改善。

　　公司前三季度净利润同比、环比均逐季大幅改善。2019Q1/Q2/Q3 分别实现净利润为0.9亿、2.81 亿、2.8-3.8 亿元，季度环比逐步增长，并且同比增速分别为6.78%、23.94%、52.63%-107.14%，同比增速也在不断提升。2018 年公司非经常性影响主要是美国税改细则带来5 亿收入，对公司影响基本结束，预计2019 年税改影响消除，仅影响利盟国际税率，我们认为，2019 年非经常性损益对公司的影响降低(上半年非经常性损失为5253万元)，2018 年前三季度扣除非经常性损益的净利润为2.13 亿元，我们预计2019 三季报扣非后净利润也将大幅增长。

　　利润四年CAGR 34%的打印机自主可控追求者，维持“买入”评级。下调盈利预测，主要调整对公司2019 年利盟预测情况以及公司费用端，预计2019-2022 归母净利润10.72/16.45/23.19/31.58 亿元(原13.68/20.1/25.27 亿元)。目前对应PE 分别为30/19/14/10 倍。若假设后期利盟剩余49%股权的收购，利润仍有增厚空间。

　　风险提示：利盟整合不及预期，商誉减值风险，费用控制不达预期，通用MCU 芯片客户开展不达预期等