点评：

　　1。政策因素成为驱动9月信贷超预期的重要变量，四季度不必悲观。9月份新增人民币贷款1.69万亿，单月环比、同比分别多增4800亿和3100亿元，较6月末多增300亿元。我们认为，9月人民币信贷增长超预期，既有季节性因素带来的影响，也与政策驱动引导投融资需求良性循环明显有关。四季度，在通胀压力下，“稳增长”的动力很可能源自于信用对于投资的支持，而并非利率下行对需求的刺激。四季度人民币信贷增量也很可能好于去年同期的3.03万亿水平。

　　2。金融机构信贷结构改善：对公与零售双发力，中长期信贷是亮点。从9月信贷结构看，金融机构信贷结构明显改善，主要表现为三方面：一是对公贷款无论是短期还是中长期均出现明显回暖；二是居民中长期贷款新增4943亿元，住房按揭贷款仍保持了较强韧性。

　　3.M1增速3.4%持平于上月，M2增速回升至8.4%。货币方面，9月份广义货币M2增速为8.4%，较上月上升0.2个百分点；M1增速3.4%，与上期持平；M0同比增长4.0%。信贷超预期增长和财政支出发力助力M2回升，M2与M1剪刀差较上月有所扩大。

　　4。表内信贷和新口径调整下，社融指标表现良好。9月新增社会融资规模2.27万亿，较去年同期多增1383亿元，存量同比增长10.8%，与8月持平。9月社融的冲高，除表内贷款超预期增长外，也与表外融资的回暖以及社融新口径的调整有关。对于社融统计口径调整，我们并不意外，社融这一概念作为“金融概览”的资产端，必然随着金融产品的丰富和金融机构的改变而不断增加，随着部分变量的扩张，即有必要调整优化，这是使用数量工具测度所难以避免的。

　　风险提示：经济下行压力超预期加大，银行资产质量改善不如预期。

（文章来源：光大证券）