顶尖财经网(www.58188.com)2019-10-16 17:19:48讯：

　　九华旅游(603199)：项目建设稳步推进 大交通改善利好长期增长
　　类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：刘乐文/于佳琪/王越日期：2019-10-15
　　投资要点：
　　公司公布2019 年三季报：2019 年前三季度公司实现营收4.17 亿元，同比增长14.96%；归属股东净利润1.07 亿元，同比增长33.6%，基本符合预期(1.06 亿元/+31.6%)，实现扣非净利润1.00 亿元，同比增长27.5%。单Q3 实现营收1.27 亿元，同比增长9.06%，归属股东净利润0.27 亿元，同比增长33.08%。2019 年前三季度，公司毛利率同比提升3.32pct 至51.63%，销售费用率上升0.09pct 至4.66%；剔除研发费用同口径下，管理费用率下降1.48pct 至12.62%；利息收入增加使财务费用下降0.02pct 至-0.04%。

　　国庆期间客流略有下滑，大交通改善利好长期成长。 2019 年十一小长假，受景区接待能力瓶颈的限制，九华山客流略有下滑，假期内共接待游客27.22 万人次，同比下降3.51%。2018 年，在高铁引流的作用下，九华山高铁游客同比增长40%。2019 年8 月31 日，池州长江公路大桥正式通车，建成后，枞阳至池州车程由原本的一个半小时缩短至半小时，大桥通车后，九华山交通网络全面覆盖长三角、珠三角等主要客源地，景区周边陆路交通明显改善，有助于削峰填谷，平滑景区淡旺季客流，利好长期增长。

　　积极推进项目建设，全面升级产业链条。报告期内，公司全力推进重点项目建设，平天半岛改扩建项目已陆续完工投入使用，项目有效实现了平天半岛大酒店的扩容升级，有助于提升酒店的综合接待能力。同时，前三季度，公司还积极推进五溪山色度假区文宗古村花海景区项目，目前已陆续完成古建筑房屋采购和建筑设计单位招投标，公司计划将该项目建成集运动、休闲、养生以及景观等多功能为一体的综合性度假区域，该项目顺应目前周边休闲游蓬勃发展的行业大势，有助于改善公司目前依靠九华山业态单一的瓶颈。

　　盈利预测与投资建议：九华山作为中国四大佛教名山之一，年客流增长稳定。目前九华山风景区对外开放面积12 平方公里，仅为规划面积的1/10，尚存在开发空间。池州长江公路大桥建成通车后，九华山大交通环境得到进一步改善，有助于客流长期增长。公司业务范围内不包含门票收入，因此不受前期景区门票降价政策的影响。但考虑到新一轮门票及索道降价预期持续，板块整体承压，公司索道业务可能存在一定不确定性。维持盈利预测，预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.97/1.15/1.32 元，对应PE 分别为26/22/19 倍，维持增持评级。

　　风险提示：门票索道降价风险，客流增长不及预期。





　　海普瑞(002399)三季报业绩预告点评：环比增长显著 四季度更值得期待
　　类别：公司机构：长城证券股份有限公司研究员：赵浩然/谭竞杰/谢欣洳日期：2019-10-15
　　核心观点
　　事件：
　　2019 年10 月14 日晚间，公司公告三季报的业绩预告：预计前三个月实现归属于上市公司股东的净利润6.36-6.81 亿，同比增长41.15%-51.13%，其中7-9 月实现归属于上市公司股东的净利润0.90-1.35 亿，同比下滑56.46%-34.69。

　　要点1：盈利能力逐季提升，4 季度更值得期待预告显示公司第3 季度业绩在0.90-1.35 亿之间，同比下滑56.46%-34.69%，我们认为公司业绩同比下滑的原因依旧是原料价格上涨过快、价格传导滞后所致。

　　公司在3 季度末已经完成主要客户的价格谈判，转嫁大部分的原料上涨压力，原料药业务的毛利率正逐步回归历史政策水平，考虑到新价格实际执行时间，我们认为3 季度报表仅有部分体现，即便如此，环比来看，公司1 季度归母净利润为4.95 亿(扣非净利润1.07 亿)、2 季度归母净利润为归母净利润为0.39 亿，以3 季度业绩预告中值1.13 亿来看，环比增长近3 倍，显示价格传导后公司整体盈利能力正在恢复，由于新价格会完全体现整个4 季度，因此后续业绩更值得期待。

　　要点2：CDMO/制剂出口业务持续高增长，原料药业务盈利能力稳定公司解释前三季度业绩变动原因提到：赛湾生物的CDMO 业务收入增加和毛利率提升，受非洲猪瘟影响，粗品原材料采购价格上涨导致肝素原料药业务盈利能力下降等。

　　长远来看，我们认为公司业务两高一稳的趋势更为明显：
　　首先是赛湾生物的CDMO 业务的高增长，上半年该项实现收入3.34 亿，同比增长68.60%，毛利率24.28%，同比提升16.30%，赛湾在手订单充足，有多个商业化和三期临床品种，且交付能力提升，预计未来几年高增长有望持续，2018 年迈过盈亏平衡点之后，其整体规模效不断体现，将驱动业绩端的增速快速收入端。

　　其次是天道的制剂出口业务的高增长，公司制剂已经进入英国、波兰等多个欧洲国家，并在已进入国家的市占率稳步提升，其他欧洲国家的准入工作持续推进，同时伴随处方溢出效应逐步释放，盈利能力也改善明显。除欧洲市场外，公司还在全球40 个国家或地区注册申报，未来销量高增长持续可期。

　　肝素原料药业务盈利能力稳定，此前受长单定价限制，导致公司成本上涨压力传导滞后，是其今年以来主营业务业绩下滑的主要原因，新价格执行有望转嫁原料药上涨成本压力，盈利能力恢复正常，且根据最新的定价与谈判机制，未来销售价格对成本的反应更加及时，整体盈利能力有望维持稳定。

　　要点3：创新持续推进，多个品种位于临床后期阶段公司持续推进创新转型，9 月30 日RVX 宣布RVX208 的BETonMACE 双盲三期临床试验的top-line 数据结果未能达到主要临床终点，引发其股价的较大幅度回调。

　　我们认为，首先，创新药研发尤其是first-in-class 品种存在高风险、高收益的特征，RVX208 虽未达到主要临床终点，但是也显示了一些积极的信息，如安全性和耐受性，完整的数据将会在11 月美国心脏协会(AHA)年会上展示，除MACE 相关临床数据外，还包括第二终点和探索性终点，RVX 将会继续推动该品种的临床开发工作；其次，公司目前有AR301、Orgovomab、HTD-1801 等多个品种处于临床后期阶段，同时将会持续的利用生物大分子药物转化平台进行品种筛选，保证其研发管线的持续性，未来转型趋势并未发生改变。

　　投资建议：
　　根据公司三季度业绩预告，我们暂调整公司盈利预测分别为9.10 亿元、12.07 亿元、14.24 亿元，对应14 日收盘价，EPS 分别为0.73/0.97/1.14 元，对应市盈率为23X、17X、15X。我们认为公司盈利能力逐步恢复，肝素原料药盈利能力有望稳定在正常水平，赛湾CDMO 业务、天道制剂出口业务持续高增长可期，虽然RVX208 未能达到主要临床终点，公司仍有多个品种位于临床后期阶段，未改变其创新转型的趋势，继续维持强烈推荐评级。

　　风险提示：新药研发不及预期、肝素粗品价格过快上涨、海外拓展不及预期。

　　


　　中国人保(601319)：农险行业龙头 尽享政策红利
　　类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：马鲲鹏/王丛云/葛玉翔/华天行/许旖珊日期：2019-10-15
　　投资要点：
　　事件：近日财政部联合农业农村部、银保监会和林草局发布《关于加快农业保险高质量发展的指导意见》的通知，为加快农业保险高质量发展提出意见。

　　指导意见明确提出农业保险发展主要目标和践行措施：到2022 年，基本建成多层次农业保险体系。稻谷、小麦、玉米3 大主粮作物农业保险覆盖率达到70%以上，收入保险成为农业保险的重要险种，农业保险深度(保费/第一产业增加值)达到1%，农业保险密度(保费/农业从业人口)达到500 元/人。指导意见从三个方面践行高质量发展：a)提高农业保险服务能力(扩大农业保险覆盖面、提高农业保险保障水平、拓宽农业保险服务领域)、b)优化农业保险运行机制(明晰政府与市场边界、完善大灾风险分散机制、清理规范农业保险市场、鼓励探索开展农业保险+)和c)加强农业保险基础设施建设(完善保险条款和费率拟订机制、加强农业保险信息共享、优化保险机构布局、完善风险防范机制)。

　　农险未来5 年有望持续保持两位数增长，人保财险作为行业绝对龙头过去5 年农险平均综合成本率为91.5%优于全险种整体水平，农险占比约7%，如果农险占比提升至10%，将有望降低公司整体综合成本率约0.4 个百分点。据测算，2018 年农业保险深度约为0.88%，较2022 年的1%规划有0.12 个百分点缺口，需要未来5 年CAGR 增速不低于10%；而农业保险密度约为276 元/人，较2022 年500 元/人规划有234 元/人缺口，需要未来5年CAGR 增速不低于15%。人保财险作为农险行业绝对龙头，2018 年农险业务市占率高达46%，指导意见明确强调提高小农户农业保险投保率、推动农业保险保价格、保收入、稳妥有序推进收入保险等举措有望在丰富农险布局产品；经营政策性农业保险业务的保险机构，应当在县级区域内设立分支机构的要求下，集团拥有根植城乡、遍布全国的多样化机构和服务网络，广泛深厚的客户基础，深入服务中小型城市及县域蓝海市场先发优势明显。2014 年至2018 年公司农险综合成本率分别为83.3%、88.1%、96.9%、94.0%和95.2%，平均仅为91.5%(全险种97.6%)。公司主要竞争对手平安财险农险业务占比极低，各区域性农险公司因业务集中于当地风险分散效应较差无法享受规模效应带来的边际成本改善，加之人保在股东、资本金和资源上得天独厚的优势，公司农险业务竞争力极强。

　　投资建议：综合成本率缺口持续压降，维持增持评级。1H19 人保财险综合成本率为97.6%，同比上升1.3 个pct.，其中赔付率提升3.4pct.，费用率下降2.1 个pct。非洲猪瘟对农险赔付影响整体可控，预计全年公司综合成本率与2018 年基本持平(98.5%)，基于已赚保费的形成机制(2018 年三季度以来公司费用率下降带动首年获取费用减少，未到期责任准备金提取比例增长，使得已赚保费率提升)预计四季度后将保持稳定。我们维持盈利预测，预计19-21 年归母净利润为213、225 和248 亿元，同比增速分别为58.5%、5.5%和10.2%，当前股价对应19 至21 年PE 分别为19、18 和16 倍，维持增持评级。

　　风险提示：产险市场竞争加剧，权益市场大幅波动、长端利率单边下行
　　


　　环旭电子(601231)：旺季营收逐月向上 Q3收入同比增长22%
　　类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：骆思远/杨海燕日期：2019-10-15
　　公告：环旭电子2019 年9 月营业收入为41.7 亿元，同比增长5.55%，较8 月环比增长6.60%；2019 年1 至9 月累计营业收入为259.7 亿元，同比增长17.27%；公司2019Q3营业收入为113.7 亿元，同比增长21.68%，环比增长64.03%。

　　Q2 单季营收同比增长5%，Q3 单季营收同比增长22%。Q2 营收69.3 亿元，同比增长5%，环比下降10%。上半年工业类产品和消费电子类产品增幅最大，主要原因为：1)工业类产品2018 年新增重要客户，该客户订单今年上半年持续增加；2)穿戴产品今年Q1订单明显增长，但Q2 进入淡季。但电脑类产品和存储类产品受外部环境及客户订单减少影响，报告期营业收入同比出现下滑。7 月营收32.8 亿，同比增长37.5%，较去年提前近一个月进入生产旺季，8 月、9 月营收环比分别成长19%、7%。由于电子产品尤其是可穿戴产品出货旺季通常在Q4，预计4Q2019 营收环比仍将微升。

　　受产品结构影响，Q2 营业利润率同比下降1.2pct，Q3 有望改善。Q2 毛利率受消费类及工业类产品结构上升而微降。管理费用增幅较大，主要由于公司2019 年为扩充营运规模及增加海外据点，海外净资产占比从2018 年末35%提升至39%，按季度使相关人事费用而大幅增加，单季管理费用率2.4%，单季管理费用与研发费用合计费用率同比上升0.4pct。

　　基于以上两大因素，营业利润率2.64%，同比下降1.2pct。Q3 营收增长主要源于消费电子新品、工业产品等，根据产品结构，预计Q3 盈利能力将有较大提升。

　　面向中高层管理人员、核心技术人员授予股权激励。2019 年8 月，环旭电子激励计划拟向激励对象授予2,240 万份股票期权，约占本激励计划公告日公司股本总额21.76 亿股的1.03%。其中首次授予1,792.20 万份，预留447.80 万份，占本次授予权益总额的19.99%，预留激励对象由本激励计划经股东大会审议通过后12 个月内确定。以526 名中层核心管理人员及核心业务(技术)人员为主要激励对象，占本次激励总额72.86%。

　　维持盈利预测，维持增持评级。三季度营收增长略超预期。维持2019/2020/2021 年归母净利润预测13.7/15.7/17.8 亿元。虽然海外项目盈利提升缓慢，但是看好环旭电子SiP 封装在消费电子产品小型化中的应用，当前股价对应2019/2020 年PE 仅23/20 倍，维持增持评级。

　　


　　恒生电子(600570)首次覆盖：资本市场IT龙头 高研发奠定高议价
　　类别：公司机构：万联证券股份有限公司研究员：宋江波/孔文彬日期：2019-10-15
　　恒生电子(600570.SH)深耕金融IT 领域超过20 年，目前是证券、基金等资本市场领域的绝对龙头。自2003 年登陆上交所以后，公司始终保持高成长性，近五年营收CAGR 为23.1%，净利润CAGR 为15.6%，2016年HOMS 处罚事件并未影响公司实质经营能力，整体保持既稳且快增长，正向国际一流金融科技公司迈进。

　　投资要点:
　　蚂蚁金服入主强化技术、资源背景，协同效应可期：2019 年4 月蚂蚁金服完成对公司控股股东恒生集团100%股权收购。阿里巴巴及蚂蚁金服在底层技术和C 端流量上的优势将大幅提高公司在金融科技领域的技术输出能力，刺激互联网业务创收。2019 年5月公司联合蚂蚁金服、阿里云发布了新一代分布式服务开发平台JRES3.0powered by Ant，双方的协同效应凸显，未来发展可期。

　　盈利水平持续高位+费用水平改善，财务表现亮眼：公司财务表现始终优异，2016-2018 年毛利率保持在95%以上，且呈持续攀升态势，2019H1 已经高达97.9%；净利率及ROE 水平同样维持高位，基本稳定在20%水平(除遭遇处罚事件的2016 年)；同期期间费用率也由92.0%降至83.8%，销售和管理费用改善超预期。

　　高研发+高市占+高定价形成核心竞争力：公司研发投入极高(2018 年43.0%的投入占比大幅领先同业)，由此产生了卓越的技术能力与产品体系。而公司之所以能有如此投入，原因在于其凭借已经占据的高市占率，结合行业高置换成本、高准入门槛的特性，利用强大的定价权将高昂成本转嫁给下游客户，从而获得了稳定、优质的活跃现金流以支撑高研发投入策略。高研发+高市占+高定价三者构建的正反馈循环不断强化，形成公司核心竞争力。

　　盈利预测与投资建议：随着资本市场改革不断深化，资管新规(银行理财子公司)、科创板、沪伦通等政改不断落地，公司业绩有望持续稳步增长，三高模式也将继续发挥竞争优势，进一步支撑公司业务扩张。预计公司2019-2021 年EPS 为1.19/1.37/1.55 元，对应当年股价PE 分别为65/56/50 倍，首次覆盖，予以增持评级。

　　风险因素：金融创新政策推进不及预期的风险，市场系统性风险
　　


　　丸美股份(603983)：行业红利驱动 细分行业国货龙头迎来发展新时代
　　类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：马莉/林骥川/汤军/陈腾曦/詹陆雨 日期：2019-10-15
　　股权集中，长期业绩增长稳定。公司创始人孙怀庆在化妆品行业拥有近25 年经验，其于2000 年创立丸美品牌。目前创始人家族持股80.8%。公司11 年~18 年收入和利润复合增速均在14%左右，业绩增长稳定。

　　线上发展、低龄化、高端化、以及社交媒体共同推动我国化妆品行业增长；国产品牌护肤品类有望逐步弯道超车。(1)随着线上渠道发展、消费者低龄化、消费高端化和新营销方式的推动，我国化妆品行业17 年以来加速增长，18 年行业规模增长12.3%突破4000 亿。(2)我国化妆品品牌依靠线上渠道增长和新营销方式，在护肤品类有望逐步实现弯道超车。目前中国品牌已经占据护肤品品牌市占率前十的半壁江山。(3)我们认为我国化妆品行业持续高速增长的趋势有望得到持续，有利于我国化妆品品牌长期发展；但是随着高端化的持续以及海外品牌不断通过在线上以及低线城市的渗透，海外品牌依旧会持续形成对国内品牌的压力，中国品牌自身的高端化和社会化媒体营销运营将成为竞争的关键。

　　丸美股份核心竞争力：各渠道均衡发展，强势品类优势突出，营销特色鲜明。我们认为丸美的核心优势包括了：(1)各渠道均衡增长，线上保持快速增长的同时，公司的百货、美容院渠道依靠品牌升级以及新品的推出，均获得高增长。(2)强势品类眼霜上，公司的眼霜在持续保持高速增长的同时，其定价已经拉开了与国内竞争对手的差距，显示出了一定的品牌溢价。同时公司继续推出高端品牌Marubi Tokyo，继续打造自己的品牌高度。(3)营销宣传方面，公司此前针对自己主品牌知性优雅的客户群体特征以拍摄文艺广告为主，特色突出且效果出众。目前公司也正在人才和组织架构上全面转型社交化媒体营销。

　　高净利率、高周转，带动公司ROE 领先行业。(1)净利率方面，一方面由于主打产品眼霜本身毛利率较高并且产品定位相对更高，丸美的毛利率较同行具有优势。同时丸美在销售费用率和管理费用率上均较竞争对手更低，公司整体净利率在18 年达到26%，明显领先竞争对手。(2)周转率方面，公司库存控制良好，对供应商均要求先款后货，应收账款较少，整体周转健康。因此公司一直保持着较高的ROE 水平。

　　盈利预测与投资建议：我们认为在持续受益低龄化、高端化的趋势下，化妆品行业有望在中长期均持续获得较高的增速。作为国产龙头品牌之一的丸美股份在细分领域已经具备了较强的市场地位。我们预计公司19~21 年归母净利润4.8 亿/5.8 亿/6.9 亿，同增16%/21%/18%,对应当前估值51/42/36X。考虑到整个行业的快速发展和丸美较强的市场地位，首次覆盖，给予增持评级。

　　风险提示：零售环境波动；化妆品需求增速不及预期；市场竞争加剧