投资评级与估值：略下调2018年盈利预测，维持2019-2020年盈利预测，预测2018-2020年EPS为1.7元、2.2元、2.71元(前次为1.73元、2.2元、2.71元)，同比增长56%、30%、23%，当前股价对应2019-2020年PE分别为17x、14x，维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是：1、品牌上，汾酒是清香鼻祖，具有深厚的品牌底蕴，品质得到行业及消费者一致认可，具备快速恢复的基础；2、产品上，青花具备全国化潜质，目前体量仍小未来增长空间仍大；3、营销上，公司强化费用的执行和落地，强化销售团队建设与消费者培育，通过省外扩张与省内精耕形成巨大增长空间；4、国企改革使公司迎来重要发展机遇，公司在品牌、产品、渠道和团队建设、激励方面已发生积极变化，并且注重发展的质量和过程，未来改革红利将持续释放，激发中长期增长潜力。

　　18年青花如期高增，预计19年春节回款占比与去年同期相当。2018年汾酒集团预计完成销售160亿，其中酒类销售110亿，同比增长34%，酒类利润同比增长57%。结合渠道反馈，我们预计汾酒销售公司2018年略超额完成任务，同比增长35%以上。考虑到系列酒、定制酒、竹叶青等产品销售情况，我们预计18年汾酒收入90-95亿，同比增长50%以上。分产品看，预计青花收入增长60%以上，占比达到25%以上，占比提升4个百分点左右，销量2700吨以上已超过历史高点水平。分区域看，省内市场基础扎实18年良性增长且超额完成任务，实现30%以上增长，省外市场有所分化，部分市场(例如北京、天津)由于前期市场基础不牢靠，18年未顺利完成全年任务，但整体上保证良性增长。整体上，预计省外增速快于省内，省外收入占比有所提升。从19年春节回款和销售情况来看，预计回款占比与去年同期水平相当，同比增速30%以上。省外青花20批价330，成交价360-400，青花30批价500-530，成交价550-600，除常规返利外，春节期间有一定的费用投放，当前库存和价盘均处于合理水平。

　　机遇与挑战并存，公司对2019年仍有信心。展望2019年，外部环境机遇与挑战并存，汾酒仍对明年增长充满信心。结合汾酒限制性股权激励计划的业绩承诺与渠道反馈，我们预计2019年汾酒整体任务增长25%以上(考虑到集团酒类资产的整体注入，预计2019年整体增长目标30%以上)，青花增长目标30%以上，产品战略上仍然靠青花和玻汾两头拉动。2019年汾酒要确保50亿的基地市场、五个5亿以上的核心市场、15个亿元以上的规模性市场，并确保两个30亿超级单品系列。

　　国企改革激发内生动力，看好汾酒长期改善空间。国企改革使公司迎来重要发展机遇，2017年以来，公司在品牌、产品、渠道、团队建设和激励方面都发生了积极变化，并且注重发展质量和过程。在股权激励方面，汾酒已推出限制性股权激励计划，未来将进一步扩大激励的覆盖面，进一步激发核心员工的内生动力。在与华润的合作方面，下一步将在管理和营销两个方面，发挥协同效应。2019年将是汾酒改革的攻坚期，将以“动力变革、效率变革、质量变革”为方向，注重速度与质量，将变革持续推进。

　　股价上涨的催化剂：业绩超预期

　　核心风险假设：经济下行影响高端白酒需求

（文章来源：国信证券）