| 顶尖财经网(www.58188.com)2018-9-3 8:46:10讯：
美元大幅升值、新兴市场受伤
今年以来，新兴市场货币出现了集体贬值，MSCI新兴市场货币指数的贬值幅度达到5%，其中4月以来的贬值幅度接近8%。
本轮新兴市场汇率贬值的主要背景是美元大幅升值，新兴市场汇率贬值始于今年4月，而同期美元开始大幅走强，4月以来美元指数从90升至95，升值幅度约为6%，与同期新兴市场货币的贬值幅度基本相当。
而从历史来看，美元曾经出现过三轮典型的升值周期，其中第一轮是80-85年，第二轮是95年-01年，第三轮是11年至今。
每一轮美元升值期，都会对新兴市场形成冲击。第一轮美元升值期、引发了拉美债务危机；第二次美元升值期、引发了亚洲金融危机；而第三轮美元升值期尚未结束，是否会引发新一轮债务危机是目前市场关注的焦点。
问题国家不多，多数表现正常
以今年以来汇率贬值的幅度来衡量，我们把新兴市场货币分成了三大类：
第一类是问题国家，贬值失控。主要包括委内瑞拉、阿根廷和土耳其三国，其贬值接近一半或一半以上。其中委内瑞拉货币贬值幅度超过99.99%，年初汇率是1美元兑10玻利瓦尔，而目前1美元可以换24.8万玻利瓦尔，汇率已近崩溃。而阿根廷比索贬值幅度超过50%，土耳其里拉贬值幅度也超过40%。
第二类是存疑国家，汇率大贬。主要包括巴西、南非、俄罗斯三国，贬值幅度超过10%、但低于20%。其中巴西雷亚尔贬值19%、南非兰特贬值16%、俄罗斯卢布贬值15%。
第三类是正常经济体，汇率小贬。主要包括印度、智利、匈牙利、印尼、菲律宾、波兰、中国、韩国、捷克、越南、哥伦比亚、秘鲁、泰国、马来西亚、埃及、中国台湾等，货币贬值幅度在10%以内，完全可以用美元升值来解释。而墨西哥汇率甚至还有所升值。
贬值源于外汇流失、偿债压力
我们注意到，所有贬值失控的问题国家，都出现外汇储备的明显下降。
委内瑞拉08年的外汇储备还有430亿美元，到14年降至214亿美元，而到18年6月只剩下85亿美元。土耳其14年外储峰值为1500亿美元，而18年6月的外储还剩1243亿美元，相比峰值萎缩了17%。
而阿根廷18年7月的外汇储备依然高达580亿美元，位于历史最高点附近，但是这其实是个“假数据”。因为阿根廷的商品和服务项目近几年的逆差在不断扩大，而资本项目下缺乏资金流入，误差和遗漏项显示的热钱在流出，因此其外汇储备的上升全靠外部融资，今年6月份IMF批准向阿根廷提供3年500亿美元的贷款，帮助其外汇储备短期回升，但在扣除海外借款之后其真实的外储实际在大幅下降。
外储的流失进而引发了对其偿债能力的担心，几个问题国家都出现外债占比过大的问题。
目前委内瑞拉的外债高达1200亿美元，是其外汇储备的14倍。而阿根廷和土耳其的外债分别为2537亿美元和4667亿美元，相当于其外储的4.4倍和3.8倍。
而汇率贬值又进一步加剧了对其偿债能力的担忧，因为最终外债要靠经济的产出来偿还，而由于汇率贬值导致以美元计价的经济规模大幅缩水，阿根廷和土耳其的外债规模均已接近其GDP规模的100%。
根本原因货币超发、通胀飙升
为何这些问题国家突然之间外汇开始持续流失？
美国加息和美元升值固然是重要的导火索，但既然不是所有的国家汇率都在大幅贬值，这说明问题还是出在自己身上。
我们发现，单纯就经济增长的表现而言，除了个别国家以外，绝大多数国家都很正常。
其中委内瑞拉经济衰退严重，其官方16年以后就不再发布经济统计数据，根据IMF的研究，其18年经济规模将萎缩18%。
但是其余国家的经济表现都很正常。比如说土耳其今年1季度GDP增速高达7.4%，阿根廷1季度GDP增速也有3.6%，巴西、南非、俄罗斯1季度GDP增速分别为1%、0.75%和1.3%，也都处于正值区间。而此前在16年，这些国家的GDP都曾经出现过负增长，要论经济问题当时应该更严重。
真正的问题在于货币超发、通胀飙升
我们观察目前3个汇率贬值最严重的国家，都表现出货币超发、通胀飙升的特征。
比如说委内瑞拉18年7月20日的货币总量为2.72万亿玻币，同比增长9987.5%，IMF预测其年底的通胀率将高达1000000%。
阿根廷18年6月的广义货币M3增速高达46%，其过去10年的货币增速平均为30%。与货币超发伴随的是高通胀，其18年7月的CPI已经升至31.2%，过去10年的平均通胀率为13%。
土耳其18年8月的广义货币M3增速也达到27.6%，其过去10年的货币增速平均为16.5%。其18年7月的CPI升至15.9%，过去10年的平均通胀率为8.5%。
新兴市场：货币通胀普遍低增、外储改善
而从货币和通胀的角度来观察新兴市场，我们发现这一轮大家普遍都比较健康。
比如说上述巴西、南非和俄罗斯三个汇率贬值幅度较大的国家，其货币增速都不高，18年6月巴西、南非的广义货币M3增速分别为9%和4%，俄罗斯的广义货币M2增速稍高为11%、但俄罗斯过去5年的货币增速平均只有9%。
再从通胀率的角度来观察，18年6月巴西和俄罗斯的通胀率分别为3.6%和2.5%，南非稍高为5%，都算不上是太高的通胀水平。
而从外汇储备的角度观察，巴西和俄罗斯的问题都不大。巴西18年7月的外汇储备位于3800亿美元的历史最高位，足以覆盖3200亿的外债。俄罗斯18年7月的外汇储备为4580亿美元，位于14年以来高位，和其5200亿美元外债基本相当，即便是外债规模也比13年峰值的7300亿美元明显下降。
唯一有疑问的是南非。南非18年7月外储为505亿美元，虽然也是历史新高，但远低于1832亿美元的外债，但以外债/GDP来衡量，南非目前在50%左右，远好于阿根廷和土耳其。
而我们观察了印度、韩国、印尼、中国台湾、越南、菲律宾、马来西亚、泰国、捷克、波兰、匈牙利、埃及、墨西哥、智利、哥伦比亚、秘鲁等16个新兴经济体，其最新货币增速平均为8.9%，通胀均值为3.5%，整体来看并没有严重的货币超发和通胀问题。其中货币和通胀均超过两位数的仅有埃及一个国家。
而从外汇储备和外债比值的角度来考察，16个新兴市场经济体的平均比值为1.5倍，其中外债超过外储2倍以上的主要包括智利、匈牙利、印尼、波兰、哥伦比亚、马来西亚和墨西哥。
而以外汇储备和GDP比值的角度来考察，16个新兴市场经济体的平均比值为47%，其中比值超过50%的只有智利、匈牙利、波兰、捷克、马来西亚。而其中马来西亚、捷克和匈牙利的经常项目处于顺差状态，说明其偿债能力还在改善。而波兰的经常项目也基本平衡。唯一经常项目逆差的智利，其18年上半年经济增速高达4.7%、为6年最高水平。
中国经济去杠杆，降低了长期风险
从新兴市场角度观察，我们发现导致汇率大幅贬值的最核心的问题在于货币超发、通胀高企。从这一点观察中国经济，我们过去的模式确实有问题，但目前其实改善非常大。
过去10年中国广义货币M2平均增速高达15%，而考虑影子银行以后的银行总负债平均增速高达20%。虽然过去十年我国通胀水平不高，但是包含房价之后的广义价格涨幅其实并不低，因此也埋下了汇率贬值的隐患。
但是，得益于去杠杆政策的推进，在过去两年我国的货币增速出现了大幅下滑。其中M2增速已经降至8.5%，而包含影子银行的银行总负债增速甚至已经降至7%左右，已经低于当前新兴市场平均的货币增速，这说明我们的货币超发已经出现了明显改善。
而从价格涨幅来观察，当前我国CPI仅为2%左右，即便考虑4%左右的PPI，以GDP平减指数衡量的全社会总价格涨幅也就在3%左右，依然位于极低的水平。而从房价的走势来看，目前一线城市已经同比下降，二三线房价涨幅也开始回落，这也说明在货币收缩之后，更广义的涨价压力在明显放缓。
此外，2018年3月我国外债占外储的比值仅为59%，外债和GDP的比值仅为15%，均远远低于新兴市场的平均水平。而且我国的经常项目保持巨额顺差，这也意味着短期偿债压力不会明显恶化。
因此，虽然去杠杆带来了经济下滑等短期风险，但是其降低了我国经济的整体风险，这一点是必须肯定的。
最弱美元周期，无需过分担心。
综合来看，我们认为市场对于这一轮新兴市场危机其实是过于担心。
这一轮美元升值始于11年，在15/16年的时候新兴市场面临的问题比现在更严重，当时的美元指数一度破百，而且巴西、俄罗斯、南非等金砖国家当时经济已经出现衰退，但是并没有出现明显的新兴市场危机。而目前新兴市场国家经济表现远好于当初，而且美元指数依然在100以下，市场普遍预测19年以后美国经济也将减速，在史上最弱美元周期的背景下，未来新兴市场出现全面危机的概率极低。
另外从危机的成因来看，历史上80年代初和98年拉美与亚洲金融危机，其导火索均源于举债发展经济的模式、货币严重超发，而目前出问题的委内瑞拉、阿根廷和土耳其三国，也均是货币激增、通胀高企，导致了汇率大幅贬值。
但是历史不会重演，在吸取了历史教训之后，这一轮新兴市场的货币增速明显受控。除了3个问题国家之外，我们监测的其余20个主要新兴市场经济体货币平均增速不到10%，通胀均值只有3%左右，而且都积攒了足够的外汇储备来应对外债偿付压力，即便是外债压力较大的经济体，也观察到经常项目或者经济的改善，这说明新兴市场基本面整体比以往更健康。
而从中国来观察，虽然我们过去靠货币发展经济的模式存在疑问，导致了资产泡沫等诸多问题，但是近两年的去杠杆政策在逐步关闭影子银行、大幅压缩货币增速，虽然带来了经济下行的短期风险、和部分问题企业的偿债问题，但是从整体来看大大降低了中国经济的金融风险，也使得这一轮人民币汇率贬值幅度相对可控。
因此，我们认为去杠杆是非常值得肯定的政策，而应对去杠杆带来的经济挑战，我们不应该走重新放水的老路，而应该走大幅减税、放开服务业管制、进一步改革开放提高效率的新路。这一次的个税改革值得肯定，希望未来有更多减税政策出台，这样我们就有希望走上可持续发展的阳关大道。（姜超宏观债券研究）
社保基金连续4个季度“咬定”283只个股
今年二季度末，社保基金共持有农业银行(601288)97.97亿元，位居其第三大流通股股东
近日，全国社保基金理事会发布了2017年财报（以下简称“报告”），报告显示，2017年全国社保基金的投资收益率达到9.68%，权益投资收益总额达到1846.14亿元，自2000年8月份成立以来，其累计投资收益额已经突破1万亿元，年均投资收益率达到8.44%。
社保基金一直以稳健的投资风格被视为价值投资的风向标，长期持有的个股也逐渐成为机构投资者“扎堆”的标的。随着上市公司半年报的披露结束，媒体记者梳理了社保基金的持股动作，在其长期持有的个股中寻找社保基金赚钱的踪迹。
统计显示，社保基金连续持有超过4个季度的个股有283只，其中有35只属于医药生物板块，可以预见的是，凭借着医药股在今年上半年的强势表现，社保基金在医药生物行业上也将迎来收获期。媒体记者测算发现，按照社保基金在上半年的持股数量来看，这35只医药生物上半年的优异表现共为社保基金带来6.46亿元的浮盈。
社保基金对看好个股
坚定持有不动摇
上市公司半年报披露完成，社保基金的持股情况也已经能够从上市公司的流通股股东名单中筛选出来。媒体记者梳理发现，今年二季度末，社保基金共出现在558家上市公司的流通股股东名单中，其中增持186只个股，新进147只个股，减持118只个股，对107只个股持股数量保持不变。
社保基金持有数量最多的个股仍然是农业银行，今年二季度末，社保基金共持有农业银行97.97亿元，位居其第三大流通股股东。另外，社保基金持有数量较多的交通银行、京东方A、国电电力(600795)、南京银行(601009)等个股也已经有很长的时间，社保基金稳健、长期持有的投资风格再一次得到印证。
媒体记者梳理发现，在社保基金的持股名单中，被连续持有4个季度以上的个股有283只，占目前持股数量的一半以上。从这283只个股的行业分布（申万一级行业，下同）来看，医药生物行业无疑是社保基金最为钟爱的行业，共有35只个股属于医药生物行业，紧随其后的是化工和机械设备行业，分别有24只和20只个股。
某基金公司基金经理在接受媒体记者采访时表示，社保基金在近几年有稳定回报的原因主要有两个：其一，社保基金的选股目标明确，具备长期投资价值且在当期仍有比较高的投资性价股票，会进入社保基金的选股池；其二，社保基金在选择资产管理的机构时，也会考量该资产管理机构的投资能力，对社保基金的管理人提出了比较高的要求。
长期持有35只医药股
年内合计浮盈6.46亿元
社保基金连续4个季度持有的35只医药股，整体持股数量变动不大。即使是在去年下半年，白酒、家电等大消费行业领涨，医药行业表现比较平淡情况下，社保基金也没有选择对持有的医药股进行调仓。今年以来，A股市场遭遇了长期的调整，唯独医药生物板块走出独立行情，社保基金也迎来了属于医药股的收获期。
从社保基金对35只医药股的持有来看，最为钟情乐普医疗(300003)，今年二季末社保基金持有该股市值达到40.52亿元，遥遥领先其他个股。媒体记者注意到，有5只社保基金二季度末出现在乐普医疗的机构投资者名单中，分别为社保基金104组合、社保基金413组合、社保基金406组合、社保基金118组合和社保基金117组合，5只社保基金分别持有该股4838.89万股、1100万股、1363.92万股、2164.45万股和1580万股。
按照社保基金在每一个季度末对这35只医药股的持股数量，以及相关个股在次季度的股价涨跌变化来看，媒体记者测算发现，社保基金持有这35只个股，今年以来截至8月31日，在8个月时间的浮盈已经达到6.46亿元。其中，社保基金持有乐普医疗最具备赚钱能力，乐普医疗在今年以来股价的逆市上涨，累计为社保基金带来了8.94亿元的浮盈。
随着上市公司半年报的披露，各公司在上半年的营收、净利润情况也一览无遗。近日，多家券商也纷纷发布医药行业研究报告，表达了对医药行业大部分上市公司中报业绩的肯定，主要业务指标超出预期。在近一个月的42份研究报告中，有31份研究报告给出了对医药行业后市的看好，认为医药股在经历了短暂调整后有望迎来反弹。（.证.券.日.报 .王.明.山）
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