类别：公司研究机构：国信证券(行情002736,诊股)股份有限公司研究员：陈梦瑶日期：2018-08-02

　　业绩略超预期，主要指标向好

　　公司2018年上半年营收10.64亿，同增34.11%；归母净利润3.05亿，同增77.52%，略超预期。单二季度收入5.57亿，同增23.78%，归母净利润1.90亿，同增75.93%，业绩保持高增长。18H1毛利率55.04%，同增8.04pcts，主因公司18Q1青菜头采购价格同减约15%且采购量创历史新高等带来成本下降、17年11月提价以及产品结构升级所致。销售费用率19.73%，同增近1pcts，主因公司5月份开展“大水漫灌”市场推广活动即“4件80g榨菜主力+1件150g脆口榨菜赠送1件脆口萝卜”，拉拢竞品中不稳定经销商，抢夺市场份额增加推广费用所致；预收款1.39亿，同增51.09%，销售商品、提供劳务等收到现金10.71亿，同增21.57%，公司产品市场反应积极，动销情况良好。经营现金流净额1.92亿，同增-1.54%，主因环保公司加大研发投入、18Q1东北设立子公司以及自建3个榨菜泡菜生产基地所致。预计公司2018年1-9月归母净利润为4.41亿-5.32亿，增速范围为45%-75%。

　　主力产品表现出色，佐餐开胃菜表现亮眼

　　从产品来看，占比超80%榨菜营收8.95亿，同增33.29%，依旧是公司产品的主力军；占比超7.5%泡菜营收0.80亿，同增34.34%，毛利率44.39%，同增4.33pct；占比超8%佐餐开胃菜（包括海带丝和萝卜产品）营收0.86亿，同增47.61%，毛利率50.43%，同增4.69%，公司18年重点推广泡菜和脆口萝卜效果初显，脆口产品和泡菜后续发展空间值得期待。从区域来看，公司薄弱区域如东北大区增长迅速，达52.25%，增速仅次于出口。公司传统强势区域如华南大区由于体量大（营收3亿，占比28%+），增速稳健，同增17.94%。此外，华北、华中、华东以及中原大区增速也都超40%，分别为46.43%、41.88%、49.01%、43.02%。

　　产能稳步扩建，双品牌助力腾飞

　　目前公司产能约15万吨，包括在建年产5万吨泡菜生产基地（进程2.22%）、4万立方米榨菜原料池（进程44.73%）及白鹤梁榨菜厂榨菜盐水回用处理项目（进程73.40%）。此外，公司拟用自有资金1亿在涪陵新建年产1.6万吨脆口榨菜生产线以及拟用1.7亿在眉山新建年产5.3万吨榨菜生产线建设项目。目前，两个项目已获得董事会等同意，需股东大会批准。我们看好公司双品牌战略及进军泡菜和佐餐开胃菜，预测2018-2020年EPS0.76/1.00/1.25元，对应PE36/28/22，给予“买入”评级。

　　风险提示:食品安全风险、原料成本上涨、产品推广不及预期。

　　恒力股份(行情600346,诊股):上半年PTA盈利改善，“一滴油”到“一根丝”发展潜力无限

　　类别：公司研究机构：中信建投(行情601066,诊股)证券股份有限公司研究员：罗婷，邓胜日期：2018-08-02

　　PTA供需格局改善，助推上半年盈利大幅度提升:受益于PTA下游聚酯需求提升，PTA上半年价格和价差均有所增加，2018年上半年公司PTA平均售价和价差分别为4961元/吨（不含税）和819元/吨，相对于17年同期（2017上半年PTA售价和价差分别为4408和447元/吨）分别上涨12.6%和83.4%，PTA的单吨税前利润增加约370元/吨（假设加工成本不变），助推上半年盈利大幅度提升。从供需格局来看，18年到19年上半年PTA没有新增产能，而下游聚酯的需求非常强劲，近期PTA现货和期货已经创近4年新高（PTA1809合约已经上涨到6300元/吨以上），下半年PTA行情火爆值得期待。公司PTA产能为660万吨，实际开工率可以达到110%（对应每年产量在700万吨以上，其中上半年产量为355万吨，销量为292万吨），实现营收222.72亿元，占公司总营收84.2%；毛利18.19亿元，毛利占比47.2%；PTA价差每扩大100元/吨，利润增厚4.6亿元。正在建设的年产250万吨PTA-4项目建成后，公司现有PTA产能将由660万吨年增加至910万吨/年，产量将达到年产千万吨级别。

　　聚酯纤维盈利继续提升，差异化涤纶业务发展前景广阔:2018年国内聚酯化纤行业持续高景气周期，18年上半年民用涤纶长丝均价和价差分别为10387元/吨和3940元/吨，相对2017年同期（17年上半年长丝均价和价差分别为9425元/吨和3610）分别提升960元和330元/吨，产品价格与价差区间进一步扩大。上半年公司实现聚酯纤维（包含民用丝、工业丝和切片）销售收入91亿元，毛利15.83亿元，毛利率为17.4%，毛利率同比17年同期提升2.2个百分点，盈利能力远超同行。当前涤纶长丝库存处于同期低位，而下游坯布更是处于近5年低位，服装生产企业的库存仍在下降，下游服装门店处于补库存周期。涤纶长丝也有之前的买方市场转入卖方市场，行业龙头话语权增强，我们判断下半年长丝盈利环比上半年有望大幅扩大，长丝盈利能力有望超过17年下半年。公司产品定位高端，2017年公司研发费用投入6个亿，聚酯业板块公司目前拥有281万吨的聚合能力，在建的年产135万吨多功能高品质纺织新材料项目建成后，公司聚酯总产能将突破400万吨规模。

　　2000万吨炼化项目稳步推进，打造“原油-芳烃-PTA-聚酯”炼化一体化龙头:公司2000万吨大型炼化项目已处于安装建设高峰期的尾声，预计将于今年四季度投料生产，公司将领先于行业率先打通并最快实现从“原油-芳烃-PTA-聚酯”的全产业链一体化运作模式。公司在大连长兴岛石化产业园区内，具备910万吨PTA2000万吨炼化、450万吨芳烃、150万吨乙烯、168万吨乙二醇和910万吨PTA等超大规模一体化产能，配备了国内其它项目所不完全拥有的包括2个30万吨原油码头、400MW热电厂等在内的各类自备的大型港口、交通、能源等全配套支撑。中间产品都直接通过管道输入加工环节，具备了一流的综合规模成本竞争优势和产能一体化战略协同价值。

　　员工持股计划彰显长期发展信心:本次员工持股计划的规模为10亿，信托计划按照1:1的比例设立优先级份额、劣后级份额，大股东为劣后级份额托底（保证员工自有自理年化收益率不低于8%），本次员工持股计划的存续期为24个月，参与对象为包括董监高（10人）在内的一共4000名员工，涉及范围广泛，让员工充分享受公司成长所带来红利。

　　盈利预测:预计2018-2020年归母净利润分别为40.64、90.68和135.72亿元，EPS分别为0.80、1.78、2.69元，对应PE分别为20、9、6倍，维持买入评级。

　　宁波银行(行情002142,诊股):以资本高效运用维持高盈利

　　类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：王剑日期：2018-08-02

　　资本运用效率高，加杠杆提升ROE。

　　宁波银行相对行业的ROE 自2009年以来一直呈上升趋势，主要受益于杠杆相对提升。增加的杠杆在资产端主要投向非标和购买基金。宁波银行在负债端一方面通过较多的同业负债及同业存单进行融资，但另一方面，与其他中小行高度依赖同业融资不同，宁波银行的存款优势近年来也在增强，2017年相对行业已经形成优势。

　　较高的杠杆加大了流动性管理难度，但宁波银行的流动性管理表现优秀。高杠杆提升了资本的使用效率，不过宁波银行的资本充足率指标已经低于其目标水平，这制约了进一步加杠杆的空间。

　　资产业务精悍，超额收益明显。

　　宁波银行资产端超额收益明显。宁波银行对公贷款中，中小企业贷款占比高，个人贷款则以消费信贷为主，带来高收益率；公司通过加大人力资源投入来控制风险，产生较高的业务及管理费/平均资产；从事中小企业贷款业务，较高的信用风险是难免的，宁波银行的信贷成本率也高于行业。但综合考虑收益率、管理成本和风险成本后，宁波银行在资产端仍然获得了超额收益。

　　负债结构优化，成本相对下降。

　　宁波银行在负债端加大存款吸收力度，优化负债结构，实现整体负债成本的相对下降。这其中有部分存款来自基础客户增加带来的结算性存款沉淀，也有部分来自高利率存款。当然后者的稳定性可能相对差一些，因此负债成本能否持续下降取决于基础客户能否持续快速增长。

　　l公司合理估值在19~24元。

　　我们用绝对估值和相对估值相结合，得到公司每股合理价值约19~24元，对应1.6~2.0x 2018e PB，相较公司目前股价溢价13~43%，维持“买入”评级。

　　风险提示。

　　经济形势趋弱可能从多方面影响银行业经营和业绩；估值的假设中有部分存在主观判断。

　　吉林化纤(行情000420,诊股)2018年半年报点评:粘胶长丝业绩大增，持续整合碳纤维产业

　　类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：王念春日期：2018-08-02

　　粘胶长丝业绩大增，持续整合碳纤维产业事件:公司发布2018年半年度报告，上半年实现营业收入12.94亿元，同比增长29.22%，归属于上市公司股东的净利润7877.68万元，同比增长37.59%。

　　公司是粘胶长丝全球龙头企业，上半年业绩实现大幅增长

　　粘胶长丝生产水污染严重，受到环保监管影响较大。随着国内落后产能逐步出清，行业供需改善明显，目前粘胶长丝价格仍维持在38000元/吨左右，行业盈利能力强。公司是粘胶长丝全球龙头企业，在国内和国际的市场占有率分别达到35%和40%，出口份额45%。2018年上半年公司粘胶长丝销量同比增加7186吨，实现营业收入10.23亿元，同比增长34.68%，毛利率达到16.82%。公司3万吨高改性复合强韧丝项目逐步投产中，龙头地位进一步巩固，业绩有望进一步增长。

　　定增方案获证监会受理，向高端纤维材料进军公司拟非公开发行股票募集资金不超过22亿元，用于建设12万吨生物质短纤维项目、1.5万吨差别化连续纺长丝一期工程项目和6万吨莱赛尔纤维项目，生物质纤维是一种可再生生物质纤维，差别化连续纺长丝是性能、体感明显优于传统粘胶长丝的高端产品，而莱赛尔纤维是一种绿色环保的纤维素纤维，此次定增项目有利于公司加快产品结构转型，向高端纤维材料进军，进一步提升公司竞争力。

　　牵头整合吉林市碳纤维产业，全面延伸碳纤维产业链

　　公司是吉林市国资委唯一控股上市公司，将牵头对吉林市碳纤维产业进行整合，未来成长空间巨大。碳纤维是一种含碳量90%以上的高强度、高模量的新型纤维材料，未来国产化替代空间巨大。公司2017年12月、2018年4月公司与国兴材料签署《碳纤维产业合作框架协议》，后者分别转让吉林精功的18%股权和吉林碳谷的25%股权给公司；2018年6月末，公司与精功（绍兴）复合材料有限公司在碳纤维领域达成合作，未来公司有望形成原丝-碳丝-复合材料全产业链。

　　随着长丝行业供需格局的改善，以及公司管理水平逐步提升，公司盈利能力提升明显，粘胶长丝下半年价格向上调整的可能性较大，公司长丝毛利率可进一步提升。我们预计公司18-20年公司归母净利润分别为2.22/2.77/3.88亿元，同比增长159.8%/24.8%/39.9%，对应EPS0.11/0.14/0.20元，当前股价对应PE22.0/17.6/12.6倍，首次给予“买入”评级。

　　风险提示:粘胶长丝价格波动风险；新项目建设进度不及预期。

　　新宙邦(行情300037,诊股):业绩基本符合预期，中游电解液拐点临近

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：黎韬扬日期：2018-08-02

　　事件

　　公司发布2018半年度报告，公司业绩与上年同期基本持平，实现营业总收入9.86亿元，同比增长25.10%；实现营业利润1.42元，同比下降6.55%；归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比下降4.93%。

　　简评

　　业务稳定发展营收增加，部分原料成本上升过快拖累毛利率

　　公司报告期内实现营业总收入9.86亿元，同比增长25.10%，主要归因于:（1）电解液销量稳定增长。受益于新能源汽车行业的持续发展，公司锂离子电池化学品业务实现营收4.82亿元，同比增长19.75%；（2）半导体化学品获得核心客户的高度认可，同时迎来国内半导体/面板行业迅猛发展，实现营收0.45亿元，同比增长53.26%；（3）电容器化学品市场回暖，需求增加，业务实现营收2.60亿元，同比增长21.34%；（4）有机氟化学品业务国际新客户开发较顺利，单一客户依赖明显改善，同时国内销售同比也实现大幅增长，实现营收1.81亿元，同比增长43.93%。在几大主营业务营收增长的同时，受国内环保监管形势影响，上游原材料供应不足，价格大幅上涨，使得公司电解液产品、有机氟化学品的营业成本同比分别增长32.75%、56.71%，高于同期收入增长比例19.75%、43.93%，导致毛利率同比下降。

　　电解液价格拐点临近，下半年盈利能力有望得到修复

　　（1）从电解液价格看，据中国化学(行情601117,诊股)与物理电源行业协会统计，目前国内电解液主流价格在3.5~4万元/吨，而年初电解液价格主流在5万元/吨左右，降幅达20%~30%，行业利润空间不断被压缩。随着盈利压力增大、小企业产能逐步出清，行业集中度将迎来提升。（2）从上游原材料价格看，目前电池级碳酸锂价格约在12.0万元/吨，较年初15.5万元/吨的价格下跌22.58%；六氟磷酸锂价格为12.5万元/吨，较年初15万元/吨降幅达16.67%；原材料价格降幅不及电解液产品大，导致了公司毛利率降低。随着上半年电池级碳酸锂和六氟磷酸锂的价格不断走低，碳酸锂价格不断逼近低利润价格线，预计价格回落空间有限并将逐步企稳。电池级碳酸锂价格企稳将对六氟磷酸锂价格形成一定支撑，结合新能源车下半年销量有望崛起影响，预计下半年电解液价格将逐步稳定，毛利率水平有望恢复。

　　公司优势突出市场地位稳固，积极扩张完成全球化布局

　　虽然添加剂在电解液配制中用量不多，但添加剂配方对电解液的综合性能影响较大。公司掌握核心添加剂、配方技术，基本实现了国内外高端客户的广覆盖，锁定了包括三星、索尼、LG、CATL、BYD、光宇、力神等国内外锂电巨头。同时公司通过收购添加剂优质企业瀚康化工实现产品价值链整合，进一步巩固了公司的行业龙头地位。

　　公司在海内外积极扩产实现全球化布局:（1）在国内，电解液方面:公司投建了荆门年产2万吨锂电池电解液及年产5万吨半导体化学品项目；电解液添加剂方面:公司收购了张家港瀚康化工有限公司，投建了海斯福高端氟精细化学品项目；碳酸酯类溶剂方面:公司投建了惠州宙邦三期5万吨绿色溶剂联产2万吨乙二醇项目，完成了电解液、添加剂、溶剂的全面布局。（2）在海外，公司拟投资3.6亿元用于建设波兰新宙邦项目（一期投资2亿，二期1.6亿），实现年产电解液4万吨、NMP5,000吨、导电浆5,000吨，为LG、三星等主要客户欧洲基地供应原材料。

　　构建多元化协同发展，未来业绩增长可期

　　（1）目前国内市场高端半导体化学品产品主要依赖进口，国内企业目前市场占有率低。随着国内半导体化学品需求持续增长为国产半导体化学品带来巨大替代空间。同时受益于前期积累了一批优质核心客户，公司半导体化学品业务有望持续快速增长。

　　（2）国家安全环保监管日趋严格，电容器化学品市场集中度仍将进一步提升。公司核心客户多是规模实力较强的企业，毛利率稳定，且有助于公司市场份额持续增长，使得电容器化学品业务可以保持稳定的盈利增速。

　　（3）公司有机氟化学品业务国内销售同比实现了大幅增长。同时受益于国际新客户的顺利开发，公司客户结构得到优化，为后续发展打下了坚实的基础。公司在有机氟化学品业务领域的投资显著提升了公司的核心竞争力和盈利能力，后期利润增长可期。

　　盈利预测:预计公司2018~2020年营业收入分别为22.65亿元、28.26亿元、44.74亿元，归母净利润分别为3.10亿元、4.14亿元、5.57亿元，EPS分别为0.82元、1.09元及1.47元，对应的PE分别为30.6倍、23.0倍及17.1倍，维持“买入”评级，目标股价29.00元。

　　风险提示:新能源车销量不及预期，电解液价格下跌超出预期。

　　美克家居(行情600337,诊股):业绩稳增，品牌+渠道+营销，共驱新成长

　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：花小伟，孙金琦日期：2018-08-02

　　事件 2018年7月30日，美克家居发布2018年半年度报告。

　　公司2018年1-6月实现营业收入25.26亿元，同比增长40.50%；实现归属于上市公司股东的净利润为2.06亿元，同比增长35.51%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.02亿元，同比增长35.65%。

　　分季度看，2018Q2公司实现营业收入15.12亿元，同比增长46.27%；实现归母净利润1.43亿元，同比增长36.77%；扣非后归母净利润为1.39亿元，同比增长34.47%。

　　我们的分析和判断 多品牌经营，收入、业绩快速增长 美克家居定位高端，拥有以“美克美家”为主的多品牌经营模式。目前公司旗下拥有8个渠道品牌:美克美家、A.R.T.、A.R.T.西区、YVVY、恣在家Zest Home、美克美家子品牌Rehome、国外品牌Jonathan Chales和Rowe。其中: 美克美家定位中高端人群，目标面积90-450平方米，销售渠道为直营连锁。

　　A.R.T.经典定位高端人群，目标面积120-300平方米，销售渠道以加盟为主，直营为辅。 A.R.T.西区定位中端人群，目标面积60-150平方米，销售渠道以加盟为主，直营为辅。

　　Rehome定位中高端人群，目标面积90-150平方米，销售渠道以高端购物中心为主。

　　YVVY定位“潮酷”人群，目标面积90-120平方米，销售渠道以购物中心为主。

　　恣在家Zest Home覆盖定制、中小户型需求，目标面积80-120平方米，销售渠道以线上为主。 报告期内公司以“增长”为唯一核心目标，积极开拓国内外市场，在国内直营、加盟业务稳定增长的基础上，通过收购国外Rowe和M.U.S.T.公司，进一步拓展海外市场，实现业务快速增长。2018H1公司实现了营业收入25.26亿元，同比增长40.50%；

　　归母净利润2.06亿元，同比增长35.51%。

　　直营稳定增长，加盟业务快速成长，渠道建设持续发力

　　渠道方面，美克家居打造了“直营+加盟”的销售业态，涵盖线上及线下8个渠道品牌，覆盖国内100多个城市、200余家门店，在全球50多个国家拥有近2000余家销售门店。同时，公司开展数字化精准营销，与腾讯深度合作，部署了智慧门店Umall和精准人群营销触达。

　　分渠道来看:2018H1公司加盟业务收入2.8亿元，同比增长118.75%，占比11.08%；批发业务收入6.15亿元，同比增长44.37%，占比24.35%；直营连锁收入15.99亿元，同比增长30.74%，占比63.30%。

　　分品牌来看:

　　美克美家:2018H1持续提升门店运营管理能力，推进销售标准化管理，提高客户转化率，通过全员营销、深化楼盘合作等方式，有效吸引客流。

　　A.R.T.:2018H1共有直营店8家，加盟店117家，覆盖城市100个，总面积超过96000平方米。

　　A.R.T.西区:2018H1共有直营店4家，加盟店31家，分布于33个城市，总面积约10900平方米。

　　恣在家ZestHome:2018H1线上渠道累计客户浏览量达1000万次，粉丝超过10万。

　　展望2018下半年:美克美家预计全年新增15家门店，12家设计工作室；A.R.T.继续布局国内空白城市，预计下半年新增门店36家；A.R.T.西区完成直营城市网络布局，下半年预计新增门店84家。

　　盈利能力基本稳定，并表导致期间费用提升

　　盈利能力方面，2018H1美克家居销售毛利率为57.35%，同比减少1.05pct；销售净利率为8.01%，同比减少0.43pct。分季度来看，2017Q2公司销售毛利率为58.78%，与上年同期持平；销售净利率为9.27%，同比减少0.82pct。

　　期间费用方面，2018H1公司销售费用为8.97亿元，同比增长41.82%，主要由于公司加大营销力度，人工费用、广告宣传费用、运杂费等增长，以及收购国外企业并表所致；销售费用率为35.49%，同比增加0.33pct，主要系上半年与靳东签代言、广告投放支出较大所致。公司管理费用为2.58亿元，同比增长59.19%，主要系收购国外企业并表所致；管理费用率为10.22%，同比增加1.20pct。财务费用为0.18亿元，较上年同期减少44.04%，主要由于汇兑净损失同比减少。

　　分季度看，2018Q2公司销售费用率为35.93%，较上年同期增加3.23pct；管理费用率为10.37%，较上年同期增加1.11pct；财务费用率为0.07%，较上年同期减少1.40pct。

　　投资建议:

　　公司持续推进A.R.T.新增开店，在不断提升自身运营管理效率的同时，优化产品结构并加大数字化精准营销，同店增长继续稳增。下半年公司将试行门店合伙人激励机制，确保公司上下利益一致。我们预计公司-2019公司营业收入分别为55.64亿元和72.45亿元，同比增长分别为33.15%、30.21%；归母净利润分别4.76亿元、6.00亿元，同比分别增长30.45%、26.11%，EPS为0.27元/股、0.34元/股，对应PE分别为19.9x、15.8x，维持“买入”评级。

　　风险因素:

　　房地产销售大幅下滑；行业竞争大幅加剧。