受益于医保目录调整，积极开拓基层市场，医药工业提升空间大。中美华东 2018H1 收入 44.11 亿元，同比增长 26.89%，净利润 10.58 亿元，同比增长 29.90%。百令胶囊受益于科室推广及院外市场拓展，在目前约 23 亿元销售额基础上有望维持稳定增长；阿卡波糖由医保乙类调整为甲类，糖尿病基层占比逐年提升，通过一致性评价工作有望加快进口替代进程，预计阿卡波糖维持 30%以上增速；免疫抑制剂产品线由于医保取消限制提供新增长。

　　公司加大研发力度，以糖尿病药物为主布局未来产品线。公司大力投入研发，2018H1 研发费用 2.64 亿元，同比增长 60.57%。利拉鲁肽作为公司未来 10 亿级重磅产品，目前已进入临床 III 期；HD118 正在开展 I 期临床试验，迈华替尼已结束 I 期临床试验，正在开展一线 72 例 II 期临床试验，GLP-1 创新药 TTP-273 已完成中试，计划 2018 年内申报临床。阿卡波糖、环孢素软胶囊一致性评价已获得受理。同时，公司筹划收购医美领域的英国上市公司 Sinclair Pharma plc 公司股权项目。

　　调拨业务影响逐步去除，受益两票制集中度提升，医药商业年内有望反弹。2018H1 商业收入 109.04 亿元，同比增长 3.87%，增速下滑，而商业毛利率呈现上升趋势，2018H1 毛利率为 7.50%，较 2017 年全年增长0.19 个百分点。同时，公司现金流改善明显，2018H1 母公司经营活动现金流净额为 5609 万元，去年同期为-3.19 亿元。公司医药商业规模浙江省领先(约占 20%)，2017 年 11 月浙江省两票制正式施行，公司调拨业务影响超过 10 亿元以上，但主要体现在收入端。公司也加快省内布局，未来商业集中度提升公司将直接受益。

　　盈利预测与投资评级：我们预计 2018-2020 年公司销售收入为 317.50亿元、359.78 亿元、409.56 亿元，归属母公司净利润为 22.25 亿元、28.15亿元和 35.52 亿元，对应 PE 分别为 27.7X、21.9X、17.4X。我们认为，医保目录调整以及药品招标将为公司药品带来放量，丰富的品种储备为公司将来发展提供发展潜力，公司作为浙江省医药流通区域性龙头企业，政策带来的医药商业整合受益显著。因此，我们维持“买入”评级。

　　风险提示：百令胶囊、阿卡波糖等一线产品推广低于预期；商业整合低于预期；二线品种科室推广等低于预期；基层渠道建设低于预期；研发进度低于预期。