投资要点

　　下游挖机持续超预期增长+液压泵阀业务全面放量，助力上半年业绩大超预期！

　　挖机油缸收入 9.9 亿，占比 46%，同比+61%，主要受益于下游挖机行业的持续超预期增长。2018 年 1-6 月我国挖掘机销量为 12 万台，同比增长 60%；而报告期内公司共销售挖掘机专用油缸 22.6 万只，同比增长 45%。按照一台挖机 4 只油缸计算，公司挖机油缸的市占率为 47%。

　　非标油缸收入 5.9 亿，占比 27%，同比+29%；共销售 6.6 万只，同比增长 19%。主要系上半年非标产线被挖机油缸占用了部分产能，影响了非标油缸的产销量。

　　子公司液压科技(主营液压泵阀)实现收入 3.2 亿(+220%)，净利润3550 万(+225%)，净利率约为 11%，盈利能力大幅提升。其中挖机泵阀共销售 1.5 万余套，实现营业收入 2.4 亿(+377%)。

　　规模效应+产品结构优化，盈利能力显著提升。

　　2018H1 综合毛利率 34.6%，同比+6.5pct；净利率 21.5%，同比+9.6pct；加权 ROE 为 11.6%，同比+7pct。公司的盈利能力实现了大幅提升，原因主要有以下几点：1)2018H1 挖机油缸约涨价 2.5%，公司上半年平均每只挖机油缸的价格为 4359 元，2017 年售出的挖机油缸平均价格为 4251 元/只。2)泵阀放量带来规模效应和产品结构优化。3)公司强化内部管理，降本增效成效显著；期间费用率降至 9.8%，同比-4.5pct(销售费用率 2.2%，管理费用率 7.4%，财务费用率 0.2%，分别同比-0.9pct，-1.5pct，-2pct)。

　　此外，Q2 单季的净利率为 25.8%，环比 Q1 大增 9.6pct；我们认为，随着中大挖泵阀新产品的继续放量，公司的盈利能力有望进一步提升。

　　持续高研发投入构筑深厚护城河，业务+客户不断拓展将突破行业周期。

　　2018H1 公司研发投入约 8000 万，占总营收的比例近 4%；从历史水平来看，2013-2017 年公司平均每年研发费用占收入比值将近 6%。持续的高研发投入为公司构建了深厚的护城河，使得其非标油缸业务和泵阀业务得以顺利拓展。目前恒立液压 15 吨以下挖掘机主控泵阀已经大批量全面供应给三一、柳工、徐工、临工等大型国内品牌；2018 年新品——二代小挖泵阀也已大批应用在 9T 及以下机型；中大挖泵阀放量可期。同时，应用于盾构机、高空作业平台、海工海事机械等领域的非标油缸均打入了国内外主流公司的供应体系；在高空作业车、水泥泵车、旋挖钻机等非标泵阀市场也进展迅速，开始量产。业务+客户的不断拓展，将助力公司突破行业周期，享有较高的业绩弹性。

　　盈利预测与投资评级：我们预计 2018 年全年下游挖机销量+30%到+35%，公司作为主要零部件供应商短期内产能供不应求，中长期看液压泵阀国产替代进口的空间大。我们预计公司 2018-2020 年的净利润为7.9、10.4、12.8 亿，对应 PE 分别为 24/18/15X，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济波动风险，泵阀业务研发销售不及预期风险。