-----反思各券商2018年A股年度策略

　　昨天，一则《新财富》关于投票人资格申请的通知正式揭开了2018年《新财富》最佳分析师评选季的序幕。

　　自带光环的策略分析师

　　所有行业里，股票策略分析师无疑是最难做，最有技术含量的职位之一。影响市场的因素太多，即使长期逻辑准确，也不一定能看对短期市场波动。投资经理看错了市场，坚守或者偷偷的止损即可。如果运气好骑上牛股，谁也不在乎你原来的市场看法如何，看错做对经常成为交易高手们炫耀的经历。策略分析师每年，每季度，甚至每星期都要评判大势，制定操作策略，白纸黑字，立即兑现。啪啪打脸是经常的事，事后怎么自圆其说，更考验策略分析师的水平。厚道的策略分析师在下年的年度策略会上回顾年初看法的得与失，圆滑的则避重就轻。

　　策略分析师难做，但自带光环。一旦看对了市场趋势，尤其是抓住市场的拐点，往往能一举成名。当年安信的“白袍巫师”程定华，号称拥有金手指，最著名的论断莫过于“三根阳线改变信仰”。更近的则是高喊“5000点不是梦，党给我智慧给我胆”的任泽平，虽然是国泰君安(行情601211,诊股)前首席宏观分析师，却抢着干策略分析师的活。

　　金秋检验季

　　“温故而知新”。每年3季度正是回顾年初大家怎么看市场，反思年度投资策略的最好时机。在《新财富》最佳分析师评选之前，我们为机构投资者和个人投资者算算帐，掰一掰，回顾一下各大券商研究所的年度策略。如果按照他们年初的策略和逻辑，春季种植A股，到了金秋季节，我们是否有所斩获，支付的佣金是否有回报呢？

　　前不久，Wind根据研报的总量，深度研报数量和研报的总阅读量排出了上半年Wind平台各券商策略团队TOP10（见附表1）。我们综合这3个排名，分析了3个排名至少有1项排名在TOP10的共18家券商的年初策略报告。由于没有在公开场合找到东海证券的2018年度策略报告，所以这次回顾分析没有包括东海证券。

　　纳入回顾分析范围的券商策略团队包括：安信，中金，申万，光大，天风，联讯，兴业，中信，海通，东北，山西，中银国际，东方，中信建投(行情601066,诊股)，广发，华泰，招商。

　　评估要点

　　研报数量只能说明产量，那质量如何？如前所述，策略分析师的工作不容易，预测市场更多像算命。所以，我们在评估预测的准确性的同时，也考察其分析的基本逻辑。如果预测市场较准，分析逻辑却未被证实，那大概率是蒙对的。预测准确性高，分析逻辑客观实际，行业配置得到市场证实，则最佳。

　　券商年度策略报告大部分在上年的11月份，12月份就发布，是策略分析师最为重视，思考最为深度，预测时间长短合适的深度研究报告，最能评判策略分析师的研究功底和市场预测能力。

　　判断准确性主要考察两方面维度，一是对市场指数走势，节奏的判断，二是行业，风格表现的推荐及预测。分析逻辑考察三方面内容，一是盈利增速，宏观经济等基本因素，二是金融，财政等外部政策因素，三是资金面，风险偏好等交易层面因素。

　　表1和表2是A股主要市场指数和申万一级行业2018年截至到7月20日的市场表现，时间过半，可以大致检验策略分析师们2018年的年度策略。

　　表1：主要市场指数年内涨跌幅（年初至2018-07-20）

　　数据来源：WIND

　　表2：申万一级行业年内涨跌幅（年初至2018-07-20）

　　数据来源：WIND

　　安信，光大，中银国际，兴业，中信建投名列靠谱榜前5名

　　我们从Wind，券商公众号等渠道找出上述17家券商的2018年度策略报告。综合回顾，安信，光大，中银国际，兴业和中信建投的市场判准确性较高。如安信旗帜鲜明看好创业板指数。摘录其市场节奏的判断：“上半年先躁动后调整，下半年经济或超预期，流动性边际改善，股市机会好于上半年”。

　　这5家券商分析逻辑的共同特点是清晰简单，不复杂化，不纠结，整体贴近市场的真实演绎。

　　行业和主题配置策略各有斩获。如光大证券(行情601788,诊股)的行业配置策略几乎囊括了上半年表现较好的行业，对创业板和周期股的行情的预判，令人印象深刻。

　　综合评估，安信证券一枝独秀，评为5颗星，其他4家4颗星。详见下节的摘要和点评。

　　除了上述5家整体较为优秀，其余券商策略观点和逻辑只能算中规中矩，缺乏亮点。一些报告流于形式，从2017年简单外推，过于平庸，不敢做出大胆的预测。

　　当然，大胆是要付出代价的。2018年鲜明唱多，至少在年度策略纸面上看多的券商代表包括海通，中信，中金等，至少从目前看是看反了（具体点评见下下节）。

　　回顾各家年度策略，有一个大的共识是，经过2017年价值投资大年的洗礼，2018年大家都强调盈利的重要性和估值的合理性。利率水平和无风险收益率不支撑没有业绩增长基础的估值提升。这一点目前为止是得到检验的。

　　另外，大家一般都预测2018年成长股表现占优，但成长股实际上分化严重，医药，二线食品，半导体，TMT等表现较好，其他大家普遍看好的5G，新能源，电子，通讯等都表现惨淡。另外，大家几乎一致预期2018年盈利增速较2017年下降，但依然保持平稳，成长股盈利增速和估值将更加匹配，这些有待全年过后再来评判。从创业板公司上半年的业绩增速看，相比蓝筹股的性价比提升的趋势并不明显。

　　一些普遍的误判包括，认为以中证500为代表的中盘股将崛起，如天风，广发。而部分券商策略，如海通，中信等认为资管新规落地和金融严监管将提高权益资产的吸引力，短期看，这个逻辑没有兑现。任何一项正本清源的改革对事物本身总是积极正面的，但对短期影响的判断则考验分析师的分析能力。

　　主题投资策略上看，偏差较大。一些券商认为，2018年是改革大年，主题机会应该有较好的机会。但由于A股市场整体风险偏好下降，主题投资或者概念板块没有什么亮点，各大券商普遍提及的国企改革，房地产租赁，AI，新能源，5G等都没有像样的机会。即使海南板块概念也顶多算是几日游的脉冲行情。2018年炒概念，拔估值不再流行。

　　从预测的风险因素看，大家普遍集中在经济超预期下滑，盈利下降，海外货币政策手紧，美股回调，金融监管去杠杆程度超预期，通胀上升等常规的风险点。除了中金提到中美贸易磨檫，都没有提及这个二季度以来最大的外部负面冲击因素。现在看来，中美贸易磨檫和信用风险是冲击市场最大的两个外生变量，可惜大多数在券商策略在2017年末时没有预测到。

　　预测最准的券商

　　第1名：安信证券

　　点评：年度策略接近完美，上半年创业板指数跌幅最少。年度节奏判断基本踏准，非常不容易。分析逻辑独特而又不失客观合理。风险提示到位。半导体主题投资表现突出。非要挑刺的话，就是推荐的重点行业中除了医药，计算机表现较好外，其他都跌幅不小。综合评定5颗星。

　　第2名：光大证券

　　点评：行业主题策略让人眼前一亮，非常精准，优先推荐行业表现居前，命中率极高。对创业板行情和周期股行情的判断精准。市场整体预测没毛病。分析逻辑前面3点中规中矩，第4点从当前效果看，和预测恰恰相反。同期中信和海通也犯同样的短期逻辑错误。瑕不掩瑜，太喜欢光大的行业配置建议了，综合评定4颗星。

　　第3名中银国际

　　点评：市场大势判断很准，值得把年度策略报告重读一遍。全A净利增速预测全市场最低，还需年底验证。综合评定4颗星。

　　第4名：兴业证券(行情601377,诊股)

　　点评：2017年的探花保持一贯的较高水平。弱化市场大势判断，分析逻辑得到验证。大创新中的半导体和医药比较强势，其他都较弱。可能受贸易战这个“灰犀牛”事件的影响。最大优点是目前依然坚持年度策略的主要观点，整体保持了策略的连续性和一致性。综合评定4颗星

　　第5名：中信建投

　　点评：简单致胜。面朝A股，内心的花朵盛开。分析逻辑干净，行业主题策略贴近市场真实情况。综合评定4颗星。

　　预测偏差较大的券商

　　1．海通证券(行情600837,诊股)

　　点评：把海通证券放第一个并不是海通策略预测最离谱，而是因为海通是2017年新财富策略组第一，市场关注度高。海通策略的逻辑分析和行业策略推荐一直维持较高水准，但遗憾的是2018年方向性看错，导致上半年股市持续调整时较为被动。这也说明过于鲜明的看多看空，即使分析逻辑没问题，在A股市场也是要冒很大风险的。2018年海通策略做了很多如国际比较，估值分析等非常有意义的深度研究，是加分项。

　　2．中金

　　点评：风险预测中提及中美贸易摩擦是亮点，体现了中金的国际视野。年底前双位数的收益还无法证伪，从目前情形看留给的时间不多了。

　　3．中信证券(行情600030,诊股)

　　点评：大势研判基本失误，逻辑上外资增配A股继续，但金融监管加强提升股票吸引力的逻辑得到了反向的验证。分析逻辑基本是2017年市场情况简单外推，行业主题策略也是模糊不清，缺乏参考意义。

　　附表：

　　附表1：其他9家券商策略观点节略和评级

　　附表2：Wind公布的2018上半年券商策略团队研报排名