顶尖财经网(www.58188.com)2018-6-6 13:55:26讯：

　　【港股策略月报】海外扰动下港股短期震荡（海通荀玉根、唐一杰）
　　核心结论：①4月以来，港股美股相对欧洲日本股市走弱。5 月意大利政局动荡海外股市整体较弱，港股整体震荡。②5月意大利联合组阁失败总理辞职，政局动荡，6月美国大概率加息，海外因素仍在影响港股，港股短期可能继续震荡格局。③港股17年年报净利润同比29.8%，18年一季报23.1%，PE(TTM)12.5倍，港股中期向上格局不变，科技、地产盈利估值匹配度较好。

　　海外扰动下港股短期震荡
　　2016年2月初开始港股进入慢牛格局，至2018年1月29日高点累计上涨83%。2018年2月初开始受海外因素影响，港股转向震荡格局，股指在不超过12个百分点范围内震荡，至今震荡行情已持续超过80个交易日，近期意大利政局形势动荡，美国加息牵动着投资者的心。本文将分析这些因素的影响和港股市场后续走势。

　　1。海外扰动下港股短期震荡
　　1.1 回顾：5月港股延续震荡格局
　　4月以来美股港股与欧洲日本股市走势分化。4月以来富时100上涨8.81%，纳斯达克指数上涨5.38%，法国CAC40上涨4.47%，德国DAX上涨4.20%，日经225上涨3.48%，标普500上涨2.24%，道琼斯工业指数上涨1.30%，恒生指数上涨1.25%，韩国综合指数下跌0.93，上证综指下跌2.32%。欧洲日本股市整体较强，与美股港股走势分化。同时全球来看，4月以来经济比较稳健，通胀温和，基本面较好支撑了欧洲日本股市。OECD领先指数今年3月为100.03处于较高水平，4月美国、欧元区、日本制造业PMI分别56.50、56.20、53.80整体回升，美国、欧元区、日本CPI同比分别2.40%、1.20%、0.60%处于温和水平。香港是一个开放的市场，港股受全球形势影响会较大，投资者多呈观望状态，目前港股市场仍在延续之前的震荡行情。

　　5月受意大利政局动荡影响海外股市整体较弱。5月份美股整体上涨，截至5月31日纳斯达克指数全球领涨5.32%、标普500上涨2.16%、道琼斯工业指数上涨1.05%，其他主要市场中，富时100上涨2.25%，上证综指上涨0.43%，德国DAX下跌0.06%，恒生指数下跌1.10%，日经225下跌1.18%，法国CAC40下跌2.21%，韩国综合指数下跌3.67%。5月意大利政局动荡，3月初意大利大选后组阁失败，脱欧等保守政策可能有所升温，5月23日新任总理孔特组阁失败于5月27日辞职。受此影响5月23日至29日全球股指大跌，欧洲整体跌幅均超过3%，其中意大利指数(ITLMS)、德国DAX、法国CAC40和富时100分别下跌7.87%、3.82%、3.58%和3.11%。欧元兑美元汇率5月份持续走低，月跌幅达3.9%，意大利国债大跌，10年期国债收益率从月初的1.78%攀升到月末的3.18%，达到2014年以来的最高值。同时避险资产上涨，日元兑美元上涨1.49%、黄金上涨0.42%、美债利率下跌21BP。意大利政局动荡影响下，5月欧洲股市整体相对美股港股走弱，其中英国由于已经脱欧受影响明显相对德法等欧盟国家小。港股方面5月恒生指数整体下跌1.10%，从行业层面来看，消费品制造业和软件服务业月涨幅较大，分别为7.05和6.37%，其他上涨的行业还有工业、能源业、公共事业和资讯科技业，涨幅分别为4.08%、3.51%、3.11%、2.94%，此外有5类行业下跌，其中电讯业月跌幅为行业内最大，达到6.38%，地产建筑业、原材料业、综合业和金融业月跌幅为1.44%、1.57%、2.82%和3.20%。

　　1.2 展望：短期外围因素仍然影响港股
　　意大利政局动荡，还需要进一步跟踪。3月意大利大选后右翼民粹倾向政党占优，脱欧等保守政策可能有所升温，引发党派间较大分歧。右翼党没有得到多数席位需要联合组阁，5月23日新上任总理孔特组阁失败于5月27日辞职，意大利政局持续动荡。受此影响，欧洲股市整体下跌，整体跌幅均超过3%。5月30日新华社援引意大利总统府发言人报道，意大利五星运动和北方联盟正在尝试重新组阁，市场情绪有所缓解，30日欧洲股市大部分上涨，意大利指数(ITLMS)涨幅为2.07%，德国DAX、富时100分别上涨0.62%、0.48%。5月31日晚，总统任命的总理退出，孔特重新被提名。未来意大利政治局势仍然面临着较大不确定性：①组阁两党反欧盟倾向较强，意大利脱欧风险加大。②若出现意大利脱欧行为，可能会引发多米诺效应，进一步带动其他国家脱欧风险上升，欧盟的核心力量如德国、法国和西班牙，其民粹党派在最近大选中的得票率均上升至12.6%、21.3%和20.3%，欧洲整体民粹主义上升趋势明显。③在政治动荡的背后是意大利债务危机的恶化，其23000亿欧元的债务相当于2017年GDP(现价)的132%，占比在欧元区仅次于希腊。未来意大利局势较大可能有两种演绎的路径，一种是组阁平稳过渡，财政问题得以较为妥善解决。另一种是保守政策抬头脱欧风险加剧，出现类似脱欧公投的较为紧张的情形。这种情形后续影响可以参考英国脱欧公投，英国脱欧前欧洲股市整体持续低迷调整超过6个月。英国脱欧当日欧洲股市整体大跌，但随着欧洲各国迅速推出宽松政策，欧洲各国股市纷纷回升。意大利组阁最终结果值得关注，还需要进一步跟踪。

　　6月美联储大概率加息，对港股影响有限。5月24日美联储公布了5月货币政策会议纪要，目前市场一致预期美联储今年加息三次(3月、6月、12月)，能否加息四次是市场争论的核心。2018年一季度美国名义GDP超2%；通胀持续复苏，CPI增速已连续7个月维持在2%以上，4月CPI同比2.4%；美国4月失业率降至3.9%，为2000年年底以来新低。但本次美联储会议纪要偏鸽派，其暗示适度超出2%的通胀水平在美联储接受范围内，如通胀只是小幅走高美联储将不采取行动。6月12日至13日将召开FOMC加息会议，Fedwatch数据显示加息25BP至1.75%-2%区间的概率为93.8%，6月大概率加息。目前市场一致预期美联储今年加息三次(3月、6月、9月)，12月能否第四次加息未来存在不确定性。回顾1982年以来的五轮加息周期以及正在进行的新一轮加息，期间恒生指数上涨4次，下跌2次。加息周期对新兴市场尤其是港股市场的影响，主要取决于美联储加息节奏、市场风格、经济基本面等因素。从历史经验上看，只要加息周期内新兴市场不爆发大规模金融危机，同时没有出现快节奏的加息，则美联储加息对新兴市场并不一定产生负面冲击。近期美联储加息而引发香港利率上行，港股短期行情震荡，但是中长期看影响有限。我们回顾历史，目前港股震荡行情和2005.01-2005.07牛市震荡期相似，两次均为市场走牛2年左右的首次震荡调整，同时处于美联储加息周期，估值水平接近，美元指数、10年期美国国债利率上行，期间港股业绩表现靓丽。对比看，此次震荡阶段持续近80个交易日，与05年相比仍然较短，调整期后续港股较大可能将继续上涨。但仍须警惕意大利政局形势摇摆提升国际风险。

　　1.3 投资策略：短期震荡，中期向上格局不变
　　港股短期可能继续震荡，中期向上格局不变。意大利政局动荡因素仍需市场进一步消化，6月港股更有可能维持之前的震荡。中期来看，港股的盈利能力保持优势，核心上涨动力不变，港股中期向上格局不变。截至6月5日，港股2017年年报净利润同比增长29.8%，ROE为11.8%；已有406家公司披露2018年一季报，净利润同比增长23.1%，整体保持较高的盈利增长状态。A股2017年净利润同比增长18.4%，ROE为10.3%，2018年一季度净利润同比增速14.4%，相比之下，港股盈利能力更强，业绩表现更突出。在全球范围内，截至5月27日，恒生指数PE(TTM，下同)为12.5倍(07年以来31%分位)，纳斯达克指数PE为25.2倍，标普500 PE为20.8倍，道琼斯工业指数PE为18.7倍，德国DAX指数为14.2倍，法国CAC40指数为16.4倍，日经225指数为17.1倍，韩国综合指数为11.9倍，富时100指数为13.6倍。恒生指数PE处于全球低位，仅略高于韩国综合指数，同时处于历史相对低位，港股低估值优势明显。

　　科技类17年年报归母净利润同比增长71.30%，盈利估值匹配度好。科技、地产行业的整体增速较高，净利润同比增长71.30%、56.97%，对应PE(TTM)35.07倍、7.49倍，盈利和估值匹配度较好。自陆港通开通至2018年6月1日，港股通南下资金累计金额达7302.51亿元。南下资金偏好消费品制造业、金融业、资讯科技业，南下资金持股市值占比相对于全部港股行业市值占比的超配占比分别达6.40、2.90、2.29个百分点。2017年年报利润同比增速/当前PE(TTM)分别为金融业18.69%/8.61倍、工业71.22%/13.41倍、综合企业23.61%/6.52倍、电讯业14.13%/12.43倍、消费者服务业23.37%/22.11倍、消费者制造业18.70%/20.65倍、公共事业5.28%/15.45倍、能源业178.39%/15.35倍、原材料业192.20%/11.98倍。2017年年报资讯科技业、地产建筑业ROE/当年PB(LF)分别为11.73%/6.27倍、12.25%/0.92倍，其他行业分别为金融业5.18%/0.99倍、工业10.35%/1.38倍、综合企业8.78%/0.60倍、电讯业、13.10%/1.08倍、消费者服务业12.48%/2.28倍、消费者制造业11.62%/2.48倍、公共事业10.72%/1.51倍、能源业7.49%/0.93倍、原材料业9.77%/1.30倍。综合资金偏好、盈利估值匹配度，科技、地产行业盈利估值匹配度较好。

　　2。 重点关注公司
　　2.1 中国生物制药：研发与高增长品种驱动未来
　　5月中国生物制药上涨21.42%，涨幅在港股医疗保健行业中居前11%。公司今年一季度收入46.53亿元人民币(+20.4%)，新产品销售占集团总收入约 14.7%，归母净利润7.71亿元人民币(+33.2%)，第一季度每股派息2港仙(0.02港元)。2017年中国生物制药肝病用药收入65.43亿元人民币，同比增5.4%，增速稍高于2016年；主要产品润众2017年收入31.69亿元人民币，增速为4.78%，比2016年降低8个百分点。我们预计肝药承压状况将随着替诺福韦的上市放量进一步改善。抗肿瘤用药收入 15.97亿元人民币，同比增 6.1%，原因是受招标降价影响，止若注射液收入2.42亿元人民币，同比降27.7%。但新品种依尼舒片、格尼可胶囊、晴唯可注射液2017全年增速分别高达46.6%、31.2%、26.9%，2018Q1增速分别为46.6%、35.2%、34.6%。我们预计以上三个高增长品种联合新药安罗替尼，后续将有力支撑公司抗肿瘤用药增长。

　　2017年公司研发投入 15.95亿元人民币，占总营收10.8%，2018Q1研发投入占比13.1%。综合来看，公司研发投入位于国内上市医药企业最前列，处于领军地位。根据CDE数据，公司现有新药研发项目超过100项，包括1类创新药22项，覆盖多个重磅靶点。我们持续认为，公司的创新药管线已达国内一线水平，我们认为公司未来三年至少有两个以上的1类新药或重磅仿制药上市，有力提升公司的业绩水平与行业竞争力。

　　2017年四个高增长品种：肛肠科用药、镇痛药、骨科用药、呼吸系统用药分别实现营收7.63亿、20.55亿、12.51亿、6.57亿元人民币，增速分别高达196.5%、37.5%、24.9%、23.6%。四大产品线猛增得益于艾速平注射液(艾司奥美拉唑)(+1205.5%)、凯纷注射液(氟比洛芬酯)(+31.6%)、氟比洛芬巴布膏(+59.0%)、天晴速乐粉雾剂(噻托溴铵)(+30.7%)等品种的高速增长。我们预测公司2018-2020年净利润分别为34.84、44.82、57.71亿港元(港元：人民币=1:0.86)，同比增长37.3%、28.7%、28.8%。参照可比公司估值及PEG水平，考虑创新药管线带来估值溢价，给予2018年44-49倍PE，对应目标价区间18.19-20.26港元，DCF估值给予目标市值1812亿港元，目标价21.50港元，结合PE估值法，给予公司6个月内目标价区间为18.19-21.50港元，维持“增持”评级。

　　风险提示：产品面临招标降价压力，销售不达预期，新药研发进度不达预期。

　　(中国生物制药，01177.HK，余文心，S0850513110005)
　　2.2 吉利汽车：领克02上市在即，助推吉利实现二次跨越
　　5月吉利汽车上涨10.12%，涨幅在港股非日常生活消费品行业中居前20%。吉利已完成2018 年销量目标的33%，主要车型均实现环比正增长。吉利4月销量达到128817台，同比增长49%，环比增长6%；1-4月累计销量51.51万台，同比增长41%，1-4月已完成2018年销量目标的33%。SUV 组合博越+帝豪GS+远景SUV+X3+远景S1 4月销量为2.30+1.24+1.10+1.10+0.78万台高水准，博越+远景SUV销量环比增加两千余台，远景SUV/X3/远景S1环比分别增长9%/6%/5%；轿车组合博瑞+帝豪GL+帝豪+远景销量分别为0.33+1.27+2.27+1.24万台，帝豪环比增加近一千三百台，博瑞/帝豪GL/远景环比分别增长10%/3%/7%主要车型均实现增长，共计7款车型实现月销过万。

　　领克02于2018年5月20日正式开启预售，预售价格区间为14.2-19.8万元人民币，并将于6月份正式上市。领克02定位具有跨界风格的紧凑级SUV，预售价格区间低于领克01的官方指导15.88 - 22.08万元人民币，我们判断领克02届时将与大众T-Roc、马自达CX-4以及斯巴鲁XV等车型同台竞争，价格极具吸引力。4月领克01销量创新高，共售9079台，环比增长7%。1-4月，领克01累计实现销量2.78万台。领克01上市以来的销量爬坡证明了市场对领克新品牌产品力的认可，极具价格竞争力的领克02销量值得期待。我们判断，领克01产能逐渐爬坡以及领克02开始投放市场，将助推吉利实现二次跨越。

　　吉利汽车成为汽车市场“新常态”下自主崛起龙头，SUV+轿车全面领先大格局初步显现，品牌+产品+平台+动力总成立体竞争优势逐步形成，短中长投资逻辑顺畅。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为143.92/204.14/276.12 亿元人民币，EPS分别为1.60/2.27/3.08元人民币，对应2018年5月31日收盘价PE为15/10/8倍。相对可比公司给予一定的成长性和流动性估值溢价，给予公司2018年15倍PE估值，目标价24.00元人民币/29.65元港币(汇率港币：人民币=1:0.8095)，维持买入评级。

　　风险提示：公司新车型销量不及预期；整体市场竞争激烈程度超预期。

　　(吉利汽车，00175.HK，杜威，S0850517070002)
　　2.3 香港交易所：志存高远，互联互通新时代
　　5月香港交易所上涨3.09%，涨幅在港股金融行业中居前28%。近6年净利润复合增速10%，ROE保持在15%以上，EBITDA近70%。2012-2017年间，港交所营业总收入的6年复合增速达10.57%；2017年港交所实现总收入132亿港元，同比增长19%，一方面受益于国内资本市场开放，沪深港通交易量猛增，且港股市场交易活跃，另一方面公司新增集体投资计划，投资收益大幅增长。公司12年以来ROE均保持在15%以上，EBITDA近70%，持续稳定的高收益率保证了公司派息率稳定在90%。

　　随着内地投资者对港股兴趣越来越浓厚，香港及国际投资者对A股的配置需求上升，南向及北向成交量创下多项新高纪录。2017年，北向成交额达人民币2.27万亿元，较 2016年增加194%；南向成交总额达2.26万亿港元，增长170%。其中，南向ADT增长近2倍至91亿元，约占港股日均成交额的13%。互联互通的不断深化使得港交所直接受益于交易量提升带来的交易费及结算费的增加。修改上市规则仅仅是个开始，长远来看，有利于形成港股市场良性循环。从实际带来的上市收入费来看，修改上市规则带来的直接收益微乎其微。更为重要的是，新经济公司和独角兽来港上市后将带动更多资金进入港股市场，带动港股交易量提升，从而增加港交所交易费、结算费等。此外，预计未来港交所还将推出新型衍生品，进一步丰富产品的多样性。

　　伴随着香港及内地金融市场的发展，港交所近年来推出了一系列改革，以把握中国资本市场加速开放的种种机遇。2014年以来，香港和内地进入了互联互通时代；17年启动债券通、H股全流通试点；18年修改新上市规则。长期来看，种种系列改革对活跃港股全市场起到积极作用，有利于香港市场多元化发展。我们估算港交所2018/19/20E实现营业总收入分别为156/170/186亿港元，同比+18%/9%/9%；归属于港交所股东的净利润分别为89/98/108亿港元，同比+20%/10%/10%；对应EPS7.16/7.78/8.46港元。考虑到港交所股息分配率常年保持在90%，我们使用二阶段DDM对港交所估值，得出每股价值305.8港元，对应2018/19E PE 42.69/39.22倍。给予“买入”评级。

　　风险提示：香港现货及衍生品交易量大幅萎缩；互联互通进展停滞；LME改革效果不达预期，量价齐跌。

　　(香港交易所，00388.HK，孙婷，S0850515040002)
　　3。 覆盖港股公司及估值
　　风险提示：警惕美联储加息节奏加快和中国经济增速疲软导致港股增速回落。(股市荀策)