顶尖财经网(www.58188.com)2018-5-8 15:57:19讯：
点击查看>>>个股研报 个股盈利预测 行业研报
提示声明：本文涉及的行业及个股分析来源于券商研究报告，仅为分析人士对该行业及个股的个人观点，不代表中证网观点，不作为投资者买卖股票的依据。股市有风险，投资须谨慎。
古井贡酒：利润持续超预期业绩进入加速释放期
中泰证券
事件：古井贡酒公布2017年度报告和2018年一季报，2017年公司营业收入69.68亿元，同比增长15.81%，净利润11.49亿元，同比增长38.46%，扣非净利润10.69亿元，同比增长34.94%，基本每股收益为2.28元，同比增长38.18%，每10股派息10.00元(含税)，分红率提升至43.84%。18Q1公司营业收入25.60亿元，同比增长17.80%，净利润5.81亿元，同比增长42.50%，扣非净利润5.68亿元，同比增长59.35%，基本每股收益为1.15元，同比增长41.98%。
核心观点：继口子窖业绩大超预期后，古井贡酒业绩再超预期，我们推荐徽酒双寡头的核心逻辑之一是省内次高端产品进入爆发增长期，本土强势品牌充分受益，公司盈利能力将显著提升。对于古井而言，费用率下降逻辑在过去四个季度报表中亦持续得到验证，我们继续强调随着价格带的上移，渠道利润的提高，费用率有望继续稳步下行。公司利润进入加速释放期，若治理结构有所优化，业绩弹性将更大，继续重点推荐。
收入符合预期，利润持续超预期。17Q4公司收入16.25亿元，同比增长7.48%，环比下降7.11pct，全年收入69.68亿元，同比增长15.81%，顺利完成年初规划目标。17Q4公司净利润3.51亿元，同比增长42.10%，自Q2以来利润弹性逐步体现，全年净利润11.49亿元，同比增长38.46%，产品结构升级以及费用优化驱动利润更快增长。分产品来看，全年古井本部收入61.33亿元，预计同比增长约11%，年份原浆系列增速在20%以上，其中8年增速45%以上，6年增速约15%，5年增速约10%，低端酒收缩产品线后收入加速下滑；黄鹤楼收入6.89亿元，预计同比增长约39%(不考虑并表时间因素)，净利润0.81亿元，净利率11.82%，完成收入8.05亿元(含税)，净利率不低于11%的业绩承诺目标。分区域来看，省内收入增速在20%左右，8年爆发增长推动省会合肥市场表现抢眼；省外第一大市场河南深度调整导致收入略有下滑。18Q1公司收入25.60亿元，同比增长17.80%，预收账款创历史新高至12.86亿元，同比增长4.95%，环比大幅增加7.83亿元，反映渠道需求持续旺盛；净利润为5.81亿元，同比增长42.50%，扣非增速为59.35%，连续4个季度增速超过40%，利润进入释放期逐步验证。
毛利率不断提升，销售费用率首次下行。2017年公司毛利率为76.43%，同比提高1.75pct，主要得益于次高端价位产品爆发增长；期间费用率为39.43%，同比下降2.22pct，其中销售费用率为31.14%，同比下降1.77cpt，过去10多年以来首次出现下降，管理费用率为8.66%，同比下降0.59pct，财务费用率为-0.37%，同比提高0.13pct；净利率为17.01%，同比提高2.88pct，产品结构升级以及费用管控效率提升提升公司盈利能力。18Q1公司毛利率为79.73%，同比提高2.08pct，得益于古井8年和16年高增长；期间费用率为35.75%，同比下降3.41pct，其中销售费用率为31.02%，同比下降3.09cpt，管理费用率为4.97%，同比下降0.59pct，财务费用率为-0.24%，同比增加0.27pct；净利率为23.13%，同比提高3.85pct，盈利能力显著提升。18Q1公司经营活动现金流量净额为1.94亿元，同比下降70.10%，主要是购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。
2018年集团收入坚实迈向百亿，股份公司收入增长有望提速。2018年古井集团规划百亿收入目标，突破百亿大关对古井而言具备历史性重大意义。目前古井在省内的产品结构加速升级，发展势头强劲，全年收入有望保持20%以上增长，省外河南市场经过产品线调整和去库存阶段后，收入有望回归正增长；黄鹤楼收入目标为10.06亿元(含税)，同比增长约25%，我们认为管理输出后的黄鹤楼名酒效应将逐步展现，业绩承诺料将良好实现。结合渠道良性动销情况，我们预计全年公司收入增速将有所加快。
产品结构加速升级+费用率下行，利润弹性将加速体现。站在大的宏观政策背景下，我们认为棚改货币化、大城市人口回流等因素正在加快提高三四线城市乃至县乡市场的居民购买力，继续强调重视大众消费升级趋势的崛起。对于安徽白酒市场，我们认为200元以上价位的次高端产品已进入放量增长期，产品结构加速升级将显著提升盈利能力，古井作为徽酒龙头将充分受益，这一点市场并未充分认知。中长期来看，我们认为随着价格带的上移，渠道利润的逐步提高，古井的销售费用率有望稳步下行，利润增速快于收入增速将是一大趋势，若公司治理结构出现改善，未来公司潜在利润弹性将更大。
投资建议：重申“买入”评级，持续重点推荐。我们调整盈利预测，预计公司2018-2020年营业收入分别为80.90/95.73/113.94亿元，同比增长16.10%/18.32%/19.02%；净利润分别为15.16/20.01/25.48亿元，同比增长31.97%/32.01%/27.31%，对应EPS分别为3.01/3.97/5.06元。
风险提示：省内消费升级放缓、省外增长乏力、食品品质事故。
万年青：华东水泥龙头蓄势待发
天风证券
华东地区水泥龙头，聚焦江西深耕不辍
降本增效区域回暖，盈利向好初现端倪，公司2018年一季报披露，公司营收17.25亿元，同增48.79%，实现归母净利2.25亿元，同增3358%，受益于区域水泥价格快速上涨。公司盈利向好态势已经确立，2018年依然具备显著的业绩弹性。
江西水泥市场需求稳定，竞争格局优良
江西省水泥需求维持稳定，从投资端的数据来看，明显好于全国平均水平。从区域水泥企业的集中度来看，根据卓创资讯，目前江西省熟料产能CR2达到45%，CR5达到84%，集中度非常高。良好的需求、优良的集中度为江西水泥市场的相好的奠定稳固的基础。
价格走出洼地，业绩弹性可期
我们认为，经过本轮江西水泥价格的显著上涨，江西的水泥价格将会大概率走出价格洼地，价格的上涨或高位维持具有较强的可持续性，主要因为区域内新增产能的影响逐步消化、错峰措施有望逐步强化、省内水泥企业协同将趋于增强。考虑到江西水泥价格的相对低基数，2018年万年青水泥业务的业绩弹性将会非常可观。
相关产业稳步发展，财务稳健现金充沛
公司混凝土业务稳步发展，产能平稳增加，目前拥有约1700万方的混凝土产能，公司的混凝土业务生产效率更高，未来将继续为公司贡献稳定的营收和利润。同时，公司继续推进骨料产业发展，探索装配式建筑产业，有望增厚盈利。从财务角度看，公司现金流量充沛，问公司发展提供可靠保障。
盈利预测和投资评级
我们预计公司2018、2019年营收分别为83.74亿、87.33亿元，归母净利分别为9.53亿、9.74亿元，EPS为1.55元、1.59元，按照2018年4月26日收盘价12.53元计算，对应PE为8.08倍、7.88倍，根据Wind可比公司一致性预期，2018年平均PE为9.47，出于谨慎考虑，我们给予公司2018年EPS9倍PE，对应2018年目标价位13.95元。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：原材料采购价格大幅上升，江西水泥需求不及预期。
歌尔股份：强调微电子实力短期因素不改长线成长预期
天风证券
事件：公司于4月21日发布一季度报告，并于4月24日组织调研；一季度实现营业收入40.46亿元，同比减少10.61%，归母净利润1.84亿元，同比减少38.55%；2018年1-6月预计实现归母净利润4.31-5.75亿元，同比增长-40%~-20%。
费用率提升的背后：新项目投入与非经常损益。公司2018年一季度利润率有所下降，我们分析认为主要由于新项目布局的投入以及汇兑损失等非经常损益的增加。一季度末，公司在建工程较期初增长59.60%，公司新客户持续争取、项目不断布局；此外，公司2018年1-3月研发投入3.28亿元，营收占比达8.11%，而公司2013-2017年的研发费用营收占比分别仅有4.55%、6.09%、7.13%、6.94%和6.64%，该比例的提升也表明着公司对技术储备的重视与决心，新项目预计持续推进、高端产品占比有望持续提升。此外，报告期内，财务费用同比增长70.96%，主要由于汇兑损失增加；公司已公告将加强对外汇风险的管理，预计汇兑损失情况有望得到改善。
强调微电子实力：高增长子行业的全球龙头。根据公告，在微电子领域，公司MEMS布局已经16年，累积了一千多项专利，并且行业地位处于上升趋势。根据Yole发布的《MEMS产业现状-2017版》，公司排名全球第19、国内第1；17年全球MEMS市场规模约130亿美元，并有望在2022年超过250亿美元。根据Gartner预测，5G带来智能无线联网终端设备，有望从2015年的36亿部增加至2020年的250亿部，这也将带动各类传感器需求的巨幅增加。公司曾在投资者关系互动平台上表示，在MEMS各领域，从芯片开发、封装测试到相关自动化设计、开发等方面都积累了丰富经验和工艺实现能力，基于MEMS技术的各类传感器也是公司未来重要战略方向。强调被市场忽视的微电子实力，积累多年、储备深厚，值得市场重视。
迎接18H2及19年：多业务有望迎来收获。下半年是全球消费电子产品的销量传统旺季；在各大手机厂商竞相提升手机使用体验的背景下，预计北美大客户高声学单价机型渗透率提升是大概率事件；从产业趋势亦能看到优质声学体验在安卓的跟随，以及屏幕下发声等新技术的出现，强调声学升级的长周期属性。公司在蓝牙耳机领域深耕多年、出货全球领先，亦有先进的产线和多款高出货智能硬件打造的自动化能力；观察AirPods的热销及谷歌PixelBuds的惊艳，无线耳机行业潜力极大。智能硬件领域，公司凭借声学积累、成品工艺以及算法等软硬结合实力，与多家国际巨头合作密切，有望持续赢取零件及整机份额，伴随行业的快速发展持续成长。
估值与盈利预测：公司受益于智能手机声学升级、智能耳机/音箱放量、VR/AR渗透等，长期仍看好公司的优质成长。根据IDC等披露的最新VR/AR销量数据，调整相关销量假设，并根据季报的新业务投入，调整费用率假设，将公司18-20年归母净利润从27.45、35.62、46.68亿元分别下调至22.86、28.06、34.55亿元，17-19年复合增速17.32%。维持“买入”评级。
风险提示：智能手机声学升级不及预期，智能硬件产品渗透不及预期。
中国国旅：免税业务增长强劲
中航证券
2017年公司实现营业收入282.82亿元，同比增长26.32%；归属于上市公司股东的净利润25.31亿元，同比增长39.96%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润24.6亿元，同比增长36.96%，基本每股收益1.3元，同比增长39.96%，业绩超预期。2018年一季度公司实现营业收入88.49亿元，同比增长53.07%；归属于上市公司股东的净利润11.6亿元，同比增长61.48%；基本每股收益0.594元。
旅游服务业务稳定。公司积极转变旅行社业务管控模式，全国门店进行总体规划，并探索直营店机制改革，同时加强集中采购，拓展产品创新，2017年公司旅游服务业务实现营收122.78亿元，同比下降2.98%，其中，入境游、出境游、国内游分别实现营收6.68亿元、64.6亿元、32.56亿元。
外延内生助力免税业务增长显著。2017年公司免税商品销售业务实现营业收入148.61亿元，同比增长69.25%，其中：1、日上免税行(中国)2017年4月并表，实现营收和归母净利分别为43.11亿元、2.05亿元；2、三亚海棠湾进一步优化商品结构，引入新品牌，改造品牌店面，加强渠道拓展，并根据政策完成火车离岛系统功能设计与改造，海棠湾购物中心2017年接待顾客551万人次，购物人数131万人次，实现免税商品销售收入58.67亿元，同比增长28.04%。3、公司先后中标香港机场烟草酒水标段经营权和首都机场T2、T3航站楼国际隔离区免税业务经营权，并在进境免税店招投标中成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6家机场进境免税店，进一步提升了公司免税业务在国内和国际的影响力和竞争力，稳固了公司在免税市场的地位。受益于政策红利，公司外延内生增长显著，预计未来几年免税业务将继续保持较快增长。
受益于毛利率较高的商品销售业务占比提高，2017年公司主营业务毛利率29.18%，比上年同期提高4.89个百分点。期间费用率提升3.17个百分点至15.8%，原因是收购日上免税行带来销售费用增长，销售费用率提高了4.41个百分点。
盈利预测与投资评级：我们将2018-2020年公司EPS上调为1.468元、1.721元、1.974元，对应PE为35.46倍、30.25倍、26.38倍，鉴于公司全资子公司中免公司今年将收购日上上海股权以及海南全面深化改革带来的政策红利预期，我们给予公司2018年42倍PE，对应目标价61.66元，维持公司“买入”评级，建议继续关注公司免税业务经营情况。
风险提示：免税业务增长不及预期。
太平鸟：18Q1扣非净利翻倍澄清负面消息调整带来配置机会
天风证券
扣非归母净利翻倍，业绩符合预期。18Q1实现营收17.37亿元(+14.49%)；归母净利润1.33亿元(+131.88%)，扣非归母净利润0.9亿元(+106.11%)，差异主要系处置非流动资产、政府补助、所得税影响等。我们预计18Q1终端零售增长20%+，收入增速低于终端销售的预计主要系：1)线上加大处理存货力度，退货率提升较多。2)线下由于TOC政策对当季收入确认产生影响，但对全年几乎无影响。
收入端主品牌持续稳定增长，直营渠道高增长反映终端零售向好
分品牌看，PB女装营收5.96亿元(+6.46%)，调整到位后恢复稳定增长，同时预计TOC推进造成加盟收入部分延迟，一定程度影响增速；PB男装营收6.57亿(+21.34%)，预计售罄率在75%以上，销售增长较快；乐町营收1.91亿(-10.02%)，主要受联转加影响下滑，预计下半年将转正，全年预计+20%；MiniPeace童装营收2.16亿(+51.03%)，高增长略超预期，预计主要系线上处理了由于17Q4版型问题遗留的存货，调整完有利于未来健康发展；其他(MG&贝甜童装、鸟巢家居)0.58亿(+29.19%)，新品牌并表贡献一定增长。
分渠道看，18Q1共4320家门店，净开69家，主要系新品牌贝甜童装41家、太平鸟巢11家并店，原品牌净开店较少。收入来看，线下营收12.61亿元(+11.43%)，占比73.4%；其中直营共1296家门店，营收8.8亿元(+25.18%)，我们预计基本来自同店和次新店高增长(与终端增速匹配)；加盟共3005家门店，营收3.79亿元(-2.89%)，下滑低于预期，但我们预计与公司对女装/乐町施行和男装深化TOC订货制导致收入确认延迟，不影响全年加盟收入增长；联营共19家门店，营收317万元，基本调整完毕。线上实现营收4.57亿元(+23.65%)，占比达到26.6%，预计主要以存货处理为主，Q2轻装上阵后预计增速回升到30%+。
主业毛利率略降，库存结构持续边际改善，资产减值损失下降，净利率大幅提升。
服饰运营毛利率为55.32%(-1.17pct)，预计主要系线上35.75%(-10.41pct)存货处理所致。品牌拆分看，下滑主要系童装50.08%(-7.03pct)、PB女装54.76%(-3.04pct)和乐町45.47%(-3.37pct)。费用率稳定，销售/管理/财务费用率为36.61%(+0.26pct)/7.67%(+0.72pct)/0.31%(-0.1pct)。资产减值损失6237.8万(-31.5%)，存货处理得当，库龄结构持续优化，存货跌价准备下降，占营收比例为3.59%，回复到16年底3.54%较正常的水平。净利率7.5%(+3.74pct)，扣非净利率5.19%(+2.31pct)，受益存货跌价准备下降，扣非净利率大幅提升。经营现金流净额下降约1亿，主要系备货增加和应付职工薪酬增长所致，其中应付职工薪酬下降约1.19亿，主要系17年年终奖发放。
维持买入评级，目标价34.50元。考虑到公司终端销售情况良好，渠道和品牌调性调整期已过，未来几年将享受增长红利，且18年营收目标为84亿元，股权激励净利润目标为6.5亿元，所以我们预计18-20年实现净利润6.6/8.5/10.3亿，三年CAGR32%；18-20年EPS为1.38/1.77/2.15元。同时公司通过公告正面澄清负面新闻，我们认为调整带来配置机会。给予18年25倍估值，对应目标价34.50元。
风险提示：存货跌价风险、旧渠道大量关店风险。