增长保持稳定，国有企业表现优异

　　2017年休闲服务板块覆盖33家上市公司合计实现营收1,174亿元(+26.77%)，实现归母净利润88.9亿元(+30.42%)；2018年一季度，合计实现营收286亿元(+16.08%)，实现归母净利润20.8亿元(+9.47%)，行业总体保持良好增长态势。

　　从企业类型来看，国有企业引领行业快速上涨。2017年，休闲服务行业上市国企实现营收887亿元(+28.36%)，实现归母净利润64亿元(+50.18%)，相比之下，行业内上市民企实现营收149亿元(+3.32%)，实现归母净利润22亿元(+12.90%)。国有企业依托自身丰富的资源优势，享受政策红利和酒店提价收益，预计将在18年继续引领行业增长。

　　子行业分化明显，免税、酒店步入上升阶段，出境游开始复苏

　　免税行业受益政策放开和行业整合，17年成为丰收元年。其中免税龙头中国国旅2017年EPS上涨0.37元(+40%)，2018Q1单季度EPS上涨0.23元(+62%)，日上并表、离岛免税购物人数大增带动业绩快速增长。

　　酒店板块进入提价周期，中高端酒店收入提升、加盟店增多带动利润率上涨，头部公司锦江股份和首旅如家17&18Q1表现优异。其中如家并表，首旅17年EPS上涨0.51元(+196%)，延续高景气度。

　　出境游方面，17年东南亚成为热门目的地，港澳台表现平平，行业整体虽已经入复苏通道，但恢复高景气仍需时日。休闲景区白马中青旅拥有乌镇、古北水镇资源，同时光大入主，战略推进稳步进行，宋城演艺依旧维持较快增长，产品、营销进一步得到优化。

　　行业观点：免税、酒店热度不减，景区、出境游蓄势待发

　　免税板块受益政策红利，强势依旧；酒店板块处于RevPAR上升周期，今年将延续提价逻辑，同时受益中高端酒店收入提升、加盟比例上涨的优势。看好中国国旅、锦江股份和首旅酒店。

　　出境游复苏通道已经开启，东南亚旅游热度不减，看好转型出境游的腾邦国际，拥有良好机票资源，加之在俄罗斯的提前布局，“世界杯+旅游”蓄势待发。同时看好出境游龙头凯撒旅游和众信旅游，深耕零售和批发业务，18年将保持稳健增长。

　　景区板块景气度提升，叠加二三季度旅游旺季到来，休闲景区看好拥有乌镇、古北水镇资源的中青旅，演艺龙头宋城演艺。传统景区看好华侨城入主的曲江文旅，以及票价降价后客流量增加带来机遇的黄山旅游、峨眉山A。

　　风险提示：酒店提价进度不及预期，旅游客流量不及预期。

　　正文

　　1、 行业整体：延续较快增长态势，旅游和酒店板块高奏凯歌

　　2017年休闲服务行业覆盖33家上市公司合计实现营收1,174亿元(+26.77%)，实现归母净利润88.9亿元(+30.42%)；2018年一季度，合计实现营收286亿元(+16.08%)，实现归母净利润20.8亿元(+9.47%)。行业总体保持良好增长态势，但子板块出现明显分化趋势。我们选取营业收入、EPS、ROE和资产负债率四个指标对2017年报及2018年一季报进行总结点评。

　　1.1 行业营收稳步增长，酒店板块持续高景气度

　　从2017年报数据来看，近五年行业整体保持较快增长态势。子版块中，旅游实现营收716亿元(+13.17%)，5年复合增长率17.19%，酒店板块在2016年出现明显回暖态势，17年实现营收312亿元(+60.27%)，5年复合增长率52.73%。

　　2018Q1，行业增速略有放缓，单季实现营收286亿元(+16.08%)，部分原因由于17年同期酒店版块快速增长导致高基数所致，但近五年一季度CAGR仍在22%以上。子版块中，旅游、酒店增长态势明显，其中旅游板块受益免税行业政策利好，酒店板块进入景气周期。

　　1.2 行业利润实现高增长，18年有望延续佳绩

　　利润端来看，整体法测算2017年行业EPS为0.46元，较16年提高近0.1元，主要贡献一是来自于并表增厚利润，二是旅游和酒店板块原有业务利润快速上涨，其中酒店行业EPS上涨0.25元。18年一季度延续了EPS上涨的趋势，伴随着酒店提价带来的毛利提升，免税政策放开和出境游开启复苏通道，全年利润有望继续保持较快增长。

　　1.3 ROE明显改善，资产负债率保持稳定

　　17年整体法测算行业ROE9.33%(+1.67pct)，较16年增长明显，同时资产负债率47.43%(+1.47pct)，近三年保持相对稳定。子版块中，酒店行业在负债率降低的情况下ROE提高3.87pct，说明板块内公司基本面企好趋势明显。

　　2、 2017年报总结：龙头强者恒强，国企仍为主要输出

　　2.1 旅游：免税行业受益政策红利，东南亚为出境游主要目的地

　　免税行业受益政策放开和行业整合，17年成为丰收元年。其中免税龙头中国国旅实现营收283亿元(+26.32%)，EPS上涨0.37元，日上并表、离岛免税购物人数大增带动业绩快速增长。

　　17年东南亚成为出境游热门目的地，行业整体虽已经入复苏通道，但恢复高景气仍需时日。相关公司中，凯撒旅游、众信旅游营收增长均在20%左右，但利润端表现平平；腾邦国际业务结构调整，大力布局出境游业务，依托机票资源优势17年营收上涨176%，长期发展动力强劲。

　　休闲景区龙头中青旅实现营收110.2亿元(+6.70%)，EPS0.79元(+0.12元)，乌镇和古北水镇具有发展潜力，光大入主后有望进入新的发展阶段。一带一路概念股曲江文旅深度布局西安，华侨城投资为公司创造了全新的规划蓝图。

　　2.2 酒店：维持高景气度，行业步入上升期

　　17年酒店行业维持高景气度，行业整合稳步推进，业务并表及中高端酒店、加盟店占比上升拉动利润大幅增长。重点公司中，锦江股份实现营收136亿元(+27.71%)，EPS0.92元(+0.20元)，资产负债率有所改善，ROE提升0.25pct，16年并表公司铂涛和维也纳分别实现净利润2.71亿元(+124%)和2.33亿元(+43.1%)，拉动业绩提升；首旅如家合并，并表后实现营收84亿元(+29.03%)，其中如家贡献营收近71亿元，EPS大涨0.51元至0.77元，资产负债率下降4.78pct，基本面受益如家优异业绩获得明显改善，景区业务净利润上涨50%以上，但首旅存量业务表现平平。

　　2.3 景点：休闲景区增长稳健，传统景区表现不佳

　　景区行业中，2017年休闲景区维持了稳健增长，宋城演艺实现营收30.24亿元(+14.36%)，EPS0.73元(+0.11元)；大连圣亚实现营收3.45亿元(+14.60%)，EPS0.60元(+0.24元)。相比之下，由于传统景区业绩增长较为依赖客流量，而17年受限于天气、自然灾害等因素，全年客流量增长缓慢，导致国内龙头景区黄山和峨眉山业绩表现不佳。

　　2.4 国企引领17年增长，民企潜力犹在

　　2017年休闲服务行业上市国企实现营收887亿元(+28.36%)，实现归母净利润64亿元(+50.18%)，相比之下，行业内上市民企实现营收149亿元(+3.32%)，实现归母净利润22亿元(+12.90%)。考虑到行业内国企较多的情况，我们认为目前国有企业仍为增长的主要推动力，而在民企中，出境游和休闲景区潜力较大。

　　3、 2018Q1总结：政策利好免税行业，旅游静待旺季到来

　　3.1 旅游：龙头业绩超预期，二三季度将迎出境游旺季

　　2018Q1，中国国旅业绩超预期，实现营收88亿元(+53.07%)，单季度EPS0.59元(+0.23元)，海南受益政策利好，三亚店业绩突出。出境游方面，腾邦国际依旧强势，一季度实现营收11.62亿元(+99.01%)，随着二三季度旅游旺季到来，加之世界杯催化因素，公司发展势头良好。

　　3.2 酒店：节日因素影响一季度业绩，提价逻辑贯穿全年

　　一季度酒店板块受春节、两会影响，增长略微放缓，但龙头锦江、首旅如家利润增长依旧靓丽。首旅如家旗下中高端酒店数量持续增加，锦江旗下铂涛、维也纳延续扩张进程。从今年来看，提价因素将贯穿全年，行业依旧处于高景气周期，维持继续上升的趋势。

　　3.3 景点：旅游旺季将至，传统景区蓄势待发

　　传统景区一季度表现不佳，主要系旅游淡季，客流量减少等因素所致。随着二三季度进入旅游旺季，叠加门票降价可能带来的客流量激增，传统景区有望迎来新一轮上涨。

　　3.4 国企盈利能力持续提高，民企进入调整期

　　2018Q1国有企业实现营收225亿元(+23.99%)，实现归母净利润16.7亿元(+43.87%)，近五年盈利能力持续提高，其中头部公司业绩贡献较多，国旅、中青旅、锦江和首旅如家推动社服行业国企稳健发展。与此相比，民企步入调整期，出镜游企业众信旅游和腾邦国际、休闲景区龙头宋城演艺构成民企第一梯队，但总体业绩受尾部企业拖累较为严重。

　　4、 聚焦行业龙头，免税、酒店板块领跑

　　4.1 基金持仓：依旧青睐龙头，旅游逐渐受到关注

　　从2017Q1-2018Q1餐饮旅游行业前十重仓股来看，基金更加青睐行业龙头。尤其是中国国旅、宋城演艺和首旅酒店，三家公司始终位于重仓股前三位。而从变动情况来看，休闲景区白马中青旅地位稳固，曲江文旅在一季度开始受到基金关注，转型出境游的腾邦国际开始进入重仓股前十行列。

　　4.2 行业观点：免税、酒店板块强势依旧，景区、出境游等待机遇期到来

　　从2017年报和2018Q1业绩来看，基本趋势如下：

　　(1) 免税板块受益政策红利，强势依旧；酒店板块处于RevPAR上升周期，今年将延续提价逻辑，同时受益中高端酒店收入提升、加盟比例上涨的优势。看好中国国旅、锦江股份和首旅酒店。

　　(2) 出境游复苏通道已经开启，东南亚旅游热度不减，看好转型出境游的腾邦国际，拥有良好机票资源，加之在俄罗斯的提前布局，“世界杯+旅游”蓄势待发。同时看好出境游龙头凯撒旅游和众信旅游，深耕零售和批发业务，18年将保持稳健增长。

　　(3) 景区板块景气度提升，叠加二三季度旅游旺季到来，休闲景区看好拥有乌镇、古北水镇资源的中青旅，演艺龙头宋城演艺。传统景区看好华侨城入主的曲江文旅，以及票价降价后客流量增加带来机遇的黄山旅游、峨眉山A。