策略—李立峰：不是底部，但接近市场底部

　　在4月份的月度会议中，我们提到“4月阴霾未散，慢工出细活”的投资建议。站在当前3081点的位置上，我们又如何看5月A股市场演绎呢？

　　1、静待货币政策转向宽松的进一步信号。制约当前A股指数上行的主要因子我们归结于货币政策。为了配合我国更好的实施“结构性供给侧改革”的战略，我国货币政策一直维持中性偏紧的格局，尽管近期央行宣布了下调部分商业银行的存款准备金率，用来还其所借央行的中期借贷便利(MLF)，同时释放增量资金约4000亿元，但央行仍表述“稳健中性的货币政策取向保持不变”；在4月23日召开的中央政治局会议上，新增了“持续扩大内需”的提法，但会议关于货币政策的定调仍是“保持货币政策稳健中性”。市场解铃还须系铃人，要打破制约A股估值抬升的因子，仍是需要静待货币政策转向的进一步信号，我们预计在5月份货币政策边际宽松的信号会进一步释放，进而有助于修复投资者悲观情绪。

　　2、盈利决定于配置，把握盈利改善主线。截止目前，上市公司2017年年报和2018年一季报已全部披露完。按照同口径数据测算，2017年年报方面：全部A股、中小板、创业板(剔除温氏、乐视)盈利增速分别为18.1%、19.8%、3.2%；2018年Q1季报方面：全部A股、中小板、创业板(剔除温氏、乐视)盈利增速分别为14.1%、19.5%、25.8%。从行业贡献率的角度，一季报中，主板业绩增速的回落主要受营业收入大幅走低所导致，宏观层面无论是PPI(价)还是工业增加值(量)均是同比逐月走弱；中小板中，电子行业(由年报的11.2%回落至Q1的4.3%)对其指数的整体盈利增速造成了一定的拖累作用；创业板指数的回升，主要是由“医药、通信、传媒、计算机、电气设备”等成长性行业贡献。

　　3、投资建议：我们倾向于当前A股点位不是底部，但接近于市场底部区间，5月份A股结构性机会犹存。随着A股年报与季报的全部披露完毕，各行业的盈利状况基本呈现出来，从中去选择“市场阻力相对较小”的“优质成长股”成为当前主要策略之一。从一季报行业盈利改善程度来看，“医药、通信、传媒、计算机、电气设备”等成长性行业盈利改善相对较为明显。主题上，我们依旧持续主推“自主可控、军工、工业4.0、新能源”等。

　　风险提示：海外黑天鹅事件(政治风险、主权评级下调等)、政策监管(金融去杠杆等)。

　　化工-蒲强/何雄(桐昆股份)

　　桐昆股份我们一直持续跟踪推荐，公司主营业务是涤纶长丝，同时公司配套有聚酯原材料PTA产能。截止2017年底，公司聚酯聚合产能410万吨，涤纶长丝产能460万吨，配套PTA产能400万吨，其中220万吨采用最新技术，于2017年底投产。公司的推荐主要有两条逻辑主线，一条主线是现有涤纶PTA的景气周期，另一条主线是公司未来的发展布局。

　　首先讲涤纶长丝方面，17年公司聚酯产能410万吨，长丝产能460万吨，根据规划公司18年将新增聚酯产能110万吨，考虑去年下半年投产的长丝产能今年充分释放产能，预计18年公司涤纶长丝产量增量将达到100万吨。

　　涤纶供给方面，涤纶行业目前开工率达到80%，处于历史较高水平，行业龙头的开工率普遍达到100%左右。18年的新产能方面，主要是现有龙头企业的扩产，产能增长约280万吨，增速在8%左右。

　　目前涤纶下游织布产能开工率9成以上，涤纶纺织产品产销火爆，预计去年受环保整治影响的江浙地区关停的喷水织机将在三季度纺织旺季到来之前陆续异地扩能复产，届时聚酯长丝将迎来一波需求高峰。

　　考虑到长丝产能的投放节奏，以及下游纺织服装企业的补库周期，我们预计涤纶长丝的景气行情将持续到19年，公司作为行业龙头将充分享受本轮景气。

　　其次是PTA方面，公司拥有400万吨PTA产能，其中220万吨于2017年年底投产，采用最新的英威达P8技术，相比现有技术能够降低生产成本约100元/吨左右。PTA作为公司的中间原材料，基本没有对外销售，主要起到降低公司原材料成本的作用。由于刚才提到的涤纶长丝行业的供需格局较好，因此PTA价格的上涨能够有效地传导到涤纶长丝上去。从这个角度看，公司也可以受益于PTA价格价差上涨带来的盈利扩张。而PTA行业在17年年底停产产能逐渐复产完毕后，一直到19年下半年再没有新增产能的规划，因此整个PTA行业的景气局面也将能至少持续到19年下半年，同时考虑到18年底开始国内的PX产能逐渐投产将有效压低原材料PX的价格，PTA行业的盈利能力有望大幅增强。而短期来看，整个二季度PTA一方面受油价上涨支撑，另一方面计划检修装置较多，4-5月合计计划检修产能约1250万吨，价格上涨预期较强。

　　近期看公司业绩稳步增长，远期看乙二醇布局与浙石化投资回报。近期来看，受益涤纶长丝与PTA的景气周期，公司18年各季度业绩将稳步增长。远期看公司上游布局，一方面集团合作投资120万吨煤制乙二醇项目与200万吨乙烷裂解制乙烯项目，解决乙二醇供给问题，进一步降低成本，提升竞争优势。另一方面公司参股浙石化4000万吨炼油项目，一期预计19年贡献业绩，二期项目建设稳步推进。未来PX供给问题解决，同时享受浙石化投资回报，盈利实现跨越式增长。

　　预计2018-2020年归母净利润24.35亿元，36.11亿元，42.98亿元，EPS 1.87元、2.78元、3.30元，对应PE为13,9,7倍。考虑到18-19年PTA行业景气度持续提升，19年浙石化贡献业绩增量，我们维持公司“买入”评级。

　　风险提示：国际油价大幅下跌，涤纶长丝产能投产超预期，经济增速大幅放缓。

　　计算机-钱路丰(恒生电子)

　　基本面趋势性回暖，看好云计算、金融科技、医疗信息化、自主可控等板块变现。

　　从2018Q1来看，板块整体业绩呈现趋势性回暖，中信计算机板块，共实现营收1080亿元，同比增长38.9%，实现净利润42亿元，同比增长25.2%，营收和净利润情况显著提升。其中，云计算、金融科技、医疗信息化等板块，业绩正在步入不断的兑现期，其一季度营收同比增速分别为31%、24%、23%等。

　　从业绩和主题不断交互来看，后面，我们看好云计算、金融科技、医疗信息化、自主可控等板块的表现。

　　5月份，我们重点推荐恒生电子、航天信息、奥马电器、泛微网络、光环新网等优质个股。

　　恒生电子推荐逻辑：

　　1)资管新规等行业政策利好，有望带来超预期的增量市场：最近几年，公司业务增长一大核心逻辑是，金融行业监管政策和行业政策的变化，带来的新金融IT改造巨量需求。而公司在资管、财富等领域，在客户、技术、产品、品牌等领域，拥有绝对的竞争优势。资管新规，将会给新资管IT带来超30亿以上的增量市场，公司有望在未来三年，分享其中大部分的增量红利。

　　2)创新业务稳步推进，新金融IT创新落地显著：公司在新金融IT云化、智能化、数据化等领域，投入40%以上的研发费用，积极抢占主导未来的风口，链接端、网、云、数四大核心要素。创新产品如智能投顾、智能客户等，均已经在存量客户中不断得到渗透，进一步凸显公司作为金融科技龙头的核心优势。

　　3)2018Q1整体发展趋势向好，营收和净利润稳健增长，互联网业务等持续高增长(同比66%)。我们认为，公司持续的研发投入和极强的市场竞争优势，全年业务增长可期，新业务有望在市场的培育和政策的驱动下，迎来超预期的增长。

　　风险提示：金融监管政策推进不及预期；创新产品商业化不及预期。

　　电新-姚遥/邓伟(正泰电器)

　　近期低压电器行业需求火爆，18年行业增速有望加快，且可持续性可能较长，公司低压电器近期超预期增长。4月份金股正泰电器近期走势强，当前继续维持重点推荐。

　　1)2018年行业增长有望提速。公司2017年低压电器行业增长8%左右，预计低压电器板块2017年增长16-18%，低压电器板块规模达到140亿以上。公司三断一控(框架、塑壳、终端、控制电器)规模超过100亿，公司低压电器行业全国仅仅落后施耐德位居市场份额第二。当前根据上下游调研低压电器行业预计2018年增长10%以上，受益于行业持续景气，公司一季度到上半年低压电器收入增长可能能达到25-30%。施耐德在2017年高增长双位数，2018年预期双位数无忧。

　　2)分布式光伏新政临落地，当前光伏政策明显鼓励中小型工商业和户用项目(符合分布式发电本质)。在18年降补不明显的情况下，户用光伏现金流、收益率可观具有较大投资吸引力，2018年预计装机规模由2017年的40万套上升至100万套(年初80万)，长期来看，户用光伏潜力可达到3000-3500万套。公司户用光伏业务凭借全产业链产品覆盖和2000家经销商潜在推广渠道优势已率先获得市场先机，截止17年底已经装机4-5万套，在浙江占比高达35%。公司2018年装机目标是20万套，增厚公司整体利润2-3亿，我们预计到2020年公司户用光伏装机量达到66万套，销售模式作为重点推广方向比例将持续扩大。

　　3)战略、管理和决策流程进一步优化。董事长现金回购9%股权，未来战略方向会更清晰，决策流程会更快。2017年12月和今年2月份解禁，代理商和集团员工通过资管计划在大宗交易市场以一定折扣增持公司股票。经销商和集团员工持股后，未来动力会更足。

　　4)2018-2020公司归母净利润达到37亿、45.3亿、54.5亿元，EPS分别为1.72、2.10、2.53，对应PE为17x、14x、12x。继续保持强烈推荐。另外2月1.2亿股大规模解禁风险释放已经完毕，大部分解禁出售已经通过二级市场和大宗交易完成。

　　风险提示：房地产限购等政策具有较强不确定性；大宗原材料可能继续上涨对毛利率施压；户用光伏开发进度低于预期。

　　军工-司景喆(华力创通)

　　卫星应用走出培育期，迎来业绩转折元年。公司此前业绩较为稳定，主要是前期卫星应用研发投入巨大所致。目前，公司已开始走出前期培育，正大步迈向业绩上升通道，盈利能力将得到快速提升。2017年，公司管理费用率同比-9.35ppt、销售费用率同比-1.61ppt，经营效率实现大幅提升。

　　通导一体化绝对龙头，北斗叠加天通开始放量。公司是最早一批进入我国“天通卫星”的研制单位，在该领域芯片、终端研制上具备绝对竞争优势，保守估计市占率25%，未来两年对应终端10亿元、芯片2.5亿元，确定性强；同时，公司多点布局北斗应用，率先切入民用航空、城市轨交等新蓝海领域，具备显著的先发优势。此外，公司有望将卫星应用业务通过此前并购的标的明伟万盛拓展至轨交领域。我们认为，公司作为通导一体化龙头，将确定性受益“天通”商用开启与北斗“标配化”推进，业绩弹性巨大。

　　投资逻辑：我们预计公司2018-2020年归母净利润1.73/2.49/3.04亿元，同比+129.05%/39.03%/20.61%。当前股价对应46 X18PE /32X19PE /26X20PE，给予公司“买入”评级及目标价15元。

　　风险提示：北斗系统规模应用推动不及预期；天通卫星商用进展慢于预期；收购标的与公司业务协同不及预期；公司应收账款较大的风险；限售股解禁风险。

　　纺服-吴劲草(南极电商)

　　行业逻辑：1)看好高频、中低端、消耗性标准品集中化，品牌化，内裤&床品等南极人强势品种符合这个特性；2)电商龙头增速仍高，天猫&京东40%+增速，拼多多异军突起。

　　公司逻辑：1)品牌力强，而且越来越强，内衣，内裤，袜子，床品等多个品类稳居每个月第一，市占率持续提升，互联网零售，品牌强者愈强；2)增速快，预计18年GMV同比增速65%，Q1数据已经出来，70%-80%的GMV增速，源于基础平台40%+增速，市占率提高和品类扩张；3)无存货风险，存货风险在下游经销商；4)估值不贵，对应18-19年PE29x，22x，18年收入利润增速预计超过40%。

　　风险提示：阿里等第三方平台的政策风险。

　　轻工-揭力(合兴包装)

　　合兴包装：纸包装行业的龙头公司。

　　1)15-17年，全行业受上游原纸涨价以及行业竞争加剧等因素持续不景气。17年，包装原纸价格剧烈波动，由于越来越多中小企业由于原纸供应无保障，或者成本上涨传导不畅等原因出现了订单流失的现象，也就是说大型包装企业在行业不景气背景下获得了客户和业务量的增长，而这种订单和客户的转移我们认为是不可逆的。我们测算，17年公司主要产品收入增加的因素，分拆看，纸箱产品量价增长分别为26%/24%；而纸板产品量价增长分别为40%/43%；

　　2)18年开始，上游原纸维持高位震荡，对于包装企业来讲，成本传导更为顺畅，有助毛利率逐步修复，所以全年看龙头企业盈利将会实现快速成长。具体对合兴来讲，一季报收入增速76.1%，净利润增速60.6%(之前公司预计业绩增速不超过50%，所以在年报中未预测)，是多年来最好的全年开局，横向比也是纸包装行业的最优水平，我们相信这个趋势能够贯穿全年；

　　3)16年，公司通过产业基金并购了国际纸业在大陆和东南亚的18家瓦楞纸箱纸箱厂，增加11个基地，其中新增5个，弥补了公司原来在东北和华北的布局空白，以及3个东南亚国家。这18家纸箱厂的总产值大约相当上市公司的1/3。公司年初公告，将发行可转债，将相关资产注入上市公司。

　　4)我们预计18-20年EPS为0.17/0.25/0.34元，三年CAGR43.96%，对应PE26/18/13，维持公司“买入”评级。钴是今年涨价涨的最好的明星品种，今年国内钴价大约是52万/吨，到这两天国内钴价涨到了66-67万/吨，相比年初已经上涨了30%。就目前来看，今年上半年，钴的供应增量相对有限，仅仅只有华友3000-4000吨、寒锐3000吨、道氏技术1000多吨投产，相对较少。而补贴退坡相对于市场之前的预期是相对乐观的，并且目前车厂和4S店都在自行补贴消费者，力求价格不上涨，所以这样来看，新能源汽车的产销量今年仍有继续超预期的可能性。在这种背景下，钴价的上涨是很有基本面支撑的，乐观的讲，今年上半年就有可能涨过80万/吨，全年看高到90-100万/吨。

　　风险提示：宏观经济风险；原材料价格上涨风险；新项目推进速度不及预期风险。

　　食品饮料-于杰/申晟(五粮液/中炬高新)

　　食品饮料五月金股方面放入两家公司，一家白酒一家大众品。放入白酒的原因在于我们对二季度白酒行情总体看好，并认为五粮液估值安全、市场预期差较大，近期年报及一季报也部分验证了我们这一观点。放入中炬的原因主要在于，我们认为近期中炬高新股价因一季报的负面因素已基本完全体现，进入二季度中炬将在低基数基础上展现业绩弹性。

　　五粮液：一季报超预期，估值安全、前景光明

　　去年年报五粮液基本符合预期，在控量保价的基本策略下，五粮液主品牌仍取得20%以上收入增长，考虑到去年两次提价及结构提升，预计价贡献约10-15%，因此整体销量仍有5-10%的增长。而利润方面，依托于提价和结构提升带来的毛利率提升以及费用压缩，利润取得40%以上增长。而一季报五粮液表现更加出色，收入和利润端均取得35%以上的增长，完美实现开门红。因18Q1茅台放量，且大商调研反馈增长普遍在20%以下，因此市场前期对公司18Q1收入端有所担忧。但从实际情况来看，茅台实际发货量低于预期，且依托于公司渠道创新及新招商，公司仍然实现收入端的超预期增长。

　　根据公司口径，18Q1五粮液回款已占全年任务的50%；而根据一季度报表显示，预收账款57.72亿元，环比17年年底增加约11亿元，而与此同时报表收入端仍保持约37%的增长，这均证实18Q1经销商打款积极性较高。

　　此外，我们认为Q2之后五粮液有望进入销售宽松期。近期调研显示，4月份茅台发货节奏有所降速，终端缺货情况环比有所加剧，批价重回1550元上方。而五粮液3月发货主动控制，进入4月发货情况有所提速，与茅台节奏形成错位。我们认为，Q2五粮液有望进入销售宽松期，叠加“百千万”工程的持续推进，公司全年仍有希望实现去年1218规划的上看2万吨、增量20%的发货目标。

　　定增落地成功捆绑各方利益，管理改善持续推进。五粮液4月18日晚间公告，非公开发行事项落地，将新增股份8564.13万股，发行价格21.64元，募集资金总额18.53亿元，募集资金净额18.15亿元。此次定增因捆绑公司、核心高管及员工、核心经销商、资本市场等多方利益，在预案出台之际便被市场寄予厚望。最终落地方案与预案二次修正稿无太大差别，国君资管计划(五粮液1期员工持股计划，合计出资5.13亿元，其中核心高管出资3793万元)、君享五粮液1号(核心大商，包含宜宾智溢——五粮春全国总代、深圳银基、安徽百川、北京朝批、湖南糖酒、湖南阳光等，合计出资4.20亿元)按计划落地，两大核心计划合计出资9.33亿元，占总募资额的一半，将公司、员工、经销商三方利益深度捆绑。

　　新任董事长李曙光上任之后，围绕战略、品牌、营销等多维度创新，以“二次创业”的企业自我认知再度出发，一年来已推动五粮液实现稳步改善。但也需客观认识到，五粮液与茅台的差距仍然客观存在，借助定增事项在制度保障上实现了对茅台的领先，未来依托于公司内部管理改善的持续演进，五粮液有望在未来2-3年内实现对竞争对手的加速追赶、缩小差距。

　　在不考虑未来提价的假设下，预计18-20年营业收入分别为388亿元、470亿元、550亿元，同比增长29%、21%、17%，归属上市公司股东净利润为126亿元、155亿元、186亿元，同比增长30%、23%、20%，不考虑股份摊薄折合EPS3.25元、3.99元、4.79元，目前股价对应PE为21X、17X、14X，再次强调“买入”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧，提价效果不达预期，影响收入增速。

　　中炬高新：17年主动刹车，18Q1开门不佳但不妨碍全年任务完成

　　中炬高新17年调味品业务收入同比+19.28%，单四季度美味鲜收入同比+14.1%，相比前三季度的20%+有所放缓，主要是因为前三季度任务完成较好，加之17年春节靠前导致16Q4基数相对较高，因此总体看这一增速水平基本符合预期，我们认为公司应是主动刹车予以平滑。而利润方面，内部管理优化、提价以及阳西产能持续扩张带来的毛利率提升，完全可以覆盖掉近年来因行业整体费用走高而带来的费用扩张。去年美味鲜净利率提升1.7个百分点，我们认为公司仍然有所留力。

　　关键是如何看待18Q1数据。一季度美味鲜增长不到7%，基本上价量贡献均为3%左右。去年同期因提价导致经销商提前备货，经销商普遍多加了一个月库存。如去除提前备货影响，预计去年一季度增长应在20%左右，则今年一季度增长也可还原为接近20%增长。去年一季度经销商提前备货导致4-5月份出货情况大幅下滑，因此预计今年4-5月将迎来同比高增长的两个月份，预计整个18Q2收入增长大概率在20%以上，并有望冲击25%以上。全年来看，我们认为中炬调味品业务收入增速大概率在16%以上，利润增速在25%一线。而今年母公司还有物业出让计划，公司利润目标已给到30%左右增长，我们预计利润增速将大概率在40%以上。

　　从估值看：在不考虑扣除房地产估值情况下，中炬和海天的估值差已拉开至20%以上(18年海天38X VS 中炬30倍)。而保守扣除中炬35亿房地产市值后，这一估值差将拉开35%以上(18年海天38XVS中炬24X)。估值差距近期被拉大，主要来自于海天和中炬一季报的预计向两个极端发展。因此，我们认为在全年基本面增长相差不大的背景下，海天和中炬股价背离走势仅体现短期业绩扰动，全年看中炬高新中高速增长仍然确定，重申“买入”评级。

　　预计中炬高新2018-2020年收入分别为43.24亿元/48.53亿元/57.94亿元，同比+19.81%/12.23%/19.39%；归属上市公司净利润分别为6.54亿元/7.49亿元/9.43亿元，同比+44.37%/14.53%/25.90%，折合EPS分别为0.82元/0.94元/1.18元，若不考虑扣除房地产市值则对应PE分别为29X/25X/20X。维持“买入”评级。

　　风险提示：后续费用加剧或效果不达预期：股东减持风险。

　　医药生物-王建礼(仙琚制药)、孙笑悦(美年健康)

　　仙琚制药核心推荐逻辑：

　　原料药+制剂一体化甾体激素龙头公司：甾体激素制剂产品线齐全，在性激素、肌松药、呼吸科等领域处于领先的地位，核心品种属于治疗一线用药，产品空间大，竞争格局好，受益于新一轮招标；公司扩张销售队伍，加强学术推广，制剂业务继续保持高速增长。

　　甾体激素原料药：甾体激素合成链长，产物多，天然具有高壁垒，全球处于转移阶段；目前国内新技术扩散进入尾声，原料药价格经过一轮下跌之后进入底部区域；仙琚制药采取新工艺，以保证市场为核心，丰富高端原料药品类，进入国际规范市场，有望获取国际CMO订单，成为全球重要的甾体激素API供应商。整体原料药业务进入底部区域，未来盈利有望改善。

　　OTC:去库存，销售队伍扩张，优化考核方式，通过代理等模式丰富产品品类，加强品牌建设，预计恢复正常增长。

　　管理层激励到到位：公司高管持股比例高，新一轮非公开发行核心人员参与，激励到位，利益与公司一致。

　　投资建议：我们认为公司在甾体激素领域有巨大的领先优势，制剂业务维持高速增长，原料药业务进入底部，OTC业务恢复增长，公司业绩出现拐点，考虑并购，预计公司18-20年净利润分别为3.20/4.17/5.44亿，考虑到公司在甾体激素领域的强势布局，维持“买入”评级。

　　风险提示：1)产品价格风险：公司的核心产品为治疗的一线用药，但是由于目前医院端医保控费、药占比和二次议价的影响，存在价格下跌的风险。2)原料药价格：整体来看甾体激素原料药价格进入底部区间，但是竞争仍存在不确定性，存在价格风险。

　　美年健康核心推荐逻辑：

　　公司致力于打造多品牌战略，实现从大众体检到高端体检市场的全面布局：美年健康先后收购了慈铭体检、美兆医疗，丰富了自身的品牌，进行了从大众体检到高端体检市场的全面布局。大众品牌：美年健康、慈铭体检；中端品牌：慈铭奥亚；高端品牌：美兆医疗。2017年，公司覆盖32个省市自治区、215个核心城市，现已布局400余家体检中心，全年体检人次超过2,160万。

　　布局参股体检中心体系，撬动杠杆发展：公司近两年来充分调度社会资源，共同参与健康体检连锁行业发展。上市以来，美年健康鲜有同业并购(慈铭除外)，主要采用自建+参股的方式，这是因为：1)在中国的非公立健康体检行业，龙头公司已经占据绝对优势；2)目前的市场竞争格局，针对小连锁的并购意义并不大；3)美年健康当前新开店的成熟期迅速缩短；4)国内健康体检市场空间巨大，各地有实力的合作方众多。

　　服务内容日益多元化，大数据助力科技创新：收入高速增长的背后，是连锁化医疗服务行业的快速扩张逻辑支撑，今年以来公司的体检业务，量价齐升。公司不断推出具有创新性的优质体检项目，继“3650套餐”、胶囊胃镜检查之后，又推出冠脉核磁、基因检测、胶囊胃肠镜、AD早期检测等高端体检项目，携手智飞生物落户宫颈癌疫苗增值业务等，满足用户更多方位的健康服务需求。

　　盈利预测：我们预计公司2018-2020年将实现净利润9.36亿、13.93亿、21亿。维持“买入”评级。

　　风险提示：体检中心扩张下沉速度和异地复制风险；医疗服宏观行业风险；公司产业链延伸、其他业态布局带来的医疗风险；资金需求风险等。