收入、利润略超预期。2018 年 Q1 中国啤酒行业累计产量 903.9 万千升，同比增长 1.3%；公司 18Q1 啤酒销量 21.4 万千升，同比增长 3.3%，略快于行业的增速； 营业收入同比增长 10.4%， 反映吨酒价格提升近 7%。 2017 年公司高、中、低档产品收入增速分别为+8%、-2%、-2%，产品结构提升明显。乐堡销量同比增长近 10%，重庆品牌销量微增，山城销量同比下降 23%，其他品牌销量同比下降 60%，嘉士伯、 乐堡以及重庆品牌的销量占比提升至 82%，我们预计判断 18Q1 公司中高档产品依旧保持稳步提升。

　　成本上涨导致 2018 年 Q1 毛利率略下滑，期间费用率下滑近 3pct，利润率显著提升。18Q1 公司毛利率同比下降 1.2pct，主要是委托加工量增加(公司在淡季会委托加工产品的比例有所提高)以及包材等上游产品涨价等因素所致。销售费用率同比下降 1.6pct，主要是淡季投入减少、销售收入增长所致；管理费用率同比下滑 1.2pct，财务费用率也略有下滑；18Q1 公司完成对安徽亳州工厂的处置，抵税处理致所得税同比减少 1155 万元，投资收益同比增长 693万元，导致公司 18 年归母净利润同比增长 57.0%，扣非归母净利润同比增长6.5%。

　　公司 2018 年收入和利润有望持续保持较快的增长。公司稳步推进“产品升级+区域扩张”战略。2017 年公司首先在四川四个城市推进大城市战略，通过品牌影响力推动高端产品销售，实行差异化竞争，推进首年初见成效。凭借嘉士伯品牌力及较强的产品组合，公司有望在啤酒大省四川抢夺一定份额。此外，公司在年初对中档产品重庆纯生、易拉罐等产品进行了提价，提价幅度在 5%左右。我们认为，在龙头华润、青岛等企业提价的带动下，公司很有可能再次扩大提价范围和提价幅度，公司业绩有望持续保持较快的成长。

　　二季度行业以及公司业绩有望加速释放。 我们领先市场深度研究啤酒行业，核心逻辑是啤酒行业利润拐点到来，继续强调 2018 年重视啤酒板块性机会。(建议阅读啤酒行业重磅深度报告《新一轮的成长周期已开启》、《终极一战》)。渠道跟踪反馈，华润年初提价非常成功，渠道返利很少，一季度上海和北京市场收入均有双位数增长，燕京提价亦坚决，而本轮成本端大幅上涨对中小企业而言压力很大，因此这既是优势企业产品结构升级的良好时机，亦是行业加快集中期。国内 CR5 已提升至 80%，企业有条件在优势市场提价、加快结构升级或减少促销费用投入，内在诉求逐步聚焦至利润端。2018 年增值税改革对于低毛利率的啤酒行业来说，有望显著提高利润弹性，若成本端进入下行周期，业绩端有望超预期，可参照 2008-2009 年啤酒板块的利润增速。世界杯将于 6月举行，是啤酒企业绝佳的产品升级营销窗口，渠道动销有望加快，二季度业绩加速释放可期，催化行情值得期待。

　　投资建议：公司拥有较好的大本营市场，率先通过关闭低效产能、优化产品结构等方式实现了利润率的提升，我们认为公司的发展进入良性循环的通道，量价有望持续超预期。我们预计 2018-2020 年公司收入分别为 33.75、35.33、36.73 亿元，同比增长 6.29%、4.67%、3.98%；实现净利润分别为 4.23、4.85、5.61 亿元，同比增长 28.4%、14.7%、15.6%，对应 EPS 分别为 0.87、1.00、1.16 元。考虑到行业升级明显，公司进入良性循化的通道中，维持“买入”评级。

　　风险提示：因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动。